公司为一次性卫生用品领军企业，电商及外围省份渠道增速亮眼。百亚股份是川渝起家的一次性卫生用品领军企业，成立于2010年，产品主要涵盖卫生巾（2025年收入占比为95.7%）、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等，旗下拥有“自由点”、“好之”、“丹宁”等多个知名品牌，核心品牌““自由点”在本土卫生巾品牌中市占率排名第二，在川渝云贵陕核心区域优势显著。2025年实现营收34.9亿元、归母净利润2.1亿元，毛利率提升至54.3%，业绩稳健增长且盈利水平持续优化。此外，公司股权集中、管理层经验丰富，团队激励与运营能力突出。
　　女性卫生用品行业从量增驱动转向价升驱动，消费需求持续细分化。女性卫生用品行业2025年市场规模达846亿元，同比下降2.4%，消费需求向功能细分、健康防护升级，终端渠道结构正从传统大卖场、超市主导，向“线下近场+线上电商+内容直播”多元并行转型，线上渠道成为行业核心增长引擎，2025年抖音卫生用品销售额同比增长43.0%，安睡裤、护垫等细分品类高速扩容。
　　公司以高毛利大单品推动品牌势能提升，电商及外围省份贡献高增长。公司核心亮点突出，产品端来看，公司始终高度重视研发和营销协同为品牌力赋能，重点打造高毛利大单品矩阵，如益生菌、有机纯棉等大健康系列收入占比在2025年已超50%，带动毛利率稳步提升；渠道端来看，核心五省川渝云贵陕收入稳健增长，外围地区及电商近年来持续发力。2020-2025年五省/其他地区/电商收入CAGR分别为9.0%/41.2%/54.3%，2025年五省/其他地区/电商/ODM占比为35.2%/23.9%/38.5%/2.5%。公司在线下核心五省维持份额稳固以提供稳定现金流，线上渠道推新品、拉新客，兼顾盈利与营收增长，重点推进外围省份扩张，2025年外围省份营收同比增长92.3%，全国化扩张成效显著。
　　盈利预测及投资建议。公司作为一次性卫生用品领军企业，核心品牌自由点在大单品矩阵赋能下势能稳步提升，线下渠道由核心五省向外围地区有序扩张。我们预计2026-2028年公司营收分别为41.80/49.66/56.44亿元，同比增长19.7%/18.8%/13.7%，归母净利润分别为3.97/5.30/6.35亿元，同比增长90.7%/33.5%/19.9%。公司当前对应2026年PE为18.5倍，估值具备优势，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，渠道拓展不及预期，原材料价格波动风险。

　　百亚股份发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入34.92亿元，同比+7.32%；归母净利润2.08亿元，同比-27.70%；扣非后归母净利润1.95亿元，同比-23.10%。2025Q4公司实现营业收入8.70亿元，同比-6.40%；归母净利润-0.37亿元，扣非后归母净利润-0.42亿元，均同比转亏。2026Q1公司实现营业收入10.55亿元，同比+6.01%；归母净利润1.44亿元，同比+10.03%；扣非后归母净利润1.38亿元，同比+7.10%。公司2025年业绩主要受到电商业务投入超预期但销售未达目标的影响，但是2026年一季度，公司经营按照计划推进，电商业务已经实现较大改善，并且五省之外的新市场仍然保持了快速增长。
　　自由点品牌卫生巾势能持续强化。根据百亚股份2025年年报，2025年自由点产品实现收入33.41亿元，同比+10.0%；其中以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入同比+36.3%。根据百亚股份2025年年报援引的尼尔森统计数据，在2025年全国销售额份额排名中，公司旗下的自由点品牌卫生巾产品的市场份额在全部卫生巾品牌中排名提升至第三、本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场的销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二。
　　五省以外的其他地区收入增长亮眼，五省表现较为稳健。根据百亚股份2025年年报，2025年公司核心五省（川渝云贵陕）收入12.29亿元，同比+3.91%，根据百亚股份20260419投资者关系活动记录表，2026Q1核心五省收入个位数下滑，主要系25Q1高基数影响。线下的其他地区来看，2025年实现收入8.34亿元，同比+92.30%，2026Q1仍然保持快速增长，将作为公司未来几年的发展重点。
　　短期销售费用率加码较多，2026Q1盈利能力已有修复。2025Q4、2026Q1公司归母净利率分别为-4.21%、13.62%，分别同比-9.50pct、+0.50pct；2025Q4、2026Q1公司毛利率分别为55.22%、58.51%，分别同比+6.27pct、+5.19pct，根据百亚股份2025年年报，公司毛利率的提升主要得益于产品结构的不断优化，中高端系列产品收入占比持续增加。费用率来看，销售费用率提升较为明显，2025Q4、2026Q1分别为51.94%、37.32%，分别同比+13.61pct、+3.33pct，根据百亚股份2026年一季报，未来公司将在提升费用投放效率的前提下，保持品牌和渠道资源投入。
　　盈利预测及投资建议。公司旗下自由点品牌卫生巾逐步走向全国，其益生菌系列卫生巾等拳头产品获得消费者青睐，电商及线下扩张进程效果显著，利润可修复空间可期。我们看好公司的发展，预测公司2026-2028年实现归母净利润4.06亿元、5.19亿元、6.45亿元，对应PE19.8X、15.5X、12.5X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期，线下其他区域开拓进度不及预期，销售费用投放超预期，原材料价格波动超预期，营销网络拓展的风险。

