事件
　　24年4月25日公司公告23年报及一季报，23年收入19.3亿元/+320.8%，归母净利润-1.1亿元/转亏，扣非归母净利-8831万元；剔除花房长期股权投资形成的投资收益及减值损失，23年归母净利8.3亿元/扭亏。1Q24收入5.6亿元/+138.7%，归母净利2.5亿元/+317%，扣非归母净利2.5亿元/+349%。
　　点评
　　23年经营大幅回暖。分业务看，1）现场演艺23年营收16.7亿元、恢复至19年的89.1%，其中杭州/三亚/丽江/桂林/张家界千古情景区营收分别6.6/1.9/3.2/1.9/0.69亿元，分别恢复至19年的71%/49%/97%/118%/105%，九寨收入0.89亿元、恢复至16年同期的60%，毛利率杭州/三亚/丽江分别65.1%/76.2%/79.4%、与19年差距缩窄至3.5/8.8/2.8pct。2）旅游服务业23年营收2.6亿元/+357%，毛利率97.1%/+3.1pct。费用方面，23年销售/管理/研发费用率分别为4.6%/7.6%/1.6%，较19年-1.0pct/+2.0pct/-0.3pct，销售、研发费用率已低于19年水平，管理费用率在新项目爬坡后仍有下行空间。
　　低基数下Q1业绩增长靓丽，期待旺季到来及新项目爬坡。1Q24公司营收同比高增速主因去年基数较低（1Q23部分重资产园区尚未开业），根据公司公告，24年春节黄金周期间千古情总演出场次为19年同期的251%，总接待游客量为19年同期207%；此外Q1新项目广东千古情开业，Q1最高单日演出10场。成本费用端看，毛利率68.7%/+17.7pct、与19年差距缩窄至7.6pct，销售/管理费用率分别为4.7%/7.9%，分别同比+1.4/-3.7pct，其中销售费用率上升或与营业恢复正常及新项目开业有关。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司演艺业务壁垒深厚,展望24年轻装上阵，持续受益国内旅游市场复苏。预计公司24E-25E归母净利12/15.2/17.6亿元，对应24E-25EPE为23/18/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新项目爬坡速度低于预期，旅游消费意愿恢复低于预期，花房减值风险。

　　事件
　　2024年1月30日公司公告23年报预告，预计全年收入18.5~20.5亿元、同比+304%~348%，归母净利润-9700万元~-1.82亿元、同比转亏，扣非归母净利-8500万元~-1.7亿元；剔除花房集团长期股权投资形成的投资收益及减值损失，23年归母净利预计为7.5~9.0亿元、同比扭亏。
　　点评
　　计提花房长期股权投资减值准备8.6~9亿元，导致全年亏损。根据公司公告，公司参股的联营企业花房集团因受外部环境影响和直播行业景气度下滑影响，经营业绩大幅下滑，基于审慎性原则，拟就花房长期股权投资计提减值准备8.6~9亿元,本次减值完成后，花房集团估值将接近净资产，因此我们预计未来减值空间已较小。此外，计入当期损益的非经常性损益对公司净利润影响约-1200万元。
　　Q4经营淡季，对全年业绩贡献较小。单Q4预计公司收入2.3~4.3亿元、同比+433%~663%，剔除花房减值及投资收益影响后，测算预计单Q4归母净利亏损7735~盈利7265万元。根据我们对宋城演艺官方小程序数据统计，Q4成熟项目杭州/三亚/丽江/九寨千古情日均演出场次分别约3.2/2.5/2.7/1.1场，爬坡期项目桂林/张家界/西安/上海日均演出场次分别约2.1/1.2/2.3/2.4场，环比Q3均有回落，主因进入休闲度假淡季。
