事件说明。2022年10月26日，公司发布三季报，22前三季度实现营业收入13.77亿元，同增202.53%；归母净利润0.33亿元，同增91.40%；扣非归母净利润0.002亿元，同增1.19%。
　　三季度业绩承压。营收和净利：公司2022Q3营收5.08亿元,同比257.29%，环比-1.58%，归母净利润为0.05亿元，同比1629.79%，环比-42.46%，扣非后归母净利润为-0.06亿元。毛利率：2022Q3毛利率为11.36%，同比-12.25pcts，环比-2.00pcts。净利率：2022Q3净利率为1.01%，同比0.80pct，环比-0.72pct。费用率：公司2022Q3期间费用率为14.36%，同比-22.16pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.01%、3.25%、8.95%、0.16%，同比变动-4.23pcts、-6.01pcts、-10.22pcts和-1.69pcts。
　　毛利率继续下滑，期待后续企稳回升。毛利率下滑的主要原因为：1.总成产品毛利率水平较低，总成产品占比的提升拖累了公司整体毛利率；2.上半年原材料涨价。预计未来公司毛利率将有所改善：1.公司通过技术降本，提高产能利用率，盈利能力回升；2.公司加大和供应商合作，锁定大宗物料价格；3.公司加快自动化投入，实现平台化交付，减少备货。
　　客户结构均衡，在手订单饱满，定增扩产保障供给。客户方面：公司营收贡献在2亿左右的客户较多，客户结构均衡。随着上汽通用五菱混动的放量，上汽大通物流车、商用车项目的量产，预计上汽系的收入会大幅增加；吉利也有多款产品进入小批量出货阶段，收入增幅较大。产能方面：目前公司产能储备充足，3月公司发布《2021年度向特定对象发行A股股票募集资金使用可行性分析报告（修订稿）》扩建珠海和山东生产基地，产能分别为50、20万套。
　　投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收22.64、36.47和58.09亿元，同比增速为132.0%、61.1%和59.3%；归母净利润为0.69、2.09和3.79亿元，同增48.0%、201.3%和81.5%；2022年10月27日现价对应22-24年PE为98、32和18倍。受益于新能车销量快速增长，多种电力系统技术路径成熟应用，电源系统、电机电控等零部件市场需求旺盛。考虑到公司产品结构优化、产能有序释放以及下游客户资源丰富，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；新能源汽车销量不及预期；原材料价格波动超预期风险；汇率波动风险。

　　营收稳定增长，受益于新能源渗透率的快速攀升。
　　Q3实现营业收入5.1亿元，同比+257.3%，环比-1.6%。营收的大幅增长主要受益于新能源汽车产销量增长，及总成产品销量增加所致；环比下滑则是受到了一定疫情因素影响收入确认节奏的波动所致。
　　原材料价格以及激励费用的落地，共同压制Q3业绩释放。
　　2022Q1-3毛利率13.3%，同比-7.95pct，Q3毛利率11.4%，同比-12.3pct，环比下降2.0pct。盈利能力下滑主要原因为原材料（芯片、大宗）价格在Q1高企，公司库存备货原因成本后移；同时总成类产品占比继续提升，也对整体毛利水平有一定拖累。公司股份支付费用当季确认约1083万元也对三费的环比波动产生负面影响，这其中计入研发的655w，占研发费用的14.4%，也显示出公司对研发工作的重视。相信Q4开始原材料成本压力将逐步缓解，23H1将出现明显改善。
　　在手订单充沛，营收持续高增仍然具备确定性。公司研发及产品能力仍然受到客户持续认可。公司逐步实现客户结构由之前的A00级向A/B级别车型升级，吉利、长安、小鹏、威马等客户先后确定订单。同时混动电控系统也将在下半年及明年开始放量，大通的全新三代集成芯明年也将显著拉高公司营收。
　　未来可期，冲击百亿营收。公司当前产能布局充分，有望在2025年实现国内产值80亿，海外产值20亿的中期目标。随着定点项目的逐步落地，看好中期发展潜力。
