宋城演艺：国内旅游演艺龙头，模式验证成熟，竞争壁垒稳固
　　宋城演艺是我国旅游演艺龙头公司，目前在杭州、三亚等地落地（含在建）16个项目，轻重模式相结合，运营模式成熟。
　　全产业链能力构筑牢固竞争壁垒：公司集设计、建造、运营等为一体，打造低成本、高盈利的业务模式，在渠道、运营等方面保持竞争力，构筑竞争对手难以复制的壁垒。
　　产品力上，打造独具特色、雅俗共赏、相对标准化的产品：作为演艺产品，宋城千古情在观赏性和盈利性取得了良好平衡，而演出元素、表现手法等相对标准化带来产品质量稳定、成本可控、创作速度快等优势。
　　渠道领先优势持续强化，全产业链能力构筑高毛利优势，叠加多年在渠道上的精耕细作，渠道优势尽量；团队市场保持持续领先，在热门旅游动线覆盖率超60%；散客市场，近年在OTA平台加大投入，口碑逐渐形成，我们预计占比也将不断扩大。
　　疫情期间内在价值提升，复苏有望超预期
　　存量景区新建剧院，容量提高，突破高峰接待瓶颈：杭州宋城已建成4个标准千古情剧院，其他大部分景区已配套两个剧院；新建剧院有助于突破春节等高峰期接待瓶颈，提升景区内容丰富度，进而增加游客游览时间；配合剧院扩建，公司将进一步挖掘旅游演艺下沉市场，存量景区客流量有望持续增加，整体内在价值逐步提升。
　　逆势扩张，西安、上海等重点项目先后落地：西安项目于2020年6月开业，受制于疫情期间旅行社渠道等条件约束，初期运营未达理想水平；疫情期间西安项目在产品、渠道等方面均进行了大幅优化，在热门旅游动线覆盖率逐步提高，我们预计在重新开园后将带来明显修复。上海项目探索城市演艺新模型，在节目储备、演出内容丰富度、园区管理等方面全方位提升，配合在营销端的投入加大，我们预计重新开园后也将迎来良好修复。
　　投资建议：宋城演艺是我国旅游演艺龙头，运营模式成熟，竞争壁垒稳固。疫情期间内修外练，内在价值逐步提升，修复有望超预期；中长期在存量景区扩容、渠道下沉、新项目拓展等支撑下仍有空间。基于春节旅游复苏的表现、对后续旅游行业以及公司存量、新增项目的预期，我们上调2023-2024年公司营业收入至23.79、31.76亿元，归母净利润为11.68、15.79亿元，当前股价对应2023年、2024年分别为35.79、26.48xPE，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复影响行业复苏；新建项目进度不及预期；部分项目因竞争激烈拓展不及预期；自然灾害风险；安全事故风险。

　　公司深耕文化演艺行业，多轮异地扩张奠定龙头地位。回顾历史，公司历经三阶段发展：1）1996-2012年公司专注杭州本部，积累项目经验；2）2013-2017年开启第一轮异地扩张，“主题公园+文化演艺”的核心商业模式在三亚与丽江项目得到成功验证；3）2017年-至今公司轻重并行，上海项目涉足城市演艺。当前，2019年六间房出表完成后，公司专注于文化演艺主业。2021年公司实现营业收入11.85亿元，其中现场演艺与旅游服务业占营业收入的比重分别为81.10%/14.51%。
　　演艺行业疫情前稳健发展，旅游演艺及城市演艺竞争要素有所差异。1）疫情前国内演艺行业稳健增长，2019年市场规模为572.24亿元，2014-2019年CAGR为5.69%。疫情对于行业扰动显著，2020/2021年市场规模分别为268.88/335.85亿元。2）演艺行业按照受众主要分为旅游演艺及城市演艺，其中旅游演艺受众多为游客，2019年实现票房约70亿元；城市演艺受众多为本地及周边居民，2019年实现票房收入约120亿元。3）旅游演艺及城市演艺竞争要素有所差异。旅游演艺依靠旅游目的地客源导流，以选址为核心竞争要素。行业格局集中，宋城系遥遥领先。城市演艺依靠优质内容导流，客单价更高，以产品力为核心，强调对本地及周边散客的吸引力。4）回望百老汇发展历程，选址优质、高效运作模式、产品迭代构成其核心竞争力。
