玉禾田发布半年报，2025年H1实现营收37.11亿元（yoy+9.00%），归母净利3.20亿元（yoy-2.02%），扣非净利3.06亿元（yoy-5.52%）。其中Q2实现营收18.29亿元（yoy+7.42%，qoq-2.80%），归母净利1.59亿元（yoy-11.28%，qoq-1.49%）。公司上半年业绩低于我们预期（预期3.76亿元），原因主要是毛利率承压、期间费用同比提升。公司城市运营收入稳健增长，积极探索机器人环卫场景应用，数字化、智慧化转型成长空间广阔，维持买入评级。
　　城市运营收入增长11%，新增年化金额约14亿元
　　从业务构成来看，城市运营板块实现收入31.86亿元（yoy+11.17%），占营业收入比重为85.86%（yoy+1.67pp），毛利率同比下降1.81个百分点至25.91%，新签合同金额达103.67亿元，新增年化金额13.73亿元，同比增长93.08%。物业管理板块实现收入5.20亿元（yoy-3.08%），占营业收入比重14%，毛利率同比提升3.14个百分点至12.98%，新签合同金额6.31亿元，与城市运营业务实现战略协同。
　　以玉树智能为支点，探索机器人环卫场景应用
　　2025年3月，公司成立深圳玉树智能机器人有限公司，玉树智能作为核心平台，聚焦智能装备研发。2025年4月，公司完成对坎德拉（深圳）智能科技有限公司的全资控股，高效融合环卫机器人技术与公司现有资源。2025年6月，公司布局人工智能领域，成立人形机器人数据采集中心，致力于推动智能清扫、运输、管理等全场景AI算法的持续优化与数据积累，探索具身机器人在家庭清洁、路面保洁等多样化服务场景中的应用。
　　智元创新入股玉树智能，数字化、智慧化转型成长空间广阔
　　据玉禾田官方公众号报道，2025年8月，智元创新（上海）科技有限公司入股玉树智能，公司初步建成“具身机器人数据采集训练中心”，发力智慧环卫：1）推进各系列的人形机器人在城市服务场景的规模化落地，整合玉禾田超百项智能装备专利（如阳光S200清扫机器人）与智元AI算法；2）构建场景+具身+人工智能+智慧大脑的细分赛道生态集群；3）基于玉禾田城市服务场景数据及智元多模态交互技术，联合开发“智慧环卫大模型”。公司持续加大研发投入，推动机器人技术在环卫、物业、市政等场景的规模化落地，数字化、智慧化转型成长空间广阔。
　　2025年21.6倍目标PE，目标价33.70元
　　考虑新签项目市场竞争加剧，公司项目规模扩张、应收账款增加，下调城市服务毛利率预测、上调销售费用和信用减值预测，下调公司2025-2027年归母净利润5%、7%、7%至6.23、6.90、7.59亿元，对应EPS为1.56、1.73、1.90元。可比公司2025年预期PE均值为18.0倍，考虑玉禾田加大环卫机器人研发投入，数字化、智慧化转型进展领先，给予公司2025年21.6倍PE，目标价33.70元（前值23.60元，基于2025年14.3倍PE）。
　　风险提示：项目竞争加剧影响盈利水平、环卫机器人协同效应不及预期、信用减值损失超出预期。

　　业绩概况：2025年上半年，公司实现营业收入37.11亿元，同比+9.00%，实现归母净利润3.20亿元，同比-2.02%。
　　城市运营板块订单高增，筑牢公司发展基石
　　25H1公司城市运营板块实现营业收入31.86亿元，同比增长11.17%；板块毛利率25.91%，同比-1.81pct。在行业整体承压的背景下，公司仍保持较强的盈利能力。
　　订单方面，公司上半年累计中标项目25个，市场占有率稳步提升；公司在城市服务板块新签合同金额103.67亿元，位居行业首位；新增年化金额13.73亿元，同比大幅增长93.08%。其中，兰州项目年作业服务费3.53亿元、服务年限15年，六盘水项目年特许经营服务费1.45亿元、服务年限20年，驱动公司环卫服务主业长期稳健发展。
　　智元机器人入股玉树智能，机器人板块持续发展
　　25年6月，公司控股子公司玉树智能与上海智元机器人签署战略合作协议，成立深圳玉树具身机器人智创中心；近期，智元机器人增资玉树智能，持有玉树智能5%股权。
