业绩简评
　　2025年10月25日，公司披露2025年度第三季度业绩：公司2025年第三季度实现营收4.67亿元，同比增长101.7%；扣非后归母净利润为-0.27亿元，较上年同期减亏。
　　经营分析
　　麦高证券的经纪业务和自营业务保持快速发展。2025年第三季度，公司利息净收入为0.28亿元，同比增长50.1%；手续费及佣金净收入为1.69亿元，同比增长219.0%。截至2025年第三季度末，公司交易性金融资产金额为17.6亿元，较2025年第二季度末基本持平，但较2024年第三季度末大幅增长，主要系麦高证券自营业务交易性金融资产余额增加，公司当期投资净收益也较上年同期增长。
　　2025年第三季度，公司剔除经纪和自营业务之外的营收为2.70亿元，同比增长68.9%，主要系资本市场稳中向好，客户活跃度持续提升。第三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为3.19亿元，同比增长169.3%。此外，公司第三季度销售费用为3.13亿元，同比增长88.4%，主要系公司持续扩大品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费同比大幅增长，且销售部门职工薪酬随着收入增长而增长；但与此同时公司新增注册用户和付费用户数量较上年同期也呈现较大幅度增长，投产比保持健康稳定。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据2025年三季报，我们预计2025~2027年营业收入分别为22.4/26.6/31.0亿元，同比增长46.4%/18.8%/16.4%；归母净利润分别为3.0/4.3/5.3亿元，同比增长186.2%/44.3%/23.7%，对应216.3/149.9/121.1倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　麦高证券重整进展不及预期；定增募资不及预期；资本市场行情大幅波动的风险。

　　事件：2025年三季度，公司实现总营收同比+81%至14.02亿元，归母净利润同比+206%至1.16亿元；归母净资产27亿元，较2024年年末+20%。
　　投资要点
　　软件端：市场活跃，业绩稳健增长。据Wind，2025前三季度A股日均成交额同比+107%至1.65万亿元，2025Q3单季度同比+211%至2.11万亿元。公司持续扩大品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费用同比呈较大幅度增长，新增注册及付费用户数量同比亦有较大幅度增长。2025年前三季度，公司营业收入（参考金融信息服务收入）同比+62%至9.63亿元，公司销售商品、提供劳务收到的现金10.37亿元，同比+71%，主要系公司25Q1集中营销高端产品私享家版软件，25Q2至Q3集中营销中端系列产品。
　　券商端：经纪及自营业务保持快速发展。2025年前三季度，①麦高证券的手续费及佣金净收入（经纪业务为主）同比+171%至3.66亿元，客户规模稳定增长，代理买卖证券款较2024年年末+36%至90亿元。②麦高证券的利息净收入同比+54%至0.71亿元。③公司投资收益同比+131%至2.01亿元，主要系证券自营业务形成的投资收益，以及先锋基金公允价值重估计入6554万元投资收益；2025年9月末，公司交易性金融资产较2025年初+89%至18亿元。
　　成本端：各项费用均有增长，费用率下降。2025年三季度，①营业成本同比+14%至1.24亿元。②销售费用同比+67%至8亿元，销售费用率同比-5pct至57%，主要系公司广告宣传投入增加，销售部门职工薪酬增加。③管理费用同比+53%至4.49亿元，管理费用率同比-6pct至32%，管理费用包括麦高证券的业务及管理费，本期增加主要系麦高证券为经营发展持续增加投入。④研发投入同比+10%至1.21亿元，研发费用率同比-6pct至9%。
