1H24 attributable NP +56% yoy, in line with guidance, maintain BUY
Wuxi Boton Technology’s (Boton) revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP for 1H24 were RMB1,716/191/204mn (+11.02/56.45/79.27% yoy). The net profit is within the guidance range (RMB171-207mn). Considering the robust gaming business which drove up 1H24 revenue and GPM, as well as the upcoming new games, we revise 2024/2025/2026 attributable NP forecasts to RMB386/442/493mn (previous: RMB327/391/456mn). Our SOTP-based target market cap is RMB7.08bn and our target price is RMB17.04 (previous: RMB15.01). Maintain BUY.
Pixel Heroes drove revenue growth of gaming business
Gaming business showed prominent results. Revenue from the gaming business reached RMB814mn (+ c. 32% yoy) in 1H24. The new game Pixel Heroes, launched in Japan in September 2023, has performed exceptionally well, with accumulated grossing exceeding USD100mn. Boton operates over 45 online games and plans to launch new games including Saint Seiya: Rebirth 2 and Connect of Fate in 2H24, further enriching its product lineup. Meanwhile, the company plans to expand the reach of games like Bloodline: Heroes of Lithas and Dungeon Hunter 6 to more regions in a bid to attract a broader user base and maintain their vitality and competitiveness.
Gaming business fared well, driving up revenue and GPM
1H24 revenue grew by c. 11% yoy driven by gaming business. Excluding the asset impairment provisions of RMB10.62mn, the adjusted net profit for 1H24 was c. RMB201mn (+65% yoy). The overall GPM improved by 5.13pp yoy to 42.59%, mainly due to the higher proportion of gaming business. The sales/administrative/R&D/financial expense ratios were +12.94/+10.07/+4.44/-0.29% (-1.75/-0.38/+0.67/-0.37pp yoy), pointing to declines in sales and administrative expense ratios.
Dual drivers of industrial internet + gaming business, maintain BUY
We forecast 2024/2025/2026 net profits at RMB386/442/493mn. In our SOTP analysis, we value the industrial internet segment at 30x our 2024E NP forecast of RMB86mn, at par with its peers’ average on Wind consensus, given the small proportion of smart system services revenue despite its fast growth, for our fair value of RMB2.58bn; we value the gaming segment at 15x our 2024E NP forecast of RMB300mn, above its peers’ average of 12x on Wind consensus, to factor in its strong pipeline, for our fair value of RMB4.5bn. Our target market cap is RMB7.08bn and our target price is RMB17.04 (previous: RMB15.01). Maintain BUY.
Risks: slow development of smart-product business; poor performance of self-developed games.

　　24H1归母净利同增56%，符合业绩预告，维持“买入”评级
　　公司发布半年报：24H1实现营收17.16亿元（yoy+11.02%），归母净利1.91亿元（yoy+56.45%），扣非净利2.04亿元（yoy+79.27%）。净利位于预告中间区域（1.71-2.07亿元）。考虑游戏业务表现良好带动24H1营收和毛利率提升，且后续将有新游上线，我们调整24-26年归母净利润预测至3.86/4.42/4.93（前值3.27/3.91/4.56）亿元，采用分部估值法，目标市值70.8亿元，目标价17.04（前值15.01）元，维持“买入”评级。
　　《马赛克英雄》等带动游戏业务增长，24H2仍将有新游推出
　　1）游戏业务表现亮眼：24H1营收8.14亿，同增约32%。23年9月公司在日本推出重点新游《马赛克英雄》表现卓越，据半年报累计流水已突破1亿美元。公司在线运营游戏数量45余款，24H2公司预计将重点推出《圣斗士星矢：重生2》《命运圣契》等新游，进一步丰富产品体系。同时计划将《Bloodline:Herosoflithas》《DungeonHunter6》等游戏版本推广到更多地区，吸引更广泛的用户群体，保持游戏的活力和竞争力。
　　游戏业务表现良好，带动营收和毛利率提升
　　24H1营收同增约11%，主因游戏业务带动。公司计提各项资产减值准备1062万元，剔除后净利约2.01亿元，较23H1同增65%。综合毛利率42.59%，同增5.13pct，主因游戏业务占比提升，带动毛利率提升。销售/管理/研发/财务费用率12.94%/10.07%/4.44%/-0.29%，同比-1.75/-0.38/0.67/-0.37pct，销售和管理费用率均有所下降。
　　工业互联网和游戏业务双轮驱动，维持“买入”评级
　　工业互联网推进升级转型，以新产品研发、技术创新和新型商业模式为实施抓手，24H1工业互联网业务营收9.02亿元（yoy-2.7%）。其中产品端营收6.95亿元（yoy-17.4%），主因产品订单排期延后；智能系统服务营收2.06亿元（yoy+143%），显示出智能化业务良好发展态势。我们预计24-26年净利3.86/4.42/4.93亿元，采用分部估值法，预计工业24年净利0.86亿元，可比公司24年PE30X，考虑工业中智能营收虽快速增长，但占比仍较小，给予PE30X，对应市值25.8亿元；预计游戏24年净利3亿元，可比公司24年PE12X，考虑待上线游戏较多，给予PE15X，对应市值45亿元；目标市值70.8亿元，目标价17.04（前值15.01）元，维持“买入”评级。
　　风险提示：智能产品业务推进不及预期、游戏自研产品表现不及预期等。

