事件:
　　10月29日，公司发布2024年三季报：
　　2024年前三季度，公司营收19.13亿元，同比+0.65%；归母净利润1.55亿元，同比+1.51%；扣非后归母净利润1.42亿元，同比+58.95%。
　　2024Q3，公司营收6.9亿元，同比-2.76%；归母净利润1.24亿元，同比-8.31%；扣非后归母净利润1.21亿元，同比-10.25%。
　　投资要点:
　　前三季度业绩平稳，看好医疗民生行业需求企稳回升
　　2024年前三季度，公司营收、归母净利润增长较为稳健，主要系公司聚焦主业，聚焦优势业务，持续提升产品成熟度，不断优化产品批量化交付方式和工具。此外，公司向管理要效益，持续加强应收款项催收管控工作，实现销售回款18.03亿元，同比增长11.54%，明显高于同期营业收入的增速。
　　2024年前三季度，公司销售毛利率为41.04%，同比-1.12pct；销售净利率为7.18%，同比+1.35pct。公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为12.58%、7.34%、10.94%，分别同比-4.56pct、-0.06pct、-0.77pct。公司持续对相关组织结构及人员进行优化，合理控制人员数量及成本费用，使得销售费用和研发费用同比下降。
　　我们认为，Q4公司合同签订、项目交付、收入确认、项目回款占比较高，公司或将持续优化组织机制和人员结构，不断提升人效，加强应收款项的回收；随着公司新一代WiNEX产品的需求持续放量，有望实现盈利能力的持续提升。
　　前三季度医疗信息化营收相对稳健，互联网医疗营收同比+53%，
　　2024年前三季度，公司主营业务中，医疗卫生信息化业务收入16.04亿元，同比-5.57%，占营业收入的83.81%（2023年同期89.33%），其中：软件销售及技术服务、硬件销售业务收入分别为14.23亿元、1.81亿元，分别同比-0.09%、-33.98%，分别占营业收入的74.35%、9.47%。
　　“互联网+医疗健康”板块快速成长。2024年前三季度，互联网医疗健康业务收入3.10亿元（占营业收入16.19%，2023年同期为10.67%），同比+52.68%。①云医：纳里股份营收9845万元、同比+55.76%，净利润-2896.70万元、同比+31.64%；②云药：环耀卫宁营收2.22亿元、同比+48.02%，净利润-1238.21万元、同比+64.37%；③云险：卫宁科技营收1.15亿元、同比+64.42%，净利润-8169.50万元、同比+17.40%。
　　WiNEX2024走向推广成熟期，推进大模型+Copilot落地WiNEX：10月19日，公司发布了增强型WiNEX产品，从试点验证期走向推广成熟期，WiNEX2024在基础业务、医生业务、护理业务、管理业务、医技业务和区域卫生六大领域板块中，对1200多个功能模块进行了增量升级。我们认为，WiNEX产品持续以数字化转型赋能医院高质量发展，持续助力打造高水平智慧医院标杆，未来有望持续实现批量交付，提升公司在医疗信息化市场的核心竞争力与市场占有率。
　　发力AI领域，WiNGPT基座模型能力提升，Copilot持续推广落地。①WiNGPT2.6发布：10月19日，公司发布WiNGPT2.6基座模型，其得到了高质量的训练语料，种子指令集从20万扩展至50万，模型能力得到显著增强；②WiNEXCopilot2.0全面升级：支持文字、语音、影像数据、病历记录等多模态数据输入，识别用户意图，通过大模型或Agent智能体规划执行等方式，依据不同场景自适应结果输出。目前，WiNGPT2.6已在多家三甲医院落地应用。
　　盈利预测和投资评级：
　　公司是国内医疗信息化龙头，深化推进“1+X”战略，WiNEX产品矩阵持续丰富，互联网+医疗创新业务趋势向好。我们预计2024-2026年公司营收分别为35.08/42.35/51.43亿元，归母净利润分别为4.26/5.66/7.73亿元，当前股价对应PE分别为40/30/22X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游需求，市场竞争加剧，WiNEX等新品研发或推广不及预期，互联网+医疗创新业务亏损加大等。

　　事件:
　　2024年8月29日，公司发布2024年中报：2024H1，实现营收12.24亿元，同比增长2.68%；归母净利润0.30亿元，同比增长81.83%；扣非归母净利润0.21亿元，同比增长147.62%。2024Q2，实现营收7.29亿元，同比下降1.81%；归母净利润0.14亿元，同比下降83.09%；扣非归母净利润0.13亿元，同比下降55.77%。
　　投资要点:
