Wondfo Biotech reported revenue/attributable NP of RMB2.1bn/-RMB63mn in 2025 (-31.9% YoY/turned to a loss-making from profitable), in line with its profit alert. The weaker earnings in 2025 mainly reflected temporary industry policy adjustments in China, as well as the company's proactive business strategy adjustment and optimization of operating cash flow. In 1Q26, the company reported revenue/attributable NP of RMB582mn/RMB84mn (-27.3% YoY/-55.4% YoY). We believe this mainly reflected the continued implementation of policy adjustments, weaker respiratory disease testing demand in 1Q26 than in 1Q25, and increased resource allocation to key business capabilities. Facing a new industry environment, the company advanced strategic capability building in 2025. It achieved key breakthroughs in AI deployment, international business localization, chemiluminescence, molecular diagnostics, and pathology. A new business portfolio has begun to take shape, which could bring fresh growth momentum. Given the company's broad product portfolio and continued investment in strategic new businesses, we remain positive on its medium- to long-term growth potential. Maintain BUY.
Build commercialization capability; cash flow improves
The company's gross margin was 63.2% in 1Q26 (-3.4 pp YoY), which we believe mainly reflected changes in product revenue mix. In 1Q26, the selling, administrative, and R&D expense ratios were 23.6%, 6.9%, and 12.7%, respectively (+3.8 pp/+0.4 pp/-0.2 pp YoY). The company continues to strengthen its global sales network, which we expect will enhance its industry competitiveness. Net cash flow from operating activities reached RMB218mn in 1Q26, compared with a net outflow in the same period last year. Against the backdrop of stronger operating quality management, cash flow improved significantly.
Earnings forecast and valuation
Given the company's focus on operating quality and spending efficiency, we revise our period expense ratio forecasts. We now expect attributable NP of RMB500mn, RMB596mn, and RMB714mn for 2026-2028, representing upward revisions of 2% and 2% for 2026 and 2027 versus our previous forecasts. The company is a domestic leader in the POCT industry, with a broad product portfolio and an improving global sales channel network. We apply a multiple of 23x 2026E PE (Wind consensus average at 20x for peers), to earnings. Our target price arrives at RMB24.58 (previously RMB30.09, on 34x 2025E PE vs. a peer average of 30x PE).
