事件：公司发布24年三季报，前三季度实现营收/归母净利润分别为20.13/10.08亿元，分别同比+24.5%/+28.0%。24Q3实现营收/归母净利润分别为8.36/4.57亿元，分别同比-4.7%/-5.5%。
　　培育项目表现出色，存量项目表现分化：24Q3，公司的培育项目表现出色，表现在：1）西安项目双剧院并行，暑期共上演586场，暑期单日最高演出15场，是西安暑期总演出场次最多、接待观众最多的大型旅游演艺。2）佛山项目的散客比例较高，收入规模持续增长。3）三峡项目开业后一个月上演170场，接待游客近百万人次。存量项目受去年高基数、其他旅游目的地分流以及天气影响，表现有所分化。24Q3，桂林项目营收规模与23年同期基本持平；杭州、丽江项目营收同比有所下滑；三亚项目仍处于整改中，恢复尚需时间。
　　规模效应减弱致使毛利率承压，期间费用率同比增加：24Q3，公司毛利率为75.6%，同比-2.1pcts。毛利率同比下降主要系营收规模负效应。24Q3，公司的期间费用率为10.8%，同比+1.9pcts，其中，销售费用率/管理费用率分别为5.4%/5.0%，同比分别+0.6/+0.8pcts。销售费用率同比增加主要系公司各景区的广告投入同比增加，管理费用率同比增加主要系公司计提股权激励摊销费用同比增加。综上，24Q3公司归母净利率为54.7%，同比-0.5pcts。
　　期待Q4存量项目营收回暖，持续扩大“演出+景区”优势：24Q3，公司的存量项目受去年同期高基数、天气等因素表现不一，部分项目承压，培育项目总体表现较好。24年国庆假期，公司数据表现亮眼，旗下十三大千古情景区共计接待游客超260万人次，是2023年国庆假期的159.7%。24Q4的同比基数逐渐趋于正常水平，期待Q4存量项目营收同比回暖。未来公司将持续扩大“演出+景区”的优势，深挖三亚、丽江、九寨、桂林等存量项目的成长空间，并积极推动西安、上海、佛山、张家界等培育项目持续爬坡。
　　盈利预测、估值与评级：鉴于国内消费复苏尚需时间，我们下调24-26年归母净利润预测分别至10.78/12.63/14.14亿元（较此前预测分别下调2.5%/8.1%/8.3%）。当前股价对应24-26年EPS分别为0.41/0.48/0.54元，PE分别为23/20/17倍。公司新项目目前表现亮眼，经济形势好转后预计将展现出更大的发展潜力，我们看好公司未来的长期发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业复苏不及预期，新项目运营不及预期。

Songcheng Performance released its 3Q24 results, reporting revenue/attributable NP of RMB836/457mn (-4.69/-5.54% yoy, +35.33/+53.16% qoq) for 3Q24; for 9M24, its revenue/attributable NP were RMB2,013/1,008mn (up 24.46/28.04% yoy). Its existing projects were robust in 3Q24, while performance of new projects in Guangdong and the Three Gorges outshone. As of 4Q24, signs of yoy stabilization in the number of shows for existing projects could project Songcheng Performance’s revenue and profit onto an improving trajectory qoq, in our view. We think it should benefit from sustained supply iteration and the development of culture and tourism market in China. Maintain BUY.
Divergent performance for existing projects; new projects outshone
Per company website, for 3Q24, its number of Romantic Shows was c. 3,911 in 3Q24 (+20% yoy), with those for total projects (barring new projects)/asset-heavy projects changing by +15.1/-9.4% yoy. By project, for 3Q24, the number of shows for Hangzhou/Shanghai came down 20/15% yoy to 445/231, which weighed on the company’s earnings. The number of shows for Sanya/Lijiang/Guilin dipped 4/9/1% yoy in 3Q24 due to competition/weather. New projects constituted major incremental contributions: the total number of shows during 1 July-31 August went up 13% yoy, which would be +4% yoy barring newly-commissioned projects within 2024. For 3Q24, asset-light projects in Foshan/Three Gorges (opened at end-July) put on 341/268 shows, a robust growth momentum.
