主要观点：
　　事件
　　2025年10月29日，兴齐眼药发布2025年三季报，前三季度实现营业收入19.04亿元，同比+32.27%；归母净利润5.99亿元，同比+105.98%；扣非归母净利润5.96亿元，同比+105.76%。单季度来看，公司2025Q3收入为7.41亿元，同比+35.34%；归母净利润为2.64亿元，同比+117.45%，环比+39.78%；扣非归母净利润为2.65亿元，同比+118.93%，环比+35.97%。
　　点评
　　经营趋于稳健，降本增效卓有成效
　　前三季度，公司整体毛利率为81.33%，同比+2.94个百分点；期间费用率43.78%，同比-10.17个百分点；其中销售费用率29.18%，同比-6.73个百分点；研发费用率8.15%，同比-1.54个百分点；管理费用率6.25%，同比-2.11个百分点；财务费用率0.21%，同比+0.22个百分点；经营性现金流净额为5.75亿元，同比+61.53%。公司费用率持续收缩，毛利率稳步提升，经营趋于稳健。
　　眼科新药持续推进临床，扩张黄斑水肿等适应症
　　在研项目中，公司持续扩展眼科适应症布局，1类及2类新药多点布局。
　　SQ-129玻璃体缓释注射液用于治疗成年患者的糖尿病性黄斑水肿（DME）及成年患者中由视网膜分支静脉阻塞（BRVO）或中央静脉阻塞（CRVO）引起的黄斑水肿的IND请获得批准，即将开展临床试验。
　　SQ-22031滴眼液治疗神经营养性角膜炎（NK）患者的随机、双盲、安慰剂、平行对照II期临床试验首例受试者入组，正式进入II期临床试验。SQ-22031滴眼液是公司开发的用于治疗NK的药品，能促进感觉神经元和交感神经元生长和存活，并恢复受损神经元功能，可使患者的角膜损伤迅速愈合，角膜知觉和泪液生成量均得到改善。
　　伏立康唑滴眼液用于真菌性角膜炎的2期临床试验首例受试者入组，真菌性角膜炎是我国常见的致盲性眼病，发病率高，临床诊断困难，且治疗周期长，容易复发，给患者带来极大的痛苦。伏立康唑是新一代三唑类抗真菌药，具有抗菌谱广、毒性低及抗菌效力强的特点。目前国内尚无伏立康唑滴眼液获批上市。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　我们预计，公司2025~2027年收入分别27.6/36.5/45.7亿元，分别同比增长41.8%/32.5%/25.1%，归母净利润分别为7.6/11.0/14.3亿元，分别同比增长123.7%/45.2%/30.5%，对应估值为27X/18X/14X。维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　审批准入不及预期风险、行业政策风险、销售浮动风险。

　　事件：
　　公司发布了2025年三季度报告，2025年前三季度公司分别实现营收和归母净利润19.04亿元和5.99亿元，分别同比增长32.27%和105.98%。
　　滴眼剂核心产品销售放量，2025Q1-Q3利润高增长延续：
　　2025年前三季度公司分别实现营收和归母净利润19.04亿元和5.99亿元，分别同比增长32.27%和105.98%。2025Q1-Q3公司整体毛利率为81.33%，同比提升了2.94个百分点。得益于滴眼剂核心产品销售放量和整体毛利率提升，公司利润实现快速增长。
　　核心品种低浓度硫酸阿托品滴眼液销售有望持续放量：
　　公司的核心品种低浓度硫酸阿托品滴眼液是经过循证医学验证能够有效延缓近视进展的药物，该品种已被列入《近视防控指南（2024年版）》、《近视管理白皮书（2025年）》等多项指南，并被推荐为国内儿童青少年近视长期管理的基础用药。当前青少年人群近视等疾病高发，产品销售空间较大且竞争格局良好，看好该品种终端销售持续放量。
