核心观点
　　拟建土耳其项目，成长天花板提高。森麒麟2026年10月8日公告，拟与TATKO集团合资投建土耳其年产700万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，规划总投资2.73亿美元，公司（含全资子公司）持股90.1%、TATKO集团持股9.9%，建设期18个月，经公司测算，项目建成后，正常运营年预计可实现营业收入20,462万美元，净利润4,211万美元，销售净利润率20.58%，公司成长空间进一步打开。土耳其项目是公司全球化产能布局的关键落子，土耳其地处欧亚交汇、辐射欧洲及中东市场，有望助力公司规避贸易壁垒、进一步完善“黄金三角”海外产能架构。
　　轮胎：全球轮胎市场稳中有增，国内轮胎份额持续渗透。需求端：全球轮胎市场平稳增长，根据米其林年报，2024年全球半钢胎销量约17亿条，全钢胎约2.2亿条，分别同比增长6.3%/4.8%。2025年全球原配、替换双市场同步增长格局逐步确立，叠加我国半钢胎出口持续高位，全钢胎出口创新高。供给端：市场呈现头部引领、中型厂商集群竞争、尾部厂商分散的格局，海外头部厂商持续出清产能，国内龙头通过产品性价比、海内外扩产持续抢占全球份额。国产轮胎随着份额提升，面临欧盟多国关税围堵，中国本土出口承压，企业加速布局海外基地对冲风险。成本端，橡胶等原材料价格波动，形成行业盈利扰动与修复交替的周期特征，成本扰动对于企业的盈利也是脉冲式的，龙头企业可通过产品提价传导部分成本压力。
　　依托全球化产能、智能制造、差异化技术构筑多维竞争壁垒。公司拥有青岛、泰国、摩洛哥三大基地，全球满产产能4000万条。公司摩洛哥工厂于2025建成，产能增量明确。远期推进“833Plus”战略，多基地调配对冲贸易风险。技术端，航空轮胎打破国际垄断，公司已给相关飞机制造企业小批量供货，同时公司正在积极进行航空轮胎客户开发工作。产品性能优异，QirinEV新能源胎滚阻降12%，三项性能达欧盟标签A级。公司拥有路航品牌为TestWorld测评排名最高中国品牌，进入大众、奥迪、Stellantis等主流车企供应链，认可度持续提升。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司26-28年EPS为0.96/1.55/1.98元。参考可比公司，给予森麒麟2027年10XPE估值，对应目标价为15.50元，维持公司买入评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动；海外产能投放不及预期；海外关税及贸易壁垒加剧；汇率波动风险。

　　智能制造引领，构筑全球化高性能轮胎龙头。森麒麟成立于2007年，经历近20年深耕，逐步形成以高性能、大尺寸产品为主的产品体系及以欧美市场为主的销售格局。公司产品覆盖半钢胎、全钢胎与航空胎，销往150余国，凭借全球化产能布局，公司2025年境外主营收入78.64亿元、同比增长3.40%，境外营收占比91.31%、毛利率21.77%。2020-2025年营收复合增速12.85%，2020-2024年归母净利润复合增速22.19%，2025年净利润承压，2026H1增速回升至7.3%。同时费用管控优化、研发投入逐年加码，2020-2025年研发投入复合增速22.83%。
　　轮胎：全球轮胎市场稳中有增，国内轮胎份额持续渗透。需求端：全球轮胎市场平稳增长，根据米其林年报，2024年全球半钢胎销量约17亿条，全钢胎约2.2亿条，分别同比增长6.3%/4.8%。2025年全球原配、替换双市场同步增长格局逐步确立，叠加我国半钢胎出口持续高位，全钢胎出口创新高。供给端：市场呈现头部引领、中型厂商集群竞争、尾部厂商分散的格局，海外头部厂商持续出清产能，国内龙头通过产品性价比、海内外扩产持续抢占全球份额。国产轮胎随着份额提升，面临欧盟多国关税围堵，中国本土出口承压，企业加速布局海外基地对冲风险。成本端，橡胶等原材料价格波动，形成行业盈利扰动与修复交替的周期特征，成本扰动对于企业的盈利也是脉冲式的，龙头企业可通过产品提价传导部分成本压力。
　　依托全球化产能、智能制造、差异化技术构筑多维竞争壁垒。公司拥有青岛、泰国、摩洛哥三大基地，全球产能“黄金三角”满产产能4000万条。公司摩洛哥工厂于2025建成，产能增量明确，远期推进“833Plus”战略，多基地调配对冲贸易风险。技术端，航空轮胎打破国际垄断，公司已给相关飞机制造企业小批量供货，同时公司正在积极进行航空轮胎客户开发工作。产品性能优异，QirinEV新能源胎滚阻降12%，三项性能达欧盟标签A级。公司拥有路航品牌为TestWorld测评排名最高中国品牌，进入大众、奥迪、Stellantis等主流车企供应链，认可度持续提升。
　　我们预测公司26-28年EPS为0.96/1.55/1.98元。参考可比公司，给予森麒麟2027年10XPE估值，对应目标价为15.50元。首次覆盖，给予公司买入评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动；海外产能投放不及预期；海外关税及贸易壁垒加剧；汇率波动风险。