　　“主题公园+文化演艺”模式优质，轻重并举助力扩张，全产业链闭环为核心竞争力。1）公司以“主题公园+文化演艺”模式经营，主题公园为演艺节目引流、提升逗留时间和二消；演艺节目则大幅提高客单价并丰富游客体验，同时降低对于投资较高的大型游乐设施的依赖程度。对比其他主题公园，公司主题公园前期投资低、盈利能力强、回本周期更短。2）优质模式基础上，公司异地扩张稳步推进。重资产项目新项目开业首年可实现盈利，1-2年间迅速爬坡，3-4年可进入业绩稳定期。如2013年开业的三亚项目，当年即实现盈利。重资产基础上，公司结合轻资产输出助力扩张、彰显公司创作、品牌等核心竞争力。轻资产项目公司基本收取前期服务费2.6亿，后续收入20%作为管理费，已有成功项目炭河千古情等，同时新项目持续签约。3）全产业链的闭环、上下游协同，蓄力长期。上游来看：设计创作端选址精准，产品矩阵不断创新，其中《WA！恐龙》针对亲子群体，受到一致好评；开发端科技赋能沉浸式体验，新增各类网红活动；营销段来看：销售营销端同时发力团散客，深度合作旅行社并全面铺开营销网络。
　　后疫情时代周边游领先恢复；展望将来，成熟项目再破上限，新项目未来可期。1）后疫情时代周边游恢复领先，回顾2020-2022年，疫情扰动较小阶段公司恢复领先，展现恢复韧性。2）展望未来：杭州宋城景区试点演艺王国，“多剧院、多剧目、多票价”提升客流量与客单价，疫情收敛下成熟项目有望继续稳健增长。上海项目初涉城市演艺，选址优质、客源质量高、产品储备丰富，疫情扰动收敛后有望继续强势爬坡。其他项目中，西安项目打造演义王国模式，多剧目、多剧院收入成长潜力大；张家界、桂林项目整体可对标丽江项目持续爬坡。成熟项目如三亚、丽江项目仍继续挖潜，有望持续突破。
　　投资建议：公司作为行业龙头，全产业链优势稳固。伴随疫情收敛：1）成熟项目恢复，同时公司积极强化内功，对于部分成熟项目进行升级改造，有望复苏同时打开进一步增长曲线；2）上海项目城市演艺布局持续探索，选址优质、散客占比高，疫情收敛下有望持续强势爬坡；3）杭州项目全面试点演艺王国模式并进一步异地复制；4）佛山等2022年及以后开业的新项目有望正常实现爬坡与盈利。综合来看，我们预计2022-2024年公司分别实现归母净利润0.11/8.46/14.06亿元，对应EPS分别为0.00/0.32/0.54元/股。参考公司历史估值水平，我们给予公司目标价18.8元/股，对应2024年PE35X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复；存量项目恢复不及预期；新项目发展不及预期。

　　预计2022年公司盈利水平同比下滑。22年公司预计实现归母净利润750-1,125万元，同比降96.43%-97.62%；预计实现扣非归母净亏损3,575-3,950万元，同比降113.35%-114.75%，非经常性损益对公司净利润影响约为4,700万元。其中22Q4预计实现归母净亏损6,451-6,826万元，预计实现扣非归母净亏损6,247-6,622万元。
　　全年整体经营受疫情冲击，春节黄金周经营实现开门红。22年全年受新冠疫情的影响，文旅消费需求整体收缩。Q4景区闭园拖累业绩，12月全国各地疫情扩散，公司旗下所有景区均闭园，1月之后陆续重新营业。据公司官微数据，春节假期期间，公司抓住市场机遇实现快速恢复，旗下景区接待游客已达22年的近3倍，可比口径下恢复接近19年的90%；“千古情”演出累计上演133场，同比22年增长70%，可比口径下恢复至19年的85%；
　　其中桂林千古情接待游客量已超过19年，营收超过19年20%。
　　轻资产项目再下一城，有望打开成长新空间。2022年11月24日，公司及其孙公司三亚宋城无边科技与湖北交投宜昌公司、宜都市人民政府达成合作协议，在宜都建设“宋城·三峡千古情”项目，开业时间暂定为2024年5月1日，公司负责提供包括品牌授权、节目编创、规划概念性方案设计等，收取一揽子服务费用2.6亿元，委托经营管理期限为10年，并按该项目年经营收入的20%收取委托经营管理费。该项目为公司的第5个轻资产项目，充分彰显公司的品牌实力，并有望增厚公司业绩。
　　估值