　　投资分析意见：技术降本是中国制造业实现弯道超车的更优解，而英搏尔的“集成芯”方案正是这一趋势的体现。我们预计在行业降本诉求迫切的当下，公司的产品有望快速获得客户认可，并在竞争激烈的电驱动市场占据一席之地。综合考虑到客户定点的持续兑现，上游价格竞争压力加剧，以及原材料成本压力释放节奏等因素，下调22年营收由22亿至19亿，维持23-24年37/52亿的营收预测；下调22-24年归母净利由1.3/2.9/4.8亿至0.6/2.5/3.8亿。对应当前PE为115/28/18倍，考虑到公司行业头部玩家的市场地位，以及明年的高增速，仍然维持买入评级。
　　风险提示：芯片供给恶化、原材料成本波动、下游新能源需求萎缩。

　　2022Q3营收同比+257%、环比-2%，扣非利润未实现盈利，业绩不及市场预期。公司2022Q1-3实现营业收入13.77亿元，同比增长202.53%；实现归母净利润0.33亿元，同比增长91.40%。其中2022Q3实现营业收入5.08亿元，同比增长257.29%，环比下降1.58%；实现归母净利润0.05亿元，同比增长1629.79%，扣非归母净利润为-552万元，同比+70.27%（公司于2022年7月获得政府补助1000万元+）。扣非归母加回股权激励费用我们预计仍处于薄利状态，整体业绩不及市场预期。
　　受高价原材料库存影响，2022Q3毛利率同环比均下滑较多，随库存消耗及自动化降本预计Q4公司毛利端环比改善。2022Q1-3毛利率为13.34%，同比下降7.95pct，Q3毛利率11.36%，同比下降12.25pct，环比下降2.00pct，毛利率环比修复不明显，主要系高价大宗、IGBT、芯片等原材料库存未消耗完全在下半年结转成本，以及毛利率相对较低的驱动总成业务占比提升所致。随高价原材料库存消耗及自动化产线上线，成本端压力有望边际改善，我们预计2022Q4毛利率端有望环比提升；2022Q1-3归母净利率为2.36%，同比下降1.37pct，Q3归母净利率1.01%，同比上升0.80pct，环比下降0.72pct。
　　新能源乘用车大幅放量，公司在手订单饱满，定增助力缓解产能紧张、提升内部研发平台化能力，叠加高于同行的交付能力，2022年有望延续较快增长。1）乘用车：2022年公司主要营收来自吉利、五菱、威马、小鹏等15+客户多款定点车型持续放量，当前以A+级车为主的珠海工厂、A00及特种车为主的山东工厂均处于较高产能利用率。随两大工厂产能释放，有望形成100万套产能，同时自动化率开始提升，为2023年订单交付护航。2022Q3吉利、五菱、威马等车型继续上量，广汽、比亚迪等核心客户静待定点落地（动力总成&电源总成为主)。2）商用车&特种车：绑定采埃孚、上汽大通、杭叉、徐工（2022年新增）等，毛利率水平仍大幅高于乘用车产品。公司持续提升内部产线研发平台化能力，原材料库存储备充足，供应链健全，2022年有望延续较快增长。
　　盈利预测与投资评级：因公司利润率恢复不及预期，我们下调2022-2024年归母净利润分别为0.86亿元（-0.65亿元）/2.05亿元（-1.36亿元）/3.55亿元（-1.8亿元），同比分别+84%/+138%/+73%，对应现价PE分别78倍、33倍、19倍。考虑公司在电驱动的头部地位，及单管并联的技术优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：乘用车相关产品销量不及预期、原材料涨价风险。

　　事件：
　　公司公布2022年三季报，2022年前三季度实现营收13.8亿元，同比增长203%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长91%。2022Q3实现营收5.1亿元，同比增长227%；实现归母净利润0.05亿元。
　　新能源产品占比提升，盈利能力承压
　　分产品结构来看，公司新能源汽车产品占比达到78.87%，其中A和A+占比大幅提升。2022年前三季度公司毛利率为13.3%，同比下滑约8个百分点，其中2022Q3毛利率为11.4%，同比下滑约12.2个百分点，其主要原因为毛利率水平较低的新能源电驱总成产品占比大幅提升，公司上半年采购的高位原材料在下半年实现成本结转，对电驱产品的毛利率水平造成较大冲击。我们预计随着公司对大宗产品的锁定，扁线电机等技术降本以及自动化水平的提升，公司盈利能力有望逐步改善。费用方面，公司股份支付费用当季确认约1000万元。
　　保供能力改善，静待盈利能力反转
