宋城演艺发布三季报：Q3实现营收7.53亿元（yoy-9.94%，qoq+45.19%），归母净利3.54亿元（yoy-22.60%，qoq+130.88%）。2025年Q1-Q3实现营收18.33亿元（yoy-8.98%），归母净利7.54亿元（yoy-25.22%），扣非净利7.26亿元（yoy-26.94%）。Q3收入下降主因场次同比下滑及销售费用率同比增加；国庆假期场次同比提升表现带动Q4至今场次同比略有回暖。展望后续，公司存量项目表现或受旅游习惯变化及行业竞争加剧等因素短期有所承压，长期看公司大型演艺项目全国化复制能力稀缺，有望受益于存量项目改造及文旅市场热度持续回升。维持“买入”评级。
　　Q3上海/杭州/桂林场次同比靓丽，国庆错期拉动Q4场次表现
　　公司存量项目场次表现有分化。据公司官网，3Q25千古情总场次达3471场/yoy-11%，其中杭州/上海/桂林千古情分别演出455场/273场/435场，同比+2%/+18%/+10%。郑州黄帝千古情项目闭园改造对场次影响暂未消除。西安/三亚/丽江/九寨/广东千古情Q3场次分别达668/221/358/224/227场，同比分别-2%/-3%/-11%/-2%/-33%。据宋城演艺公众号，国庆期间（2025.10.1-10.8）总场次510场、接待游客近300万人次，均创历年新高；其中10月3日西安千古情单日演出20场。受国庆假期多1日影响，10.1-10.26场次合计850场/yoy+3.3%。
　　Q3营销加力，销售费率同比抬升
　　郑州项目2月底闭园，全面改造仍在进行中。据景区官方公众号，2025业态全新升级后预计将引入全息VR、文创手工、非遗产品等各大业态入驻，园内消费生态有望进一步丰富。Q3多个项目营销升级，三峡/杭州/上海等千古情景区积极邀请明星/达人推出千古情音乐节活动，同步搭配暑期特惠88元票价积极引流；杭州项目于8月积极顺应暑期研学游热度，推出高端亲子研学游活动、提供场景沉浸式学习体验。公司期内广告宣传费/线上销售平台技术服务费同比增加，Q3销售费用率达8.2%/yoy+2.8pct。Q3管理费用率/财务费用率分别达5.2%/0.2%，yoy+0.2pct/+1.0pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑季内公司千古情场次有所承压，营销端加力或将抬升销售费用率，我们下调公司25-27年归母净利润16.1%/13.1%/13.8%至9.03/10.75/11.85亿元，对应EPS为0.34/0.41/0.45元。参考可比公司iFind一致盈利预测26EPE21x，考虑公司景区演艺模式具备一定规模壁垒，且管道内已有翻新存量项目及新项目待落地，给予公司26年24倍PE，调整目标价至9.84元（前值10.25元，对应25年25倍PE）。
　　风险提示：出行恢复不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

　　事件：10月27日，公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营收18.33亿元/同比-8.98%，归母净利润7.54亿元/同比-25.22%，扣非归母净利润7.26亿元/同比-26.94%。其中，25Q3实现营收7.53亿元/同比-9.94%，归母净利润3.54亿元/同比-22.60%，扣非归母净利润3.42亿元/同比-23.44%。
　　Q3经营有所承压，销售费用增长影响业绩表现。25Q3，1）收入端：实现营收7.5亿元/同比-9.9%，其中包含5000万台州轻资产项目收入确认，上年同期确认约2100万三峡轻资产项目收入，若剔除轻资产收入影响，营收同比约-13.8%。营收承压主要受整体消费环境、区域旅游市场需求变化及竞争加剧影响。2）主要财务比率：毛利率同比-3.5pct至72.1%，销售/管理/财务费用率同比+2.8/+0.2/+1.0pct至8.2%/5.2%/0.2%，销售费用同比+36.5%，主要系广告宣传费、线上销售平台技术服务费同比增加所致。综合以上，25Q3归母净利润同比-22.60%至3.54亿元，归母净利率同比-7.7pct至47.0%。