　　疫情影响逐步消退，疫后休闲旅游需求仍存，公司作为国内旅游演艺行业龙头，在存量产品优化、新项目开拓、管理水平提升上持续发力，看好其长期竞争力，有望在需求回暖后实现强劲复苏。我们调整22-24年EPS为0.00/0.38/0.55元，对应市盈率为3907.7/38.9/26.8倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场竞争激烈风险，存量项目增速放缓风险，新项目经营不达预期风险。

　　22年园区营业及客流受疫情影响大于21年，期待恢复弹性。2022年公司业绩下滑主要源于疫情反复对旅游行业影响明显高于2021年，根据我们对宋城官方小程序的统计，杭州/三亚/丽江三个重点项目2022年演出场次同比-70%/-70%、-28%,约为19年同期的16%/18%/36%，重资产项目为主、经营杠杆较高，加上闭园导致损失，公司利润端受影响程度远高于收入端。在疫情政策放开、扩大内需政策导向下，预计2023年、尤其是2Q23开始旅游市场将迎来全面复苏，公司客源中异地、团体游客占比较高，疫情期间受损程度程度更大，2023年园区客流回升+二次扩张项目爬坡+老项目扩容，叠加公司在疫情期间打磨项目、精简架构、减少人员成本成果延续，预计业绩弹性大。
　　轻资产项目签约体现品牌实力，有助打开中长期成长空间、缓解现金流压力。Q4期间（2022年11月24日）公司及其全资孙公司宋城无边科技与湖北交投宜昌投资开发有限公司、宜都市人民政府签署《“宋城·三峡千古情”项目合作协议书》，拟打造宋城·三峡千古情项目，占地约136亩，开业时间暂定为2024年5月1日，公司负责提供包括品牌授权、节目编创、规划概念性方案设计等，收取一揽子服务费用2.6亿元，委托经营管理期限为10年，公按该项目年经营收入的20%收取委托经营管理费。三峡为公司签约的第5个轻资产项目，此前宁乡/宜春/新郑项目已开业，2020年11月签约的延安项目仍在前期设计规划过程中，我们认为新项目签约体现宋城品牌实力和复制力，轻资产项目利润率较高，预计有助于缓解公司现金流压力、打开中长期成长空间。
　　投资建议
　　旅游客流迎来修复，公司主题乐园+文化演艺项目优质，有望明显受益。预计公司22-24E收入4.6/22.1/29.5亿元，归母净利0.09/9.9/14.4亿元，对应23-24EPE为39.8/27.6X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情影响持续时间超预期，项目爬坡速度低于预期，大股东减持。

　　文旅部贯彻优化防疫工作的二十条措施，11月18日公告关于印发旅行社、上网服务场所、娱乐场所、剧院等演出场所防疫指南的通知，此外，还公告印发《旅游景区疫情防控措施指南》（2022年11月修订版）的通知。
　　1）《旅行社新冠肺炎疫情防控工作指南（第五版）》，跨省旅游经营活动不再与风险区实施联动管理，意味着旅游经营活动在非高风险区有望得以展开，此前21年8月开始实施跨省旅游熔断（第三版）、22年5月开始实施跨区旅游熔断（第四版）。
　　2）《剧院等演出场所新冠肺炎疫情防控工作指南（第六版）》，较第五版新增“无疫情地区原则上不对剧院等演出场所接待消费者人数比例做限制，原则上不对演唱会、音乐节、实景旅游演出等大型营业性演出活动观众人数做限制”。此外，低风险地区“举办大型营业性演出活动……适当控制人数规模”放松为“由属地党委、政府……自行决定……观众人数”；暂缓举办营业性演出活动的地区由“中、高风险区”收窄为“高风险区”；以及，自行决定演出场所接待人数的主体由“各省（市、区）党委、政府”转变为“属地党委、政府”。
　　3）《旅游景区疫情防控措施指南》（2022年11月修订版），较21年10月版将“加强入口管理”有关内容单独提炼完善到第12条、并增加了第十八条落实主体责任，此外，其他优化措施相对有限，主要系旅游景区较剧院等演出场所更早在去年上一版已进行优化。
　　非高风险区跨省游、演艺等业务限制减少，而且高风险区范围也在缩小，因此旅行社、演艺、景区等旅游市场有望受益此次政策指南优化，若叠加疫情及消费好转预计将形成进一步基本面催化。此次政策指南优化主要利好国内旅行社、长线游目的地、演艺企业，后续一方面期待有基本面催化、另一方面期待更多优化措施出台。
