主要观点：
　　2025Q3公司营业收入3.61亿元，同比减少24.29%
　　2025年1-9月，公司实现收入10.9亿元，同比-17.7%；归母净利润1.14亿元，同比-26.62%；扣非后归母净利润1.12亿元，同比-26.08%。2025Q3公司实现收入3.61亿元，同比-24.29%；归母净利润3,448万元，同比-39.35%，扣非后归母净利润3,497万元，同比-37.80%。
　　毛利率同比改善，净利率短期承压
　　2025年1-9月，公司销售毛利率32.07%，同比+4.06pct，2025Q3毛利率为32.24%，同比+1.29pct，公司毛利率持续提升。2025年1-9月，公司销售净利率10.51%，同比-1.29pct，2025Q3净利率为9.53%，同比-2.54pct。费用方面，2025Q3公司销售费用率8.21%，同比+2.99pct，主要是双十一大促部分销售费用前置所致；管理费用率7.07%，同比+0.91pct；研发费用率2.71%，同比+1.1pct。
　　聚焦自主品牌业务，爵宴保持高速增长
　　公司坚持聚焦自主品牌业务，通过爵宴、好适嘉、齿能等自主品牌的差异化的定位，面向不同偏好的消费者。今年爵宴品牌在零食板块推出多款针对小型犬的冻干新品，在主食湿粮方面推出牛骨汤主食罐系列，在主食干粮方面推出爵宴原生风干粮薄脆产品。爵宴将围绕主粮、咀嚼食品、主食罐、保健冻干糕点等四大高增速品线，持续推出新品；根据久谦三平台电商数据（天猫、京东、抖音），2025Q1-Q3爵宴品牌在三大平台销量分别是61万件、70万件、63万件，同比+88.2%、+31.3%、+24.0%；销售额分别是4,484万元、4,601万元、3,679万元，同比+82.4%、+5.4%、+30.0%；2025年9月，爵宴在三大平台销量22万件，同比+14.7%；销售额1,216万元，同比+12.3%。好适嘉品牌上半年持续推出冻干零食等多品类新品，填补爵宴在中端价格带的市场空白，形成双品牌协同效应。好适嘉将基于宠物多方面、多维度的进食需求，进一步完善产品矩阵，提供一站式营养解决方案。
　　投资建议
　　综合考虑公司产能释放节奏、国内自有品牌建设情况以及海外客户订单情况对公司业绩的影响，我们预计2025-2027年公司营业收入15.95亿元、18.04亿元、21.19亿元，同比增速为-3.9%、13.1%、17.4%，对应归母净利润1.62亿元、1.99亿元、2.42亿元，同比增速为-10.9%、22.9%、21.2%，归母净利润前值2025年1.71亿元、2026年2.18亿元，2027年2.58亿元，对应EPS分别为0.65元、0.80元、0.97元。维持“买入”评级不变。
　　风险提示
　　关税及贸易政策变化风险；汇率波动风险；国内市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险；原材料价格波动风险。

　　公司发布2025年第三季度报告。
　　2025Q1-Q3公司实现营业总收入10.89亿元，同比-17.68%，归母净利润1.14亿元，同比-26.62%，扣非归母净利润1.12亿元，同比-26.08%。单季度来看，25Q3公司实现营业总收入3.61亿元，同比-24.29%，归母净利润0.34亿元，同比-39.35%，扣非归母净利润0.35亿元，同比-37.80%。
　　海外代工阶段性承压，爵宴引领自主品牌靓丽。25Q3公司营收同比下滑24%，海外：受客户订单节奏影响或仍阶段性承压。海关数据显示25Q3我国宠物食品（零售包装的狗食或猫食饲料）出口金额（美元口径）同比下滑9%（25H1同比下滑1%）。公司海外市场的业务收入占比较高，美国政府的关税政策对客户的订单节奏产生短期冲击，规模上阶段性承压，预计25Q3公司出口业务仍延续承压趋势。国内：自主品牌预计表现靓丽，爵宴在高端狗零食领域地位突出，根据宠业家援引天猫&淘宝宠物行业今年双11开门红前4小时成交榜（支付GMV口径）显示公司旗下品牌爵宴（MEATYWAY）问鼎天猫平台狗零食品牌榜TOP1，年内爵宴品牌将加码围绕主粮、咀嚼食品、主食罐、保健冻干糕点等四大高增速品线持续推出新品；且公司的好适嘉品牌持续推出冻干零食等多品类新品，填补爵宴在中端价格带的市场空白，形成双品牌协同效应。