　　品牌力持续强化，新项目稳步推进。1）品牌力强化：公司当前以网红孵化和职人直播为核心抓手，升级品牌形象，打造流量新引擎；以狂欢中国年、穿越狂欢节品牌活动为主线，以“旅游+”为核心抓手，联动各领域顶流大咖，打造现象级创意营销，形成“线上有流量、景区有销量”的传播-销售新格局。上海千古情也顺利入选第二批全国旅游演艺精品名录拟入选项目名单。2）新项目：轻资产项目方面，25年新签青岛、台州两个项目，仍有其他合作项目正在接触；重资产项目也一直在考察、研究和论证，将结合市场机会、经营发展节奏综合考虑和推进；海外拓展方面，目前控股股东正在投资建设泰国项目，开业后将委托上市公司经营管理，成熟后优先注入上市公司。
　　投资建议：公司持续创新优化，成熟项目管控品质，培育项目拓展市场，新签轻资产项目，持续迭代升级和创新营销，有望实现增长新范式。当前消费环境仍偏性价比，存量项目恢复仍承压，预计2025-2027年公司营业收入分别为22.6/25.0/26.7亿元，归母净利润分别为8.0/9.6/10.7亿元，当前股价对应PE分别为26.8x/22.2x/20.0x，维持“买入”评级。
　　风险提示：存量项目恢复不及预期；项目发展不及预期；行业竞争加剧。

　　事件：公司发布25年三季报，25年前三季度实现营收18.33亿元，同比-8.98%，实现归母净利润7.54亿元，同比-25.22%。其中，25Q3单季度实现营收7.53亿元，同比-9.94%，实现归母净利润3.54亿元，同比-22.60%。
　　存量项目表现分化，上海项目实现盈利。25年前三季度，公司旗下项目表现分化：1）上海项目通过内容更新升级、活动营销和业态拓展，营收实现较大增长，前三季度已实现盈利。2）杭州大本营通过品牌活动、网红矩阵等手段保持了平稳健康的发展，并已初步形成大规模整改提升方案，拟打造“超级演艺公园”范本，进一步打开流量天花板。3）西安项目在竞争激烈的市场中，以“人气为王、规模制胜”为核心战略，通过有竞争力的内容和价格，持续领先的市场地位。4）桂林项目通过深化与核心旅行社的合作推动营收增长，九寨项目则受益于交通改善和多元营销实现客流增长。5）佛山、三亚、丽江等项目受区域旅游环境及消费力承压等因素影响，经营呈现一定波动。
　　轻资产收入确认放缓，加大营销投入致利润率承压。25年前三季度，公司业绩承压，主要源于收入与成本两端：1）收入端，轻资产业务收入确认节奏放缓，前三季度确认青岛和台州的项目设计策划费1亿元，而上年同期确认金额为1.7亿元。2）成本费用端，为强化品牌影响力，公司通过影视明星互动、垂类达人合作、打造网红矩阵等方式加大品牌宣传，导致前三季度的销售费用率由去年同期的4.9%提升至7.6%。此外，新成立网红管理部、为新项目储备演员等导致人工成本有所增加，以及存款利率下行导致利息收入减少，亦对净利润产生了一定影响。综上，25年前三季度公司归母净利润率为41.1%，同比下降8.9pcts。
　　聚焦主业，轻资产项目稳步推进。存量项目方面，成熟项目将通过优化升级深入挖掘增长潜力，培育期项目则致力于提升口碑与市场份额。增量项目方面，公司秉持轻重结合的战略，在手的轻资产项目正有序推进。其中，青岛项目千古情大剧院和综合体已封顶，正进行内外装修及设备安装，为2026年7月开业奠定基础；台州项目进展顺利，原计划28年5月开业，或有望提前。未来随着项目推进，青岛和台州的一揽子服务费将在开业前逐步确认收入，为公司业绩提供支撑。
　　盈利预测、估值与评级：考虑消费环境影响，以及公司营销费用投入，我们下调25-27年归母净利润预测分别至9.27/10.64/11.88亿元（较此前预测分别下调12.0%/9.5%/9.2%），折合25-27年EPS分别为0.35/0.41/0.45元，当前股价对应PE分别为23/20/18倍。我们看好公司未来的长期发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业复苏不及预期，新项目运营不及预期。

