锂电负极老兵，专注负极材料二十余年：公司锂电负极业务专注于锂离子电池负极材料的研发和生产二十余年，是最早布局动力锂电负极材料的企业之一，具有丰富的技术积累和客户渠道资源，也具备负极材料全工序、全产线设计、建设、运营的工程化应用能力。
　　2023年负极业务盈利承压：2023年公司实现营收49.08亿元，同比降低6.64%，实现归母净利0.42亿元，同比降低88.55%。公司业绩出现下滑主要是受锂电负极需求增速放缓和市场竞争加剧的影响，负极材料产品价格呈现下降趋势，而公司备货库存规模较大，负极生产周期较长，部分在产品、库存商品、发出商品、委外加工物资对应石墨化外协加工成本较市场石墨化外协加工价格变化滞后，面临了较大的成本压力。
　　出货量排名全国第四，盈利能力有望回升：2023年公司实现负极材料出货量14.5万吨，同比增加20.11%，出货量排名全国第四，市占率8.77%。我们预计公司2024年一季度公司出货接近4万吨，单价约2.5万元/吨，降价影响已基本释放完毕，单吨扣非净利润接近0.1万元/吨。随着二季度公司产销逐渐饱满，我们预计公司的单吨净利仍有一定的修复空间。
　　投建摩洛哥负极材料基地：公司拟投资设立摩洛哥项目公司实施年产10万吨锂离子电池负极材料一体化基地项目，项目计划总投资金额不超过50亿元人民币，分两期建设，一期和二期锂离子电池负极材料产能规划各为5万吨/年，建设周期预计各为24个月。公司投建海外基地主要是为解决欧美的补贴及关税政策问题，我们预计2026年一期产能有望落地并服务欧洲和北美客户。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润3.40/5.46/7.48亿元，EPS分别为0.47/0.75/1.03元，当前股价对应的PE分别为20.45/12.74/9.31倍。考虑到公司是经验丰富的负极厂商，客户覆盖面广，且盈利能力仍有一定的修复空间，给予公司2025年18倍PE，对应目标价格13.6元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争格局继续恶化；原材料价格大幅波动；需求不及预期；技术路线发生变化。

　　公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年全年实现归母净利润0.42亿元；公司2023年负极销量同比保持增长，海外市场开拓加速；维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　2023年归母净利润0.42亿元：公司发布2023年年报，全年实现营收49.08亿元，同比减少6.64%；实现归母净利润0.42亿元，同比减少88.55%；实现扣非净利润0.93亿元，同比减少79.67%。根据年报计算，2023Q4公司实现归母净利润0.98亿元，同比扭亏为盈，环比增长42.70%。
　　2024年一季度归母净利润同比扭亏为盈：公司发布2024年一季报，2024Q1归母净利润2,376.75万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润3,262.22万元，同比扭亏为盈。2024Q1公司销售毛利率同比增长9.55个百分点至17.40%；销售净利率同比增长17.63个百分点至3.84%。
　　负极盈利承压，产品和客户结构持续优化：2023年公司锂电负极材料出货量14.5万吨，同比增长20.11%；实现营收44.15亿元，同比下降8.54%；毛利率同比下降5.20个百分点至12.84%。公司稳步推进云南曲靖年产10万吨负极材料一体化项目一期和海外负极材料生产基地建设，海外客户开拓正按计划积极推进，未来负极材料销量和海外销售占比有望提升。此外，公司高压快充和超快充负极材料成功在客户端批量应用，在硅基、新型碳材料和锂金属负极等新型负极材料方面公司均有开发布局，未来产品结构有望进一步优化。
　　拟变更回购股票用途为注销，彰显公司发展信心：截至2024年4月25日，公司累计投入3.52亿元（不含交易费用）回购约3,788.41万股，占总股本比例5.24%。经董事会审议，公司拟将回购股份用途变更为“用于注销并相应减少注册资本”，体现了公司对未来发展的信心和对长期价值的认可，有助于增强投资者信心。
　　估值
　　结合公司年报和一季报，考虑到负极材料市场竞争仍较激烈，我们将公司2024-2026年的预测每股盈利调整至0.46/0.77/0.97元（原预测摊薄每股收益为0.59/0.93/-元），对应市盈率22.0/13.3/10.5倍；维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　原材料价格出现不利波动、新能源汽车产业政策不达预期、新能源汽车产品力不达预期、产业链需求不达预期，价格竞争超预期。