　　2024H1订单/业绩持续提升，全年盈利能力有望持续恢复
　　2024H1，公司新签订单、营业收入、净利润、销售回款等均实现同比增长。主要系公司在2023年新老产品研发融合、优化组织架构的基础上，坚持“聚焦主业、聚焦优势业务领域”，加大优势业务开拓力度，提升产品交付效率与项目管理水平，加强应收款项催收。
　　2024H1，公司销售毛利率为41.35%，同比提升0.68pct；销售净利率为1.82%，同比扭亏为盈。上半年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为13.64%、8.00%、11.23%，分别同比-6.90pct、-0.90pct、-3.06pct，费用率显著下降，或主要系公司聚焦业务发展方向，合理控制人员及成本费用支出规模等。
　　我们认为，下半年公司合同签订、项目交付、收入确认、项目回款占比较高，公司或将持续优化组织机制和人员结构，不断提升人效，加强应收款项的回收；随着公司新一代WiNEX产品的需求持续放量，实现高盈利能力持续提升。
　　医疗信息化：营收保持稳健，WiNEX数字化赋能医院高质发展
　　2024H1，医疗卫生信息化营收10.46亿元、同比下降2.12%，占营业收入的比重为85.48%，保持相对稳健。其中：核心产品软件销售及技术服务业务收入为9.02亿元、同比增长1.83%，占营业收入的比重为73.68%；硬件销售业务收入为1.44亿元、同比下降21.18%，占营业收入的比重为11.80%。
　　公司新一代WiNEX产品持续以数字化转型赋能医院高质量发展。截至2024H1，公司在全国已累计拥有数百家WiNEX客户，持续打造不同业务领域、不同区域的医疗数字化标杆。公司在智慧医院、医共体/医联体、基层卫生等领域新增20余个千万级项目。智慧医院评级方面，新增助力包括福建省立医院、北京大学人民医院等11家医院顺利通过电子病历应用水平五级及以上评级。我们认为，WiNEX数字化转型赋能医院高质量发展，持续助力打造高水平智慧医院标杆，未来有望持续实现批量交付，提升公司在医疗信息化市场的核心竞争力与市场占有率。
　　互联网医疗：上半年营收同比+44%，推进大模型+医疗应用落地
　　“互联网+医疗健康”板块快速成长。2024H1，互联网医疗健康业务收入为1.78亿元、同比增长44.25%，占营业收入的比重为14.52%。①云医：截至2024H1，纳里股份已为全国万余家医疗机构提供系统建设和技术维护服务，上半年面向C端业务日HTTP最高访问量达12多亿次，月活跃用户数超过3,000万；②云药：上半年，环耀卫宁着力发展保险及健康权益卡业务，不断提升运营服务能力。③云险：截至2024H1，卫宁科技签订合同金额约1.26亿元、同比增长约60%，已有22个省级医保信息平台一期项目完成验收，并成功验收上海省平台二期的项目。
　　AI增强场景落地，创新提速。推进医疗数据要素发展及落地，公司医疗大模型WiNGPT通过国家互联网信息办公室“深度合成算法”备案，《基于医疗大模型增强的临床辅助决策》数据产品在上海数据交易所完成登记并上架。WiNEXCopilot病历质控助手、智能语音查房助手、病历文书助手、超声质控助手等产品已在北京大学人民医院、天津市海河医院、上海市肺科医院、上海市同济医院等项目中落地，充分释放AI增强的智能化产品的能力。
　　盈利预测和投资评级：公司是国内医疗信息化龙头，深化推进“1+X”战略，WiNEX产品矩阵持续丰富，互联网+医疗创新业务趋势向好。
　　我们预计2024-2026年公司营收分别为38.01/45.90/55.76亿元，归母净利润分别为5.60/7.53/10.23亿元，当前股价对应PE分别为21/15/11X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游需求，市场竞争加剧，WiNEX等新品研发或推广不及预期，互联网+医疗创新业务亏损加大等。

　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年实现营业收入12.24亿元（+2.68%），归母净利润0.30亿元（+81.83%），扣非归母净利润0.21亿元（+147.62%），经营性现金流净额-0.85亿元（+70.30%）。2024Q2实现营业收入7.29亿元（-1.81%），归母净利润0.14亿元（-83.09%），扣非归母净利润0.13亿元（-55.77%），经营性现金流净额0.24亿元（+112.45%）。
