主要观点：
　　2025Q1归母净利润44.91亿元，同比扭亏为盈
　　公司公布2025年一季报：Q1实现收入360.6亿元，同比增长37.3%；实现归母净利润44.91亿元，扣非后归母净利润45.09亿元，均同比扭亏为盈，经营活动产生的现金流量净额75.06亿元，同比增长48.1%。
　　2025年出栏目标有望顺利完成，3月养殖完全成本已降至12.5元
　　2024年，公司生猪出栏量7160.2万头，同比增长12.2%。按照公司规划，2025年计划出栏商品猪7,200万头-7,800万头，计划出栏仔猪800万头-1,200万头。2025Q1公司出栏生猪2265.8万头，同比增长41.5%，其中，商品猪、仔猪、种猪出栏量1839.5万头、414.9万头、11.3万头，同比分别增长20%、595%、6%，2025Q1公司商品猪出栏量、仔猪出栏量已分别完成全年任务23.6%-31.5%、34.6%-51.9%。2025年3月末，公司能繁母猪存栏348.5万头，较年初小幅下降2.7万头。
　　2025年初至今，公司生猪养殖完全成本逐月下降，3月已降至12.5元/公斤；在成本分布上，目前公司优秀场线能够将养殖成本控制在11元/公斤以内，3月养殖成本低于12元/公斤的场线出栏占比约1/3。后续公司将会持续推动优秀场线管理经验在内部的推广、复制，改善落后场线的经营业绩，通过做好内部管理带动整体成本下降。
　　2025Q1生猪屠宰量同比大增81%，屠宰肉食业务微亏
　　2025Q1公司生猪屠宰量532万头，同比增长81%，屠宰肉食业务微亏。
　　随着公司在渠道开拓的不断发力，产能利用率从2024Q1的40%大幅提升至2025Q1的73%，但由于公司客户结构、产品结构仍需优化，当前分割品占比较低，并且存在部分产能利用率较低的厂区仍处于亏损状态，对整体盈利能力造成影响。公司将持续开拓市场，加强渠道建设，进一步提升整体产能利用率，并通过客户结构改善、产品品质和品类升级等工作，提升分割品占比，加强盈利能力。
　　投资建议
　　我们预计2025-2027年公司生猪出栏量分别为9,050万头、9,590万头、10,049万头，同比分别增长26.4%、6.0%、4.8%；商品猪出栏量分别为7,800万头、8,100万头、8,343万头，同比分别增长19.1%、3.8%、3.0%；仔猪出栏量分别为1,200万头、1,440万头、1,656万头，同比分别增长112.1%、20%、15%；主营业务收入分别为1506.58亿元、1515.17亿元、1583.97亿元，归母净利分别为224.59亿元、200.68亿元、228.26亿元，同比分别增长25.6%、-10.6%、13.7%。公司作为我国最大的生猪养殖企业，成本在所有上市猪企中最低，随着生猪屠宰业务的产能利用率大幅提升，屠宰肉食业务盈利能力逐步改善，我们维持公司“买入”评级不变。
　　风险提示
　　生猪疫情失控；猪价下跌幅度超预期。

　　事件
　　公司披露2025年一季度报告，第一季度实现营收360.61亿元，同比增长37.26%；归母净利润44.91亿元，同比扭亏为盈。
　　猪价同比回升叠加成本改善，盈利能力改善
　　2025Q1公司销售毛利率18.17%（同比+20.67pct），销售净利率12.81%（同比+22.17pct），公司利润率提升主要系猪价同比回暖叠加成本下降明显。2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用分别为3.26/9.50/5.14/7.37亿元，同比变动分别+16.42%/+2.43%/+7.94%/-11.33%。
　　生猪出栏高增，屠宰业务逐步改善
　　2025Q1公司销售商品猪1839.5万头（同比+20.17%）,商品猪销售均价14.53元/公斤（同比+3.49%）。销售仔猪414.9万头（同比+594.97%），种猪11.3万头（同比+5.61%）。截至2025年3月末，公司能繁母猪存栏为348.5万头。一季度销售量增明显，仔猪销量增加显著。屠宰业务方面，随公司屠宰量提升以及管理精进，屠宰业务经营情况逐步好转。展望全年，我们认为公司出栏目标有望达成，养殖成本或进一步下降，屠宰业务向好发展。
　　龙头优势显著，维持“买入”评级