Expecting existing projects to stabilize and rebound in 4Q24
Its 3Q24 attributable NPM was 54.7% (-0.49pp yoy, +6.4pp qoq), while GPM/sales/administrative expense ratio came to 75.6/5.4/5.0% (-2.1/+0.6/+0.8pp yoy). Per company website, for 4Q24: during 1-21 October, the number of shows in Hangzhou stabilized and recovered by 20% yoy, while the yoy decline in the number of shows in Shanghai came to -14%, which narrowed qoq, and the company has reduced fares to attract client traffic. We anticipate its number of shows yoy to rebound in 4Q24, and we are bullish about incremental revenue and profit brought by new projects and robust recovery of existing projects.
Target price of RMB13; maintain BUY
As the yoy growth in number of shows for the company’s existing projects is slower than we expected, we have trimmed our 2024/2025/2026 EPS forecasts to RMB0.44/0.52/0.58 (previous: RMB0.47/0.56/0.64). Given the strong replicability of its ‘scenic park + performing arts’ model, its high profit margin at the mature stage, the growth potential in new projects, but a concern over the growth potential in existing projects, we value the stock at 25x 2025E PE, above its peers’ average of 18x on Wind consensus. Our target price is RMB13 (previous: RMB 11.28). BUY.
Risks: travel recovery falling short of our expectation, intensified market competition, and disappointing new business development.

　　公司发布2024年三季报。24Q3公司实现营收8.36亿元，同比-4.69%；归母净利润4.57亿元，同比-5.54%。在部分存量项目高基数的背景下，Q3业绩略有下滑；新项目开业后反响热烈，有望持续贡献业绩增量，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　同期基数较高，Q3业绩同比略有下滑。24Q1-3公司实现营收20.13亿元，同比+24.46%；归母净利润10.08亿元，同比+28.04%；扣非归母净利润9.94亿元，同比+28.05%。其中24Q3公司实现营收8.36亿元，同比-4.69%；归母净利润4.57亿元，同比-5.54%；扣非归母净利润4.46亿元，同比-7.10%。Q3营收和业绩同比均小幅下滑，主要是部分成熟项目去年同期基数较高，且受到出境游分流、极端天气等因素影响。
　　存量项目表现分化，新项目开业以来表现亮眼。存量项目中，杭州本部、丽江项目的营收与去年同期略有差距。西安项目自暑期开放2号剧院以来，开启双剧院并行模式，暑期共计上演586场，单日最高演出达到15场，国庆期间连续两天单日最高演出场次达到17场。佛山项目自年初开业以来，收入规模持续扩大，且散客比例较高。轻资产的三峡项目开业后一个月上演170场，接待游客近百万人次。根据宋城演艺官方公众号数据，国庆黄金周期间旗下13个景区共接待游客260万人次，同比+59.7%，演出共481场。