Senturytire has reported 1H26 revenue of RMB4,422mn (+7.33% YoY), an attributable net profit of RMB420mn (-37.47% YoY), and a recurring net profit of RMB403mn (-39.63% YoY). For 2Q26, revenue was RMB2,339mn (+13.37% YoY, +12.34% QoQ), with an attributable net profit of RMB210mn (-32.26% YoY, +0.34% QoQ), in line with our forecast of RMB210mn. We cut our 2026-2028 attributable net profit forecasts on near-term tire industry cost pressure and the Morocco plant still ramping up. Maintain BUY, given the Morocco plant's location advantages and volume ramp-up potential.
Volume stays solid, but price/FX/tariff pressure weigh on profit
Tyre production and sales grew steadily during the reporting period, but RMB appreciation, US/EU tariffs, and product price and cost pressure dragged the gross and net margins lower YoY. In 1H26, tire output reached 17.13mn units (+10.03% YoY) and sales volume 16.64mn units (+11.89% YoY). On cost pressure, for 2Q26 the blended gross margin was c. 19.0%, down by c. 1.2pp QoQ. In 1H26, the Morocco plant generated revenue of RMB728mn and a net profit of RMB12mn, turning profitable vs 2025. The plant is still ramping up, so unit fixed costs remain high. As utilization rises, we expect fixed-cost absorption to deliver meaningful earnings leverage. The Thailand plant posted revenue of RMB2,339mn and a net profit of RMB411mn, remaining the company's core profit contributor.
Earnings forecasts and valuation
We cut our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts to RMB1.07/1.79/2.10bn (previous: RMB1.75/2.41/2.82bn; cuts of 39/26/26%) on near-term tire industry cost pressure and the Morocco plant still ramping up, with EPS of RMB1.03/1.73/2.03. As the Morocco plant is still ramping up in 2026, with production and sales set to take shape in 2027, we reference the peer group’s average valuation of 10x 2027E PE on Wind consensus. Given the Morocco plant's location advantages and volume ramp-up potential, we apply a 2027E PE of 12x, deriving our target price of RMB20.76 (previous: RMB20.20, based on 12x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: weaker downstream demand than we expect, raw material price volatility, and slower project progress than we expect.