　　事件：
　　公司发布2025年业绩报告。报告显示，2025年公司实现营业收入34.92亿元，同比+7.32%，归母净利润2.08亿元，同比-27.70%，扣非归母净利润1.95亿元，同比-23.10%。拆分单季度来看，2025Q4实现营业收入8.70亿元，同比-6.40%，归母净利润-0.37亿元，同比-174.44%，扣非归母净利润-0.42亿元，同比-252.82%。
　　公司发布2026年一季度业绩报告。报告显示，2026年一季度公司实现营业收入10.55亿元，同比+6.01%，归母净利润1.44亿元，同比+10.03%，扣非归母净利润1.38亿元，同比+7.10%。
　　投资要点：
　　2025年，公司持续聚焦卫生巾系列产品，进一步优化产品结构，推动中高端产品收入占比稳步提升。2025年，自由点产品实现营收33.41亿元，同比增长10.0%，以益生菌和有机纯棉为代表的大健康系列产品同比增长36.3%，增速明显快于整体增长。据尼尔森2025年度全国销售额份额统计，公司自由点卫生巾全国市场排名升至全部品牌第三、本土品牌第二；区域表现亮眼，重庆、四川、云南市场份额位居第一，贵州、陕西市场份额位居第二。
　　盈利能力方面，2025年公司毛利率54.30%，同比+1.11pct，净利率5.96%，同比-2.88pct。2025年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为41.75%/2.85%/2.52%，同比+4.08pct/-0.74pct/+0.30pct。2026年一季度公司毛利率58.52%，同比+5.20pct，净利率13.62%，同比+0.50pct。2026年一季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为37.32%/3.14%/2.10%，同比+3.33pct/+0.69pct/+0.58pct。2025年及2026年一季度公司毛利率提升主要系公司持续优化卫生巾产品结构，中高端产品收入占比提升。2025年销售费用率提升主要系电商渠道受短期舆情影响、平台策略变化及费用投放效率不佳等影响。
　　估值和投资建议：公司作为益生菌产品系列行业龙头，目前持续拓展核心区域以外的省份，产品结构持续升级。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为41.46/50.14/62.25亿元，同比增长18.70%/20.95%/24.14%；2026-2028年公司归母净利润分别为3.93/5.13/6.73亿元，同比增长88.95%/30.47%/31.18%。当前市值对应2026-2028年PE分别为20.0/15.4/11.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，市场拓展风险。

Chongqing Baiya Sanitary Products (Baiya) has released its 2025 annual report and 1Q26 results: 2025 revenue reached RMB3.49bn (+7.3% YoY), while attributable NP was RMB208mn (-27.7% YoY), below the iFind consensus estimate (attributable NP of RMB333mn), mainly due to short-term public sentiment issues, platform strategy adjustments, and inefficient marketing spend in online channels. In 1Q26, revenue grew 6.0% YoY to RMB1.06bn, with attributable NP up 10.0% YoY to RMB144mn, as gross margin improved on product mix optimization and strong revenue growth in peripheral provinces through offline channels, leading to profitability recovery. For 2026, we expect steady revenue growth in offline channels, with continued rapid expansion in peripheral provinces as brand influence extends beyond the core five provinces. The e-commerce channel is placing greater emphasis on marketing efficiency, and with economies of scale from offline expansion, we think profitability is likely to gradually recover in 2026. We remain positive on Baiya’s competitive edges across online and offline omni-channels. Maintain BUY.
