核心观点
　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年全年实现营业收入12.37亿元（-11.47%），归母净利润-1.70亿元（同比减亏43.91%），扣非净利润-1.86亿元（同比减亏37.09%），经营性现金流净额1.80亿元（-25.37%）。2025Q4实现营业收入3.10亿元（-9.69%），归母净利润-0.71亿元（同比减亏54.93%），扣非净利润-0.70亿元（同比减亏52.45%），经营性现金流净额0.92亿元（+38.13%）。
　　转型阵痛期，智算云及海外市场拉动营收：2025年公司主动进行IDC业务收缩，拉低整体营收规模，但实现归母净利润-1.70亿元，亏损大幅收窄43.91%，反映业务转型初显成效。细分业务分化显著，公司2025年云主机及相关服务实现营业收入6.81亿元，同比增长18.57%。其中，智算云业务实现收入2.95亿元，同比增长61.08%；计算云业务实现收入3.86亿元，与去年同期基本持平。智算云业务实现较快增长，公司全面推进由单一算力服务向全栈智能云产品转型，持续完善AIinfra、MaaS等全栈产品矩阵。客户规模与行业覆盖持续拓展，全国智算集群加速落地，庆阳节点实现万P级战略突破。2025年，公司IDC服务收入4.98亿元，同比大幅下降35.51%，但业务毛利水平有所提升。
　　分地区看，2025年公司海外业务收入3.48亿元，同比增长3.67%。公司依托“全球一张网”基础设施，布局东亚、东南亚、北美、欧洲等核心区域节点。在算力出海方面推出了一体化智算云解决方案，整合海外GPU集群与高速网络架构，降低跨境推理延迟，服务多模态模型与AIGC行业需求。
　　毛利率大幅提升，期间费用率略有上升：公司2025年整体毛利率为13.05%，相比去年同期上升4.98pct，其中云服务毛利率同比大幅提升6.88pct，主要受益于智算云收入比例提升；IDC服务毛利率在公司策略性缩减低毛利业务的情况下同比提升5.38pct。2025年公司期间费用率为24.53%，相比去年同期上升1.72pct，其中管理费用率同比上升1.31pct，研发费用率基本持平。公司将研发资源聚焦于智算云、AIInfra平台等核心项目。
　　坚定智算转型战略，紧抓AI产业爆发浪潮与算力全球化出海双重机遇：公司以云网智深度融合为根基，搭建分布式算力底座，高效整合自建算力与第三方优质算力资源，打造多级算力调度、弹性复用的核心能力，打通算力出海全链路服务；同步发力智算应用平台研发，迭代升级MaaS、AI工作流、智能Agent等系列产品，形成完备的AI原生应用加速产品矩阵，深度深耕垂直行业场景，定制化输出行业AI解决方案。通过算力底座—云服务—调度效率—模型能力—行业应用全链条层级迭代，实现技术、产品、服务的闭环升级，构建难以复制的技术壁垒，为客户提供一站式、高适配的智算服务。
　　投资建议：预计公司2026-2028年分别实现营业收入16.37/21.22/27.33亿元，同比增速32.3%/29.6%/28.8%；实现归母净利润-0.67/0.11/0.37亿元，亏损同比收窄60.4%/扭亏为盈/同比增长237.4%。当前股价对应2026-2028年PB分别为15.48/15.30/14.71；PS分别为8.68/6.70/5.20。维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；境外业务风险；资源利用率风险；汇率风险。

　　全球云网一体化云服务商，智算云成为业绩增长新引擎。公司成立于2005年，业务发展经历了从基础IDC服务，到IDC云计算双轮驱动，再到全球云网一体化解决方案提供商，最终全面转向以“融合智算云”为核心的AI算力服务商的清晰路径。战略转型初见成效，2024年智算云业务收入1.83亿元，同比增长184%；2025H1增速34.64%，同时由于收入比例的提升也大幅拉升了云服务的整体毛利率。2025H1公司计算云、智算云、IDC服务收入占总营收的比例分别为31.58%、18.31%、45.83%。按下游行业占比来看，大模型及AIGC行业收入占比达16.40%，是公司重要的新兴增长领域，2025H1收入1.03亿元，同比大幅增长70.66%。同时，公司与华为保持紧密合作。
