事件：2023年，公司实现收入14.5亿元，同比增长18.2%；归母净利润7478万元，同比下降11.9%。2024Q1，公司实现收入2.96亿元，同比增长16.9%；归母净利润-2271万元。
　　“什么值得买”表现稳健，新业务增长迅速：传统业务方面，2023年，公司“什么值得买”实现收入9.54亿元，同比增长7.55%；公司以优质消费内容和产品体验作为用户增长驱动力，“什么值得买”内容发布量为2853.2万篇，同比增长38.79%；其中AIGC内容同比提升150.58%。基于丰富内容，公司用户数稳健；2023年，公司MAU数达3929万人，同比增长1.02%。新业务方面，2023年，公司商品与媒体匹配的全链路服务、代运营服务等新业务顺利推进，新业务收入为4.97亿元，同比增长45.8%。
　　费用端略有降低，营收结构变化致净利率下降：2023年，公司毛利率为48.4%，同比下降5.6pct，我们认为主因业务发展投入，以及毛利较低的新业务增长较快致营收结构变化。费用端来看，2023年公司销售/管理/研发费用率分别为18.6%/12.5%/11.3%，同比变动-1.1/+0.25/-0.3pct。2023年，公司归母净利率为5.15%，同比下降1.8pct；2024Q1，公司归母净利率为-7.67%。
　　推进相关业务场景与AIGC融合，“小值AI购物助手”正式上线：2023年，公司以第三方通用模型为基础利用独有数据和语料库，自主研发值得买消费大模型，并基于此推出“AI评论机器人”、“AI购买建议”、“ZDM-copilot创作者工具”等一系列AI应用。2024年2月，AIAgent产品“小值AI购物助手”在“什么值得买”App上线。AIGC相关应用有望提升“什么值得买”的内容创作与运营效率，从而实现公司用户数、活跃度的稳健增长，并带动业绩提升。
　　盈利预测与投资评级：公司以消费内容为核，平台的技术、数据和内容的丰富度是重要的竞争元素；AI赋能内容生成效率，有望显著提升内容产能，吸引及运营更多用户。考虑到公司AIGC及业务发展仍将有所投入，我们将2024-2025年归母净利润从1.4/1.8亿元调整为1.0/1.4亿元，同比增长34%/39%，预计2026年归母净利润为1.8亿元，同比增长29%；对应24-26年PE为38/27/21倍。我们仍看好公司AI加持下内容产能及转化率提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：AI发展不及预期风险，市场竞争风险

　　事件：4月25日，公司发布2023年报及2024一季报，2023全年实现营业收入14.52亿元/同比+18.17%，归母净利润0.75亿元/同比-11.92%，扣非归母净利润0.63亿元/同比-5.59%；其中2023Q4实现4.93亿元/同比+19.22%，归母净利润0.61亿元/同比+3.62%，扣非归母净利润0.60亿元/同比+5.25%。2024Q1，实现营业收入2.96亿元/同比+16.85%，归母净利润-0.23亿元（去年同期-0.01亿元），扣非归母净利润-0.16亿元（去年同期-0.04亿元）。
　　主站：变现效率显著修复，AIGC赋能内容量强势增长。1）H2变现效率显著修复。“什么值得买”全年确认GMV209.18亿元/同比+1.23%，产生收入9.54亿元/同比+7.55%，整体变现率为4.56%/同比+0.27pct；其中2023H2确认GMV99.70亿元/同比-4.28%，产生收入4.92亿元/同比+11.31%，23H2平台变现率为4.94%/同比+0.69pct，环比+0.71pct。2）用户量微增，品类丰富。2023年全年月平均活跃用户数3928.97万人/同比+1.02%；什么值得买商品品类中，电脑数码、食品生鲜、家用电器为头部品类，家居家装、母婴用品、运动户外、个护化妆、服饰鞋包等多元化品类战略推进、占比提升；3）AIGC带动平台内容量高增。2023全站内容发布量2853.23万篇/同比+38.79%，其中UGC/AIGC（原MGC）内容分别同比+6.78%/+150.58%，AIGC占比达36.66%/同比+16.35pct。