　　互联网医疗健康业务收入高增，亏损大幅减少：分业务来看，2024上半年公司医疗卫生信息化业务收入10.46亿元，同比下降2.12%，其中：核心产品软件销售及技术服务业务收入9.02亿元，同比增长1.83%；硬件销售业务收入1.44亿元，同比下降21.18%。互联网医疗健康业务收入1.78亿元，同比增长44.25%。该业务板块三家主要公司经营情况均大幅改善：纳里股份/环耀卫宁/卫宁科技分别实现收入0.81/1.02/0.94亿元，分别同比增长125.10%/17.30%/187.64%；净利润为-1924/206/-5843万元，亏损分别同比减少44.43%/105.03%（由亏转盈）/14.97%。纳里股份拓展基于实体医院面向C端的运营方向，今年上半年面向C端业务日HTTP最高访问量达12多亿次，月活跃用户数超过3,000万。卫宁科技签订合同金额约1.26亿元，较上年同期增长约60%，截至2024年6月底，已有22个省级医保信息平台一期项目完成验收，并成功验收上海省平台二期的项目，山西、天津、辽宁、广东及新疆兵团已进入省平台二期承建中，于二季度末签订了海南省平台二期项目的合同；在医院业务方面，在省平台项目建设的重要省份进行了医院的医保费用预警分析系统、DRG/DIP系统的多种业务模式的推广；在商保业务方面，持续为已服务的城市惠民险项目提供新一期的系统与服务。
　　毛利率相对稳定，期间费用大幅下降：2024年上半年公司毛利率为41.35%，相比去年同期提升0.68pct。其中，软件销售毛利率为49.28%（+0.05pct）；硬件销售毛利率为7.93%（-5.24pct）；技术服务毛利率为52.25%（+2.79pct）；互联网医疗健康毛利率为22.67%（+3.09pct）。2024H1公司期间费用率为35.17%，相比去年同期大幅下降10.67pct，主要是销售费用及研发费用下降较多。由于2024H1人工成本降低及子公司环耀卫宁业务推广费用减少，公司销售费用率13.64%，相比去年同期减少6.90pct。研发费用率11.23%，相比去年同期减少3.06pct。同时，由于销售回款增加，公司2024上半年经营性现金流净额-0.85亿元，较去年同期增长70.30%。
　　WiNEX产品化能力提升，践行“出厂即可用”交付创新：2024年上半年公司在全国已累计拥有数百家WiNEX客户，山东大学第二医院、赣南医科大学附属第一医院、大同市第五人民医院、广东医科大学附属东莞第一医院等多家大型综合医院顺利上线新一代产品WiNEX。同时，公司在智慧医院、医共体/医联体、基层卫生等领域新增20余个千万级项目。智慧医院评级方面，新增助力包括福建省立医院、北京大学人民医院、山西省人民医院、上海市中医医院、江苏省中西医结合医院等11家医院顺利通过电子病历应用水平五级及以上评级。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入37.36/43.49/49.07亿元，同比增长18.11%/16.40%/12.83%；实现归母净利润5.63/7.15/8.56亿元，同比增长57.41%/26.93%/19.66%；当前股价对应PE分别为20.40/16.07/13.43倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期的风险，政策不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

　　事件：卫宁健康发布2024三季报，前三季度营收19.13亿元，同比增长0.65%；归母净利润1.55亿元，同比增长1.51%，扣非归母净利润1.42亿元，同比增长58.95%。
　　单Q3业绩略低于预期，预计由于医疗IT行业复苏有限。公司单Q3实现营收6.90亿元，同比下降2.76%，归母净利润1.24亿元，同比下降8.31%，扣非归母净利润1.21亿元，同比下降10.25%，略低于预期，此前预期与去年同期持平，主要原因为医疗IT行业复苏有限，业务短期承压，公司单Q3医疗信息化业务实现收入5.57亿元，同比下降11.38%。
　　根据采招网公开招标统计，公司Q3订单金额同比下降16.66%，Q1-Q3同比增加3.89%，整体复苏有限。
　　互联网业务持续高增。公司Q1-Q3互联网医疗健康业务实现收入3.10亿元，同比增长52.68%，单Q3实现收入1.32亿元，同比增长66.07%，实现持续快速增长。主要互联网子公司纳里股份、环耀卫宁、卫宁科技单Q3合计实现收入1.59亿元，同比增长25.20%。
　　费用端控制合理，加强回款。Q1-Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为12.58%/7.34%/10.93%，同比-4.57/-0.06/-0.78pct。Q1-Q3实现销售商品、提供劳务收到的现金18.03亿元，同比增长11.54%。