　　考虑2025年猪价或低于2024全年，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1434.91/1497.96/1961.42亿元，同比分别+4.02%/+4.39%/+30.94%，归母净利润分别为180.70/168.61/249.11亿元，同比分别+1.06%/-6.69%/+47.74%，EPS分别为3.31/3.09/4.56元/股。公司为行业龙头，出栏兑现度高且成本管控能力强，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫病风险，生猪价格长期处低位风险，原材料价格波动风险等。

　　出栏高增成本下降，龙头持续成长兑现业绩，维持“买入”评级
　　公司发布2025年一季报，2025Q1营收360.61亿元（+37.26%），归母净利润44.91亿元（+288.79%）。公司成本表现优异，生猪出栏在高基数背景下仍保持高增，我们维持原盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润分别为240.56/287.30/379.32亿元，对应EPS分别为4.40/5.26/6.94元，当前股价对应PE为9.1/7.6/5.8倍。公司出栏高增成本下降，持续成长兑现业绩，维持“买入”评级。
　　2025Q1公司出栏高增成本下降，能繁储备充足生产成绩不断提高
　　2025Q1公司生猪养殖实现营收332.2亿元（+29.19%），销售生猪2265.8万头（+41.52%，其中商品猪/仔猪/种猪1839.5/414.9/11.3万头），公司2025年出栏目标商品猪7200万头-7800万头，仔猪800万头-1200万头。成本方面，2025M1-M3公司生猪养殖完全成本分别为13.1/12.9/12.5元/公斤，2025全年目标完全成本12元/公斤。公司成本控制优秀并稳步下降，生猪出栏在高基数之下2025Q1仍实现同比高增，兼顾成本优势与出栏增量，业绩有望持续兑现。能繁方面，截至2025年3月末公司能繁母猪存栏348.5万头，2025Q1公司生猪全程存活率82%-83%，psy达28，料肉比2.8。公司能繁储备充足，生产成绩不断提高支撑业绩兑现。
　　公司资金充裕，屠宰业务产能利用率提高协同发展
　　公司资产负债率稳步下降，资金充裕，截至2025年3月末，公司资产负债率59.20%（-4.39pct），账面货币资金235.66亿元（+2.35%）。屠宰业务方面，2025Q1公司生猪屠宰532万头（+81%），产能利用率提升至73%（2024Q1为40%），投产屠宰产能2900万头/年。公司屠宰产能利用率持续提高，养屠协同发展。
　　风险提示：动物疫病发生不确定性，猪价异常波动，公司成本不及预期等。

　　牧原股份发布一季报，2025年Q1实现营收360.61亿元（yoy+37.26%、qoq-12.41%），归母净利44.91亿元（yoy+288.79%、qoq-39.31%），位于业绩预告区间内。Q1公司养殖销量同比高增+头均盈利优势明显，屠宰产能利用率明显提升+单头亏损明显收窄，3月育肥完全成本已降至12.5元/公斤，且2025年有望持续增出栏、降成本，维持“买入”评级。
　　Q1养猪销量/屠宰量同比高增，生猪头均盈利优势明显
　　Q1猪价淡季不淡，公司养殖持续增出栏+降成本、屠宰经营持续向好，带动营收、盈利双双同比高增；肥猪售价环比下跌近10%影响下营收、盈利环比下滑。1）养殖：销量同比高增+头均盈利优势明显。25Q1公司销售生猪2266万头，同比+42%、环比+5.6%，其中商品猪1840万头（同比+35%）、仔猪明显增加至415万头；生猪头均盈利200元（行业平均约93元），主要得益于Q1育肥完全成本明显下降至12.9元/公斤左右。2）屠宰：产能利用率明显提升+单头亏损明显收窄。Q1公司屠宰生猪529万头，同比+80%、环比+15%，产能利用率提升至超70%、同比提升超30pct，主要得益于公司持续开拓销售渠道、优化客户和产品结构、提升内部经营管理能力等。
　　完全成本持续下降可期，2025年有望延续高质量成长