　　我们预计四季度公司在保供能力、技术降本、原材料锁甲等方面都将实现改善，单季度盈利能力有望提升。公司第三代集成芯产品量产以来得到下游客户的认可，同时年底公司有望完成扁线电机平台开发及自动化生产工艺开发，有望实现产品竞争力进一步提升以及成本的下探。客户方面，公司逐步实现客户结构逐步由之前的A00级向A/B级别车型升级，吉利、长安、小鹏、威马等客户先后确定订单。与此同时，2022年公司将进一步推进重点客户的开发与落地，涵盖了自主品牌、合资品牌、造车新势力等国内外主流厂商。公司在手订单充裕，公司通过定增募资打开交付瓶颈，公司在交付、质控、成本、产品等多维度实现提升。
　　投资建议
　　预计公司2022-2024年EPS分别为0.39/1.57/2.87元。维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源汽车发展不及预期；新技术普及不及预期等风险。

　　英搏尔：新能源电驱动总成龙头，“集成芯”助力品牌向上放量可期
　　英搏尔深耕汽车电驱动系统十余年，主营产品为新能源汽车动力总成、电源总成以及驱动电机、电机控制器、OBC、DC-DC转换器等新能源汽车电驱动核心零部件，产品矩阵完善。电驱动领域产品趋向集成化，竞争格局相对分散。公司第三代电驱动总成“集成芯”系列产品采用IGBT/SiC单管并联方式，性价比优势显著，获威马、上汽大通等主机厂定点，前驱电机产品获小鹏P7/G9定点，放量在即。我们预计2022-2024年公司营收分别为23.7/42.0/62.0亿元，归母净利润分别为1.26/2.85/4.92亿元，EPS分别为0.76/1.72/2.97元/股，对应当前股价PE分别为59.8/26.4/15.3倍，公司多项业务客户拓展顺利，有望驱动公司高速成长，首次覆盖给予“买入”评级。
　　电驱动行业：产品趋向集成化，竞争格局相对分散
　　新能源汽车的动力系统主要由驱动电机、电机控制器和传动总成组成；电源系统由车载充电机、DC/DC变换器、高压配电盒组成。电驱动产品系统向集成化趋势发展，产品价值量明显提升。电驱动系统市场竞争格局相对分散，整车厂自供与第三方供应商供应并存，2022年上半年国内新能源汽车市场电机控制器配套情况中，比亚迪、特斯拉、蔚来实现自供，英搏尔实现了对上通五菱、威马汽车、吉利汽车、奇瑞汽车等整车厂的供应。
　　“单管并联”降本增效，“集成芯”助力品牌向上放量可期
　　2020年IGBT模块占据电机控制器总成本的近四成，未来该比例或呈下降趋势，IGBT单管方案将具备高性价比优势但壁垒较高，或成未来电机控制器功率器件应用的主流趋势。英搏尔专注单管并联路线，技术储备深厚，在中低速车、场地车上具备百万台数量级车辆实用验证，而后应用至新能源汽车电机控制器领域。公司自主研发出“集成芯”驱动总成产品，应用IGBT/SiC单管方案，同时实现了电机与电控共壳体一体化高度集成，重量、体积、成本等方面均低于目前市场同功率等级产品20%以上，已获多家主机厂定点，放量可期。
　　风险提示：新能源汽车渗透率不及预期、疫情反复、客户开拓进程不及预期等。

　　事件：公司发布第三季度报告，2022年前三季度实现营业收入13.77亿元，同比增长202.5%；实现归母净利润0.33亿元，同比增长91.4%；第三季度实现营业收入5.08亿元，同比增长257.3%；实现归母净利润0.05亿元，同比增长1629.8%。
　　收入结构调整+成本结算延迟，造成盈利空间小幅压缩。2022年第三季度公司实现毛利润0.58亿元，毛利率为11.36%，环比减少2.00个百分点。毛利率降低，主要系公司第三季度内盈利能力相对较弱的新能源汽车配套产品营收占比提升，且上半年原材料价格的上涨通过存货周转传导至本季度。随着公司与上游供应商商讨调价议程，对部分大宗物料进行锁定，并着手升级产线自动化生产率，实现技术降本，预计其盈利空间将从第四季度开始逐步得到修复。
　　同上游厂商签订协议，IGBT紧张将得到缓解。公司目前已与IGBT供应商达成了长期的采购、保供协议，IGBT供应紧张的局面将在第四季度得到大幅缓解，并预计明年第一季度后IGBT供应能持续满足生产所需。长期来看，当前公司正致力于功率芯片采购渠道的国产化，与国际供应商保持密切合作的同时，也会逐步拓展并推进与国内厂商的合作深度。与多家厂商在半导体功率模块方面达成合作，既有利于保障公司供应链稳定性，也能够帮助公司提高议价能力，有望降低电机控制器及电控总成类产品的盈利压力。
　　多批扩产项目落地，配套情况徐徐推进。2022年第三季度内公司陆续完成了多个产能建设项目，当前正处于产能爬坡阶段。随着配套于上汽通用五菱混动车型的产品即将迎来放量，上汽大通物流车、商用车的相关项目也进入量产阶段，来自上汽系的收入有很大增长潜力；配套于吉利的多款产品同样进入小批量供应阶段，预计其后续营收贡献有较多提升；此外，公司也在布局与新客户的技术交流和项目对接，公司与下游标杆客户合作关系稳定，新建产能有望得到迅速消化。