　　元旦表现较好，春节佛山项目开业带来增量。根据公开投资者关系活动记录表内容，24年元旦公司整体场次、人次较19年均有较好增长，受益西安、上海项目收客良好等。佛山千古情计划于24年春节大年初一开业，该项目为公司第12个千古情景区，已建成20+个剧院和表演场所，其中包含1个标准大剧院和1个户外万人实景剧场，截至1月29日预售销量达20多万份，主要客群为周边游客、亲子家庭游客，期待新项目开业为公司带来业绩增量。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司演艺业务壁垒深厚,短期花房减值影响23年业绩，减值完成后轻装上阵，期待演艺主业表现。预计公司23E-25E归母净利-1.1/12.6/15.4亿元，对应24E-25EPE为20/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新项目爬坡速度低于预期，旅游消费意愿恢复低于预期，花房减值风险。

　　公司将充分受益旅游和演艺行业火爆行情。1）旅游行业复苏迅速：2023H1国内旅游人次同比+63.9%，国内旅游人均消费同比+20.0%。2）演艺行业表现突出：23H1全国举办演出同比+400.9%，演出票房收入同比+673.5%，观众同比增长超10倍；23年暑期全国举办演出同比+301.5%，演出票房收同比+792.4%，观众同比+806.7%。公司收入=票价*客流量=票价*座位数*上座率，公司各景区票价相对稳定，业绩主要由客流量提升带动，即增加座位数和提升上座率。2023年旅游及演艺行业提升迅速，人次复苏领先于人均消费复苏，公司景区所在地修复良好。我们认为公司业绩结构主要受客流量影响、未来发展方向契合行业复苏趋势，将直接受益行业增量。
　　关注公司核心能力—异地复制。1）公司深耕演艺行业二十多年，积累了丰富的运营经验。首轮异地扩张中部分项目首选址失误等因素未开业或停演，积累了经验后，公司通过重点关注项目选择、自建+合作+授权多方式轻重结合扩张等方式及时调整，次轮扩张普遍取得了成功，公司业绩大幅增长。2）公司独创了“主题公园+室内演艺”的经营模式，较单独的演艺公司更具吸引力、游览时间更长，较单独的主题公园公司具备因占地面积更小选址相对不受限、投资额较低的优势，更有利于异地扩张。3）公司各景区千古情具备模式化、标准化的特点，根据当地历史、文化、风景等特色进行调整，兼具可复制性和灵活性。我们认为强异地复制能力将为公司的长期业绩增长持续供能。
　　盈利预测与投资建议：宋城演艺凭借充分的项目复制和运营经验、高效的运营模式和模块化的节目内容，具有较强的异地扩张能力。短期看，我们认为宋城近年新开、新改扩建景区业绩在疫情期间受到压制，次轮扩张项目和改扩建项目爬坡在即；亚运会背景下，总部位于杭州的宋城演艺将受益客流量增长和知名度提升。长期看，公司目前有2个重资产项目、2个轻资产项目计划投运，长期异地复制空间可期；存量项目改扩建、内容迭代升级将持续，在旅游和演艺行业复苏背景下，业绩具有长期高增趋势。预计公司2023-2025年归母净利润分别9.4/13.3/17.2亿元，对应EPS为0.36/0.51/0.66元，对应PE为28.4/20.1/15.6。给予24年25倍PE，对应目标价12.72元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：项目推进进度不及预期，安全事故，客流量不及预期，花房调查结果不及预期风险，行业竞争加剧风险

　　事件：公司发布23年三季报，前三季度实现营收16.2亿元，同比+316.8%；实现归母净利润7.9亿元，同比+938.9%。单三季度来看，公司实现营业收入8.8亿元（同比+217.3%），实现归母净利润4.8亿元（同比+361.8%）。环比看，单三季度较上一季度收入变动+73.3%，归母净利润+99.7%.