　　2023年盈利能力逐季修复
　　2023年实现收入49.1亿元，同比-7%，归母净利润0.4亿元，同比-89%，扣非归母0.9亿元，同比-80%，计提资产减值损失1.5亿元。非经主要为-0.68亿元深创投投资款计提的利息，0.24亿元政府补助、0.1亿元非流动资产处置损益。毛利率15%，净利率0.2%。全年负极实现销售14.11万吨（同比+24%），单吨扣非净利润为0.02万元/吨，若加回减值为0.12万元/吨。23Q4实现收入13.85亿元，同比-8%，环比+8%，预计销量为4.3万吨，同比+30%，环比+8%，单吨扣非净利润为0.27万元/吨（环+0.11万元/吨）Z，若加回减值为0.42万元/吨（环+0.28万元/吨），盈利能力逐季修复。
　　24Q1出货量同比高速增长，成本管控能力超预期
　　2024Q1收入10.66亿元，同比+2%，环比-23%，计提资产减值损失0.16亿元。我们预计出货接近4万吨（同比+63%），单价2.44万元/吨（环比-0.48万元/吨），价格年降逐步体现，单吨扣非净利润0.1万元/吨（环-0.17万元/吨），若加回减值为0.14万元/吨（环-0.29万元/吨）。单吨盈利下降幅度小于价格下降幅度，在一季度开工率不足的背景下，仍然实现了较为超预期的成本控制，我们认为主要得益于公司高价库存进一步消化、一体化产能拉通降低成本、管理能力进一步优化。
　　出海摩洛哥布局一体化产能，回购股份注销加强股东回报
　　公司拟在摩洛哥投资建设10万吨负极一体化基地，总投资不超过50亿元。一期项目5万吨，建设周期预计24个月，摩洛哥毗邻欧洲、是美国FTA国家，可满足未来欧美电动汽车本土化要求，配套核心客户海外发展进程。公司公告回购进展，已回购3.5亿元（0.38亿股，占公司总股本5.24%），用途由“用于员工持股计划或股权激励计划”变更为“用于注销并相应减少注册资本”，增厚现有股东回报。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到负极市场竞争加剧，价格和单吨毛利平均水平均下降、行业整体需求基数不及预期，我们调整公司2024-2026年归母净利润为3.3/5.7/7.9亿元（前次预测为10.2/16.5/-亿元），对应PE分别为22/12/9倍。考虑到公司出货量增速、成本管控能力超预期，有望在激烈竞争中提升份额，给予2025年15倍PE，对应目标价11.85元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求复苏不及预期，价格战持续进行等。

　　事件。2024年4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报，23年公司全年实现营收49.08亿元，同比变动-6.64%。利润端，23年分别实现归母净利润、扣非归母净利润0.42、0.93亿元，业绩整体符合预期。
　　24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收10.66亿元，同比+2.38%，环比-23.07%，归母净利润为0.24亿元，同比+117.57%，环比-75.74%，扣非后归母净利润为0.33亿元，同比+124.31%，环比-73.01%。毛利率：2024Q1毛利率为17.40%，同比+9.55pct，环比-4.69pct。净利率：2024Q1净利率为3.84%，同比+17.63pcts，环比-3.59pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为12.20%，同比-2.89pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.78%、3.56%、3.47%、3.38%。
　　负极出货同增，价格下降影响盈利。23年公司负极材料出货14.5万吨，同比增长20.11%，对应营收44.15亿元，同比下降8.54%，毛利率12.84%，同比变动-5.20pcts，主要原因系一方面下游企业去库存导致负极材料市场需求增速放缓，另一方面负极行业企业扩建产能陆续释放，市场竞争加剧引发产品价格下降。
　　重视前瞻性技术研发，布局快充、储能类战略新品。公司积极推进前瞻性产品研发，1）快充方面：快充型高能量密度电池负极已成功实现量产，充电倍率超3C。新型硅基负极克容量已超1200mAh/g，首效超85%，可满足以4680大圆柱电池为代表的新型锂离子电池的需求；2）储能方面：公司钠离子电池硬碳负极已进入小试阶段，主要采用淀粉类前驱体路线，克容量拟达到300mAh/g。
　　投建摩洛哥负极一体化基地，海外布局加速。23年公司海外收入达3.59亿元，同比增长434.83%，占比7.31%，同比提升6.03pcts。24年4月27日，公司发布公告拟投资不超过50亿元建设摩洛哥年产10万吨锂离子负极材料一体化基地项目，分两期建设，一期和二期产能规划各5万吨，建设周期预计为24个月。随着公司一体化产能逐步落地，石墨化自给率将逐步提高，有望进一步降本增效。此外，公司积极开拓海外客户，对韩国SKOn、LGES均实现批量供货，其他海外客户开拓按计划进行。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收64.68、86.61、108.73亿元，同比增速分别为31.8%、33.9%、25.5%，归母净利润3.20、5.91、8.53亿元，同比增速分别为667.6%、84.6%、44.3%，对应PE为21、12、8倍，考虑到公司积极打造一体化产业链，出海进程领先，维持“推荐”评级。
　　风险提示：一体化产能释放不及预期、负极材料行业竞争加剧、上游原材料价格波动超预期