　　宋城演艺11月18日公告，宋城集团向金研宋韵转让1.31亿股，占总股本5.01%；宋城集团/黄巧灵/刘萍分别向华能贵诚信托转让0.46/0.77/0.08亿股，占总股本1.76%/2.94%/0.31%，合计1.31亿股，占总股本5.01%。此次大股东合计转让10.02%股份，转让价格均为12.16元/股，转让价款合共为31.86亿元，此次转让不会导致实控人变化，转让后宋城集团/黄巧灵/刘萍/黄巧龙分别持股22.71%/8.88%/1.07%/3.28%，转让后宋城集团、黄巧灵及其一致行动人合计持股降至35.94%。金研宋韵系杭州金研子罕持股企业，归属金研资本系；华能贵诚系中国华能集团控股、贵州省及国内多家大型国有企业参股的全国性信托金融机构，两者在此之前与宋城均无关联交易。
　　本次股份转让价款分两期支付，与金研宋韵/华能贵诚的首笔转让价款分别为总价款的50%/52%，应于其支付条件满足后30日内支付；次笔为总价款50%/48%，应于首笔转让价款支付后24/18个月内支付。且转让方同意对此次转让履行差额补足等增信义务，并有权按约定分享超额收益。
　　乐观来看，大股东转让股份后回流了资金释放了压力，22年4月上市公司曾以4.58亿元对价将下属全资子公司珠海宋城演艺王国转让给大股东，并由宋城集团负责珠海项目的后续投资开发与建设、且疫情以来景区演艺受损度高经营现金流有限，而疫后复苏的项目发展还需要资金；大股东转让10%股份后仍持股35.94%相对不低、且有转让款差额补足义务显示对股价信心。
　　保守而言，受损度高的旅行社渠道疫后恢复是高于预期还是如期还是不及预期、老年群体属易感人群对其初期恢复是否有影响，还需疫情好转后观察。
　　整体上，我们认为无需过虑股权的非实控人地位变动，核心要跟进整体旅游复苏节奏及公司业绩兑现周期、尤其是增量项目疫后爬坡是否符合预期，近期跨省游及演出活动优化信号尤其利好宋城演艺、建议加大关注。
　　公司21Q2/22Q3收入较19年恢复度为72%/35%、业绩恢复度为59%/22%，22Q1-Q3货币资金为23.77亿元、长期借款率16％，在上市公司层面，虽因为疫情业务受损，但得益于模式，有投资小、回报高、复制性强的优势、叠加疫期降本增效，整体压力可控。公司作为国内演艺龙头、竞争优势突出且伴随时间推移领先优势强化，虽有赖团客在疫情反复下复苏存波折、但疫后旅游演艺需求长期存在，期待桂林、张家界、西安及上海项目疫后爬坡向上，以及项目持续扩容带来增量业绩，我们预计公司22-24年归母净利为1.27/12.64/16.99亿元，同比增速分别为-60%/+893%/+34%，当前股价对应23/24年PE为29/22x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境波动风险，疫情不确定性风险，新项目开业不及预期风险

　　公司疫后恢复弹性强，23年春节已现复苏趋势。公司所有园区于22年12月闭园，随着疫情防控政策优化、旅游消费回暖，2023春节期间公司部分景区已恢复营业，根据春节前公司公众号场次安排，三亚园区于1月13日起开园，每日一场，并于1月22日起每日上调至3场；丽江园区于1月22日起开园，每日2场；桂林园区于1月22日起开园，每日2场；轻资产项目宜春千古情于1月22日起开业，每日1至2场。排演场次虽较去年春节排演场次略有下调（三亚:五场；郑州:三场；桂林:二场；丽江:二场；宜春:二场；长沙:一场），公司总体春节恢复情况超预期，展现出公司强大盈利能力。春节黄金周期间，宋城演艺旗下景区接待游客已达到2022年的近3倍，可比口径下恢复接近2019年的90%。“千古情”演出累计上演133场，同比2022年增长70%，可比口径下恢复至2019年的85%。