　　事件：2026年8月24日，森麒麟发布2026年半年报。公司2026年上半年营收为44.22亿元，同比增长7.33%；归母净利润为4.20亿元，同比下降37.47%；扣非归母净利润为4.03亿元，同比下降39.63%。对应公司2Q26营收为23.39亿元，环比上升12.34%；归母净利润为2.10亿元，环比上升0.34%。
　　点评：公司轮胎产销量稳步增长，地缘政治与汇兑扰动因素致短期盈利承压。1H26公司轮胎营业收入为44.20亿元，同比变化为7.47%；毛利率为19.55%，较上年同期下降了4.92个百分点。公司业绩同比下降的主要原因在于2026年上半年受地缘政治扰动影响，原材料价格剧烈震荡、跨境物流不畅，行业竞争进一步加剧，叠加人民币大幅升值、出口汇兑与海外定价双重承压，单边贸易保护主义抬头，公司传统优势市场欧美关税加征等外部压力，盈利能力阶段性承压。
　　产销量方面，2026年上半年公司轮胎的产量为1713.14万条，YoY为10.03%，销量为1,663.89万条，YoY为11.89%。
　　原材料价格方面，受地缘政治扰动影响，原材料价格上涨，公司采购的主要原材料为天然橡胶等。根据生意社数据显示，1H26天然橡胶均价为16836.49元/吨，同比上涨8.78%。
　　费用方面，1H26公司销售费用率为2.43%，较上年同期上升了0.74个百分点；财务费用率为2.21%，较上年同期上升了2.16个百分点；管理费用率为2.67%，较上年同期上升了0.24个百分点；研发费用率为2.39%，较上年同期下降了0.08个百分点。
　　现金流方面，1H26经营性活动产生的现金流净额为4.52亿元，同比上升1657.00%；投资活动产生的现金流净额为4.13亿元，同比上升169.49%；筹资活动产生的现金流净额为-3.18亿元，同比下降220.69%。期末现金及等价物余额为25.96亿元，同比上升77.96%。应收账款同比上升30.39%，应收账款周转率有所下降，从2025年同期的3.36次下降到2.92次；存货同比上升5.61%，存货周转率有所下降，从2025年同期的1.43次下降到1.34次。
　　公司销售体系不断完善，品牌力不断提升。根据公司2026年半年报披露，公司在欧美市场深耕多年，拥有完善的境外替换市场销售体系，海外市场覆盖美洲、欧洲、亚太及非洲等区域，产品远销150多个国家和地区。公司产品在海外市场凭借完善的产品体系、过硬的产品品质、高效的配套服务逐步树立起良好的品牌形象。2025年公司轮胎产品在美国替换市场的占有率约6%、在欧洲替换市场的占有率约3%。我们看好公司品牌力提升带来的品牌效应，海外市场占有率有望进一步体高。
　　公司摩洛哥工厂产能逐步爬坡，全球产能“黄金三角”布局持续深化。根据公司2026年半年报披露，公司摩洛哥工厂主要面向欧美发达轮胎消费市场，同时可辐射中东、南美等消费地区。摩洛哥当地拥有雷诺汽车、Stellantis（斯特兰蒂斯）集团等汽车生产厂商，公司已取得两家车企的全球供应商资质，预计2027年可实现摩洛哥本地化轮胎原装配套。摩洛哥“年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”已开始放量运行，随着产能爬坡推进与欧洲配套客户开拓，有望逐步贡献业绩增量。我们认为随着中国、泰国、摩洛哥“黄金三角”布局持续强化，公司全球化抗风险能力与盈利能力有望进一步提升
　　投资建议：我们预计森麒麟2026-2028年收入分别为99.85/118.22/132.47亿元，同比增长17.3%/18.4%/12.1%，归母净利润分别为12.41/16.60/20.89亿元，同比增长10.3%/33.7%/25.9%，对应EPS分别为1.20/1.60/2.02元。结合公司9月1日收盘价，对应PE分别为11.7/8.8/7.0倍。我们认为随着中国、泰国、摩洛哥“黄金三角”布局持续强化，公司全球化抗风险能力与盈利能力有望进一步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动的风险；环保安全的风险；原材料价格波动的风险；研发风险；海外生产基地运营风险；国际贸易政策风险

　　投资要点