Risks: Sales of core products falling short of expectations, and core products facing tender-related price cuts.

　　2025业绩承压，国际业务韧性强劲，AI医疗蓄势待发，维持“买入”评级
　　公司2025年实现营收20.87亿元（yoy-31.91%），归母净利润-0.63亿元（yoy-111.22%）。2026Q1实现营收5.82亿元（yoy-27.31%），归母净利润0.84亿元（yoy-55.38%）。2025年公司销售费用率31.57%（+9.27pct），管理费用率14.35%（+7.09pct），研发费用率16.13%（+2.7pct），费用率上升主要系公司收入基数下滑。销售毛利率56.98%（-7.17pct），净利率-3.34%（-21.78pct）。由于集采深化执行、检验套餐解绑等政策因素叠加，需求端量价阶段性承压，同时增值税率调整及费用具有刚性，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.93/5.80/6.66亿元（原值4.99/6.00），EPS分别为1.05/1.24/1.42元，当前股价对应P/E分别为17.6/15.0/13.0倍，但国内检验量逐渐企稳，国际业务韧性强，AI医疗蓄势待发，因此维持“买入”评级。
　　国内市场阶段性承压，国际业务韧性强劲
　　2025年公司传染病业务收入6.14亿元（-41.09%），主要系2024年呼吸道高基数效应及集采、套餐解绑等政策导致需求回落。公司强化疾控系统推广及“POCT+AI”应用在基层推广；海外市场，呼吸道三联检获美国FDA510（k）注册，北美呼吸道检测产品矩阵持续完善。慢病管理检测收入8.65亿元（-36.84%），主要系行业政策组合影响导致终端承压，但公司免疫荧光平台干式流水线持续抢占基层；化学发光平台FC系列装机带动国内纯销逆势增长；俄罗斯及菲律宾子公司收入大幅增长，并在12个国家实现新品突破。毒品检测收入2.95亿元（+3.00%），通过北美研产销一体化及24联等新品策略巩固份额，2025年美国亚马逊平台销售排名持续第一；优生优育检测收入2.49亿元（-15.09%），通过排卵检测及电子妊娠笔等差异化创新提升份额，深化主流电商战略协同及O2O全链路服务，并加速布局“一带一路”及北美高端市场。
　　聚焦数智化转型，AI医疗打开公司发展空间
　　病理诊断AI：（1）公司参股的赛维森医疗科技聚焦病理AI辅助诊断产品商业化，2025年获得国内首张宫颈细胞数字病理图片AI辅助诊断三类医疗器械注册证，产品已落地海内外百余家医疗机构。（2）公司投资的生强科技作为国内覆盖数字病理全链路（数字化、信息化、智能化、标准化）的厂商，已覆盖国内约两千家医院及多个海外地区，通过全自动玻片扫描仪完成细胞组织数字化。影像AI：通过旗下产业基金投资医准智能，医准智能是医疗影像AI辅助诊断领域第一家国家级专精特新小巨人企业，目前共持有6张三类证（肺结节诊断、乳腺X线、肋骨骨折、冠脉信息4张放射三类证，乳腺超声、甲状腺超声2张超声三类证）。
　　风险提示：产品研发、注册不及预期，汇率波动风险，应收账款坏账风险。

　　事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年实现营业收入20.87亿元（-31.91%），归母净利润-0.63亿元（由盈转亏），扣非净利润-0.13亿元（由盈转亏），经营性现金流4.63亿元（28.01%）。2026Q1实现营业收入5.82亿元（-27.31%），归母净利润0.84亿元（-55.38%），扣非净利润0.67亿元（-61.21%），经营性现金流2.18亿元（由负转正）。
　　业绩短期承压，经营质量边际改善。2025年公司收入出现较大幅度下滑、利润端由盈转亏，主要受到国内IVD集采政策落地、DRG/DIP付费改革推进、终端检验量下降等影响。分地区看，国内业务收入10.51亿元（-46.44%），海外业务收入10.36亿元（-6.06%）。尽管短期业绩承压，公司经营质量显著提升，2025年全年实现经营性现金流净额4.63亿元（28.01%）。2026Q1公司经营调整成效初显，归母净利润环比扭亏为盈，经营性现金流大幅回正，随着核心业务逐步调整到位、经营质量不断改善，公司业绩有望持续回升。
　　研发高投入驱动创新，新兴业务战略稳步推进。公司2026Q1研发投入0.74亿元，占营收比重达12.66%，在AI布局、分子诊断、病理等多个战略性业务领域取得关键突破：①病理：参股企业赛维森已获得国内首张宫颈细胞数字病理图片AI辅助诊断三类医疗器械注册证，产品落地海内外百余家医疗机构；公司投资的数字病理企业生强科技，已覆盖国内约2,000家医院及多个海外地区；②影像AI：公司旗下产业基金投资的医准智能，目前共持有6张三类证（其中乳腺实时超声为全球首张，甲状腺实时超声为国内第二张）。