　　盈利预测与投资建议：扩产项目的陆续落地使公司有充足产能用以满足不断扩大的客户需求，此外，公司已与上游供应商在原材料采购等方面展开了合作，进一步提高了自身保供能力，盈利空间也有望在第四季度得到修复。从长远布局来看，公司为单管并联技术国内龙头，在集成化产品取得显著领先地位的同时，放眼于碳化硅、扁线电机等前沿领域，产品定位不断升级，定点车型及订单增长迅速，发展前景明朗。我们预计2022年-2024年公司营业收入为22.71/39.59/61.99亿元，实现归母净利润1.28/2.14/5.34亿元，对应EPS分为为0.77/1.29/3.23元/股，2022年10月28日收盘价对应PE为50.22/30.01/12.00倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量不及预期，产品向上突破不及预期、产能扩张不及预期等

　　电驱动技术积累深厚，切入乘用车大展宏图。公司成立于2005年，从商用车、场地车的动力系统制造起步，于2009年切入场地电动车用电机控制器、充电机、DC-DC转换器，电子油门踏板等产品的生产配套市场。经过十年的研发沉淀，公司在2019年推出三合一电源总成、驱动总成，拉开产品集成化序幕。在后续三年，公司陆续推出第三代电源总成、六合一全集成总成、“集成芯”驱动总成等产品，不断实现零部件的高度集成化。由于新产品的量产及定点客户的快速增长，2022年上半年营业收入8.69亿元，同比增长177.6%。2022年上半年实现1.26亿元毛利润，由于产品结构变化，毛利率小幅下降至14.5%；
　　产品升级叠加高需求量，拉开广阔帷幕。公司积极研发碳化硅电机与高集成度的电驱动系统产品，碳化硅的应用使电机控制器高效区间扩大5%，温升表现优秀；高集成度的电驱动系统可以共享外壳耦合及冷却系统等，能有效降低电驱动系统的体积和重量、提升功率密度，应用范围、降低零件的采购和制造成本。驱动系统集成度的提升及碳化硅的使用均带动电机控制器企业的下游市场空间，英搏尔电机控制器2021年平均单价为710元/套，而驱动总成产品单价为6631元/套；2022年8月英飞凌某型号1200V单管IGBT价格为41元、模块价格为275元，而1200V单管碳化硅MOS价格为140元、模块价格为640元，碳化硅功率器件价格约为IGBT器件价格的三倍。预计随着集成化产品渗透率不断提升，2025年新能源车电机控制器、电驱动系统市场空间分别将达到135、538亿元，2021-2025年两大产品年均复合增速分别为19.75%、62.47%；
　　中游格局分散，公司加速技术迭代乱中取胜。以比亚迪、特斯拉、蔚来为代表的整车厂系厂商销量主要跟随整车，电机控制器的销量有足够的保障；日电产、联合汽车电子、博世为代表的外资/合资电机控制器厂商可靠性好、功率密度高，且控制器算法实力强；本土电机控制器厂商此前处于弱势地位，但依靠自身成本优势、快速响应能力以及国内各大造车新势力销量放量，叠加自身对高集成度、碳化硅、双面水冷等技术的快速研发，配套车型也逐步由低端向高端转变，其中英搏尔为典型代表。通过自研单管并联，英搏尔提升产品性能的同时进一步实现技术降本，“集成芯”动力总成其重量、体积、成本均低于目前主流产品20%以上。“集成芯”2.0产品研发进展顺利，该产品运用了SiC单管并联电机控制器及扁线电机等先进技术，缩小了电驱动系统的体积，提升能量密度及系统效率，预计“集成芯”2.0实现量产后将进一步提升英搏尔的定位，带动盈利能力增长。
　　投资建议：我们预计2022-2024年英搏尔实现营业收入22.71/39.59/61.99亿元，实现归母净利润1.28/2.14/5.34亿元，对应EPS分为为0.77/1.29/3.23元/股，2022年9月22日收盘价对应PE为64.69/38.66/15.46倍。英搏尔为单管并联技术国内龙头，单管并联技术路线成本低，对于强调成本的A00、A0级车型而言是更优路线，且单管并联技术壁垒高，竞争格局良好。中高端市场来看，碳化硅、扁线电机等前沿技术助力其进行客户导入，已获得合众新能源、小鹏定点，未来发展潜力大。公司定点车型及订单增长迅速，收入放量在即；产品定位不断提升，增厚盈利空间，未来收入和业绩的高成长确定性较强。首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、产品向上突破不及预期、产能扩张不及预期