　　持续丰富眼科研发管线布局，多个品种陆续取得研发进展：
　　公司积极推进药品研发布局，全面覆盖近视防控、干眼治疗、眼部感染、角膜损伤、青光眼等常见眼科疾病，目前多个在研品种陆续取得积极进展。其中，盐酸利多卡因眼用凝胶已开始Ⅲ期临床；SQ-22031滴眼液已取得I期临床研究报告并开始治疗神经营养性角膜炎Ⅱ期临床试验；伏立康唑滴眼液已完成Ⅱ期临床试验首例入组；SQ-129玻璃体缓释注射液已获临床试验批准通知书。
　　风险提示：药品降价风险；核心产品销售低于预期；核心产品竞争格局恶化风险等。

　　业绩高速增长，2025年低浓度阿托品有望快速放量，维持“买入”评级
　　2025H1公司收入11.63亿元（同比+30.38%，以下均为同比口径）；归母净利润3.35亿元（+97.75%）；扣非归母净利润3.31亿元（+96.30%）。2025H1公司毛利率80.67%（+2.51pct）；净利率28.80%（+9.81pct）。2025H1公司销售费用率31.49%（-5.67pct）；管理费用率6.70%（-2.12pct）；研发费用率7.89%（-0.93pct）。
　　2025Q2公司实现收入6.27亿元（+15.63%，环比+16.87%）；归母净利润1.89亿元（+40.39%，环比+29.50%）；扣非归母净利润1.95亿元（+46.18%，环比+43.34%）。业务拆分来看，公司2025H1滴眼剂收入9.03亿元（+76.43%）；凝胶剂/眼膏剂收入1.84亿元（+4.29%）。我们看好低浓度阿托品持续放量，维持2025-2027年归母净利润为6.88、10.55、16.82亿元，EPS为2.81/4.30/6.86元，对应PE为23.6/15.4/9.7倍，维持公司“买入”评级。
　　构建眼科用药系列品种，新药管线稳步推进
　　公司依托于自身研发能力研制环孢素滴眼液（II），该产品是中国首个获批上市的用于干眼症的环孢素眼用制剂；2024年3月硫酸阿托品滴眼液获批上市，该产品上市后带动公司业绩快速增长；2024年10月SQ-729滴眼液（0.02%/0.04%硫酸阿托品滴眼液）获得III期临床试验总结报告，有望近期申报上市，公司眼科产品持续迭代，有助于提升公司业绩，满足不同青少年儿童的近视延缓治疗需求。此外，公司申报的伏立康唑滴眼液目前已取得Ⅰ期临床研究报告；他氟前列素滴眼液已获批；盐酸利多卡因眼用凝胶已开始Ⅲ期临床试验。截至2025年6月，公司申报的SQ-22031滴眼液已取得Ⅰ期临床研究报告并开始治疗神经营养性角膜炎Ⅱ期临床试验，该产品为1类治疗用生物制品，临床拟用于干眼症、神经营养性角膜炎。其中神经营养性角膜炎于2023年被列入我国第二批罕见病目录。我们预计公司阿托品销售有望进一步放量，公司业绩有望持续高增长，叠加新药管线稳步推进，公司估值有望迎来新一轮提升。
　　风险提示：行业政策变化、产品销售不达预期及竞争格局变动的风险等。

　　事件：
　　公司发布了2025年半年度报告，2025H1公司分别实现营收和归母净利润11.63亿元和3.35亿元，分别同比增长30.38%和97.75%。
　　核心产品销售快速放量，2025H1业绩实现高增长：
　　收入端，2025H1公司实现营收11.63亿元，同比增长30.38%。其中，滴眼剂、凝胶剂/眼膏剂分别实现营收9.03亿元（+76.43%）、1.84亿元（+4.29%）。