2025 e-commerce segment strained by public sentiment issue
In 2025, the company achieved revenue of RMB3.49bn (+7.3% YoY). 1) By product, Freemore product revenue reached RMB3,341mn (+10.0% YoY) in 2025, with the health-focused product line growing at 36.3% YoY, and the proportion of mid-to-high-end product revenue continuing to increase. Revenue from diapers/ODM was RMB64/87mn in 2025, down 31.4/23.4% YoY. 2) By channel, offline channel revenue reached RMB2.06bn (+27.6% YoY) in 2025, with revenue from the core five provinces/peripheral provinces growing by 3.9/92.3% YoY, as brand momentum continued to expand beyond the core five provinces. The e-commerce channel, affected by short-term public sentiment issues and platform strategy adjustments, faced temporary growth pressure, with revenue declining 11.9% YoY to RMB1.34bn in 2025.
1Q26 omni-channel revenue growth improved QoQ
In 1Q26, the company achieved revenue of RMB1.06bn (+6.0% YoY, +12.4pp QoQ). 1) By product, Freemore product revenue reached RMB1.03bn (+7.8% YoY) in 1Q26, with the health-focused product line growing faster, driving continuous product mix upgrades and gross margin improvement. 2) By channel, offline channel revenue was RMB727mn (+11.8% YoY, +7.3pp QoQ) in 1Q26, with peripheral provinces maintaining rapid growth. E-commerce channel revenue was RMB310mn (-3.0% YoY), with the decline narrowing significantly by 12.7pp QoQ. As the company actively adjusts its e-commerce channel strategy, we estimate the profitability of the e-commerce channel improved in 1Q26.
Earnings forecasts and valuation
Considering the company's adjustments to its e-commerce channel strategy, we lower our 2026/2027 attributable NP forecasts by 7.5/9.8% to RMB425/574mn and introduce our 2028 forecast of RMB736mn. Referring to its peers’ average 2026E PE of 20x (previous: 27x) on iFind consensus, and taking into account Baiya's leading brand awareness and influence of its Freemore brand, comprehensive omni-channel layout across online and offline platforms, and accelerated nationwide expansion with substantial growth potential, we assign the company a 2026E PE multiple of 25x. This corresponds to a target price of RMB24.8 (previous: RMB32.1, on 30x 2026E PE).
Risks: brand image impairment; intensified competition; channel expansion falling short of our expectations.

