主要观点：
　　事件：公司发布2025年第三季度报告
　　公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入183.46亿元，同比增长68.97%；实现归母净利润10.76亿元，同比增长41.4%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入66.19亿元，同比增长81.28%；实现归母净利润1.73亿元，同比下降18.61%。公司前三季度营业收入增长主要系原中粮包装控股有限公司纳入合并范围所致；归母净利润增长主要系确认投资收益5.44亿元所致。
　　产品价格承压，盈利能力短期下滑
　　2025年前三季度公司毛利率为13.52%，同比-3.78pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.65%/4.15%/0.66%/1.43%，同比-0.04/-0.54/+0.30/-0.15pct；归母净利率为5.87%，同比-1.14pct。2025年第三季度公司毛利率为12.44%，同比-3.83pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.49%/3.93%/0.66%/1.83%，同比-0.39/-0.47/+0.32/+0.15pct；归母净利率为2.61%，同比-3.21pct。
　　积极布局海外市场，拓展增长新空间
　　1）公司拟投资建设泰国二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币4.416亿元，其中包括厂房土建、设备搬迁和新设备购置以及项目流动资金等。项目预计配套一条二片罐生产线，规划年产能7亿罐，项目建设期12个月，预计2026年9月具备量产能力。2）公司拟投资建设哈萨克斯坦二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币6.4652亿元，其中包括厂房土建、生产设备以及项目流动资金等。项目预计配套一条二片罐生产线，规划年产能9亿罐，项目建设期18个月，预计2027年第一季度具备量产能力。海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高，公司通过在东南亚地区、中亚地区投资开展二片罐业务，为公司海外业务提速发展奠定良好基础。公司在拓展海外市场时，将搬迁部分国内产线设备到目标地区，在降低当地产能建设资本开支的同时改善国内供给结构。
　　投资建议
　　公司作为金属包装行业领军企业，三片罐持续优化品类及拓展客户结构效果显著，营收稳健增长；二片罐业务成功并购中粮包装，市场份额大幅提升，议价能力提升下盈利改善弹性大。我们预计公司2025-2027年营收分别为238.60/254.97/267.65亿元（前值为220.47/235.97/248.12亿元），分别同比增长74.5%/6.9%/5.0%；归母净利润分别为12.34/13.99/15.33亿元（前值为13.21/12.68/13.97），分别同比增长56.1%/13.4%/9.6%；EPS分别为0.48/0.55/0.60元，对应PE分别为12.32/10.87/9.92倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。

　　公司发布三季报
　　公司25Q3营收66亿同增81%，归母净利1.7亿同减19%，扣非后归母净利1.7亿同减23%。
　　公司25Q1-3营收183亿同增69%，归母净利11亿同增41%，扣非后归母净利5.7亿同减24%。
　　非经常性损益中4.63亿元系收购的原中粮包装和兴帆公司于2025年1月纳入合并报表；公司原持有中粮包装24.4%股权和兴帆公司30%股权于购买日确认的投资收益。
　　积极布局海外市场，拓展增长新空间
　　近年，面对国内市场的竞争形势和海外发展机遇，公司主动开展海外业务布局调研，筛选潜在投资机会，并稳步推进海外投资设厂的战略性布局规划，以顺应行业国际化发展趋势。
