原料药/功能性食品业绩维持稳健，创新资产或于24年内持续整合
　　公司2023年实现收入25亿元（-4.8%yoy），归母净利润7.6亿元（+4.0%yoy），扣非归母净利润7.4亿元（+13.1%yoy）。公司收入略有下滑而利润维持稳健增长，主因咖啡因23年内价格承压，但其原料成本价格下滑更甚，驱动产品毛利率优化（23年功能性原料板块毛利率同比+2.65pct）。展望2024年，考虑咖啡因/阿卡波糖原料竞争格局优秀+价格企稳，叠加果维康需求维稳，我们看好公司内生业务净利润实现超10%同比增长。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为0.71/0.80/0.88元（不考虑巨石生物/石药百克并表），给予公司24年65倍PE（考虑公司龙头属性及在mRNA/GLP-1/ADC等热点领域的创新药布局，较可比公司24年Wind一致预测54倍予以溢价），目标价46.15元，维持“买入”。
　　内生业务：23年利润稳健增长，24年看好咖啡因价格企稳
　　公司23年原料药/保健食品业务分别实现收入21.3/3.2亿元（-5.0/-2.6%yoy），主因年内咖啡因价格扰动及保健品出厂价口径变动。我们看好公司内生业务在2024年实现稳健增长，受益公司降本增效净利润增长更快，考虑：1）功能性原料板块：我们认为咖啡因市场价格已处低位，叠加公司产量稳步提升，看好24年恢复正增长。此外，石药圣雪23年内实现净利润9,349万元（业绩承诺完成率102.73%），我们看好阿卡波糖终端刚性需求+新产能爬坡驱动其24年收入维稳。2）功能性食品：我们看好公司产品矩阵持续丰富+线上/线下渠道齐发力驱动24年板块收入持续增长。
　　巨石生物：国内稀缺mRNA+ADC技术平台，打响创新转型第一枪
　　我们预计巨石生物将于2024年正式并表，巨石生物核心管线涵盖：1）mRNA平台：国内领先且有商业化产品的平台，后续布局狂犬、RSV、HPV治疗苗等市场空间广阔的品种。2）ADC平台：HER2ADC有望国产第二梯队上市，Nectin4/Claudin18.2成功授权海外，EGFRADC看好具备海外BD潜力，此后我们看好每年2-3个新品种IND。3）单抗平台：PD-1/奥马珠单抗将于24年迎来商业化兑现，看好后续驱动公司创新药收入增长。
　　石药百克：重大资产重组进行中，看好领先GLP-1资产+升白药深化转型
　　公司此前公告，拟计划通过发行股份+现金收购石药集团百克生物100%股权。百克生物具体信息：1）核心资产：津优力+石药集团GLP-1研发管线；2）2023年收入/利润分别26.6/8.6亿元（估测津优力为主要贡献）；3）GLP-1管线进展:a）TG103（减重/降糖三期中），我们预计26年上市；b）司美格鲁肽类似药；c）此外早期管线布局了双靶、三靶、口服等产品。
　　风险提示：咖啡因价格波动风险、创新药管线研发风险、创新药商业化相关风险、创新资产注入不及预期。

　　新诺威:转型集团创新品种载体,开启发展新征程;首次覆盖,给予“买入”
　　新诺威在成立初期主营咖啡因的生产制造，但在2016-2022年间通过收购母公司石药集团（1093HK）旗下子公司，不断完善自身大健康领域布局，内生业务主要产品包括咖啡因、阿卡波糖原料、无水葡萄糖、果维康等。2023年8月，新诺威宣布拟以现金增资的方式收购同为石药集团子公司的巨石生物，正式打响新诺威创新转型的第一枪。考虑新诺威内生业务市占率名列前茅，咖啡因/阿卡波糖原料市场价格企稳，我们看好公司2023-2025年实现归母净利润8.19/9.39/10.94亿元（对应归母EPS0.70/0.80/0.93元），并给予公司24年58倍PE（考虑公司龙头属性与巨石生物mRNA平台稀缺性，较可比公司2024年Wind一致预测52倍予以溢价），目标价46.40元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　巨石生物：国内稀缺mRNA+ADC技术平台，打响创新转型第一枪