　　旅游市场景气度复苏，营收快速恢复。公司发布三季度报告，Q3营收8.77亿元，同比+217.3%，恢复至19年同期111.2%；归母净利润4.84亿元，同比+361.8%，恢复至19年同期99.9%。毛利率77.79%，同比+8.96pct，较19同期-2.09pct；销售费用率4.77%，同比+2.17pct，较19同期+1.69pct，因公司各景区广告投入同比增加；管理费用率4.82%，同比-24.63pct，较19同期-1.30pct，因公司各景区开园导致费用下降且费用率摊薄；归母净利润率55.2%，同比+17.27pct，较19同期-6.27pct，较19年仍有差距主要因投资收益变动。
　　不同项目表现有所分化。整体来看，演艺主业2023年前三季度营收16.18亿元，恢复至2019年同期的约89%。三季度单季度实现营收8.77亿元，较2019年同期7.89亿元增长约11%。三季度单季度看，杭州宋城与2019年同期基本持平，丽江和桂林较2019年有所增长，三亚恢复相对较慢。其中三亚项目一定程度上受到出境游开放冲击，而杭州项目则有望受益于亚运会对当地文旅市场的促进作用。
　　新项目蓄势待发，着重挖掘年轻客群。公司佛山项目预计明年春节开业，西塘项目尚在推进中。轻资产三峡项目已完成方案设计、剧目创作等主要工作，现场建设也在有序推进中。未来公司将坚持以千古情为核心，不断推出面向年轻群体、亲子市场等细分内容，将在部分景区增加体验内容、打造网红节庆活动、深刻植入必打卡概念、亲子及年轻群体渠道的拓展升级等方面发力，持续提升体验和口碑。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到消费力尚待恢复，及客流恢复不及预期，我们下调全年客流预测及门票价格预测；成本、费用支出刚性，故下调毛利率、上调费用率。我们预测公司23-25年EPS为0.34/0.51/0.61元（调整前23-25年0.43/0.60/0.63元），使用可比公司24年18倍PE，我们预计公司25年业绩表现优于其他可比公司，给予20%估值溢价对应22倍PE，对应目标价11.22元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情反弹超预期；新项目不及预期；存量项目竞争加剧；投资收益不及预期等。

　　事件：10月25日，公司公布三季报，2023年前三季度实现营业收入16.18亿元/同比+316.77%．归母净利润7.87亿元（去年同期为7576万元），扣非归母净利润7.76亿元（去年同期为2672万元）。单三季度来看，2023Q3公司实现营收8.77亿元/同比+217.32%，归母净利润4.84亿元/同比+361.79%，业绩超预期。
　　Q3旺季复苏强劲。1）收入端：2023Q3，据公司官网统计，杭州/三亚/丽江/桂林/张家界/西安/九寨沟日均场次分别约6.08/2.54/4.69/4.28/2.09/4.37/2.52场，旺季复苏强劲，环比Q2有所提升，叠加上海宋城开园影响，单三季度实现营业收入8.77亿元/同比+217.32%；2）毛利率环比继续提升，2023Q3毛利率77.8%，同比+9.0pct；3）费用端继前期降本增效后，基本稳定，2023Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.8%/4.2%/0.6%。整体而言，公司2023Q3归母净利率约55%，实现归母净利润4.84亿元/同比+361.79%，业绩超预期。
　　产品创新，内容升级，营销拓展，深化管理。继一季度各景区陆续恢复经营后，公司对不同项目采取不同运营策略，成熟项目重点做好品质管控，培育项目侧重做好市场拓展：1）产品、内容端不断创新升级。集中力量对西安项目及上海项目改版升级，全新亮相后客流口碑双丰收，且新增裸眼3D《幻境空间》等“科技+”项目，提升游客体验；应对不同游客多元化需求，推进剧院、演出运营优化，力图扩大客群覆盖广度、增加人均逗留时间；2）营销端：提升营销创意及精准度。如西安项目提前开放探营，杭州项目开展“我回大宋”春季主题活动，上海项目凭借高出片率激起抖音流量，为客户心智获取及市场打开奠定良好基础；3）管理体系不断标准、科学化。持续优化用工结构，深化科学化及技术化管理，以标准化制度为基础，垂直管理为抓手的总体原则不断深化。