　　新业务：势能恢复，代运营服务延续增长。2023年，公司新业务产生收入4.97亿元/同比+45.79%，占比34.26%，其中2023H2实现收入2.82亿元/同比+56.18%。1）全链路匹配业务：实现收入约0.94亿元/同比下降约12.21%。2）代运营服务延续增长。具体来看，运营服务费收入同比+97.45%至2.79亿元。日晟星罗的抖音DP业务取得快速发展，服务包括宝洁、赫莲娜、科颜氏、TAKAMI、羽西、妮维雅等多个知名国际美妆个护品牌，有助科技累计服务近70个国内外品牌和产业带源头工厂；品牌营销收入同比+69.28%至1.22亿元；商品销售收入同比-88.51%至0.02亿元。
　　毛利率及费率有所承压，收入扩张支撑利润端实现微增。1）2023年公司毛利率承压，全年毛利率同比-5.61pct至48.37%，或系新业务占比提升及部分业务毛利率下降所致，但Q4毛利率环比有所提升；2）费用端基本稳定，研发投入有所增加，Q4费率同比有所增长。2023Q4销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为16.6%/10.3%/9.9%，同比-0.8pct/+1.7pct/+1.7pct，研发费率增长主要系研发人员薪酬及研发信息技术费增加所致；2023年全年销售/管理/研发费用率同比-1.1/+0.3/-0.3pct至18.6%/12.5%/11.3%。3）整体而言，受益于收入规模增长，公司单四季度实现归母净利润0.61亿元/同比+3.62%，扣非归母净利润0.60亿元/同比+5.25%。
　　2024Q1加速落地AIGC场景应用，费用率有所优化。1）2024Q1公司营收/利润基本延续2023年趋势：实现营业收入2.96亿元/同比+16.85%，或系新业务增长；毛利率同比-7.1pct至42.3%，主要系代运营成本增加所致；期间费用率同比-2.9pct至45.7%，销售/管理/研发费用率同比-3.3/-0.5/+1.5pct至17.4%/14.4%/14.2%；2）加速落地AIGC多场景应用，赋能降本增效与创新增长。2023年公司将AIGC确定为公司重点战略项目，成立独立的AI事业部，加大投入并推进相关业务场景与AIGC的融合，以第三方通用模型为基础，利用自身独有的数据资源和语料库，自主研发值得买消费大模型，并基于此在App内上线“AI评论机器人”“AI购买建议”等一系列应用；2024年初，自研AI购物助手“小值”通过国家备案，并于2月29日上线APP。3）此外，公司2024年拟以自营或合作模式，推动“值得买”模式出海，拓展全球市场。
　　投资建议：公司作为具备用户、内容、口碑优势的平台，深入布局消费内容、营销服务、消费数据三大核心业务板块，不断推进产品及内容优化升级。我们看好公司作为细分领域龙头的扩展能力和迭代能力，同时考虑公司在AIGC领域的重点布局及2023业绩表现，我们预计2024-2026年营业收入至16.57亿/18.55亿/20.82亿，归母净利润至1.01亿/1.33亿/1.68亿，对应EPS分别为0.5/0.7/0.8元/股，当前价格对应PE分别为37X/28X/22X，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）新业务扩展不及预期；2）行业恢复不及预期或竞争加剧；3）电商平台政策变化；4）政策监管风险。

　　持续投入新业务致短期增收不增利，看好创新业务发展，维持“买入”评级
　　2023年公司营业收入为14.52亿元（同比+18.17%），归母净利润为7478万元（同比-11.92%）；2023Q4公司营业收入为4.93亿元（同比+19.22%），归母净利润为6071万元（同比+3.62%），全年利润端下滑主要系信息推广等营业成本增加。公司2024Q1营业收入为2.96亿元（同比+16.85%），归母净利润为-2271万元（亏损同比扩大3202.96%），亏损扩大主要系代运营业务相关成本增加，营业成本同比增长33.36%至1.71亿元。我们看好公司创新业务持续投入及AI赋能内容生态繁荣带来的长期成长潜力，维持2024-2025年并新增2026年盈利预测，预测2024-2026年归母净利润分别为1.21/1.52/1.87亿元，对应EPS分别为0.61/0.76/0.94元，当前股价对应PE分别为30.1/23.9/19.4倍，维持“买入”评级。
　　创新业务收入大增，技术、人工投入影响短期盈利