　　宋城演艺发布2025年中报：1H25收入10.80亿/同比-8.30%；归母净利润4.00亿/同比-27.40%；扣非净利润3.84亿/同比-29.80%。其中2Q25实现收入5.19亿/同比-16.06%；归母净利润1.53亿/同比-48.66%。1H业绩下滑主要受轻资产输出业务收入确认减少和广告费用增加影响。展望后续，张家界等部分存量项目经营受旅游消费习惯变化、行业竞争等影响阶段性承压，但公司已积极开启对老项目的扩容改造，后续经营有望企稳改善；杭州、上海等核心项目经营稳健；轻资产布局提速，有望成为公司增长新引擎。展望长远，公司全国化异地复制能力稀缺，股权激励目标释放核心团队动能，仍将持续受益于供给持续迭代和国内文旅需求景气延续。维持“买入”评级。
　　存量项目表现同比分化，郑州项目升级改造
　　1H25现场演艺（9大千古情景区）营收共计8.48亿元/yoy-3.1%。分项目看，1H25杭州项目企稳，营收同比基本持平；上海/桂林/西安项目表现亮眼，营收同比+40%/11%/9%；三亚/丽江/张家界等老项目经营承压，营收同比-16%/-13%/-51%，主要系竞争加剧、旅游消费习惯变化等因素影响；广东项目24年开业即爆火，基数较高，1H25营收同比-17.6%。据官网，1H25千古情总场次/重资产场次数量分别约5441/4684场，同比+9.0%/6.6%，场次正增长验证需求潜力。1H25旅游服务营收1.86亿元/yoy-31.0%，对营收有所拖累，主因郑州黄帝千古情2月起闭园升级改造影响（1H25郑州总场次-74.5%）。
　　加大营销推广提振品牌影响力，期待经营企稳改善
　　1H25公司归母净利率37.0%/yoy-9.7pct；公司毛利率/销售费率/管理费率分别达65.7%/7.3%/6.6%，yoy-3.5/+2.8/-0.9pct，毛利率降低主要系毛利率较高的轻资产业务占比下降，期内广告投入增加推高了费用率。展望2H25，截至8月，郑州项目仍在闭园改造，叠加24年7月三峡千古情开业时确认一揽子服务费逾1.6亿，我们认为下半年轻资产业务收入同比仍存在一定压力。公司于25年1月签订丝路千古情项目（公司预计26年7月开业，后续有望确认一揽子服务费2.6亿）。26年轻资产业务有望企稳。
　　目标价10.25元，维持“买入”评级
　　考虑文旅消费习惯变迁，25-27年存量项目改造或阶段性影响收入和利润，我们下调25-27年EPS7%/8%/5%至0.41/0.47/0.52元（前值：0.44/0.51/0.55元）。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值24X，景区+演艺模式具有较强可复制性，新项目催化成长，给予溢价；考虑存量项目改造短期对业绩产生压制，削减溢价率，给予25年25倍PE，目标价10.25元（前值：10.88元，对应25X25年PE）。
　　风险提示：出行恢复不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

　　事件：公司发布25年半年度报告，25H1实现营业收入10.80亿元，同比-8.30%；实现归母净利润4.00亿元，同比-27.40%。25Q1实现营收5.19亿元，同比-16.06%，实现归母净利润1.53亿元，同比-48.66%。
　　新培育项目表现较好，成熟项目经营稳健。25H1，新项目与存量项目表现有所分化：1）上海项目实现扭亏为盈，上半年实现营业收入6582万元，净利润366万元，公司力争全年实现盈利。2）西安项目客流实现较好增长，客单价保持稳定。3）广东（佛山）项目在24年开业当年即盈利的高基数上，25H1收入同比回落；景区万人剧院正改造升级，长期增长潜力较大。4）成熟项目中，杭州项目经营较稳健，25H1营收2.92亿元，同比-0.48%，五一期间《宋城千古情》单日最高演出22场，验证其强大市场吸引力。丽江、三亚项目受当地市场环境影响，营收有所下滑。桂林、九寨项目则延续增长势头。