　　投资建议：继Q1之后，公司Q2各项指标继续恢复；三季度暑期旺季，各项目阶段性恢复比例提升明显，其中杭州项目已基本恢复到2019年水平，桂林丽江则大幅超出2019年水平。考虑到公司近年来原有成熟项目的扩建优化、新项目的顺利爬坡以及当前复苏情况，我们预计2023-2025年公司分别实现营收20.94亿元/30.06亿元/37.64亿元，归母净利润分别为9.62亿元/14.38亿元/19.75亿元，EPS分别为0.37/0.55/0.76元/股，当前股价对应估值分别为30X/20X/15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：存量项目恢复不及预期；新项目发展不及预期；非主营业务减值风险。

　　事件：23Q4/24Q1业绩符合预期。2023年实现营收19.26亿元，同比+320.8%；归母净利润亏损1.10亿元，扣非归母净利润亏损0.88亿元；若不考虑持有花房集团公司的长期股权投资形成的投资收益及减值损失，归母净利润为8.29亿元。2023Q4营收为3.09亿元，同比+343.0%，归母净利润亏损8.97亿元；按公司口径不考虑花房集团相关投资收益及减值，Q4归母净利润为0.42亿元，业绩处在预告范围中值。2024Q1营收为5.60亿元，同比+138.7%；归母净利润2.52亿元，同比+317.3%；扣非归母净利润2.49亿元，同比+349.1%，业绩符合预期。
　　主力项目营收利润修复程度分化，盈利水平有望进一步修复。2023全年杭州/三亚/丽江/桂林/上海主要项目分别实现营收6.6/1.9/3.2/1.9/1.0亿元，较2019年同期分别恢复至75%/49%/97%/119%/-（上海项目2019年未开业）。各地项目恢复度差异与本地竞争格局、跟团游修复趋势相关。随国内旅行社跟团游业务的进一步修复，及其他潜力项目九寨/西安/张家界/广东的爬坡，公司盈利水平将进一步修复。
　　花房长投事项基本解决，获得无保留审计意见。2023年4月公司联营企业花房集团因被调查涉及部分账户被冻结，致上市公司被出具有保留审计意见。截至目前花房集团已解冻账户，陆续公告了历年年报，宋城在2023年度对花房的长期股权投资计提8.6亿元，中喜会计事务所已对宋城出具2022/2023年报的无保留审计意见。
　　盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。维持2024/2025年及新增2026年盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为11.93/14.66/16.77亿元，对应PE估值为23/19/16倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。

　　业绩概要：
　　公司预告2023年全年实现营收18.5亿至20.5亿之间，同比增304%至348%，预计亏损0.97亿至1.82亿之间，同比转亏，主要系计提花房集团长期股权投资减值所致，不考虑花房集团减值，预计实现净利润7.5亿至9亿之间，略低于预期。
　　点评：
　　花房集团减值影响当年利润。受益文旅消费复苏，公司收入端全年维持强劲复苏，营收规模恢复至2019年同期70.8%-78.5%左右，4Q预计实现营收2.3亿至4.3亿之间，同比增234%-521%，恢复至2019年同期的57%-106.4%，收入复苏稳健有序。利润端，由于花房集团（持股比例35.35%）经营风险加大，存在减值可能，故于4Q计提长期股权投资减值8.6亿-9亿，导致全年净利润出现大幅亏损；若不考虑花房减值，全年净利润同比增7666%-9219%，4Q净亏损0.4亿至盈利1.13亿，同比减亏/扭亏。根据花房集团2022年年报来看，公司股权部分价值约10.6亿，本次减值完成后，花房集团经营对公司盈利影响将较小。