　　事件：公司发布2025年报及2026一季报，25全年实现收入34.92亿元，同比+7.3%，归母净利润2.08亿元，同比-27.7%；26Q1实现收入10.55亿元，同比+6.0%，归母净利润1.44亿元，同比+10.0%。
　　产品维度，公司继续聚焦卫生巾系列产品，持续优化产品结构。2026Q1公司自由点产品实现营业收入10.26亿元，较上年同期增长7.8%，其中大健康系列产品收入增速更快，同时驱动公司毛利率提升。
　　渠道维度，线上线下渠道融合协同发展。26Q1公司线下渠道实现营业收入7.27亿元，较上年同期增长11.8%，其中核心区域以外省份的营业收入仍保持快速增长；电商渠道实现营业收入3.12亿元，较上年同期略有下降，公司积极推进电商渠道策略调整，通过市场推广和品牌宣传持续提升公司品牌影响力，当前公司经营质量改善显著。
　　26Q1毛利率水平稳步提升。26Q1公司综合毛利率为58.5%，同比增加5.2pct，其中自由点产品毛利率为59.7%，同比增加4.5pct。公司持续强化品牌建设，2026Q1公司销售费用投入3.94亿元，较上年同期增长16.4%。25年公司毛利率同比+1.1pct至54.3%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+4.1/-0.7/+0.3pct至41.8%/2.8%/2.2%。净利率方面，25年公司归母净利率同比-2.9pct至6.0%，公司盈利能力小幅下滑。未来公司将在提升费用投放效率的前提下，保持品牌和渠道资源投入；公司将继续发挥自身优势，进一步提高研发创新能力，优化和丰富产品线，提高产品知名度和美誉度，以提升公司的市场竞争力。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年实现归母净利润4.0/5.1/6.4亿元，同比增速分别为93%/28%/24%，当前股价对应的PE分别为21/16/13倍。考虑到公司作为国内领先卫生巾品牌，在持续巩固核心五省优势的基础上，大力发展电商及外省区域，同时深耕大健康产品系列，中高端品类驱动均价上行，未来随着公司持续产品创新升级及扩张品类矩阵，或有望进一步打开业绩增长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争日益加剧的风险；原材料价格波动的风险；营销网络拓展的风险等。

　　事项：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。25年公司实现营业收入34.92亿元，同比+7.32%；归母净利润/扣非归母净利润2.08/1.95亿元，同比-27.70%/-23.10%。25年公司拟每10股派发现金红利4.0元（含税），分红总额1.72亿元，对应分红率82.63%，延续高分红政策。26Q1实现营业收入10.55亿元，同比+6.01%；归母净利润/扣非归母净利润1.44/1.38亿元，同比+10.03%/+7.10%。
　　评论：
　　卫生巾主业稳健，产品结构持续升级。25年公司卫生巾业务营收33.41亿元，同比+9.7%，展现出较强韧性。以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入同比增长36.3%，产品高端化战略成效显著。品牌力进一步巩固，根据尼尔森数据，“自由点”品牌卫生巾25年全国销售额份额排名提升至第三，在本土品牌中排名第二。纸尿裤/ODM业务则有所下滑，分别同比-31.39%/-23.37%。
　　线下外围高歌猛进，电商渠道战略调整。25年公司渠道策略分化明显。线下渠道成为增长主引擎，实现营收20.62亿元，同比+27.6%。其中，核心五省（川渝云贵陕）实现营收12.29亿元，同比+3.91%，定位为稳定利润贡献区。外围省份市场拓展成效显著，实现营收8.34亿元，同比大幅增长92.3%。公司聚焦资源锁定广东、湖南、湖北等9个重点省份，盈利能力持续改善，25年毛利率同比+3.7%至52.01%。电商渠道受短期舆情及公司主动战略调整影响，实现营收13.43亿元，同比-11.9%；公司从25年底开始调整电商策略，从求规模转向保利润，26Q1经营质量已得到较大改善。