　　公司通过在东南亚地区、中亚地区投资开展二片罐业务，以期为公司海外业务提速发展奠定良好基础。海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高。公司在拓展海外市场时，将搬迁部分国内产线设备到目标地区，在降低当地产能建设资本开支的同时改善国内供给结构。
　　完成战略收购，显著增强市场地位
　　公司2023年12月披露现金要约收购中粮包装计划，2025年1月收购标的已纳入合并报表，本次收购进一步巩固了公司在金属包装核心领域的市场优势地位，同时切入钢桶和塑胶包装等优质业务领域。公司将从管理、技术、营销、产能、供应链等多维度，发挥与中粮包装的协同效应，优势互补，增强持续经营能力和抗风险能力。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　公司市场地位优势显著，同时积极扩张海外业务；根据25年前三季度业绩情况，考虑当前国内金属包装消费环境，我们预计公司25-27年归母净利润分别为12.2/13.1/14.1亿元（前值分别为13.8/13.1/14.1亿元），对应PE为12.4X/11.6X/10.8X。
　　风险提示：外贸环境变化，内需消费疲软，市场经营风险，接单不及预期，核心高管流失等。

　　公司公布三季度业绩：前三季度公司实现收入183.46亿元/同比+69.0%；归母净利润10.76亿元/同比+41.4%；其中Q3单季度收入66.19亿元/同比+81.28%，归母净利润1.73亿元/同比-18.6%。公司前三季度及单Q3营收增长较快，主要是中粮包装并表所致，其中Q3单季度归母净利同比有所下滑，我们判断主要是原材料价格有所上行导致二片罐业务盈利承压。尽管短期盈利能力有所波动，但我们认为，收购中粮包装后，金属包装行业集中度进一步上升，公司在金属包装领域的龙头地位和规模优势进一步夯实，议价权有望提升，未来公司有望积极拓展海外市场，通过产能搬迁等加速海外生产布局，并优化国内产能布局，看好行业供需格局向好，维持“买入”评级。
　　收购落地带动规模扩张，积极布局海外市场
　　25Q1/Q2/Q3公司营收分别达到55.74/61.53/66.19亿元，分别同比+57.0%、+68.3%、+81.3%，主要受益于1月起原中粮包装并表，带动公司金属包装主业规模扩张。一方面，并购落地后二者在业务端具备协同效应，且公司借此切入“日化+工业包装”领域，扩大业务覆盖面；另一方面，金属包装行业集中度进一步提升，行业供需格局进一步改善，作为行业龙头，公司对下游议价能力有望提升，未来或将带动行业均价修复，公司盈利能力有望提升。此外，公司“国际化”战略稳步推进，并聚焦在东南亚、中亚等地区开展二片罐业务，通过产能外迁积极布局，有望打开二片罐新空间。
　　前三季度销售毛利率同比-3.8pct，静待盈利能力改善
　　25Q1-3公司综合毛利率为13.5%/同比-3.8%，我们判断主要受原料价格波动下二片罐毛利率有所承压，以及中粮包装并表影响。费用端，25Q1-3公司期间费用率为7.9%/同比-0.4pct，其中销售费用率为1.6%/同比-0.04pct，管理+研发费用率为4.8%/同比-0.2pct，财务费用率为1.4%/同比-0.2pct。此外，25Q1-3公司实现投资收益5.44亿元/同比+260%，主要是收购中粮包装并于购买日确认的投资收益所致。综合影响下，25Q1-3公司归母净利率5.9%/同比-1.1pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑到原材料价格变动下二片罐盈利有所承压，问我们下调毛利率预测，预计25-27年归母净利润分别为12.38/12.23/13.82亿元（25-27年归母净利润前值分别为13.17/12.81/14.13亿元，本次分别下调5.99%、4.53%、2.14%），对应EPS为0.48/0.48/0.54元。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为14倍，考虑公司龙头地位稳固，并购落地后规模优势进一步夯实，积极推进海外产能及市场布局，维持公司25年15倍PE，目标价7.20元（前值7.65元，基于25年15倍PE，对应EPS为0.51元），维持“买入”评级。
　　风险提示：红牛纠纷影响，需求不及预期，原材料价格大幅波动。