　　公司治理重大升级，董事会扩容与人事调整。①治理结构优化，决策权责更清晰。公司董事会成员由7人扩容至9人，其中非独立董事增至5名、独立董事增至4名，实现“5+4”的合理结构。此次调整显著增强董事会的独立性与制衡能力，新架构有效避免“一股独大”风险，提升重大事项决策的审慎性与合规性。②制度体系全面升级，强化合规与透明度。修订《公司章程》，实现“董事会—专门委员会”双层监督架构，符合监管趋势；修订《董事、监事及高级管理人员薪酬管理制度》，强化绩效挂钩，避免利益输送。
　　盈利预测与投资评级：基于公司2025Q3的经营情况，我们维持对公司的盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.83/3.78/4.98亿元，对应PE分别为336/252/191倍，维持公司“买入”评级，期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。
　　风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期。

　　销售费用环比增长，关注Q4高端品销售情况
　　公司2025Q1-3营业总收入/归母净利润分别为14.0/1.2亿，同比+81%/+205%，2025单Q3营收/归母净利润分别为4.7/-0.3亿，同比+102%/亏损收窄，环比+19%/环比亏损，略低于我们预期。证券经纪保持高增，金融信息服务现金流略低于预期，销售费用投入高于预期，核心关注Q4高端品营销。考虑公司持续扩大销售费用投入且投产比稳定，我们下修2025年，上修2026、2027年归母净利润预测至3.5/6.8/10.5亿元（调前4.2/6.4/9.8），同比+234%/+97%/+53%，当前股价对应PE
　　273.5/138.9/90.9倍。公司软件体验式营销弹性突出，叠加经营杠杆较高，净利润弹性显著，Q4营销高端品有望释放利润弹性，维持“买入”评级。
　　Q3销售现金流略低于预期，销售费用环比增长，关注Q4高端品销售情况
　　（1）2025Q1-3营业收入（主要为金融信息服务）9.6亿，同比+62%，销售现金流入10.4亿，同比+71%，单Q3销售现金流入3.2亿，同比+169%，环比+52%，略低于我们预期。Q3末预收账款（合同负债+非流动负债）7.9亿，同比+25%，环比+1%，未来将持续兑现至收入。公司金融信息业务以“体验式”销售模式开展，预计Q4营销高端品，关注Q4释放弹性。
　　（2）2025Q1-3销售费用8.0亿,同比+67%，单Q3销售费用3.1亿，同比+88%，环比+38%，公司表示主因持续扩大品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费用较上年同期呈现较大幅度增长，新增注册用户和付费用户数量较上年同期亦呈现较大幅度增长，投产比保持健康稳定。
　　经纪业务成长性延续，Q3自营投资收益受债市影响环比下降
　　（1）2025Q1-3手续费净收入/利息净收入分别为3.66/0.71亿元，同比+171%/+54%，单Q3为1.7/0.3亿，环比+76%/+24%，同比+227%/+50%。Q3末代买证券款90亿，同比+72%，环比+12%，客户入金规模增长。
　　（2）2025Q1-3公司合并口径投资收益（含公允价值变动损益）2.0亿，同比+99%，Q3为0.47亿，环比-7%，预计受债市走弱影响。交易性金融资产规模18亿元，环比持平，同比+230%。
　　风险提示：市场交投活跃度下降；导流成本提升导致投产比下降；定增事项具有不确定性。

　　事件：指南针发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业总收入9.35亿元，同比+71.55%；实现归母净利润1.43亿元，同比+391.17%；实现扣非归母净利润0.75亿元，同比+247.95%。