　　WiNEX产品进入全面推广期。10月19日公司在WinningWorld2024上发布增强型WiNEX产品，在基础业务、医生业务、护理业务、管理业务、医技业务和区域卫生6大领域板块中对1200+功能模块进行增量升级，产品进入推广成熟期，未来有望持续扩展公司订单，提升核心竞争力。
　　AI大模型基座能力、人机交互能力提升。1）公司推出新版WiNGPT2.6，从20万种子指令集增加到50万，通过高质量训练语料进一步增强模型能力，目前已在北京大学人民医院、上海市肺科医院、上海市同济医院等多家重点医院应用落地。2）全面升级WiNEXCopilot2.0，显著提升了信息整合能力、人机交互能力和取代繁琐重复工作的能力。
　　维持“增持”评级。
　　考虑到医疗IT行业复苏有限，新产品推广仍需时间，小幅下调2024-2026年收入预测为35.16、40.90、47.52亿元，原预测36.54、41.67、47.71亿元，考虑到公司新产品仍需持续研发投入，小幅下调2024-2026年净利润预测为4.74、6.20、7.81亿元，原预测4.77、6.70、8.15亿元。考虑公司WiNEX加速推广及AI新产品后续有望打开业绩增量，维持“增持”评级。
　　风险提示：新产品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观环境对医院客户收入影响风险。

Winning Health’s 9M24 revenue/attributable NP were RMB1,913/155mn (+0.65/1.51% yoy); for 3Q24, they were RMB690/124mn (-2.76/-8.31% yoy). Since 2024, the company has proactively exited low-quality projects and pivoted towards high-quality growth. In 9M24, net operating cash flow was RMB-104mn (vs 9M23: RMB-258mn), a notable improvement; revenue from sales of goods and provision of labor services rose 11.54% yoy to RMB1,803mn. Faster sales collection growth over revenue growth for the same period implies improved operating quality. We expect revenue growth to pace up in 2025. OVERWEIGHT.

　　公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入19.13亿元，同比增长0.65%，实现归母净利润1.55亿元，同比增长1.51%。其中，24Q3营业收入6.9亿元，同比下降2.76%，归母净利润1.24亿元，同比下降8.31%。今年以来，公司主动放弃部分质量不高的项目，聚焦内在高质量发展。2024前三季度经营性现金流-1.04亿元，23年同期为-2.58亿元，现金流情况显著改善，公司销售商品、提供劳务收入为18.03亿元，同比增长11.54%，回款增速高于同期收入增速，经营质量有所提升。我们预计公司25年收入增速有望加快，维持增持评级。
　　期间费用率显著下降，应收账款压力逐步减轻
　　2024前三季度公司毛利率为41.04%，同比下降1.12pct，销售/管理/研发费率分别为12.58%/7.34%/10.94%，同比下降4.57/0.06/0.78pct，期间费用率显著下降。2024Q3公司毛利率为40.49%，同比下降4.16pct，销售/管理/研发费率分别为10.69%/6.18%/10.42%，同比变动-0.74/+1.31/+3.04pct。前三季度公司信用减值损失和资产减值损失合计同比下降22.39%，主要由于应收款项坏账计提同比下降。
　　前三季度硬件销售下降较多，互联网医疗收入高增
　　从收入结构来看，前三季度医疗卫生信息化业务收入16.03亿元，同比下降5.57%，其中：核心产品软件销售及技术服务业务收入14.22亿元，同比下降0.09%；硬件销售收入1.81亿元，同比下降33.98%；互联网医疗健康业务收入3.10亿元，同比增长52.68%。纳里健康&环耀卫宁&卫宁科技合计收入4.36亿元，同比增长53.80%，合计净利润-1.23亿元，同比亏损收窄30.10%，我们预计全年互联网业务板块将同比显著减亏。
　　WiNEX新版本发布，有望助力公司市占率进一步提升