　　持续深化全球布局，AI赋能构筑长期壁垒。2025年，公司国际业务体现出一定韧性，并完成向机构化经营转型的升级，俄罗斯子公司、菲律宾子公司实现同比增长，重点国家本地化建设稳步推进。公司单人份发光产品线在中东、北非、俄罗斯、南美等发展中国家市场持续扩张装机，分子诊断在国际市场获得注册证33项，在超过20个国家实现业务突破。此外，公司将数智化转型明确列为三大战略维度之一，通过内生研发外延并购持续布局AI医疗生态，逐步搭建影像、病理、实验室一体化多模态智能诊断体系，一方面持续提升内部运营管理效率，另一方面，助力企业加速从传统医疗工具信息化厂商，向数据AI双轮驱动的知识型医疗企业转型升级。
　　投资建议：公司是国内POCT诊断龙头，在技术平台及产品管线方面拥有显著优势，国内及国际市场共同发力，多领域战略布局稳步推进，未来长期前景良好。考虑到外部经营环境及国际贸易形势仍存在较大不确定性，结合公司经营质量已呈现出较为明显的触底回升趋势，我们调整并预测公司2026-2028年归母净利润预测至4.50/5.40/6.39亿元，同比增长814.12%/19.90%/18.35%，EPS分别为0.96/1.15/1.36元，当前股价对应2026-2028年PE19/16/14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国际贸易形势不确定的风险、新产品上市进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险。

　　公司25年实现收入/归母净利20.87/-0.63亿元（同比-31.9%/由盈转亏），符合业绩预告预期。公司25年业绩下滑主因国内行业政策阶段性调整，叠加公司主动调整经营策略并优化经营性现金流。公司1Q26实现收入/归母净利5.82/0.84亿元（同比-27.3%/-55.4%），我们推测主因国内行业政策调整持续落地、1Q26呼吸道疾病检测需求弱于1Q25，叠加公司强化重点业务能力投入。面对行业发展新环境，公司于25年积极推进战略性业务能力建设，在AI布局、国际业务本地化、化学发光、分子诊断、病理等领域取得关键突破，新业务梯队格局已初步成型，看好其为公司带来发展新动能。考虑公司产品丰富并持续强化战略新业务布局，看好公司中长期成长空间。维持“买入”评级。
　　1Q26积极强化商业化能力投入，现金流水平显著改善
　　公司1Q26毛利率为63.2%（yoy-3.4pct），我们推测主因产品收入结构变动。公司1Q26销售/管理/研发费用率分别为23.6%/6.9%/12.7%，分别yoy+3.8/+0.4/-0.2pct，公司持续强化全球化销售网络建设，进一步提升行业竞争力。公司1Q26经营性活动现金流量净额2.18亿元（同比转正），公司持续强化经营质量背景下，现金流水平显著改善。
　　公司三大业务区域因地制宜，发展动能充沛
　　1）美国子公司业务：我们推测25年收入稳中有升；根据公司《投资者关系活动记录表（2026-03-06）》，板块毒检业务头部地位稳固并积极推进呼吸道传染病检测新品的产品注册及商业化推广，看好美国子公司26年实现快速发展。2）国际部业务：我们推测25年收入平稳增长；考虑公司国际部免疫荧光及胶体金业务基础扎实，叠加化学发光等新业务持续助力高等级医院开发，看好国际部26年收入较快增长。3）母公司国内业务：我们推测25年收入同比有所下滑，主因国内行业政策调整短期影响公司业务节奏；考虑公司竞争力行业领先且持续强化核心市场渗透（包括门急诊及等级医院中心实验室等），看好母公司国内业务26年收入重回较快增长。
　　公司四大业务板块26年发展有望积极向好
　　1）传染病检测：25年收入6.14亿元（yoy-41.1%），主因24年同期呼吸道感染高峰形成业绩高基数，叠加国内行业政策调整下院端呼吸道传染病检测需求有所回落；考虑板块持续推进国内基层市场渗透及海外战略客户开发，叠加北美呼吸道传染病检测新品持续放量，看好板块26年收入实现稳健增长。2）慢病检测：25年收入8.65亿元（yoy-36.8%），主因国内行业政策阶段性调整；考虑公司免疫荧光业务国内外推广稳步推进，叠加化学发光等新品贡献增量，看好板块26年稳健发展。3）毒检/优生优育：25年收入2.95/2.49亿元（yoy+3.0%/-15.1%），看好两板块26年伴随新品放量及电商渠道开发实现向好发展。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司持续强化经营质量管理及费用投入效率，我们调整公司期间费用率预测，预计26-28年归母净利为5.00/5.96/7.14亿元（相比26/27年前值上调2%/2%）。公司为国内POCT行业龙头，产品布局丰富且全球化销售渠道持续完善，给予公司26年23xPE（可比公司Wind一致预期均值20x），对应目标价24.58元（前值30.09元，对应25年34xPEvs可比公司均值30xPE）。
　　风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

　　事件：近日公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入16.90亿元，同比下降22.52%，受集采、拆套餐、税率调整等多重外部环境的影响；归母净利润1.34亿元，同比下降69.32%；扣非归母净利润0.83亿元，同比下降78.67%。
　　其中，公司第三季度实现营业收入4.45亿元，同比下降26.66%；归母净利润-0.55亿元，同比增亏169.21%；扣非归母净利润-0.71亿元，同比增亏213.09%。
　　海外业务进展顺利，国内逐步企稳