　　金融信息服务业务高增，高投入获客策略持续。2025年上半年，公司金融信息服务业务实现收入6.79亿元，同比+60.35%，毛利率提升至88.17%。业务增长的核心驱动力源于两方面：1）上半年国内资本市场交易活跃度提升，激发了投资者的付费需求；2）公司延续了积极的获客策略，持续加大广告宣传和网络推广投入。2025年上半年销售费用达4.86亿元，同比+55.37%。高投入带来了显著的用户增长，新增注册用户和付费用户数量均实现较大幅度增长。
　　协同效应持续深化，业绩弹性充分释放。指南针庞大的软件用户群为麦高证券提供了持续、精准且粘性高的流量来源，大部分新增开户客户均由指南针平台导入。这使得公司成功构建起“软件付费+券商佣金”的二次变现商业模式，有效提升单用户的生命周期价值。麦高证券上半年业绩表现亮眼，成为公司业绩增长的重要引擎。2025年上半年，麦高证券实现净利润7036.24万元，同比大幅增加614.55%；其中，手续费及佣金净收入1.93亿元（同比+134.44%），自营业务投资收益0.88亿元（同比+73.27%），均实现高速增长。
　　完成对先锋基金控股并表，“一体两翼”战略版图显现。报告期内，公司完成了对先锋基金的股权收购与增资，持股比例达到93.5317%，实现控股并将其纳入合并报表范围，并带来了6554万元的非经常性投资收益。目前，先锋基金尚处于整合初期，短期来看对公司整体业绩贡献有限，但长期来看打开了流量第三次变现空间。
　　投资建议：公司金融信息服务业务受益于市场交投活跃度提升，业绩实现高速增长，麦高证券快速发展势头不减，先锋基金并表后融合速度加快，长期协同发展空间可期。预计2025-2027年公司营业收入为22.32、26.60、30.81亿元，归母净利润为3.28、4.49、5.88亿元，EPS为0.54、0.74、0.97元，对应10月10日收盘价的PE估值为285.88、208.76、159.52倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：资本市场大幅波动、整合效果不及预期

　　事件概述
　　2025年8月27日晚，指南针发布2025年中报。2025年上半年，公司实现营业总收入9.35亿元/yoy+71.55%，归母净利润1.43亿元/由负转正，归母扣非净利润0.75亿元/由负转正；期间公司总股本6.082亿股，基本每股收益0.24元/股。截至2025年二季度末，公司净资产26.36亿元；加权平均ROE为6.36%，较去年同期增加9.00个百分点。
　　分析判断:
　　2025年上半年，指南针三大主业：1）金融信息服务实现营收6.79亿元，yoy+60.35%；2）麦高证券实现营业收入2.42亿元，yoy+47.73%；3）广告服务收入2851.57万元（包含向麦高证券收取的广告费，在合并报表时抵消），合并报表口径广告服务收入1379.87万元，yoy+17.62%。
　　营收结构：金融信息服务贡献营收比例72.61%、证券服务贡献25.90%、广告服务贡献1.48%。
　　截至2025年二季度末，指南针总资产132.57亿元/yoy+92.16%，净资产26.36亿元/yoy+42.53%；麦高证券的客户资金存款69.67亿元，客户备付金7.44亿元。指南针每股净资产4.33元/股；杠杆率5.03倍，剔除了客户资金存款和备付金的杠杆率2.10倍；摊薄ROE5.41%，较去年同期增加8.05个百分点。
　　麦高证券净利润高增，金融科技驱动证券业务驶入快车道
　　麦高证券中报业绩高增：2025年上半年，麦高证券实现营业收入2.42亿元；净利润7,036.24万元，yoy+614.55%。经纪业务收入、自营业务收入及客户托管资产规模继续保持快速增长。其中，手续费及佣金净收入1.93亿元，yoy+134.44%；利息净收入4,327.50万元，yoy+57.41%；自营业务投资收益8,796.83万元，yoy+73.27%。2025上半年末，麦高证券代理买卖证券款80.53亿元，较2024上半年末36.22亿元增长122.36%。麦高证券的经营范围包括证券投资基金销售。
　　截至2025年二季度末，麦高证券净资产11.26亿元，总资产101.89亿元。公司下设北京、上海、深圳、大连、东北6家分公司，在北京、上海、深圳、沈阳等城市拥有30家营业部。