　　10月，公司在WinningWorld2024大会上正式发布WiNEX2024版本产品，在基础业务、医生业务、护理业务、管理业务、医技业务和区域卫生六大领域板块中对1200多个功能模块进行了增量升级，进一步提升WiNEX产品竞争力，我们预计2025年WiNEX将加速进入更多医院客户，提升市占率。
　　盈利预测与估值
　　考虑市场经营环境，调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.39/5.51/6.95亿元（前值5.77/7.66/9.72亿元）。参考可比公司Wind一致预期平均32.1倍25PE，考虑公司WiNEX加速推广及AI新产品加速落地，给予公司40.0倍25PE，目标价10.20元（前值8.01元）。
　　风险提示：WiNEX推广低于预期；医疗反腐对公司业务影响的不确定性。

Winning Health’s 1H24 revenue/attributable net profit (NP) were RMB1,224/30mn (+2.68/+81.83% yoy); for 2Q24, they were RMB729/14mn (-1.81/-83.09% yoy). For 1H24, revenue from sales of goods and services was RMB1,149mn (+10.09% yoy); operating cash flow was RMB-85mn (vs 1H23: RMB-285mn). We project 2024/2025/2026 attributable NP at RMB577/766/972mn. Given the accelerated promotion of WiNEX and deployment of its new AI products, we value the stock at 30.0x 2024E PE, above its peers’ average of 25.4x on Wind consensus. Our target price is RMB8.01. Maintain OVERWEIGHT.

　　事件：卫宁健康发布2024半年度报告，上半年实现营收12.24亿元（+2.68%），实现归母净利润0.30亿元（+81.83%），扣非归母净利润0.21亿元（+147.62%）。
　　收入端略低于预期，利润恢复符合预期。公司2024H1收入同比增长2.68%，此前预期在5-10%左右，利润端改善明显，24H1同比增长81.83%，符合预期。
　　医疗IT短期承压，互联网医疗健康业务重回增长赛道。1）分业务看收入主要受影响于医疗IT硬件销售，公司24H1医疗IT收入为10.46亿元，同比下降2.12%，毛利率为44.52%，同期增加1.41pct，其中软件销售同比增长1.83%，硬件销售同比下降21.18%。2）互联网健康业务实现高增，24H1收入为1.78亿元，同比增加44.25%，毛利率为22.67%，同期增加3.09pct，其中云医纳里股份、云药环耀卫宁、云险卫宁科技报告期内收入同比分别为125%/17%/188%；利润端云医、云险大幅减亏，云药转亏为盈，同比分别为44%/105%/15%。
　　持续降本增效，回款能力加强。报告期公司提升人员成本费用控制，销售费用/管理费用/研发投入分别为1.67/0.98/3.01亿，同比-32%/-8%/-15%。同时，加强销售回款，报告期内经营活动现金净额-0.85亿，上年同期为-2.85亿。
　　WiNEX产品持续渗透，提升交付效能。截止报告期末，公司WiNEX数字化转型赋能医院高质量发展，持续助力打造高水平智慧医院标杆，全国累计拥有数百家WiNEX客户，打造医疗数字化标杆。公司在智慧医院、医共体/医联体、基层卫生等领域新增20+千万级项目，智慧医院评级方面助力11家医院通过电子病历5级以上评级。公司践行“出厂即可用”的中心化创新交付模式，完成几十家新用户交付获得认可。
　　医疗大模型产品加速落地：报告期内公司医疗大模型WiNGPT通过国家网信办“深度合成算法”备案，WiNGPTCopilot病历质控、智能语音查房、病历助手、超声质控等产品在北京大学人民医院、天津海河医院、上海肺科医院、上海同济医院等落地。
　　维持“增持”评级。维持盈利预测，预计2024-2026年收入36.54、41.67、47.71亿元，归母净利润4.77、6.70、8.15亿元。考虑到公司在中国医院核心系统主要厂商市场份额中市场份额第一，以及AI新产品有望为后续收入增量打开空间，维持“增持”评级。
　　风险提示：新产品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观环境对医院客户收入影响风险。