　　结构优化驱动毛利率提升，费投加大净利承压。25年公司综合毛利率为54.30%，同比+1.12pct，主要得益于高毛利的大健康系列产品占比提升及渠道结构优化；26Q1综合毛利率进一步提升至58.52%，同比+5.19pct。费用端，公司25年销售费用投入14.58亿元，同比+18.95%，费用率提升至41.75%，主要系公司为应对舆情及拓展市场加大了品牌建设和营销推广投入。综合来看，费投加大导致公司25年归母净利率下降至5.95%。26Q1公司归母净利率同比+0.50pct至13.62%，主要得益于毛利率大幅提升。
　　投资建议：公司战略调整阵痛期已过，经营拐点明确。电商渠道从“规模优先”转向“利润优先”，有望在26年实现扭亏为盈，贡献显著利润弹性；线下渠道全国化扩张逻辑持续兑现，外围省份在保持高速增长的同时盈利能力快速提升，已成为公司核心增长引擎。我们看好公司在清晰的战略调整下，26年迎来业绩修复。我们预计公司26-28年归母净利润为3.94/4.89/6.09亿元（26/27年前值为4.41/5.66亿元），对应当前市值的PE为20/16/13倍。参考绝对估值法，给予公司目标价23.2元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场拓展不及预期，原料成本大幅波动，市场竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年报以及2026年一季报。2025全年营业收入34.92亿元，同比+7.32%，归母净利润2.08亿元，同比-27.70%；2026Q1营业收入10.55亿元，同比+6.01%，归母净利润1.44亿元，同比+10.03%。2026Q1收入稳步增长，利润重回增长通道。
　　电商渠道仍在调整阶段，改善可期。电商渠道2025年全年收入13.43亿元，同比-11.91%，2026Q1收入3.12亿元，同比略有下降（约-3%），公司积极推进电商渠道策略调整，经营已得到较大改善。
　　线下渠道核心五省稳定增长，外围省份高增长贡献弹性。线下渠道2025年全年收入20.62亿元，同比+27.63%，其中核心五省收入同比+3.91%，外围省份收入同比+92.3%；2026Q1线下渠道收入7.27亿元，同比+11.8%，其中外围省份收入仍保持快速增长。公司核心五省市占率较高，预计全年收入稳中有升，外围省份全年仍有望维持高增长。
　　公司产品结构持续优化，拉动毛利率稳定提升。2025年全年，自由点收入33.41亿元，同比+10.0%，以益生菌、有机纯棉为代表的大健康系列产品收入增速更快，同比+36.3%。2026Q1，自由点收入10.26亿元，同比+7.8%。公司卫生巾产品结构不断优化，中高端系列产品收入占比持续增加，拉动毛利率稳定提升，2025年以及2026Q1公司毛利率分别为54.3%/58.52%，分别同比+1.12/+5.19pct。
　　公司持续加强品牌建设，提升费用效率：2025年全年销售/管理/研发/财务费用率为41.75%/2.85%/2.52%/0.01%，同比+4.08/-0.74/+0.30/+0.07pct；2026Q1销售/管理/研发/财务费用率为37.32%/3.14%/2.10%/0.05%，同比+3.33/+0.69/+0.59/+0.05pct。销售费用率大幅上涨主要系公司继续加强品牌建设投入所致。
　　盈利预测：我们看好中期线下外围市场持续高增长，以及电商渠道经营改善，释放利润弹性。我们预计2026-2028年公司归母净利润为4.04/5.14/6.29亿元，同比+94.3%/+27.2%/+22.4%，对应2026年4月21日收盘价的PE分别为20.7/16.3/13.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，营销网络拓展不及预期风险，原材料价格波动风险

　　事件：公司发布2025年及2026年一季度业绩，2025年公司实现收入34.9亿元，同比+7%，实现归母净利润2.1亿元，同比-28%；2026年一季度公司实现收入10.6亿元，同比+6%，实现归母净利润1.4亿元，同比+10%。
　　高基数下2026Q1利润端仍实现增长，盈利能力显著修复。2025年公司业绩短期承压，主要系电商业务投入超预期、但销售未达目标。2026Q1公司优化策略、调整组织架构、提升费用投放效率，电商业务经营质量显著改善，实现扭亏；线下渠道核心五省（川渝云贵陕）因2025年同期高基数、收入个位数下滑，整体盈利保持稳定；外围省份延续快速增长，2025年整体已实现盈利，2026Q1净利率持续提升。