　　花房集团尚未复牌，减值压力较小。花房集团已经提交复牌材料，目前仍然在等待联交所反馈。截至2024年6月30日，公司持有的花房集团长期股权投资账面价值7.77亿元；花房集团净资产20.87亿元，按持股比例计算公司持有的花房集团权益净资产为7.38亿元。公司持有的花房集团长期股权投资账面价值已接近其净资产水平，减值风险和压力较小。且公司未来将聚焦于主业经营，我们认为或将适时对花房的股权进行处置。
　　估值
　　公司新项目开业后反响热烈，演出场次快速爬坡，中长期业绩增长潜力可期。短期内由于存量项目表现略有承压，我们调整公司24-26年EPS为0.44/0.50/0.66元，对应市盈率分别为22.4/19.8/17.6倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　消费恢复不达预期、新项目爬坡不及预期、安全事故风险。

　　宋城演艺发布2024年三季报。2024年前三季度业绩表现来看，从营收利润表现来看，24年前三季度公司营业收入20.13亿元/同比+24.26%；归母净利润10.08亿元/同比+28.04%；从各项费用率表现来看，24年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.87%/6.42%/1.35%/-1.57%，同比+1.05pcts/+0.46pcts/+0.47pcts/-1.01pcts；从毛利率/净利率表现来看，24年前三季度公司毛利率71.87%/同比+0.42pcts，净利率50.05%/同比+1.40pcts。前三季度营收/归母净利润实现同比增长，我们认为主要是1）上海、佛山新项目高景气带来的增量贡献；2）23年部分项目3月后开始营业；两大因素所致，此外，24年前三季度，各项费用率水平整体增加的情况下，净利率同比增速高于毛利率，主要是24年前三季度公司投资收益同比扭亏为盈所致，24年前三季度投资收益0.30亿元，23年同期为-0.28亿元。2024年第三季度业绩表现来看，从营收利润表现来看，24Q3公司营业收入8.36亿元/同比-4.69%，归母净利润4.57亿元/同比-5.54%；从各项费用率表现来看，24Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.39%/4.99%/1.26%/-0.85%，同比+0.62pcts/+0.78pcts/+0.64pcts/-0.13pcts。从毛利率/净利率表现来看，24Q3公司毛利率75.64%/同比-2.14pcts，净利率54.72%/同比-0.49pcts。第三季度公司营收/利润承压，我们认为可能是1）23Q3全国千古情演出场次高基数，24Q3演出场次同比略下滑；2）佛山新项目开业初期宣发成本较高、为引流开展短期优惠活动导致的短期毛利下行；两大因素所致。
　　国庆假期全国千古情景区高景气，节日活动为核心的引流体系逐步成熟。24年国庆假期，宋城演艺旗下全国十三大千古情景区7天接待游客超260万人次，是2023年国庆黄金周的159.7%；公司旗下千古情演出场次481场，其中佛山、三峡项目演出场次分别为38场/57场，不考虑三峡/广东演出场次情况下，总演出场次依然高于23年中秋国庆全国千古情的338场总演出场次。24年国庆假期，宋城演艺以“火人狂欢节”活动为核心为各地千古情景区引流，从演出场次表现来看节日活动为核心的客流驱动方式表现良好，节日活动迭代速度快、线上可传播内容丰富，经营体系成熟后未来有望成为公司客流增长的强驱动力。
　　投资建议：我们聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，中长期关注三大增长点。1）公司现有多个项目仍在筹备/待开业阶段，品牌影响力及营收增长潜力大；2）存量项目仍处爬坡期，成长空间充足；3）珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计24/25/26年公司归母净利润10.78亿元/12.42亿元/13.79亿元，对应PE为24x/21x/19x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期。

　　投资要点