　　美国子公司毒检业务恢复，呼吸道业务导入带来明显增量。公司在美国呼吸道业务渠道开拓持续推进，为美国呼吸道传染病业务导入打下坚实基础。国际部供应链本地化加速，海外子公司成立，发光、电化学新平台快速导入。
　　国内市场即使面对内外部环境压力，荧光业务逐渐稳住了基本盘，终端纯销趋于稳定；发光业务终端纯销的增速加快；湿式血气上市带来业务增量。
　　美国研产销一体持续深化，具备本地化量产能力
　　2025年，在中美关税战的背景之下，公司持续深化北美毒检市场研产销一体化布局，着力构建高效协同、灵活应变的业务生态体系。美国工厂已具备本地化量产的能力。
　　（1）毒检业务恢复，竞争格局改善，芬太尼（荧光平台）有望进入临检市场。（2）呼吸道业务导入带来增量。呼吸道业务有序导入，产品能完整覆盖美国市场。最为常见的呼吸道检测项目。公司与美国大客户基于呼吸道业务签署长期供货协议，双方将整合技术、产能与渠道优势，在未来聚焦美国呼吸道疾病诊断领域，以专业版的新冠、流感抗原检测试剂盒为核心产品，共同开拓美国市场。预计2026年美国的毒检业务稳定增长，呼吸道业务快速增长。
　　毛利率小幅下降，费用率上升
　　2025年前三季度，公司的综合毛利率同比下降3.13pct至60.30%，主要系销售结构变化影响。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为28.67%、8.63%、15.68%、1.68%，同比变动幅度分别为+7.03pct、+1.61pct、+3.25pct、+1.02pct，费用率因收入下滑而有所提高。
　　其中，2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为53.10%、37.26%、12.26%、20.44%、2.65%、-12.48%，分别变动-7.97pct、+11.93pct、+5.70pct、+8.25pct、-0.68pct、-25.70pct。
　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为23.18/25.75/28.93亿元，同比增速为-24.37%/11.09%/12.35%；归母净利润分别为1.28/3.33/4.20亿元，同比增速为-77.28%/160.87%/26.06%；EPS分别为0.27/0.71/0.90元，当前股价对应2025-2027年PE为80/31/24倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险，海外贸易波动的风险，产品研发不及预期的风险。

　　事项：
　　公司发布25年三季报，25Q1-3，营业收入16.90亿元（-22.52%），归母净利润1.34亿元（-69.32%），扣非净利润0.83亿元（-78.67%）。25Q3，营业收入4.45亿元（-26.66%），归母净利润-0.55亿元（24年同期0.80亿元），扣非净利润-0.71亿元（24年同期0.63亿元）。
　　评论：
　　国内行业端阶段性承压，公司端积极推动业务优化。从行业端来看，目前国内市场阶段性承压：1）集采：24年化学发光肿瘤、甲功的集采中标，在近两年陆续落地，带来持续性影响；2）终端收费政策调整：预计对已集采项目影响不大，但对非集采项目仍有可能带来降价的风险；3）DRG：检测套组要求拆套餐，单检遵循最小必要原则，对于医院整体的检测量有一定影响。从公司端来看，在市场承压的大背景下，公司积极推动业务层面优化：1）持续强化现金流量管控；2）对于部分盈利能力较弱的业务进行了剥离；3）推动运营改革，以提升运营效率，激发组织活力。4）公司核心产品矩阵与渠道布局，具备与政策导向的高度适配性，可充分把握基层检测能力建设带来的市场机遇。
　　业务出海布局进入成果兑现期，国际部及美国子公司持续贡献增量。历经二十余年海外市场深耕，叠加近两三年的精准推广，公司产品已获得更多国家及终端客户的认可，业务出海逐步进入收获阶段，成为未来增长的重要引擎。从国际部来看，25Q3实现稳步增长，荧光基本盘方面，导入新技术平台的仪器
　　FS1000和FS2000，在多个重点国家争取市场份额，此外通过单发、管发、电化学、病理等新业务的导入，从基层市场向中端市场渗透和覆盖，此外公司也在推动供应链本地化和运营本地化，成立了海外子公司，并且也计划在2025年或者2026年初设置前置仓以快速响应南美、中东等区域客户的基础需求以及加速发光业务的拓展。从美国子公司来看，2025年在中美关税战的背景之下，公司持续深化北美毒检市场研产销一体化布局，着力构建高效协同、灵活应变的业务生态体系。美国工厂已具备本地化量产的能力。（1）毒检业务恢复，竞争格局改善，芬太尼（荧光平台）有望进入临检市场，未来有望稳健增长。（2）呼吸道业务有序导入，带来显著增量，公司产品已具备完整覆盖美国市场销量最大、最为常见的呼吸道检测项目的能力，且公司已与美国大客户基于呼吸道业务签署长期供货协议，共同开拓美国市场，呼吸道业务未来几年有望高速增长。
　　投资建议：综合考虑公司产品国内需求情况、出海节奏及股份支付费用等因素，我们预计公司25-27年归母净利润分别为1.6、3.3、4.0亿元（25-27年原预测值为4.2、4.9、5.9亿元），对应PE分别为60、30、25倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值131亿元，对应目标价约28元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、常规业务收入不达预期；2、新技术平台放量不达预期。