　　事件：2025年前9月公司实现营收183.46亿元，同比69.0%，归母净利润10.76亿元，同比41.4%，扣非归母净利润5.68亿元，同比-23.74%；其中单25Q3实现营收66.19亿元，同比81.28%，归母净利润1.73亿元，同比-18.61%，扣非归母净利润1.67亿元，同比-22.69%。
　　产能外迁海外收购，全球化产能布局日益完善：公司8月分别在泰国和哈萨克斯坦投资4.42亿元和6.47亿元新建二片罐生产线，规划年产能分别为7亿罐、9亿罐，预计分别在2026年9月、2027年Q1投产；公司另在8月完成了对波尔沙特工厂的收购。通过国内产能外迁海外收购，一方面公司海外产能布局日益完善，另一方面，国内过剩产能的转移有望有效提高公司产能利用率，并在一定程度上降低生产成本和费用投入。
　　竞争格局优化，行业盈利能力有望修复：2023年奥瑞金、宝钢包装、中粮包装、昇兴股份在二片罐市场产能市占率合计超75%，2025年伴随公司完成对中粮包装的收购，金属包装行业市场集中度进一步提升，且龙头公司均无国内新建产能计划，伴随供求关系改善，龙头公司对下游行业议价能力有望提升，带动行业均价修复。提价预期下，公司盈利能力有望进一步提升。
　　下游需求疲软致业绩短期承压，看好提价预期下公司长期盈利能力改善。25年前9月公司毛利率13.5%，同比-3.8pct；管理费用率和销售费用率分别为4.1%/1.6%，同比分别-0.5pct/0.04pct。25年前9月公司扣非归母净利率3.1%，同比-3.8pct；其中单25Q3扣非归母净利率2.52%，同比-3.4pct。
　　投资建议：公司为金属包装龙头，全球化布局持续深化，行业整合有望带动盈利能力提升。预计公司2025/2026/2027年EPS分别为0.52/0.53/0.59元，10月30日收盘价6.1元对应PE为12X/12X/10X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，下游市场需求不及预期的风险。

　　投资要点：
　　金属包装行业国内外市场分化，出海为破局之道1）国内市场，近年金属包装行业景气偏弱，下游啤酒及软饮料需求平淡，行业产能仍供大于求，导致金属包装行业提价困难。四家金属包装企业25Q2营收同比+35.8%，归母净利润同比-19.3%。2）而海外市场，二片罐行业供求稳定、盈利较好。以昇兴股份和宝钢包装为例，2024年昇兴股份和宝钢包装外销相比内销毛利率高出7.32/8.73pct，25H1昇兴外销与内销毛利率差额扩大至16.83pct。我们认为，若国内部分冗余产能迁至海外，将在降低海外产能建设资本开支的同时也同步改善国内供给结构，实现行业盈利结构性优化。
　　择时择势：海外新兴市场具备较大增长潜力海外新兴市场的啤酒销量和罐化率均高于国内，出海正当时。据欧睿，销量方面，预计2024-2029E全球啤酒销量CAGR为1.6%，越南、中东&非洲、拉美、泰国的CAGR分别为5.1%/4.6%/2.3%/1.7%，高于国内0.4%的CAGR预期；罐化率方面，2024年越南、拉美洲、中东&非洲、泰国啤酒罐化率分别为78%/58.8%/45.1%/44.1%，高于国内42%的罐化率水平。由于东南亚地区文化习俗等与我国较为接近，泰国、越南的人口结构与罐化率水平普遍优于国内，是金属包装出海的首选地区之一。此外中东&非洲、拉美等新兴市场增长亦高出世界平均水平，中长期二片罐需求空间也较大。
　　出海元年，外延并购+产能自建打开未来新篇章2024年底前公司海外业务贡献较小且毛利率低于内销，我们认为公司海外业务占比和盈利能力均有较大提升空间。2025开启公司出海元年，8月2日公司公告在泰国（投资4.42亿元，规划年产能7亿罐）和哈萨克斯坦（投资6.47亿元，规划年产能9亿罐）新建生产基地，预计分别将于2026年9月、2027年一季度投产；8月27日，公司公告收购波尔阿拉伯金属罐工厂65.5%的股权。根据欧睿，我们初步测算2024年沙特阿拉伯、哈萨克斯坦、泰国啤酒和碳酸饮料合计销量约为8006.5百万升，对应330ml/500ml的二片罐需求量分别为242.6和160.1亿罐，预计到2029年，对应330ml/500ml的二片罐需求量分别为265.5和175.2亿罐。