　　2026年8月24日晚，森麒麟发布2026年半年度报告。2026H1公司实现营业收入44.22亿元，同比增长7.33%；实现归母净利润4.20亿元，同比下降37.47%；实现扣非归母净利润4.03亿元，同比下降39.63%；2026Q2单季实现营业收入约23.40亿元（同比+13.4%、环比+12.4%），归母净利润约2.10亿元（同比-32.3%、环比基本持平），扣非归母净利润约2.06亿元（同比-34.0%、环比+4.6%）。
　　营收逆势增长，全球化产能布局与经营质量持续优化
　　报告期内，在轮胎行业面临原材料价格波动、海运费高企及海外贸易壁垒扰动背景下，公司营收仍实现逆势增长，2026Q2单季营收同比+13.4%、环比+12.4%，呈加速态势；经营活动现金流净额同比大增1657%至4.52亿元，盈利质量与回款能力显著改善。公司坚定推进“走出去”全球产能布局：泰国罗勇基地稳健运营，摩洛哥海外工厂建设稳步推进，建成后将有效规避贸易壁垒、贴近欧美终端市场；同时产品持续向高端化、大尺寸、低滚阻集中，航空轮胎等特种产品蓄势，单车价值量与盈利韧性不断提升。
　　行业供给有序、需求回暖，轮胎出海龙头充分受益
　　供给端，近年来国内轮胎行业历经产能出清与格局优化，新增低效产能受限、头部企业集中度提升，“反内卷”与绿色制造要求趋严，供给约束增强；需求端，全球汽车产销稳步增长、新能源车渗透率提升带动配套与替换需求，北美、欧洲等海外替换市场空间广阔。公司出口及境外收入占比超92%（2026H1达92.98%），为轮胎出海核心标的，有望在行业景气回升与国产轮胎全球份额提升中持续受益。
　　风险提示：
　　原材料（天然橡胶、合成橡胶）价格大幅波动风险；海外贸易政策、关税及反倾销壁垒变化风险；海运费大幅波动风险；汇率波动风险；海外工厂建设进度不及预期风险。

　　公司发布2026年半年报，业绩符合预期。26H1公司实现营业收入44.22亿元（yoy+7.3%），归母净利润为4.20亿元（yoy-37.5%），扣非后归母净利润为4.03亿元（yoy-39.6%），业绩符合预期。其中26Q2公司实现营业收入为23.39亿元（yoy+13.4%，QoQ+12.3%），归母净利润为2.10亿元（yoy-32.3%，QoQ+0.3%），扣非后归母净利润为2.06亿元（yoy-34.2%，QoQ+4.3%）。26H1归母净利润同比下滑的主要原因是：1）原料价格上涨，轮胎售价调整滞后；2）汇兑损失同比增加0.83亿元；3）美国自25Q2起加征232关税；4）欧盟反倾销后，国内基地对非欧美地区出口竞争加剧。
　　轮胎产销稳步增长，受美国关税、原料上涨但轮胎调价滞后影响叠加汇兑损失，26H1盈利略有承压，摩洛哥基地爬坡顺利、扭亏为盈。2026H1年公司轮胎产量约1713万条（YoY+10.0%），轮胎销量约1664万条（YoY+11.9%），增量预计来自于摩洛哥基地爬坡、产能利用率提升。分基地来看，受美国加征关税、汇率波动及原料价格上涨影响，2026H1公司泰国基地实现收入23.39亿元（YoY-10.9%），净利润为4.11亿元（YoY-5.4%）；摩洛哥基地顺利爬坡，扭亏为盈：26H1摩洛哥基地实现收入7.28亿元（25年全年为5.76亿元），实现净利润0.12亿元（25年全年为-0.47亿元）。同时，由于受到原料价格波动而产品调价滞后、国内需求偏弱以及汇兑损失的影响，公司整体盈利能力有所下滑：26H1公司实现毛利率19.57%（yoy-5.03pct），净利率9.50%（yoy-6.81pct），其中26Q2公司实现毛利率19.00%（yoy-7.44pct，QoQ-1.20pct），净利率9.00%（yoy-6.06pct，QoQ-1.08pct）。
　　欧盟反倾销税率落地、反补贴在即，摩洛哥基地战略性凸显，高端配套持续推进。欧盟对中国的半钢胎反倾销终裁于7月落地，裁定韩泰、其他合作企业、山东永盛及全国其他企业的反倾销税率分别为4.3%/24.4%/45.3%；反补贴终裁预计于12月落地。公司持续推进海外基地布局，摩洛哥基地距离欧洲运距较近，主要面向欧美市场，同时可辐射中东、南美等消费地区，26H1已实现盈利，后续随着开工率的持续提升，盈利将进一步释放。在配套市场，公司定位于攻坚全球中高端主机厂的原则，已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、雷诺汽车、斯特兰蒂斯集团、广汽丰田、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。其中，公司摩洛哥基地已取得摩洛哥当地的雷诺汽车、斯特兰蒂斯集团等两家车企的全球供应商资质，预计2027年可实现摩洛哥本地化轮胎原装配套。
　　盈利预测与估值：考虑到国内需求偏弱，轮胎成本传导略有滞后，我们下调2026-2028年的归母净利润预测分别至12.16、15.24、18.87亿元（原为15.20、18.24、21.89亿元），对应PE约12、10、8倍，低于可比公司26年PE均值13.5x，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料大幅波动影响盈利；关税影响海外产品价格和市场需求；汇率波动。