　　品牌投入+运营支出增加，盈利能力有所承压。25Q3公司实现毛利率32.2%，同比+1.3pct；费率维度，25Q3公司销售/管理/研发/财务费率分别为8.2%、7.1%、2.7%、1.8%，同比分别+3.0pct、+0.9pct、+1.1pct、-1.8pct，其中销售费率提升或主要系公司自主品牌端的投入增加，管理费率提升或仍主要系新西兰天然纯产生较多的运营支出，其中办公费、折旧与摊销增长较多；综合来看，25Q3公司实现归母净利率9.5%，同比-2.4pct；扣非归母净利率9.7%，同比-2.1pct。
　　盈利预测与投资建议：
　　考虑到客户订单节奏影响海外代工阶段性承压，我们预计2025-2027年公司营业总收入分别为15.02、18.13、20.88亿元（25/26年前值分别为23.18、27.90亿元），同比分别-9.4%、+20.7%、+15.1%，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.62、2.03、2.37亿元（25/26年前值分别为2.25、2.70亿元），同比分别-10.9%、+24.9%、+16.9%。当前股价对应2025-2027年PE分别为26x、21x、18x，“一体两翼”代工+品牌全面发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外宠食需求不及预期，市场竞争加剧风险，品牌发展不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

　　公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入10.9亿元，同比-17.7%；实现归母净利润1.1亿元，同比-26.6%；实现扣非后归母净利润1.1元，同比-26.1%；毛利率为32.1%，同比+4.1pct，净利率为10.5%，同比-1.3pct。其中单三季度，公司实现营业收入3.6亿元，同比-24.3%，环比-9.4%，实现归母净利润3448.3万元，同比-39.4%，环比-39.4%。毛利率为32.2%，同比+1.3pct，环比-2.6pct，净利率为9.5%，同比-2.6pct，环比-4.7pct。由于海外客户下单节奏变化，同时公司新西兰工厂尚未大规模投产，仍处于亏损期，故公司Q3业绩低于我们此前预期（我们在三季报前瞻中预测公司25Q3实现归母净利润5700万元）。
　　自主品牌加大主粮品类布局，带动国内业务毛利率提升。25年爵宴品牌战略由“高端犬零食”转变为“提供全天候全场景解决方案”——主粮+用品+犬猫，4月推出爵宴风干粮（薄脆版），8月亚宠展上线新品爵宴风干粮（鳕鱼味）、创新性产品爵宴源力碗（烘焙粮），亚宠展期间全网销售额近1000万，同比+60%，线上主粮直销超200万（公司战报）。据久谦咨询，25Q1-Q3爵宴品牌线上GMV同比+31%。展望26年，公司温州烘焙粮工厂已经投产，且随着品牌战略转变，公司将继续加大主粮类新品推出力度，积极进行销售费用投放，带动国内业务营收快速增长，毛利率稳步提升。
　　境外业务受加关税扰动，营收、盈利能力均有下降。据海关总署数据，25Q3中国宠物食品出口额为25.9亿元，同比-8.6%，其中对美出口额为3.0亿元，同比-41.7%。公司境外业务订单中美国占比较高，且产能主要分布在中国及东南亚，故受加关税影响，客户下单节奏较为谨慎，拖累境外业务营收。同时，公司新西兰工厂尚未大规模生产，试生产时期折旧摊销费用增加，拖累公司利润。
　　维持“买入”评级。由于公司对美出口业务受到加关税影响，客户下单节奏较为谨慎，且公司承担部分对美出口关税，故我们下调营业收入预测，预计2025-2027年公司实现营业收入14.9/17.1/19.6亿元（原预测为18.2/20.2/22.5亿元），同比-10%/+14%/+15%；由于公司新西兰工厂刚开始进入商业化运营阶段，产能利用率尚未明显爬坡，管理、营销及折旧摊销费用均有所增加，故我们下调盈利预测，预计2025-2027年实现归母净利润1.5/1.8/2.1亿元（原预测为1.7/1.8/2.2亿元），同比-18%/+17%/+16%，当前股价对应PE为28X/23X/20X。公司国内自有品牌仍处于快速增长阶段，26年公司将逐步完善主粮品类布局，加大新品推出力度，结合可比公司26年的平均估值水平（乖宝宠物31X，中宠股份30X），仍维持“买入”评级。
　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期的风险。

　　事件:
　　2025年10月28日，佩蒂股份披露2025年三季报：2025年前三季度实现营收10.89亿元，同比-17.68%；实现归母净利润1.14亿元，同比-26.62%。其中2025Q3实现营收3.61亿元，同比-24.29%；实现归母净利润0.34亿元，同比-39.35%。
　　投资要点:
　　短期盈利承压。从利润率看，盈利端短暂承压。2025Q3实现毛利率32.24%，同比+1.29pct；实现销售净利率9.53%，同比-2.54pct。从费用看，销售/管理/财务费用分别为率同比+2.99/+0.9/-1.84pct，公司毛利率水平上升，销售费用占比提升，主要是由于国内宠物食品市场竞争影响。
　　新品迭代加快自主品牌建设。自主品牌业务聚焦产品创新，爵宴品牌在零食板块推出多款针对小型犬的冻干新品，在主食湿粮方面推出牛骨汤主食罐系列，在主食干粮方面推出爵宴原生风干粮薄脆产品。下半年爵宴将加码围绕主粮、咀嚼食品、主食罐、保健冻干糕点等四大高增速品线，持续推出新品。好适嘉品牌上半年持续推出冻干零食等多品类新品，填补爵宴在中端价格带的市场空白，形成双品牌协同效应。下半年好适嘉将基于宠物多方面、多维度的进食需求，进一步完善产品矩阵，提供一站式营养解决方案。公司将按照既定计划持续推进自主品牌业务，以质量和规模共同驱动品牌发展。
　　盈利预测和投资评级考虑到2025年前三季度公司业绩同比有下滑，我们调整2025-2027年公司总营收为15.88/18.28/21.32亿元，归母净利润为1.67/2.19/2.54亿元，对应PE分别为25/19/17倍。考虑到公司后续业绩有望改善，且未来发展重心仍在国内自主品牌建设上，长远看依然具有较好的成长属性，维持“买入”评级。
　　风险提示品牌信誉风险；国内市场开拓不及预期的风险；海外市场竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动风险；公司业绩不达预期的风险等。

　　佩蒂股份发布三季报：2025年Q3实现营收3.61亿元（yoy-24.29%，qoq-9.36%），归母净利3448.32万元（yoy-39.35%，qoq-39.37%）。2025年Q1-Q3实现营收10.89亿元（yoy-17.68%），归母净利1.14亿元（yoy-26.62%），扣非净利1.12亿元（yoy-26.08%）。公司国内自主品牌爵宴营收保持高速增长，大单品战略奏效，维持“买入”评级。
　　25Q3境外业务关税影响加码，主品牌爵宴保持高速增长
　　营收分拆：1）境外业务受关税影响加码，我们估算公司25年Q3境外营收同比下滑25%～30%，或系订单节奏影响；2）估算境内业务整体营收因去年代理业务高基数影响同比微降，主品牌爵宴营收保持高速增长，Q3约50%。
　　毛利率同比提升，系原材料成本下降所致。
　　25Q1-3毛利率同比提升4.06pct至32.04%，25Q3毛利率同比提升1.29pct至32.2%，系原材料成本下降带动。费用端：25年Q1-3公司销售/管理/研发费用率分别为7.84/8.04/2.17%，同比+2.11/2.06/0.52pct。25Q3销售/管理/研发费用率分别为8.22%7.07/2.72%，同比+3.00/0.91/1.10pct。其中销售费用率同比大幅上升，或系本年双十一周期节奏提前部分费用前置影响，公司加大自主品牌销售投放。财务费用率大幅下降主要系汇率变动，本期汇兑收益增多所致。我们估算公司Q3国内业务亏损大几百万，全年预计将亏损2000-3000万元左右。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司25-27年归母净利润（-13.70%/-10.50%/-9.69%）至1.63/2.01/2.37亿元，对应EPS为0.66/0.81/0.95元。下调主要是考虑到公司外销受关税影响相对严重。参考2025年可比公司估值均值33XPE，考虑到公司自主品牌保持高速增长，给予公司25年33XPE，下调目标价为21.78元（前值22.04元，对应25E29xPE）。
　　风险提示：国内消费增长不及预期、国内养宠渗透不及预期等、原材料价格波动不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收10.89亿元，同比-17.68%；实现归母净利润1.14亿元，同比-26.62%；单季度来看，2025Q3实现营收3.61亿元，同比-24.29%；实现归母净利润3448.32万元，同比-39.35%。
　　点评：