　　公司发布2024年三季报。2024年Q1-3，公司实现营业收入20.13亿元，同比增长24.46%；归母净利润10.08亿元，同比增长28.04%；扣非归母净利润9.94亿元，同比增长28.05%。对应扣非归母净利率49.35%，同比提升1.38pcts。
　　单Q3：公司实现营业收入8.36亿元，同比下滑4.69%；实现归母净利润4.57亿元，同比下滑5.54%；实现扣非归母净利润4.46亿元，同比下滑7.10%。对应扣非归母净利率53.39%，同比下滑1.39pcts。
　　毛利率环比改善，管理费用率环比-2pcts。（1）2024年Q1-3公司实现毛利率71.87%，同比提升0.42pcts，24年Q3公司实现毛利率75.64%，同比-2.14pcts，环比+6.06pcts。（2）聚焦24年Q3各项费用率表现，24年Q3公司实现销售费用率5.39%，同比+0.62pcts，环比+1.11pcts；管理费用率4.99%，同比+0.78pcts，环比-2.02pcts；研发费用率1.26%，同比+0.64pcts，环比-0.25pcts。
　　十一假期全国千古情项目高景气，新开三峡项目表现亮眼。根据公司官方披露数据，国庆黄金周，公司旗下全国13大千古情景区7天共计接待游客超260万人次，是2023年国庆黄金周的159.7%；十三大《千古情》演出481场；高峰期间《千古情》单日最高上演95场。其中三峡千古情景区24年7月26日开业，国庆期间多日单日演出9场，再度刷新自己创下的湖北大型旅游演艺演出场次、观众人数等多项纪录。
　　已开三亚项目升级改造，同步储备高质量异地项目。目前公司在全国运营9个自营景区和4个托管景区。（1）公司对三亚项目进行较大整改，新增《幻境空间》《虚拟空间》等科技互动项目，对入口大厅、崖州古街商业区块等进行全新空间升级，叠加三亚外部环境改善（机场扩建、增开国际赛事等），三亚项目有望进一步恢复。（2）同时公司一直在关注和考察具有较高产出价值的目的地，预计将在适当时候开启异地项目的拓展。
　　投资建议：看好公司独创的“主题公园+文化演艺”经营模式，依托“宋城”和“千古情”两大品牌，以主题公园等特定场景为载体，为客户提供核心优质文旅产品。我们预计公司2024-26年收入为23.86亿/26.54亿/28.83亿，归母净利润为10.63亿/12.31亿/14.19亿，最新收盘价对应24-26年PE分别为25X/22X/19X，维持“买入”评级。
　　风险提示：存量项目恢复情况不及预期；新项目推行效果不及预期；新项目建设进度低于预期。

　　事件：宋城演艺发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业总收入20.13亿元，同比增长24.46%，实现归母净利润10.08亿元，同比增长28.04%。
　　点评：
　　高基数下2024年三季度业绩小幅下降，整体符合预期。宋城演艺2024年三季度实现营业总收入8.36亿元，同比下降4.69%；公司归母净利润为4.57亿元，同比下降5.54%；扣非归母净利润为4.46亿元，同比下降7.10%。
　　三季度公司业绩同比小幅下降，考虑到2023年出行集中反弹形成高基数和2024年国内出游整体量增价减的市场环境，业绩降幅合理，公司前三季度业绩符合我们此前的业绩预测。
　　成熟项目单价或下降，培育项目增长强劲。2024年前三季度公司业绩稳健增长，或与佛山等新项目表现亮眼有关。分项目来看，杭州、丽江、桂林等成熟项目受到去年高基数、极端天气和较弱的市场环境影响，营收规模同比持平或略有下降。培育期项目则表现亮眼，暑期西安项目双剧院并行上演共计586场；佛山项目开业即盈利且持续火爆；轻资产的三峡项目开业后一个月上演170场，接待游客近百万人次。
　　国庆黄金周火力全开。国庆黄金周，宋城演艺旗下全国十三大千古情景区火力全开，7天共计接待游客超260万人次，是2023年国庆黄金周的159.7%；十三大《千古情》演出481场；高峰期间，《千古情》单日最高上演95场。杭州宋城散客率达72%，《宋城千古情》国庆期间演出69场；
　　《西安千古情》暑期开启双剧院并行模式，连续多日单日演出17场，黄金周共计演出86场；《广东千古情》黄金周演出47场，散客率达87%。
　　花房对利润影响较小。花房集团已提交复牌相关材料，尚在等待联交所的反馈。公司采用收益法确定所持花房集团长期股权投资的公允价值。
　　截止2024年6月30日，公司持有的花房集团长期股权投资账面价值为7.77亿元；花房集团净资产20.87亿元，按持股比例计算公司持有的花房集团权益净资产为7.38亿元。公司持有的花房集团长期股权投资账面价值接近权益净资产水平，无论花房集团是否复牌，预计对公司的影响都较小。