　　公司发布2025年年报，业绩略低于预期。25年公司实现营业收入86.12亿元（yoy+1%），归母净利润11.25亿元（yoy-49%），扣非后归母净利润10.64亿元（yoy-50%），毛利率21.28%（yoy-11.56pct），净利率13.06%（yoy-12.63pct），主要受到美国关税影响；费用端，受摩洛哥基地投建、利息收入下滑、汇兑损失增加等影响，2025年公司销售、管理、研发、财务费用合计为5.89亿元（同比增长1.89亿元），业绩略低于预期。其中25Q4公司实现营业收入为21.74亿元（yoy+0%，QoQ-6%），归母净利润为1.10亿元（yoy-76%，QoQ-68%），扣非后归母净利润为0.71亿元（yoy-83%，QoQ-78%），实现毛利率13.14%（yoy-12.07pct，QoQ-9.89pct），净利率5.04%（yoy-16.16pct，QoQ-9.77pct）。25年归母净利润同比下滑的原因为：24年同期公司收到泰国半钢反倾销税率下行的一次性退税收益，美国关税扰动销售导致对美出口盈利能力下滑，摩洛哥基地爬坡阶段带来的亏损。公司公告拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税），合计派发现金红利0.52亿元（含税），叠加25年中期分红，25年合计现金分红总额3.63亿元，占公司25年归母净利润的32.24%。
　　公司发布2026年一季报，受关税、欧盟双反和地缘冲突影响叠加汇兑损失，26Q1盈利略有承压，业绩符合预期。26Q1公司实现收入20.82亿元（YoY+1%，QoQ-4%），实现归母净利润2.10亿元（YoY-42%，QoQ+92%），实现扣非归母净利润1.97亿元（YoY-44%，QoQ+178%），业绩符合预期。费用端，公司财务费用同比增加0.83亿元，主要是汇兑损失预计0.6亿元，去年同期为汇收；此外，公司销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长0.29、0.01、0.07亿元。26Q1归母净利润同比下滑的主要原因是：1）美国关税导致毛利率同比下滑；2）汇兑损失增加；3）地缘冲突影响对于中东的发货。
　　公司2025年及26Q1产销相对平稳，摩洛哥投入前期形成利润拖累、美国关税影响，盈利能力有所下滑，进入26年，摩洛哥基地持续爬坡中。依据公司公告，2025年公司轮胎产量约3295.28万条（YoY+2%），其中半钢产量3179.04万条（YoY+2%），全钢产量116.24万条（YoY+26%），轮胎销量合计约3146.6万条（YoY+0%），其中半钢销量约3032.78万条（YoY-1%）、全钢销量约113.82万条（YoY+24%），全钢胎的增量预计来自于泰国基地产能利用率的提升。受美国关税影响，公司轮胎毛利率同比下滑11.65pct至21.13%。分基地来看，2025年公司泰国基地实现收入51.08亿元（YoY-4%），由于泰国基地24年存在一次性的的退税收益，2025年泰国基地净利润仅为7.66亿元（YoY-42%）；摩洛哥基地爬坡阶段的折旧压力造成亏损，2025年摩洛哥基地实现收入5.76亿元，实现净利润-0.47亿元。2026Q1，摩洛哥基地顺利爬坡中，预计已实现盈利，但整体轮胎销量受到地缘冲突以及欧盟双反推迟的影响有所下滑，同时受到汇兑损失的影响，整体毛利率有所下滑，公司实现毛利率20.20%（yoy-2.55pct，QoQ+7.06pct），净利率10.07%（yoy-7.50pct，QoQ+5.03pct）。
　　欧盟双反即将落地，摩洛哥基地战略性凸显，高端配套持续推进。预计欧盟反倾销终裁于6月落地，目前调查结果已出台，反倾销税率为29.9%，反补贴预计将于8-9月落地，公司持续推进海外基地布局，摩洛哥基地距离欧洲运距较近的优势凸显。在配套市场，公司己正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，通过打开全球高端配套市场持续提升公司品牌影响力、知名度，为首家向海外国际一线车厂欧洲市场正式供货的中国轮胎品牌，摩洛哥基地也有望打通本地的配套市场。
　　盈利预测与估值：摩洛哥基地逐步放量中，但考虑到原料价格上涨以及汇率波动带来的影响，我们下调2026-2027年的盈利预测，并新增2028年的盈利预测，预计26-28年公司归母净利润分别为15.20、18.24（原为18.20、21.01）、21.89亿元，对应的EPS为1.47/1.76/2.11元，对应PE约12、10、8倍，低于可比公司26年PE均值18x，且我们仍然看好公司产能逐步释放兑现利润，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料大幅波动影响盈利；关税影响海外产品价格和市场需求；汇率波动。