　　公司目前公告重资产项目稳步爬坡，成熟后业绩成长空间充足。公司目前已公告的重资产项目中,杭州、三亚、丽江项目相对较为成熟，在新增剧院后其接待能力与剧目数量有望进一步提升；桂林、张家界、九寨、西安、上海项目仍处于爬坡期；西塘与佛山项目则处于建设期，预计23/24年有望逐步开园。根据我们测算，公司目前已公告的重资产项目如都各自爬坡至成熟期，约能贡献营收51.24亿元，贡献净利润约27.16亿元，成长空间较大。结合公司未来轻资产项目逐步爬坡，公司整体成长空间较大。
　　公司未来仍有较多潜在项目区域可供项目规划，外延成长性同样较强。
　　由于公司园区的客流一部分依靠园区所在地游客进行引流，故筛选出2019年全年接待游客总数前30的城市。排除其中城市自身已布局千古情、城市所在省市已布局千古情、城市/省市曾规划千古情但终止的情况，仍有11所城市可作为潜在的异地复制城市，结合对应城市拥有5A景区数量，重庆、北京、苏州/无锡、长春或成为公司潜在目标城市。若上海项目城市演艺模式得到印证，北京有望成为城市演艺异地复制的潜在城市。
　　投资建议：预计2022-2024年分别实现收入4.57/23.89/30.83亿元，对应实现收入同比变化-61.4%/423.0%/29.0%；预计实现归母净利润0.1/11.80/15.42亿元，同比变化-96.6%/11002.7%/30.7%；对应PE3847/35/27倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内疫情反复风险致使公司园区营业时间减少影响业绩；新项目开园进程不及预期；城市演艺新模式业绩不及预期。

　　事件：宋城演艺发布2022年年度业绩预告。2023年1月20日，宋城演艺发布2022年年度业绩预告：2022年度预计实现归属上市股东净利润750-1,125万元，去年同期盈利31,513.08万元；预计扣非后净利润亏损3,575万元-3,950万元，去年同期盈利26,780.97万元。
　　22年疫情承压公司园区开园时间与排演场次双承压，节假日部分景区彰显韧性，23年春节已现复苏趋势。公司所有园区于22年12月闭园，随着疫情政策放开、旅游消费回暖，2023春节期间公司部分景区已恢复营业，根据春节前公司公众号场次安排，三亚园区于1月13日起开园，每日一场，并于1月22日起每日上调至3场；丽江园区于1月22日起开园，每日2场；
　　桂林园区于1月22日起开园，每日2场；轻资产项目宜春千古情于1月22日起开业，每日1至2场。
　　排演场次虽较去年春节排演场次略有下调（三亚:五场；郑州:三场；桂林:二场；丽江:二场；宜春:二场；长沙:一场），公司总体春节恢复情况超预期，展现出公司强大盈利能力。春节黄金周期间，宋城演艺旗下景区接待游客已达到2022年的近3倍，可比口径下恢复接近2019年的90%。“千古情”演出累计上演133场，同比2022年增长70%，可比口径下恢复至2019年的85%。
　　其中桂林千古情接待游客量已超过2019年，营收超过2019年20%。
　　成长性方面，公司轻重资产项目储备充分，将有效贡献业绩增量。当前公司疫情前后投入运营的西安、上海等园区有望疫后稳步爬坡；已储备的重资产新项目佛山千古情、西塘演艺小镇有望投入运营，此前由重转轻的珠海宋城项目稳步推进；轻资产项目陕西延安千古情将在验收完成后6个月内进行公演，三峡千古情有望于2024年5月营业。公司多剧目开发与轻资产模式逐步成熟有望进一步提升公司毛利水平。
　　投资建议：预计公司2022/2023/2024年营收4.57/22.78/28.35亿元，净利润0.11/11.48/14.52亿元，对应PE3721.6/34.5/27.3X，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情新毒株潜在疫情反复风险；公司在建项目进程不及预期。

　　事件描述
　　公司发布2022年三季报，期内实现营收3.88亿元（-61.78%），为2019年同期17.15%；归母净利润0.75亿元（-82.48%），为2019年同期5.9%；扣非归母净利润0.26亿元（-92.78%），EPS0.03元。经营活动现金流净额2.88亿元（-42.35%）。其中Q3实现营收2.76亿元（-1.66%），为2019年同期34.98%；归母净利润1.04亿元（+93.51%），扣非归母净利润1.25亿元（+140.16%），环比Q2扭亏为盈。经营活动现金流净额2.74亿元（+6.8%）。