　　维持对公司“增持”的投资评级。公司2024年前三季度业绩稳健增长，尽管三季度受同比高基数和极端天气、弱市场环境等因素影响业绩小幅下降但整体仍符合我们此前的业绩预测。国庆期间千古情火力全开，佛山、轻资产的三峡千古情等新项目开业以来表现亮眼，花房长期股权投资账面价值接近权益净资产水平，预计对公司的影响较小，四季度业绩仍值得期待。城市演艺模式持续扩张潜力巨大，看好周边游和精神体验消费需求增长带动公司业绩长期增长。
　　预计公司2024/2025年的每股收益分别为0.43/0.54元，当前股价对应PE分别为22.69/18.06倍，维持公司“增持”的投资评级。
　　风险提示：园区客流恢复不及预期、自然灾害影响客流、消费意愿偏好变化、新开项目业绩爬坡低于预期等。

　　报告关键要素:
　　10月24日，公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收20.13亿元（同比+24.46%），归母净利润10.08亿元（同比+28.04%），扣非归母净利润9.94亿元（同比+28.05%）。Q3单季，公司实现营收8.36亿元（同比-4.69%），归母净利润4.57亿元（同比-5.54%），扣非归母净利润4.46亿元（同比-7.10%），业绩基本符合预期。
　　投资要点:
　　新项目表现出色，业绩稳健增长。7月26日，公司新项目三峡千古情开业，主题歌舞表演《三峡千古情》一天连演6场，带动宜昌、宜都城市人气指数提升。节假日民众出游热情高涨，公司受益于旅游市场活力复苏。今年国庆黄金周，公司旗下千古情景区7天共计接待游客超260万人次，较2023年国庆黄金周同比增长59.7%；十三大《千古情》演出481场，高峰期间单日最高上演95场，四季度业绩增长可期。
　　Q3费用率提升，净利率微降。2024Q1-Q3，公司实现毛利率71.88%，同比提升0.44pcts，销售/管理/研发费用率分别为4.87%/6.41%/1.34%，同比分别+1.04pcts/+0.48pcts/+0.48pcts，净利率同比增长1.91pcts至51.66%。前三季度，公司销售毛利率同比基本持平，但期间费用率明显提升，主因为各景区广告投入同比增加、研发投入增加及计提股权激励摊销费用。Q3单季，公司毛利率同比下降2.17pcts至75.60%，销售/管理/研发费用率分别为5.38%/5.02%/1.32%，同比分别+0.59pcts/+0.80pcts/+0.75pcts,净利率同比微降0.06pcts至57.30%。
　　盈利预测与投资建议：公司作为中国演艺行业的龙头企业，受益于行业复苏强劲叠加政策利好，今年以来园区客流迅速回暖，培育项目业绩爬坡，未来成长空间可期。我们维持此前的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润为12.86/15.70/17.96亿元，每股收益分别为0.49/0.60/0.69元/股，对应10月24日收盘价的PE分别为21/17/15倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：消费复苏不及预期风险、宏观经济波动风险、新项目经营不及预期风险。

　　投资要点
　　事件：2024年10月24日，宋城演艺发布2024年第三季度报告，2024Q1-Q3公司营收为20.13亿元，同比+24%；归母净利润为10.08亿元，同比+28%；扣非归母净利润为9.94亿元，同比+28%。
　　Q3营收/归母净利润同比-5%/-7%，业绩符合预期：2024Q3公司实现营收8.36亿元，同比-5%；归母净利润4.57亿元，同比-6%；扣非归母净利润为4.46亿元，同比-7%。营收、归母净利润符合预期，营收同比下滑受去年高基数和杭州、丽江项目下滑因素影响。
　　归母净利率同比略下滑：Q3毛利率为75.6%，同比-2.1pct，环比+6.1pct，成本相对刚性的前提下收入带动毛利率同比下滑。Q3销售、管理和财务费用率合计9.5%，同比+1.3pct；归母净利率为54.7%，同比-0.5pct，环比+6.4pct，盈利能力基本保持稳定。
　　节假日出行景气有望兑现业绩：暑期旺季存量项目维持较高景气度，西安、上海和佛山等潜力项目继续爬坡。国庆节期间，十三大千古情共计接待游客超260万人次，较2023年国庆黄金周+60%；演出481场，较2023年国庆假期+42%。公司新项目稳健增长，节假日核心项目持续高景气，关注假期政策调整对演艺市场消费的催化作用。