　　金融科技驱动业务协同：2022年，指南针通过参与麦高证券（前身网信证券）破产重整投资的方式完成对麦高证券的收购。指南针凭借自身在股票交易软件领域的市场领先地位将原有与体外证券公司合作的业务模式变为直接给下属证券公司赋能，打通上下游产业链，形成以金融科技为驱动、中小投资者财富管理为特色的证券业务生态闭环。指南针推动了麦高证券在量化交易、快速柜台、大宗经纪和机构服务等综合性发展。比如，指南针协同麦高证券推出麦T宝产品上线，为券商端提供丰富高效的交易类工具支持。
　　约29亿元定增在深交所审核过程中：2022年5月16日，指南针董事会和监事会审议通过了定增不超过30亿元的相关议案。募集资金在扣除相关发行费用后，将全部用于增资麦高证券。2025年5月14日公司发布了定增说明书修订稿，募集资金不超过29.046亿元。指南针已于2022年7月以自筹资金5亿元先行增资麦高证券，并于2024年12月和2025年7月以自筹资金再行增资2亿元和2亿元（麦高证券的注册资本将由10亿元变更为14亿元），本次发行募集资金到位后公司或将置换前期自筹资金9亿元。
　　金融信息服务具有季节性，受益于证券市场交投活跃
　　指南针的金融信息服务产品包括PC端软件和手机端APP，产品种类丰富。公司产品侧重于证券交易信息的动态追踪与静态分析相结合，产品专业化、多元化，针对用户的不同需求，提供针对性的产品服务，并将投资者教育与技能培训融入产品与服务的过程中。2025年上半年，公司配合资本市场情绪回暖扩大了品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费用较上年同期呈现较大幅度增长，新增注册用户和付费用户数量较上年同期亦呈现较大幅度增长，投产比保持健康稳定。
　　金融信息服务收入的季节性：从指南针的现金流量表可以观察“销售商品提供劳务收到的现金”一项在不同季度的变化。因为指南针的产品和服务以“体验式”销售模式开展，且各版本的销售是依据当时市场情况和自身实际经营情况进行有节奏、有规律的销售。一般地，低端版本（博弈版）销售全年各月基本常态化销售；中端版本（先锋版/擒龙版）产品每年安排3次左右集中销售；高端版本（私享家版、智能阿尔法版）每年只安排1到2次集中销售。
　　2025年上半年完成先锋基金收购
　　2025年上半年，指南针先后完成北京鹏康投资和大连亚联投资分别持有的先锋基金约22.51%股权和33.31%股权的收购，交易对价分别为1.09亿元和1.61亿元（隐含先锋基金总估值约4.84亿元）。同时，为尽快恢复先锋基金的展业，公司对其进行增资。目前，公司持有先锋基金93.5317%股权，是先锋基金的控股股东。2025年中报公司将先锋基金纳入合并报表范围，形成对应商誉并确认了6,554万元的非经常性投资收益，该事项是导致本期归母净利润与扣非归母净利润产生较大差异的核心因素。
　　投资建议
　　在资本市场情绪回暖、居民资产配置向权益类转移的背景下，我们看好具有流量优势的互联网券商迎来业绩“爆发”。我们维持此前对指南针2025年营业总收入预测23.28亿元，新增2026-2027年营收预测25.42亿元/26.65亿元；因为公司于2025年3月资本公积转增股本，我们下调2025年EPS预测1.15元至0.47元，新增2026-2027年EPS预测0.509/0.513元。对应2025年8月29日150.05元/股收盘价，2025-2027年PE分别为317/295/293倍。考虑到指南针深耕国内金融信息服务，聚焦中小投资者，树立了“指南针”品牌。公司流量丰富且具备畅通的变现渠道，将以金融科技驱动麦高证券稳健快速发展，我们维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1）金融信息服务方面，中高端产品推广不及预期风险；新产品新功能研发不及预期风险；2）麦高证券和先锋基金的业务开展进程不及预期风险；3）对于麦高证券重整计划执行完毕后新增债权的风险；4）定增落地时间存在不确定性；5）行业竞争加剧导致市场份额下滑风险。