　　演艺业务稳健，新千古情景区开业在即。据公司披露2023年整体门票收入已基本恢复至2019年水平，其中，杭州宋城千古情场次单日演出创21场新高；西安、上海等爬坡期项目在整改后市场口碑及市场占有率均有不错表现。广东千古情景区（佛山千古情）将于2024年大年初一开业，为公司第12个千古情景区，截止29日预售达20多万份。全年来看，我们预计成熟项目将“稳定输出”，爬坡期项目将继续整改，进一步提升游玩体验，随着团客恢复和营销推广下散客量上升，2024年公司现场演艺业务有望更上一层楼。
　　预计2023-2025年将分别实现净利润-1.4亿、11.8亿和14.4亿，EPS分别为-0.05元、0.45元和0.55元，当前股价对应2024、2025年PE分别为20倍和16倍，维持“买进”。
　　风险提示：客流恢复不及预期，爬坡期项目业绩增长不及预期

　　事件：公司发布23年业绩快报：1）收入端：23年公司预计实现营收18.5-20.5亿元，较19年恢复度为70.8%-78.5%；其中23Q4营收2.32-4.32亿元，较19年恢复度为57.3%-106.6%。2）利润端：①23年公司预计归母净利润亏损0.97-1.82亿元，扣非净利润亏损0.85-1.70亿元，其中拟计提花房资产减值损失8.6-9.0亿元。②若剔除花房减值影响，23年归母净利润为7.5-9亿元，较19年恢复度71.8%-86.2%，23Q4净利润基本盈亏平衡。
　　对花房计提减值，压制股价因素得到有效缓解。受外部环境和直播行业景气度下滑等因素影响，公司对花房计提资产减值损失。公司持股比例35.35%，按收益法评估，计提减值8.6-9亿元，减值后花房集团估值接近净资产，我们预计后续进一步减值风险较少。
　　专注演艺主业，各园区焕新起航。23Q4宋城整体及重资产项目演出场次分别为1990/1633场，较19年同期恢复度为117%/119%。其中，杭州/三亚/丽江/桂林/张家界项目恢复度分别为76%/62%/109%/91%/61%，杭州和三亚项目表现较弱分别受杭州亚运会管制因素以及海南23年旅游市场疲软因素影响，张家界复园以来整体热度不高。但新项目表现突出，贡献增量。西安/上海项目经过整改提升后，游客数量和市场口碑超预期，23Q4演出场次达到226/217场，在11个项目中分别排第4/5位；广东千古情由轻转重，将于大年初一正式启幕，该项目创新推出万人实景演出《Oh！珠江》，不排除未来向其他园区推广。23年以来公司专注演艺主业，全方位开展策划营销，各园区陆续迎来观演热潮，24年演出场次有望快速增长。
　　盈利预测与投资建议：宋城成熟项目改版升级提升天花板，培育项目快速爬坡，轻重模式结合推进异地扩张，公司基本面及长期成长性仍然稳健，我们看好公司未来业绩弹性和增长空间。此外，公司对花房计提减值，更加坚定专注演艺主业；23年也发布股权激励计划，缓解市场对管理层担忧。我们测算公司24-25年归母净利分别为12.3/15.5亿元，2月1日收盘价对应PE为19/15倍，维持“增持”评级，建议重点关注。
　　风险因素：宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期；
　　业绩快报为初步核算数据，具体数据以年度报告中披露的数据为准。

　　公司公布业绩预增公告，由于大额减值计提，本年度呈现亏损态势，业绩低于预期。公司预计全年实现营收18.5-20.5亿元，同比增长304.09%-347.78%，归母净利润为亏损9700万元-1.82亿元（去年同期盈利965.8万元）；扣非净利润亏损8500万元-1.7亿元（去年同期亏损3670.57万元）。若不考虑持有花房集团公司的长期股权投资减值损失，归母净利润预计盈利7.5-9亿元，且后续年度将不存在大规模计提减值损失。经测算，四季度归母净亏损为8.84-9.69亿元，若不考虑花房集团长期股权投资形成的减值，则实际实现利润为-0.37-1.13亿元。