　　盈利预测与投资建议：内销亦具备盈利修复弹性公司整合中粮包装后行业格局迎来重塑，金属包装行业头部企业有望逐步从过去“抢份额”转向“谋利润”，内销盈利具备修复弹性。同时加速海外布局，海外市场更高的毛利率有望改善盈利结构，部分产线停产搬迁也将有助于提振国内盈利。预计公司25-27年归母净利润分别为13.46、13.14、14.89亿元（与前值一致），同比+70%/-2%/+13%，当前市值对应25年估值约12x，维持“买入”评级。
　　风险提示原材料价格大幅波动，下游需求、海外产能建设不及预期风险

　　事件：
　　公司公告2025年三季报，实现营收183.46亿元，同比增长68.97%，归母净利润10.76亿元，同比增长41.40%，基本每股收益0.42元。
　　点评：
　　公司费用率管控效果较好，存货周转率加快
　　今年前三季度，公司毛利率与净利率分别为13.52%和6.02%，同比分别下降3.78和0.93个百分点。我们认为，公司毛利率下降，一方面与整合中粮包装规模效应释放仍需时间有关，另一方面与部分产品原材料价格波动有一定相关性。公司持续推进降本增效，费用率管控效果较好，前三季度期间费用率为7.89%，同比下降0.44个百分点，其中，管理费用率下降较为明显，同比下降0.54个百分点，为4.15%。前三季度，公司存货周转天数为38.32天，同比减少9.70天，存货周转率为7.05次，同比提升1.43次。
　　公司整合中粮包装巩固行业地位，积极布局海外盈利能力改善可期
　　中粮包装于2025年1月纳入公司合并报表，其股票在香港联交所的上市地位于2025年4月22日正式撤销，公司完成本次要约收购并将其私有化。本次收购进一步巩固了公司在金属包装核心领域的市场优势地位，同时切入钢桶和塑胶包装等优质业务领域。公司将从管理、技术、营销、产能、供应链等多维度，发挥与中粮包装的协同效应，优势互补，增强持续经营能力和抗风险能力。根据公司公告，今年8月，公司先后投资建设泰国与哈萨克斯坦二片罐生产线，并收购BallUnitedArabCanManufacturingLLC65.5%的股权。公司泰国和哈萨克斯坦项目投资总额分别为4.42亿元和6.47亿元，二片罐设计产能分别为7亿罐和9亿罐。海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高。公司通过在东南亚地区、中亚地区投资开展二片罐业务，将为海外业务提速发展奠定良好基础。另一方面，公司在拓展海外市场时，将搬迁部分国内产线设备到目标地区，在降低当地产能建设资本开支的同时改善国内供给结构。
　　盈利预测与评级
　　公司作为国内金属包装行业龙头企业，完成收购中粮包装进一步巩固行业地位，传统主业平稳发展，多元业务培育新增长点。在中性情景下，我们维持公司2025-2027年EPS分别为0.47/0.51/0.56元的预测，对应2025年PE估值为12.81倍，低于可比公司估值，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　客户集中度较高的风险
　　公司始终坚持与主要客户相互依托的发展模式，与中国红牛等主要客户形成长期稳定的相互合作关系。若公司主要客户由于自身原因或终端消费市场的重大不利变化而导致对公司产品的需求大幅下降，公司经营业绩在短中期内将受到较大不利影响。
　　原材料价格波动的风险
　　公司主营产品的主要原材料为马口铁、铝材，与公司生产成本密切相关。尽管公司是国内主要马口铁供应商的战略客户，享有优惠的采购价格。但是，若因宏观经济变动、上游行业供应情况、下游行业需求情况等因素影响而采购价格上涨幅度过大，公司无法通过与客户的常规成本转移机制有效化解成本压力，公司经营业绩短期内将会受到不利影响。
　　客户食品安全事件
　　公司主要客户均为食品饮料行业中的优势企业。若公司主要客户由于自身原因发生重大食品安全事件，其销售收入可能出现大幅下滑的情况，进而导致其对公司产品的需求下降，公司经营业绩将受到不利影响。
　　外延式发展引起的运营管理风险
　　随着公司综合包装解决方案提供商战略定位的推进，公司适度整合以及拓展关联行业。尽管公司已经建立了一套完整的公司治理制度，但在新业务开展、公司融合的过程中可能存在因人才管理、团队建设、管理经验、文化差异等方面经验不足而影响运营的风险。