　　毛利率预计稳中有升。2026Q1公司综合毛利率58.5%，同比+5.2pct，主要得益于外围市场规模逐步扩大，电商业务持续改善，产品结构优化、中高端产品占比提升等。由于公司原材料价格受石油价格波动影响，毛利率短期或将承压，但随着公司产品结构持续升级、外围省份规模效应逐步释放、电商业务持续改善，毛利率预计将保持稳中有升的态势。
　　盈利预测与评级：随着电商策略调整，对费用及投放效率的不断优化，公司电商业务全年仍有望实现超过行业平均水平的健康增长；线下核心五省份额领先，稳定贡献利润；线下外围市场规模快速扩张，规模效应逐步释放，叠加产品结构持续升级，带动整体盈利能力提升。我们预计，2026-2028年公司归母净利润为4.0、5.1、6.3亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：渠道拓展不及预期；新品放量不及预期；行业竞争加剧等。

　　事件:
　　2026年4月18日，百亚股份发布2025年年度业绩报告：2025年，公司实现营业收入34.92亿元/同比+7.32%，实现归母净利润2.08亿元/同比-27.70%，实现扣非净利润1.95亿元/同比-23.10%。2026Q1，公司实现营业收入10.55亿元/同比+6.01%，实现归母净利润+1.44亿元/同比+10.03%，实现扣非净利润+1.38亿元/同比+7.10%。
　　投资要点:
　　深耕优势地区并有序拓展全国市场，坚持线上线下渠道融合。2025年度，公司线下渠道实现营业收入20.62亿元，较上年同期增长27.6%，公司继续深耕核心市场，持续推进产品和渠道结构优化；同时，公司外围省份市场发展迅速，聚焦资源锁定广东、湖南、湖北、河北、江苏、浙江、山东、安徽、河南等省份作为重点区域，线下外围省份实现营业收入8.34亿元，较上年同期增长92.3%。电商渠道因受短期舆情、平台策略变化及费用投放效率不佳等多重因素影响导致阶段性承压，营业收入和经营利润同比下滑；2025年度，电商渠道实现营业收入13.43亿元，较上年同期下降11.9%，公司已通过优化渠道结构，提升费用投入产出比、进一步优化产品结构等措施积极推进电商策略调整，持续改善经营质量。
　　聚焦卫生巾系列产品，优化产品结构。2025年度，公司自由点产品实现营业收入33.41亿元，较上年同期增长10.0%，以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，较上年同期增长36.3%。公司卫生巾产品结构不断优化，中高端系列产品收入占比持续增加，带动了公司毛利率提升，2025年，公司综合毛利率和自由点产品毛利率分别为54.3%和56.2%，较上年同期分别增加了1.1%和0.4%。
　　外围省份高速增长，整体盈利且净利率提升。2026年一季度外围省份延续高速增长态势，目前公司外围重点市场布局已扩展至十余个省份。2025年全年外围省份整体已实现盈利，2026年一季度其净利率在持续提升。公司将继续加大对现有重点省份投入，持续提升市场份额；同时将结合不同省份的业务发展阶段，择机向其他区域拓展。随着规模提升和产品结构优化，外围省份盈利能力将持续改善。
　　费用率稳中有升，持续强化品牌建设和产品研发。2025年，公司实现期间费用率47.13%，同比增长3.71pct。2025年度公司销售费用投入14.58亿元，较上年同期增长19.0%。未来公司将在提升费用投放效率的前提下，继续保持一定力度的品牌资源投入，提高产品知名度和美誉度，增加公司产品的市场份额，以提升公司的市场竞争力。2025年度，公司投入各类研发费用0.88亿元，新增各类专利27项。公司持续开展研发创新活动，巩固了行业领先的研发优势，为未来持续健康发展注入动能。
　　盈利预测和投资评级：公司在进一步巩固核心五省优势基础上，持续发力电商和外围省份，深耕大健康产品助推产品升级，中高端品类带动均价上行，毛利率表现有望持续优化，我们预计2026-2028年公司营业收入41.99/49.96/59.21亿元，归母净利润4.03/5.03/6.05亿元，对应PE估值为20/16/13x，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，市场竞争日益加剧，卫生巾行业舆情影响，全国化拓展不及预期，营销网络拓展不及预期，经营业绩波动风险，业绩过于依赖单一品牌导致抗风险能力较弱。