　　利润端，2025H1公司实现归母净利润3.35亿元，同比增长97.75%。得益于低浓度硫酸阿托品滴眼液等核心产品的快速放量，公司业绩实现高增长。
　　低浓度硫酸阿托品滴眼液具备大单品潜力，销售有望持续放量：
　　公司的美欧品为国内首个获批用于延缓儿童近视进展的低浓度硫酸阿托品滴眼液，产品销售具备先发优势。目前该品种已被列入《近视防控指南（2024年版）》、《近视管理白皮书（2025年）》、《低浓度阿托品滴眼液临床应用中国专家共识2024版》多项指南，并被推荐为国内儿童青少年近视长期管理的基础用药。考虑到儿童近视患者群体基数较大，且公司持续积极进行渠道推广，该品种具备大单品潜力且销售有望持续放量。
　　持续丰富眼科产品管线，坚持差异化和全面化的研发布局：
　　公司持续丰富眼科产品管线，全面覆盖近视防控、干眼治疗、眼部感染、角膜损伤、青光眼等常见眼科疾病。产品研发方面，坚持研发管线的差异化和全面化布局，多个品种取得积极的研发进展。其中，盐酸利多卡因眼用凝胶已开始Ⅲ期临床；SQ-22031滴眼液已取得I期临床研究报告并开始治疗神经营养性角膜炎Ⅱ期临床试验。
　　风险提示：药品降价风险；核心产品销售低于预期；核心产品竞争格局恶化风险等。

　　业绩高增，盈利能力大幅提升。25H1公司实现营收11.63亿元（同比+30.4%），归母净利润3.35亿元（同比+97.8%），扣非归母净利润3.31亿元（同比+96.3%）。业绩高增主要系阿托品、环孢素滴眼液等核心产品增长强劲，利润端大幅增长主要系产品结构优化，高毛利产品收入占比提升带来毛利率提升（同比+2.5pct），且费用端控制良好，三费（销售、管理和研发费用）费用率同比下降8.7pct。考虑到低阿正加速放量，预计公司业绩将加速增长，盈利能力持续提升。
　　推动全渠道营销、学术推广及产品矩阵，打造低阿大单品。低阿是目前唯一正式获批的延缓儿童近视进展的眼用制剂，公司商业化布局全面且明确：1）全渠道营销：
　　院端广泛覆盖公立医院及主要眼科民营集团，院外已在近17,000家零售药店完成铺货（截至6月底），主流电商平台均已上线；2）学术推广：已获得多个权威指南与专家共识推荐，超500人推广团队广泛开展学术会议及教育工作；3）完善矩阵：
　　0.02%/0.04%低阿已取得III期临床试验总结报告，上市后将提供更全面的近视防控解决方案。低阿销售目前主要来自院内，预计未来随着多渠道协同发力，产品知晓度和渗透率提升以及适用人群拓展，有望成为眼科大单品。
　　后备品种丰富，深化眼科布局。公司拥有丰富的商业化产品，针对不同疾病和药物类型亦进行了全面的布局：
　　1）用于降低开角型青光眼和高眼压症患者升高的眼压的他氟前列素滴眼液已于今年1月获批；2）盐酸利多卡因眼用凝胶正开展用于眼表麻醉的III期临床试验；3）1类治疗用生物制品SQ-22031滴眼液治疗神经营养性角膜炎的II期临床试验正在进行中；4）伏立康唑滴眼液正开展治疗真菌性角膜炎的II期临床试验；5）SQ-129玻璃体缓释注射液即将开展治疗黄斑水肿的临床试验。预计未来新产品将持续贡献业绩增量，公司在眼科领域的影响力将进一步提升。
　　根据公司25年中报，我们下调公司费用预测，预测公司25-27年EPS为3.43/5.13/6.30元（原25-27年EPS预测为3.60/5.25/6.02元），采用自由现金流贴现的估值方法，预测公司合理市值为196.75亿元，对应目标价为80.19元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　研发进展不及预期的风险，新品放量不及预期的风险，药品控费政策超预期的风险。