　　事件：2024H1公司预计实现归母净利润1.71-2.07亿元，同比增长40%-70%，扣非归母净利润1.84-2.20亿元，同比增长61%-94%。其中，2024Q2预计实现归母净利润0.85-1.21亿元，同比增长119%-214%，环比变动-1%~+41%，扣非归母净利润0.85-1.21亿元，同比增长159%-272%，环比变动-15%~+22%，业绩延续强劲释放趋势，略超我们此前预期。
　　移动互联网：《马赛克英雄》利润稳步释放，期待新一轮新游周期。公司于2022-2023年积极梳理游戏项目，主动下架关停不及预期的老项目并聚焦潜力新游，以韩国、东南亚、中国港澳台、日本、欧美为核心业务阵地，并不断探索其他新兴市场潜力，积极调整下，公司游戏业务盈利能力显著提升。2023年9月，公司于日本地区重点推出放置RPG新游《马赛克英雄》，单月流水突破2000万美元，截至2024H1，累计流水突破1亿美元，2023M9、2023Q4-2024Q2其iOS游戏畅销榜平均排名分别为7/12/29/44名，流水表现较为稳健，且随着买量推广投入逐步收缩，其利润稳步释放。我们看好《马赛克英雄》延续长线稳健运营，持续贡献利润，同时期待公司储备新游于2024H2起相继上线，有望贡献业绩增量。
　　工业互联网：推进全球化、智能化布局，业绩弹性有望释放。公司聚焦露天矿、井工矿、钢铁冶炼、砂石骨料、散货港口等关键工业场景，提供工业散货物料智能输送全栈式服务，持续推进“绿色化、智能化、一体化、全球化”战略。国内市场方面，2024H1公司智慧矿山、智慧港口人工智能终端系列产品的销售额同比实现翻倍增长。国际市场方面，公司与全球矿业龙头必和必拓集团及力拓集团长期合作，不断加深双方业务协同，同时推进泰国年产1000万平方数字化输送带生产基地建设，在非洲几内亚建立非洲技术服务中心，完善全球供应链布局。2024H1，公司成立营销总公司，以市场为导向，整合资源，提升营销团队整体效能，我们看好在工业智能化转型背景下，随着公司营销能力提升，公司智能化终端系列产品销售额有望延续高增长态势，同时看好随着全球化供应链布局的逐步完善，公司出海收入有望进一步增长，驱动工业互联网业务利润释放。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司投资相关收益的不确定性，我们暂不调整此前盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为0.97/1.14/1.39元，对应当前估值PE分别为15/13/10倍。我们看好公司双主业延续稳健增长，利润弹性有望稳步释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：新游表现不及预期，工业智能化不及预期，工业智能产品业务推进不及预期，政策监管风险

　　投资要点
　　事件：宝通科技发布2024年中报。2024年上半年，公司实现营业收入17.16亿元，同比增长11.02%；归母净利润1.91亿元，同比增长56.45%；扣非归母净利润2.04亿元，同比增长79.27%。归母净利润及扣非后归母净利润均高于业绩预告中值。2024年第二季度，公司实现营业收入8.76亿元，同比增长10.89%，归母净利润1.05亿元，同比增长171.14%；扣非归母净利润1.05亿元，同比增长221.67%。
　　游戏收入快速增长，工业端整体稳健。1）收入端：上半年，公司移动游戏产品收入8.14亿元，同比增长31.66%；智能输送数字化产品收入6.95亿元，同比下降17.44%；智能输送系统服务收入2.06亿元，同比增长142.90%。2）成本费用端：公司毛利率同比增加5.13pct至42.59%，其中移动游戏毛利率同比增加3.29pct至55.5%；销售费用率12.94%，同比减少1.75pct；管理费用率10.07%，同比减少0.38pct；研发费用率4.44%，同比增加0.67pct。
　　《马赛克英雄》增量显著，下半年大IP游戏储备丰富，智能监测产品创新。1）游戏产品：2023年9月在日本地区上线的《ドット勇者（马赛克英雄）》累计流水达到1亿美元里程碑，为公司上半年游戏业务贡献显著增量。2）产品储备：下半年将重点推出《圣斗士星矢：重生2》《命运圣契》等大IP游戏，将《Bloodline:Herosoflithas》《DungeonHunter6》等游戏版本推广到更多地区，《ドッ卜勇者（浮空秘境）》《D3》等也将坚持长线运营。3）全球布局扩张：公司为力拓供应的输送带总长度已超800公里，并于2024年6月续签长达8年的合作协议；公司成功中标全球最大氢气炼钢工厂输送带供应，并与瑞典、加拿大、几内亚等地核心客户建立合作，在几内亚建立了非洲技术服务中心。4）智能监测创新：公司智能监测产品结合前沿AI技术与算法模型不仅能够精准识别和预测损伤，显著提升监测的灵敏度和响应速度，更可实现自动报警与停机，革新了传统人工巡检模式。
　　盈利预测：公司上半年业绩表现优秀，且下半年重点产品储备丰富，我们略微调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润3.83/4.48/5.00亿元，对应当前股价（2024年8月30日）的PE分别为16.5/14.1/12.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：新游戏开发和运营失败风险、政策波动风险、商誉减值风险、境外市场风险、汇率波动风险、市场竞争风险、潜在知识产权纠纷风险等。