　　2022H1公司业绩同比高增长
　　据公司公告，2022H1公司实现营收8.69亿元，同比+177.64%，归母净利润0.27亿元，同比+63.99%，毛利率14.50%。Q2公司营业收入5.16亿元，同比+117.98%，归母净利润0.09亿元，同比-38.68%，毛利率13.36%，环比-2.81pp。我们认为，H1业绩同比增长得益于新能源汽车高增长以及总成产品配套车型升级。展望H2，我们认为随着公司已获定点项目的量产，以及缺芯、疫情、原材料价格等影响减弱，公司收入和净利润有望维持同比增长。
　　汽车配套产品受益于新能源汽车快速发展
　　据公司公告，2022H1公司新能源汽车配套产品营收同比+273.02%，占比由上年同期的58.05%提升至77.99%，公司总成产品销售收入占比近70%。
　　其中，动力总成出货4.24万台，营收达2.90亿元，同比+538.44%，电源总成出货24.21万台，营收达2.95亿元，同比+394.04%，均实现可持续快速增长。展望H2，我们认为公司有望持续受益于新能源汽车的快速增长，配套总成产品有望继续带动公司业绩增长。
　　公司多个主要产品进入量产，重点定点持续突破
　　据公司公告，2022年公司有多个已定点项目进入量产，涵盖轿车（A00、A0、A级、B级）、MPV、SUV以及商用车、特种车，产品矩阵丰富。此外，2022H2公司预计有多个重点总成项目定点，包括已有客户车型拓展和潜在客户。展望H2，我们认为随着公司已定点项目的高质量交付、平台化建设的推进、优质项目的开拓，公司业绩有望迎来持续增长。
　　盈利预测与投资建议：
　　预计公司2022~2024年营业收入为20.90、41.95、76.70亿元，同比增长114.18%、100.71%、82.85%；归母净利润为1.21、3.12、5.55亿元，同比增长158.07%、158.28%、77.71%，对应PE分别为91.72、35.51、19.98，予以“增持”评级。
　　风险提示：新产品销售不及预期；宏观经济下行风险；汇率波动风险。

　　投资要点
　　深耕动力系统，成长为电驱总成领军企业。2005年成立以来公司深耕车辆动力系统，从电机控制器、车载充电机等单体零部件拓展至电源总成、电驱总成、“集成芯”多合一产品，从场地车、低速电动车进入新能源乘用车市场，截至当前公司在场地车市占比60%以上，A00级新能源乘用车市占比20%以上，逐渐成长为电驱动领域领军企业。
　　专注单管并联路线，凭借成本优势快速打开市场。“降本”和“性能提升”一直是新能源车核心诉求，公司17年来专注单管并联路线，电驱电控产品较竞争对手体积减小20-30%，重量减轻20-30%，功率密度提升近30%，成本降低近20%,且产品布置灵活可满足客户多样化功率需求，多项优势带动公司定点上汽通用五菱、吉利、小鹏、长安、哪吒、江淮等数家车企。
　　产品4次迭代，“集成芯”带动量价齐增。2009年至今公司产品已开发4代，从单体零部件到三合一电驱动、到“集成芯”三合一、再到“集成芯”六合一，公司产品价值量从1000元增长至8000-10000元，定点客户从场地车到B级轿车，实现量价齐增，未来“集成芯”总成产品收入及业绩贡献明显加速。
　　核心团队背景深厚，股权激励稳定军心。公司创始团队来自西安交通大学，技术出身并在产业深耕近20年，上市后新引入成员均来自全球头部企业，技术及产业背景深厚。2020年和2021年两次股权激励，给予核心团队及技术研发人员充分激励。
　　千亿电驱市场，主机厂与三方供应商长期共存。根据我们测算，国内电驱动规模2021年达230亿元，2025年达1000亿元以上。行业参与者主要包括主机厂及子公司、自主三方供应商、合资/外资供应商。主机厂自研和采购的选择上，成本一直为重要考量因素，三方供应商供给多家主机厂规模效应和成本优势更显，我们认为三方供应商和主机厂会长期共存，而自主供应商相较合资供应商响应、服务能力更强。
　　盈利预测
　　我们预测公司2022/23/24年收入为20.16/38.28/60.83亿元，净利润为0.53/2.38/4.68亿元，对应当前PE为132/29/15X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　缺芯问题带来影响；原材料价格波动；新能源车销量低于预期；客户拓展不及预期。