　　盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。维持公司盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为10.5/13.1/15.0亿，对应PE估值为25/20/18倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。

　　事件：宋城演艺发布2024年中报。
　　点评：
　　2024年业绩大幅增长，符合预告。宋城演艺2024年上半年实现营业总收入11.77亿元，同比上升58.10%；公司归母净利润为5.50亿元，同比提高81.75%；扣非归母净利润为5.47亿元，符合业绩预告区间。其中，2024年第二季度公司实现营业收入6.18亿元，同比增长22.07%，归母净利润为2.99亿元，同比增长23.17%。2024年旅游出行维持火热，公司剔除新项目外的各园区开业天数同比增加，佛山、三峡新项目开业火爆带动业绩强劲增长。
　　盈利能力同比改善。
　　2024年上半年，公司毛利率为69.19%，同比提高5.24个百分点。费用方面，公司上半年加大了广告投入，导致销售费用率同比增加了1.80个百分点至4.5%，但管理费用和财务费用同比分别减少0.59个百分点和1.70个百分点。整体来看，公司净利润率提高了近7个百分点至47.62%。
　　新项目表现亮眼。2月份公司第九个自营景区《广东千古情》开业，开业实现高开高走，上半年日均上演4.2场，游客平均停留时长超过4小时。
　　分项目来看，杭州千古情、三亚千古情、丽江千古情营收分别为2.93亿元、1.12亿元、1.25亿元，同比分别增长29.42%、6.45%、-7.72%，开业不满5个月的广东千古情已实现营业收入1.26亿元，毛利率达68%，上半年营收已超越杭州宋城以外的自营景区。
　　给予公司“增持”的投资评级。公司2024年上半年业绩大幅增长，佛山新项目开业以来表现亮眼，新模式初步跑通，后续有望继续异地复制，城市演艺模式持续扩张潜力巨大，看好周边游和精神体验消费需求增长带动公司业绩长期增长。预计公司2024/2025年的每股收益分别为0.43/0.54元，当前股价对应PE分别为17.36/13.81倍，给予公司“增持”的投资评级。
　　风险提示：园区客流恢复不及预期、自然灾害影响客流、消费意愿偏好变化、新开项目业绩爬坡低于预期等。

　　投资要点
　　事件：2024年8月28日，宋城演艺发布2024年半年报，2024H1公司营收为11.77亿元，同比+58%；归母净利润为5.50亿元，同比+82%；扣非归母净利润为5.47亿元，同比+85%。
　　Q2业绩处在预告区间中位：2024Q2公司实现营收6.2亿元，同比+22%；归母净利润3.0亿元，同比+23%，若剔除2019年同期六间房等重组投资收益影响，较2019年同期+27%；扣非归母净利润3.0亿元，同比+24%。收入、利润处在预告区间中位，符合预期。
　　主力项目表现分化，三峡项目确认管理费收入：2024年H1主要项目杭州/三亚/丽江/广东分别实现营收2.9/1.1/1.3/1.3亿元，同比+29%/+6%/-8%/-（广东项目2024年开业），为2019年同期的73%/48%/86%/-；净利润为1.8/0.6/0.7/0.5亿元，同比+9%/+4%/-15%/-；西安和上海项目持续爬坡。主力项目恢复度差异与本地旅游市场、跟团游情况和竞争格局有关。2024年7月三峡轻资产项目正式开业，公司于Q2确认剩余管理费收入，H1设计策划费收入1.4亿元，去年同期为0.8亿元。
　　潜力项目持续爬坡：暑期旺季存量项目维持较高景气度，西安、上海和佛山等潜力项目继续爬坡，暑期西安千古情常态化上演10+场，其中7月13日上演15场，广东项目上半年日均上沿4.2场，上海项目整改升级后持续爬坡。未来盈利能力有望进一步提升。
　　盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。基于暑期高基数下增速放缓，下调公司盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为10.5/13.1/15.0亿元（前值为11.9/14.7/16.2亿元），对应PE估值为19/15/13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。