　　巨石生物重磅平台包括：1）mRNA平台：是目前稀缺的有产品商业化的平台，临床数据较海外BioNTech产品仍突出优秀安全性、保护力及稳定性。且后续布局狂犬、呼吸道合胞病毒、带状疱疹、HPV治疗苗等市场空间广阔的疫苗品种。2）ADC平台：HER2ADC有望国产第二梯队上市，Nectin4及Claudin18.2成功授权海外（初步验证优秀一期临床数据），EGFRADC为公司旗下首个喜树碱类ADC（我们看好其具备海外BD潜力）。3）单抗平台：PD-1/奥马珠单抗即将于2024年迎来商业化兑现，研发管线丰富。
　　内生业务：特色原料药细分板块领头羊，保健品业务国内领先
　　我们预计公司内生业务有望实现15%2023-2025年净利润CAGR，考虑以下原料药及功能食品业务布局共性：1）功能性原料板块优选行业进入壁垒高，竞争格局优秀的品类（如咖啡因、无水葡萄糖）；2）终端需求稳定（如功能性饮料消费刚性、慢病治疗需求等）；3）稳扎稳打发展为行业龙头（2022年咖啡因国内产能口径市占率50%+，阿卡波糖原料维生素C含片国产销售规模最大，阿卡波糖国内产能口径市占率39%）。
　　完成工商变更改名“石药创新”，母公司八大研发平台为蓄水池
　　新诺威于2023年11月完成工商变更，正式更名为“石药创新制药股份有限公司”，进一步踏上创新征程。我们认为巨石生物的并购是母公司石药集团布局A股创新资产的重要试水，且石药集团拥有8大研发平台（包括国内头部纳米制剂、siRNA、大分子平台等），不仅已经迈入创新密集兑现期（集团指引23-28年内获批57个新品/适应症），且中/早期管线丰富。此外，我们亦看好石药集团优质商业化团队赋能巨石生物创新产品上市后放量。
　　风险提示：咖啡因价格波动风险、阿卡波糖终端需求风险、巨石管线研发风险、创新药板块商业化相关风险、创新资产注入不及预期。

　　事件：10月24日，公司发布三季度业绩报告，Q3实现收入5.9亿，同比下降9.1%，归母净利润1.8亿，同比下降1.5%。
　　Q3业绩短期承压，公司已转型创新药标的。2023Q3公司实现收入5.9亿，同比下降9.1%，归母净利润1.8亿，同比下降1.5%，业绩承压原因预计为去年同期受益于咖啡因原料药价格上涨，业绩高基数。23年9月单价为10.2美元/kg，相交去年价格峰值（22年4月，17.6美元/kg）下降约42%。前三季度公司实现收入19亿，同比增长0.46%，归母净利润5.8亿，同比增长12.7%。
　　拟增资巨石生物，加码创新药业务，打开成长空间。公司近期公布，正筹划以现金方式对巨石生物增资，取得标的公司51%以上的股权，实现对标的公司控股。且经过公司初步测算，本次增资不构成重大资产重组。巨石生物石药集团恩必普药业全资子公司，专注抗体、ADC霁mRNA等生物制药领域，截止公告日，在研项目20余个，其中mRNA疫苗已上市，2款产品处于申报上市阶段，3款产品处于II/III期临床阶段，3款产品处于I期临床阶段。本次增资将公司业务从原料药业务扩展至创新药领域，进一步打开公司成长空间。
　　收购石药圣雪，拟加码大健康业务。公司完成收购石药圣雪100%股权，石药圣雪是国内第三方阿卡波糖原料药主要厂家之一，同时也是重要的无水葡萄糖供应商。技改完成后，预计石药圣雪将成为国内最大的第三方阿卡波糖原料药生产企业，随着下游试剂企业的份额扩大，公司原料药份额相应扩大。根据业绩承诺，收购成功后，2022-2024年的业绩承诺为扣非净利润分别不低于8100万元、9100万元、10200万元。作为石药集团旗下布局大健康领域的平台，公司有望在未来承接石药集团旗下维生素原料药、中药等其他大健康相关板块，外延方面仍有预期。
　　盈利预测：根据公司前三季度表现，我们调整了盈利预测。预计公司2023-2024年将实现归母净利润8.2/9.2亿元，同比增长12.6%/12.6%。公司为咖啡因原料药龙头企业，在疫后复苏的背景下，公司保健食品业务将实现恢复性增长，且公司完成石药圣雪的收购，拓展阿卡波糖等业务，盈利能力增长，上调至“买入”评级。
　　风险提示：咖啡因价格下降风险；行业竞争加剧风险；咖啡因出口量下降。