　　营收规模负效应，叠加营销投入加大，净利率承压。25H1公司轻资产业务确认收入下降，对成本费用摊薄产生不利影响。25H1公司毛利率为65.72%，同比-3.47pcts，期间费用率为15.22%，同比+3.95pcts。其中，销售费用率/管理费用率分别为7.29%/6.58%，分别同比+2.79/-0.86pcts。销售费用率增长主要系公司为应对市场竞争，主动加大营销投入，广告宣传和技术服务费同比增加。此外，新增演职人员导致用工成本增加。综上，25H1公司归母净利润率为37.01%，同比-9.74pcts。
　　轻资产拓展再结硕果，持续聚焦主业发展。25H1公司新签青岛“丝路千古情”和台州“东海千古情”两个轻资产项目，为未来业绩增长提供保障。公司持续聚焦“主题公园+文化演艺”主业，一方面通过网红孵化、职人直播等创新营销方式，实现“线上有流量、景区有销量”；另一方面，系统性进行内容升级与硬件提升，西安项目打造皮影街区，广东项目升级万人剧场等，不断巩固核心竞争力。
　　盈利预测、估值与评级：考虑经济环境影响，以及存量项目营收增长承压，我们下调25-27年归母净利润预测分别至10.53/11.76/13.09亿元（较此前预测分别分别下调7.6%/11.2%/8.8%），折合25-27年EPS分别为0.40/0.45/0.50元，当前股价对应PE分别为22/20/18倍。我们看好公司未来的长期发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业复苏不及预期，新项目运营不及预期。

　　事件:10月27日，公司发布2025年三季报。
　　投资要点:旅游市场消费力承压，营收下滑。
　　2025年前三季度，公司实现营收18.33亿元（yoy-8.98%），归母净利润7.54亿元（yoy-25.22%），扣非归母净利润7.26亿元（yoy-26.94%）。
　　Q3单季，公司实现营收7.53亿元（yoy-9.94%），归母净利润3.54亿元（yoy-22.60%），扣非归母净利润3.42亿元（yoy-23.44%）。受轻资产项目收入确认节奏放缓及部分项目区域旅游出行市场承压等因素影响，三季度公司营收同比下滑。
　　营销成本提升短期拉低利润。公司通过影视明星互动、垂类达人合作、打造网红矩阵、扶持职人直播等多种方式进行品牌宣传,广告宣传费及技术服务费同比增加，营业成本和销售费用大幅提升。2025年前三季度销售毛利率68.36%，同比下降3.52pct，销售费用率同比+2.77pct至7.64%，净利率同比-8.40pct至43.26%。Q3单季，公司毛利率同比下降3.49pct至72.11%，销售/管理费用率分别为8.10%/5.18%，同比分别+2.72pct/+0.16pct,净利率同比下降6.57pct至50.73%。
　　探索明星互动新模式，提升景区吸引力。公司在巩固演艺主业的基础上，探索明星互动赋能项目的创新模式。依托精品内容制作能力，引入明星资源深化游客的沉浸式体验，突破传统演艺的受众边界，实现跨圈层传播，大幅增强景区的市场号召力。
　　盈利预测与投资建议：
　　公司作为演艺行业的龙头企业，受旅游消费市场承压及新营销打法投入增加等因素影响短期业绩下滑。公司坚持轻重资产项目并举，新项目持续布局，培育项目有边际改善空间，文旅综合体有望长期受益于消费结构调整及服务消费政策利好。我们根据最新业绩调整盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润为9.05/9.78/10.84亿元（调整前为11.63/12.95/14.17亿元），每股收益分别为0.34/0.37/0.41元/股，对应10月30日收盘价的PE分别为23/21/19倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：消费复苏不及预期风险、宏观经济波动风险、新项目经营不及预期风险。