　　养殖业务方面，1）成本端，据公告，公司3月育肥完全成本已降至12.5元/公斤，且后续公司会在健康管理、种猪育种、营养研发、智能化应用等方面持续发力，逐步提升各项生产指标，实现养殖成本的进一步下降；2）出栏端，公司目标2025年预计出栏商品猪7200~7800万头（同比+10%~19%）、仔猪800~1200万头（同比+41%~112%），2025年有望延续高质量成长。屠宰业务方面，公司屠宰产能利用率提升有望持续、经营或持续向好，屠宰板块实现季度甚至年度口径扭亏为盈可期。同时，公司设立了越南子公司、并筹划H股股票发行上市，国际化布局或进一步拔高公司养猪长期发展天花板。此外，公司高度重视股东回报，2024年度现金分红和股份回购总额达86亿元、占2024年净利润的45%，股息率约3.66%。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司Q1成本明显下降、且持续下降可实现性较强，我们下调公司育肥完全成本，并上调公司盈利预测。我们预计公司2025/26/27年归母净利润为197/183/472亿元（较前值上调幅度分别为39%/36%/9%），对应BVPS15.39/18.23/26.37元。参考可比公司2025年Wind一致预期2.6xPB，考虑到公司持续增出栏降成本，给予公司2025年3.3xPB，维持目标价51.30元，维持“买入”评级。
　　风险提示：出栏量不及预期、猪价表现不及预期，突发大规模动物疫病等。

　　事件：4月24日公司发布25年一季报。25Q1公司实现营收/归母净利润360.61/44.91亿元，同比+37.26%/+288.79%，基本EPS为0.83元。
　　25Q1商品猪出栏量同比大增，仔猪销售占比提升明显。根据销售月报，公司25Q1实现商品猪销售收入332.17亿元，出栏商品猪1839.5万头，同比+20.17%。25Q1公司销售仔猪414.9万头，同比+594.97%，仔猪销售占生猪比重为18.31%，同比+14.58pct。25Q1公司商品猪出栏量同比大增，主业实现高增长。公司加大仔猪出栏量，仔猪销售占比提升明显。
　　生产效率持续提升，淡季利润逆势高增长。25年1~2月/3月生猪销售均价为14.76/14.30元/公斤，同比+6.65%/+0.42%，生猪价格处于淡季低谷。公司通过健康管理、种猪育种、营养研发等方面发力，有效降低生产成本，实现淡季盈利。25Q1公司生猪养殖完全成本逐月下降，至Q1末已降至12.5元/公斤，其中优秀场线成本低于11元/公斤。3月份养殖成本低于12元/公斤场线占比达到1/3。25Q1全程存活率为82%左右，肥猪日增重810g左右，PSY达到28左右，育肥料肉比在2.8左右。屠宰业务方面，25Q1公司屠宰生猪532万头，同比+81%，产能利用率73%，同比+33pct。未来公司将通过优化客户和产品结构等手段，增加屠宰肉食业务盈利能力。
　　毛利率同比扭亏，期间费用率同比下降。25Q1毛利率为18.17%，同比+20.67pct，原因是生猪养殖成本持续改善。25Q1期间费用率为6.99%，同比-2.58pct，原因是收入同比增长，各项费用得到有效摊薄。其中财务费用率为2.04%，同比-1.12pct，公司现金流改善明显，利息费用同比下降。
　　投资建议：预计25~27年归母净利润为196.40/227.45/251.53亿元，同比+9.8%/+15.8%/+10.6%，对应PE为11.1/9.6/8.7倍。预计公司生猪出栏量将稳步增长，成本将持续下降，中长期成长性良好，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价超预期下跌，出栏量不及预期，成本大幅上涨等

　　投资要点：
　　事件：4月25日，牧原股份发布2025年一季报并发布投资者关系活动记录表等公告，据公司公告，2025Q1公司实现营收360.61亿元（+37.26%），归母净利润44.91亿元（同比扭亏，+288.79%），扣非归母净利润45.09亿元（同比扭亏，+288.92%）。据wind数据，2025年一季度末，公司资产负债率较2024年末略回升0.52pct至59.20%。
　　生猪养殖：产能释放节奏符合预期，Q1成本稳步下降。公司一季度整体产能释放节奏符合预期，成本稳步下降。据公司公告，2025年一季度，公司销售商品猪1839.5万头，同比增幅达20.17%，仔猪销量414.9万头，同比增长595%，种猪销量11.3万头。据公司公告，2025年以来，公司生猪养殖成本逐月下降，3月已降至12.5元/kg。公司的生产指标仍有较大提升空间，据公司公告，2025年一季度，公司全程成活率在82%左右，肥猪日增重在810g左右，PSY在28左右，育肥料肉比在2.8左右。后续公司有望通过强化疫病防控、提高种猪育种效率、优化饲料配方以及智能化赋能等举措，改善落后场线的经营业绩，优化各类生产指标，有望达成今年的成本目标12元/kg。