　　作为玉禾田集团旗下专注于智能机器人领域的核心企业，玉树智能旗下坎德拉智能科技、湖南同辉汽车、贵州亿拓智能装备、玉龙无人机等子公司，分别专注于城市服务机器人、新能源装备、无人机巡检等领域，在人工智能算法、硬件开发及场景化应用方面积累了深厚经验。
　　信用减值对净利润拖累较多，关注公司应收账款保理及政府化债进展
　　截至2025年6月30日，公司应收账款总额45亿，较24年期末增长3亿；上半年计提信用减值损失0.52亿，同比多减0.15亿，我们认为，应收账款的累计也是公司当前的主要风险来源。但动态来看，公司应收账款压力或可在未来得到改善：1、公司计划开展无追索权保理业务，金额不超过5亿元，或将带来报表修复。2、政府化债持续推进，近期化债相关政策频出，环卫企业具有高劳动密集属性，有望化债中率先受益。
　　投资建议：我们预测2025-2027年公司归母净利润为6.48、7.17、8.03亿元（25-26年预测前值：7.13、8.53亿元，因公司应收账款承压，我们下调了对公司的盈利预测），同比增长12.58%、10.62%、12.04%；摊薄EPS分别为1.63、1.80、2.01元，9月23日股价对应PE分别为17.51、15.83、14.13倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：应收账款回款不佳，需计提坏账的风险；行业竞争加剧，盈利水平下行的风险；项目合同期满不能延续的风险；环卫机器人订单不及预期的风险

　　事件：公司发布2025年半年度报告，2025年上半年，公司实现营业收入37.11亿元，同比增长9%，归母净利润3.20亿元，同比下降2%
　　核心观点：
　　营收稳健增长，新签订单创历史新高。2025年上半年，公司实现营业收入37.11亿元，归母净利润3.20亿元，同比小幅下降，扣非后归母净利润3.06亿元，同比下降6%，主要系市场开拓导致销售费用及融资需求增加所致。公司经营韧性凸显，市场拓展加快，新签合同金额达103.67亿元，新增年化金额13.73亿元，同比大幅增长93.08%，创历史新高。在手合同总额达629.11亿元，待执行金额427.63亿元，为未来业绩增长提供坚实保障。同时，公司经营活动现金流表现强劲，净额达3.57亿元，同比增长284.96%，财务状况健康。
　　城市运营业务规模持续扩张，物业管理业务提质增效。城市运营作为公司核心业务，报告期内实现收入31.86亿元，同比增长11.17%，占总营收比重提升至85.86%，主导地位进一步巩固。公司成功中标“兰州市城关区城市管理一体化项目”等重大特许经营项目，进一步彰显行业龙头地位。物业管理板块实现收入5.20亿元，毛利率同比提升3.14个百分点至12.98%，盈利能力显著增强，与城市运营业务形成良好战略协同。
　　“AI+环卫”战略加速落地，无人环卫布局构筑核心壁垒。面对劳动力成本上升的行业挑战，公司前瞻性布局人工智能与无人驾驶技术，打造“@数智城市大管家”。报告期内，公司成立深圳玉树智能机器人有限公司，聚焦智能装备研发；完成对坎德拉（深圳）智能科技有限公司的全资控股，强化环卫机器人技术融合；并成立人形机器人数据采集中心，探索具身智能在环卫场景的应用。公司子公司玉树智能已引入智能机器人领域重要战略投资者智元机器人，后者持股约5%，有望在技术研发与产业协同上实现突破。公司通过“技术替代”有效缓解劳动力供给缺口，提升运营效率，构筑长期核心竞争力。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为78.89/89.17/100.98亿元，同比增长9.52%/13.03%/13.24%，归母净利润分别为6.93/7.96/9.20亿元，同比增长20.41%/14.95%/15.54%，根据2025年8月22日收盘价，对应PE分别为15.57/13.55/11.73倍，EPS分别为1.74/2.00/2.31元，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。