　　公司计提联营企业花房集团长期股权投资减值准备8.6-9亿元。2019年，公司子公司北京六间房科技与北京密境和风科技有限公司完成重组，2019年5月起公司丧失对六间房的控制权，不再将重组完成后的六间房（现名为“北京花房科技有限公司”）纳入公司合并报表范围，采用长期股权投资权益法核算。截至2023年12月31日，公司持有的花房集团股权比例为35.35%。一方面，23年外部环境复杂性、不确定性上升，另一方面，互联网行业监管不断增强，花房集团自23年4月3日起于联交所停牌至今，采取更为谨慎的运营策略，整体运营规模收缩，经营业绩出现大幅下滑。公司对花房集团的长期股权投资进行了减值测试，并拟计提长期股权投资减值准备约8.6-9亿元。
　　广东佛山千古情将于龙年农历春节开业，各千古情项目重拾增长势头。公司演艺主业营运天数、旅客人次、营业收入和毛利润较上年同期大幅增长。公司在成本端持续发力，经过调整改革，以标准化制度为基础，以垂直管理为抓手，持续优化管理有效降低运营成本。在日常管理和景区运行中融入众多数字化、智能化的技术手段，降低能耗物耗水平，同时高效接入科技赋能和精准服务。公司在广东打造的千古情景区为集亲子秀、5D实景剧、沉浸式演出大型互动体验于一体的项目。元旦假期公司整体场次和人次较2019年同期均有较好增长，一方面受益于项目数量的增加，西安、上海等项目运营较好，另一方面杭州宋城等景区通过开展跨年活动充分挖掘周边散客市场实现较好增长。根据公司公众号，杭州宋城千古情在暑期创下一天21场新纪录，丽江和桂林千古情景区经过集中整改后火爆出圈，各景区业务重拾增长势头。
　　维持“增持”评级：考虑到公司新项目开设后仍需爬坡，我们下调盈利预测，预计23-25年归母净利润为-1.39/11.23/12.96亿元（前值9.92/13.06/16.49亿元），当前股价对应24/25年PE为21/18倍，选取天目湖/中青旅/长白山为可比公司，给予可比公司24年市值加权平均PE为23倍，对应目标市值259亿元，对应涨幅为11%，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，新项目进度延误风险等。

　　事件：2024年1月30日，宋城演艺预告全年业绩情况：报告期内营收18.50~20.50亿元，归母净利润亏损0.97~1.82亿元，扣非归母亏损0.85~1.70亿元。拟计提长期股权投资减值准备8.60~9.00亿元。若不考虑持有花房集团公司的长期股权投资形成的投资收益及减值损失，归母净利润预计为7.50~9.00亿元。
　　扣除花房集团相关投资收益及减值，公司全年归母预计为7.5~9.0亿元区间。此前市场对经营性归母净利润的一致预期在区间以上，我们的预期落在区间上沿。单算2023Q4营收预告区间为2.32~4.32亿元，归母净利润为-9.69~-8.84亿元，扣非归母净利润为-9.46~-8.61亿元；考虑剔除Q4计提长期股权投资减值准备8.60~9.00亿元，Q4实际归母净利润为-1.09~0.16亿元，扣非归母净利润为-0.86~0.39亿元区间；按公司口径不考虑花房集团相关投资收益及减值，2023Q4归母净利润为-0.37~1.13亿元区间，中值与2019年剔除投资收益后的0.54亿元水平相比略低。
　　计提联营企业花房集团公司长期股权投资减值准备8.6~9.0亿元。报告期内公司参股的联营企业花房集团公司受错综复杂的外部环境和直播行业景气度下滑等因素影响，经营业绩出现大幅下滑，公司对其进行减值测试，拟计提长期股权投资减值准备，将导致归属于上市公司股东净利润减少8.6~9.0亿元。上市公司景区运营仍处正常状态，杭州宋城客群结构进一步年轻化、多样化；丽江、桂林景区顺应当地火爆文旅市场；西安、上海景区整改后游客数量和市场口碑超出预期，2024年新增项目及存量景区爬坡仍可期待。
　　盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。考虑2023Q4对花房集团相关资产计提，我们下调2023年当期盈利预测，2023-2025年归母净利润分别-1.38/11.93/14.66亿元（前值为8.81/11.93/14.66亿元），对应PE估值为-/21/17倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。