　　自有品牌持续发力，新产能逐步落地值得期待。爵宴品牌依旧在高端价格带实现快速增长，同时爵宴在之前大单品的基础上持续加强产品布局，2025年下半年推出源力碗烘焙粮产品，品牌整体保持高速增长趋势，我们预计公司旗下自有品牌全年依旧能够维持高增速。目前来看，公司东南亚工厂的产能利用率处在较高水平，随着公司泰州以及新西兰工厂的新产能逐步投产，公司新产能配合产品布局共同进化，境内业务有望迎来进一步增长。
　　毛利率有所提升，费用投放坚定。25Q3公司销售毛利率为32.24%，同比+1.29pct，环比-2.52pct；销售净利率为9.53%，同比-2.54pct，环比-4.72pct，受益于自有品牌营收占比不断提升，公司毛利率同比持续改善。费用方面，公司25Q3销售费用2967.62万元，同比+19.08%，主要是由于双十一大促周期拉长，境内业务部分费用前置的原因导致；管理费用2552.89万元，同比-13.17%；研发费用980.15万元，同比+27.39%。
　　盈利预测与投资评级：我们看好公司自主品牌在高端价格带的产品优势，以及未来新西兰工厂的主粮产品进入国内后实现的宠粮主流品类和主流价格带的广泛覆盖。我们预计公司2025-2027年实现营收分别为16.32、18.40、21.43亿元，实现归母净利分别为1.63、2.00、2.41亿元，对应PE为25.87、21.09、17.46x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；贸易战加剧风险；产能释放不及预期。

　　事件：佩蒂股份发布2025年中报，25H1实现营业收入7.28亿元，同比-13.94%；归母净利润0.79亿元，同比-19.23%；扣非归母净利润0.77亿元，同比-19.19%。其中25Q2单季度实现营业收入3.99亿元，同比-13.56%；归母净利润0.57亿元，同比+1.15%；扣非归母净利润0.56亿元，同比+1.06%。
　　国内自主品牌增势良好，代理业务持续收缩。分地区看，海外业务因承担部分关税，导致收入端有所下滑。国内市场因代理业务的剥离，25H1收入同比有所降低；国内自主品牌业务表现相对稳定，其中爵宴上半年收入同比实现较快增长。分产品看，25H1畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮分别实现收入2.32/2.21/2.17/0.45亿元，同比-11.91%/-25.72%/+14.35%/-44.74%。公司加大主粮布局力度，国内推出风干粮、烘焙粮、冻干粮等系列产品，有望成为公司未来主力产品。新西兰工厂已陆续投产，计划通过ODM和自主品牌两种方式共同助力产能爬坡。自主品牌方面，现已推出工厂端品牌，计划主要面向小B客户；2C端亦计划推出定位高端的全新品牌。
　　毛利率持续改善，25Q2净利率同环比提升。毛利率方面，25H1/25Q2公司毛利率分别为31.98%/34.76%，25Q2同比+6.75pcts，环比+6.14pcts。国内外毛利率同比均有所提升，国内主要系公司加大主粮布局力度，新品毛利率高于原有零食品类，产品结构优化拉高毛利率。国外更多系部分中国订单转移至东南亚后，东南亚工厂产能提升，规模效应释放；同时东南亚出口产品的价格略高于中国产品，因而毛利率有所提升。费用端，25H1/25Q2销售费用率分别为7.66%/7.00%，25Q2同比-0.16pcts，环比-1.45pcts。25H1/25Q2管理费用率分别为8.53%/7.89%，25Q2同比+2.37pcts，环比-1.43pcts。管理费用率的提升主要系新西兰工厂投产后，运营费用有所增加。综合来看，25H1/25Q2公司归母净利率分别为10.87%/14.27%，25Q2同比2.08pcts，环比+7.51pcts，毛利率的改善带动公司盈利能力有所提升。目前东南亚的越南和柬埔寨工厂均已满产，25年底有望进一步补充产能，为后续订单增长提供支撑。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到关税问题对公司的影响程度有待观察，我们下调2025-2027年归母净利润预测为1.87/2.21/2.49亿元（较前次分别下调6.3%/7.9%/6.6%）；对应2025-2027年EPS为0.75/0.89/1.00元，当前股价对应P/E分别为24/21/18倍，公司主粮布局助力公司长期发展，维持“增持”评级。
　　风险提示：国际贸易冲突加剧，汇率波动风险，主粮表现不及预期。