　　事件点评
　　年内公司主营业务收入同比下滑61.78%，主要系各景区受疫情影响间断性闭园。年内多个一二线城市均经历数月封控，旅游景区主要目标消费者出行需求受阻。6月起疫情逐渐得到控制后，景区客流复苏明显。暑假期间，丽江千古情1天连演5场，客流和营收较2020、2021年同期大幅增长，基本恢复至2019年同期7成以上。
　　疫情扰动景区正常经营，期内毛利率58.49%（-0.51pct），整体费用率75.46%（+54.64pct）。其中销售费用率3.95%（-0.95pct）、管理费用率76.28%（+60.25pct）系闭园期间将营业成本列入管理费用所致；研发费用率3.72%（+3.72pct）、财务费用率-4.77%（-4.77pct）系外币汇兑收益同比增加所致。其他收益同比增加142.31%系公司收到政府补助。
　　单Q3各景区经营情况有所回升，带动公司毛利率同比提升22.29pct至68.83%，整体费用率28.26%（-4.87pct）。其中销售费用率2.6（-4.83pct）、管理费用率27.54%（+0.77pct）、研发费用率1.91%（+2.99pct）、财务费用率-1.88%（-0.81pct）。
　　投资建议
　　考虑目前国内疫情处于散点小范围爆发，上海/西安等公司布局演艺项目城市疫情多次反复、年内景区阶段性停业，我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.07\0.33\0.46元，对应公司10月27日收盘价11.7元，对应2022-2024年PE分别为163.1\35.9\25.3，维持“增持-B”评级。
　　风险提示
　　疫情对旅游业影响超预期风险；新项目业绩不及预期风险。

　　事件：公司2022前三季度营业收入3.9亿元，同比-62%；归母净利润7576万元，同比-83%。公司Q3实现营业收入2.8亿元，同比-1.7%，归母净利润1.04亿元，同比+94%。
　　Q3客流回暖，旺季来临，收入利润大幅改善。
　　上半年多个项目间歇性闭园，导致收入大幅下滑。22H1杭州宋城收入同比下滑90%；三亚千古情收入同比下滑56%；丽江千古情同比下滑81%。7月2日起，旗下9个景区投入营业，后受到局部地区疫情影响，开园数量有所减少，截至9月30日，旗下共6个千古情景区处于开园状态，经营环境大幅改善。Q3收入环比增长9倍，恢复至2019年的35%，归母净利润恢复至2019年的21%。
　　苦练内功，成本费用大幅降低。
　　在间歇性闭园的压力下，公司严控成本，“一中心五部门”、“四部一团”、“中央厨房”式垂直管理效果逐步显现，不断精简人员结构，22Q3营业成本同比下降43%，销售费用同比下降62%。22年前三季度投资收益（主要由花房科技贡献）1.6亿元，同比增长8%。
　　短期看游客复苏，长期看新项目成长性。
　　公司7月开始大部分景区恢复开园，虽有疫情扰动，但整体经营环境改善，客流有望逐步复苏。中长维度来看，存量项目中西安、桂林、张家界项目疫情前尚未完成爬坡；新项目中截至20220630，西塘、佛山项目工程进度分别为48%、72%，珠海项目由重转轻，均有望产生较大业绩贡献，长期成长动能充足。
　　盈利预测与投资建议：公司作为国内景区龙头，异地复制能力有目共睹。疫情期间苦练内功，提升管理和运营效率，游客复苏将带来较大业绩弹性。我们预计公司2022-2024年实现营业收入5.2亿元、23.2亿元、32.4亿元，实现归母净利润分别为1.1亿元、10.3亿元、15.1亿元，对应EPS分别为0.04元/股、0.39元/股、0.58元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情影响出游复苏进程；新项目运营不及预期；新项目建设进度不及预期。