　　屠宰肉食：Q1业绩显著改善。据公司公告，2025年一季度生猪屠宰量532万头，产能利用率同比提升33pct至73%，屠宰经营情况显著改善，一季度处于微亏状态。预计公司未来屠宰肉食业务业绩改善，重点关注公司以下三点进展情况：（1）产能利用率提升：2025年目标提升至60%以上，建议关注产能利用率的维持情况；（2）产品与渠道优化：加强渠道建设，提高高毛利预制菜、商超直供占比，增强客户黏性；（3）增强养殖-屠宰联动：加强养殖端与屠宰端联动管理，提升品质稳定性。2024年末公司屠宰产能2900万头/年，重点关注公司通过精细化运营释放存量资产效率，2025年屠宰业务业绩有望显著改善。
　　香港上市计划彰显国际化战略决心，看好公司海外业务发展。据公司公告，公司拟发行H股在香港上市，彰显公司打造国际化资本运作平台、推进国际化战略的决心，将有利于拓宽境外融资渠道、提升公司资本实力，从而有利于支撑公司国际化扩张战略。此前公司已公告在越南设立子公司，将聚焦生猪养殖技术服务与智能化设备供应。近期国家领导人东南亚外交活动释放积极信号，区域合作战略机遇期或将形成，有利于中资企业抓住东南亚市场的发展机遇。当前，公司已成立海外业务团队，积极进行市场调研，探索在海外布局的多样化发展模式。看好公司未来海外市场业务拓展，有利于增厚公司业绩。
　　投资建议：公司生猪完全成本有望保持优势，α优势下有望体现龙头溢价。猪周期趋于平缓的长期趋势下，预计2025年猪价降幅有限，优质产能在行业内仍将保持效率优势，生猪养殖成本预计将继续下降，预计优质猪企在2025年仍将维持盈利状态。随着公司盈利能力的改善，预计公司资产负债表将持续修复，现金流有望持续改善。我们预计2025/2026/2027年公司营收分别为1335.42/1498.57/1649.50亿元，2025/2026/2027年归母净利润分别为144.19/214.94/296.17亿元，对应归母净利润增速分别为-19.36%/+49.07%/+37.79%，预计2025/2026/2027年EPS分别为2.64/3.93/5.42元/股。当前股价对应2025-2027年PE分别为15.35/10.30/7.47x，维持“增持”评级。
　　风险提示：生猪疫病大范围爆发风险、生猪价格超预期下跌风险、饲料原料价格波动风险、海外业务拓展不及预期风险。

　　事件：公司发布2025Q1业绩预告，预计实现净利润45~50亿元，同比+283%~303%；归母净利润43~48亿元，同比+281~302%；对应EPS0.8~0.9元/股。
　　点评：
　　受益于生猪均价及公司出栏量的同比增长，以及养殖成本的持续优化，2025Q1公司业绩同比扭亏为盈，环比受猪价波动影响略有收缩。
　　出栏量方面，25Q1公司共销售商品猪1839.6万头，同比+15%；销售仔猪414.9万头，同比+595%；销售种猪11.3万头，同比+5.6%。截至Q1末能繁母猪存栏348.5万头，较24年末-0.8%。当前出栏量较全年7200-7800万头商品猪出栏目标完成度约24%-25%，在春节假期影响下仍稳定完成出栏进度。同时，PSY、活仔数等指标的提高可支撑公司加大仔猪销售量，当前仔猪出栏量较全年800-1200万头目标完成度约35%-52%。
　　成本方面，公司商品猪完全养殖成本持续下行至3月达到12.5元/kg，成本优势明显。我们认为公司不断推进低豆日粮技术研发，饲料配方比例较为灵活且生产成绩持续提升，预期关税战背景下饲料价格可能的波动对公司养殖成本影响幅度较为有限，且价格有望向终端消费传导推动猪价上行，公司相对受益。
　　此外，我们认为当前公司发展重点已从快速扩张转向关注成本，资本开支或有所收缩，未来资本结构有望愈加稳健。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营收分别为1403.5、1435.2、1527.0亿元，实现归母净利分别为143.77、159.45、215.75亿元，对应PE为16.03、14.46、10.69x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：生猪价格波动风险；饲料原材料价格波动风险；动物疫病风险；产能释放不及预期。