　　公司2023年创新业务实现收入4.97亿元（同比+45.79%），占收入比例34.26%（同比+6.49pct），子公司星罗创想负责创新业务“商品与媒体匹配的全链路服务”，2023年实现净利润3667万（同比+43.9%），已成长为初具雏形的盈利增长点。2023年公司毛利率为48.37%（同比-5.61pct），主要系代运营业务毛利率下降（同比-9.45%至20.16%），以及收入占比提升（同比+7.72pct至19.22%）；净利率为5.15%（同比-1.76pct）。2024Q1公司毛利率为42.28%（同比下降7.15pct），主要系代运营业务相关成本增加，亏损同比扩大主要系管理费用、研发费用增长。
　　AI赋能内容生态持续繁荣，拓展出海或打开成长空间
　　2023年AIGC产出内容占比36.66%（同比+16.35pct），AI贡献度逐步增加。平台2023年平均月活为3929万人（同比+1.02%），用户增长驱动GMV实现209.18亿元（同比+1.23%）。AIGC或赋能商业变现效率提升，新功能“小值AI购物助手”整体电商点击率约为10%。公司还积极探索出海业务，预计首站在4月落地泰国。我们看好公司基于“AI+出海”拓展增量，打开业绩成长空间。
　　风险提示：电商政策变化风险、创新业务拓展不及预期等。

　　24Q1归母净亏损2271万元，毛利率同比下滑
　　值得买发布23年报&24年一季报，2023年实现营收14.52亿元（yoy+18.17%），归母净利7477.53万元（yoy-11.92%），扣非净利6303.91万元（yoy-5.59%）。24Q1实现营业收入2.96亿元（yoy+16.85%，qoq-39.85%），归母净利润-2271.19万元。Q1亏损主因：1）电商季节性原因，且业务结构同比变化使得毛利率同比下降；2）24Q1研发费用4210万元，同比增长30%，后续有望通过AI/效率的提升和出海显现出成果；3）Q1产生公益性捐赠1000.5万元。考虑公司毛利率下滑，研发费用持续投入，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利分别为1.4/1.8亿元（前值1.9/2.4亿元），新增26年归母净利预测2.0亿元。24可比公司Wind一致预期PE均值为25倍，考虑公司积极布局AI，平台用户仍有增长空间，给予公司24年30倍PE，目标价21.11元（前值27.36元），维持“买入”评级。
　　新业务收入增速较高，AI赋能平台内容生产
　　23年“什么值得买”产生收入为9.5亿元，同增7.55%，在营业收入中占比为65.74%，23年“什么值得买”内容发布量同增38.79%，其中机器贡献内容（AIGC）同增150.58%，占比达36.66%。2023年平台MAU为3,928.97万人，同增1.02%。注册用户数2,889.68万，同增9.5%。“什么值得买”及相应的移动应用确认GMV达209.18亿，同增1.23%，此外，新业务（包括媒体匹配的全链路服务，代运营业务）产生收入为5.0亿元，同增45.79%。预计随着AIGC赋能，平台运营效率及内容丰富度有望提升，后续用户增长值得期待，新业务有望持续贡献业绩增量。
　　毛利率下滑主因营收结构变化，期间费用率有所降低
　　2023年公司毛利率48.37%，yoy-5.61pct，主要因较低毛利的创新业务收入增长较快。期间费用率41.89%，yoy-1.30pct，其中销售费用率18.55%，yoy-1.10pct；管理费用率12.49%，yoy+0.25pct；研发费用率11.32%，yoy-0.34pct。24Q1毛利率42.28%，yoy-7.14pct；24Q1期间费用率45.67%，yoy-2.95pct，其中销售费用率17.42%，yoy-3.26pct；管理费用率14.41%，yoy-0.51pct；研发费用率14.21%，yoy+1.47pct。
　　加速落地AIGC多场景应用，“小值AI购物助手”上线
　　23年公司自主研发了值得买消费大模型，并基于此在“什么值得买”App内上线了“AI评论机器人”、“AI购买建议”、“ZDM-copilot创作者工具”等一系列应用。2024年2月，新功能“小值AI购物助手”上线。预计后续AI持续在从降本增效和创新增长两个方面赋能公司业务。
　　风险提示：GMV增长不及预期，电商行业政策风险，AI投入及转化低于预期，买量成本提升等。