　　优势之一：独特模式“纳管自建”，放大收入弹性。一方面，纳管是指将第三方拥有的碎片化、闲置的算力资源进行整合、接入和统一调度管理，公司无需承担被纳管算力资源的固定资产投资和折旧风险，而是通过支付使用费或进行收入分成的方式与资源提供方合作，提供了极高的业务灵活性。当需求旺盛时，纳管的算力资源将快速放大收入。另一方面，公司的IDC服务转售模式以及算力资源纳管模式均属于轻资产运营，拥有更强的灵活性与成本控制能力，公司的资本结构与营运能力相关财务指标显著优于重资产类公司。
　　优势之二：全球数据中心资源广泛，下游行业AI需求高增。公司云平台业务范围遍及50多个国家和地区，在中国以及海外三大核心区域美洲、欧洲、亚太设有24个地域区域，52个可用区，近100个数据中心，只需5分钟即可完成全球业务的多点部署，实现一体化融合交付。公司在国内外共规划建设了4个自有数据中心，自建的数据中心大多属于AIDC。2024上半年，公司完成自建了首个海外智算节点美国达拉斯，目前利用率极高。国内自建节点海南文昌数据中心已建成，河北怀来与安徽芜湖数据中心正在建设中。公司下游行业主要包括大模型及AIGC应用、游戏、视频、电商、互联网等，预计未来5年对AI算力需求高增长，并且为出海重点行业。2024年，公司在AIinfra和AIGC应用领域新增多家客户，智算业务大客户数量同比增长150%，存量客户收入实现121%的增长，与智谱达成深度合作。
　　优势之三：创新推出MaaS与AIInfra平台，构建差异化竞争力。MaaS（模型即服务）将成为大模型产业落地最重要的商业模式，全球大模型MaaS市场规模有望由2024年的36亿美元增至2029年的550亿美元，CAGR达到72.7%。公司已快速构建起智算云全栈产品体系，涵盖智算容器云、向量数据库、MaaS平台、AIInfra平台及大模型一体机等。公司服务模式从简单的算力租赁，向模型加载服务、计费容器服务以及应用端服务等高附加值的方向演进，有助于提升整体毛利。公司毛利率、净利率以及ROE持续提升。
　　投资建议：预计公司2025-2027年分别实现营业收入15.39/19.07/24.21亿元，同比增速10.2%/23.9%/27.0%；实现归母净利润-1.54/-0.53/1.04亿元，亏损同比收窄49.1%/亏损同比收窄65.4%/扭亏为盈。当前股价对应2025-2027年PB分别为12.03/10.15/9.14；PS分别为6.19/5.00/3.93。综合PB与PS估值，公司具有一定配置价值和安全边际。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1、市场竞争加剧风险；2、境外业务风险；3、资源利用率风险；4、汇率风险。

　　事件:
　　2026年4月14日，首都在线发布A股定增预案：计划向不超过35名特定投资者发行股票（含35名），募集资金总额不超过人民币158717.90万元，其中138717.90万元用于智算中心建设。
　　本次发行股份数量不超过公司总股本的30%，即约1.51亿股。发行价格将不低于发行期首日前二十个交易日公司股票交易均价的80%，限售期6个月。
　　投资要点:
　　拟募集资金15.87亿元，重点投向智算中心建设
　　2026年4月14日，公司对外发布A股定增预案，计划向不超过35名特定投资者发行股票（含35名），募集资金总额不超过158717.90万元。发行股份数量不超过公司总股本的30%，即约1.51亿股，发行价格不低于发行期首日前二十个交易日公司股票交易均价的80%，所发股份限售期为6个月。
　　本次募集资金中除2亿元用于偿还银行借款外，其余13.87亿元均将用于智算中心方面。公司预计分别投入78701.18万元、49950.82万元用于京北云计算软研中心（算力中心二期）、首都在线两大智算中心的基础设施建设。此外另计划投入10065.90万元用于天枢智算云研发团队扩充。
　　自建京北云提供3328个12kW机柜算力，租赁板块持续投入发展顺利
　　京北云计算中心为公司自有自建数据中心，位于京津冀算力枢纽张家口集群，占地约28.39亩，建设周期为8个月。项目建成后将提供3328个12kW高功率机柜，具备高密度算力承载能力，主要面向互联网、人工智能等行业战略客户，提供机柜租赁、计算资源、带宽及运维管理等IDC服务，以满足其对规模化、高性能基础设施的需求。
　　首都在线智算中心为算力租赁业务板块，该板块已拥有较多客户资源积累，并与多家模型厂、AIGC客户长期合作。公司计划通过租赁第三方数据中心，并投入资金购置高性能GPU服务器及相关网络、存储设备等建设算力集群，为模型厂、AIGC/AI应用公司、科研机构及高校提供包括GPU裸金属、GPU云主机、容器化算力在内的多种智算服务。
　　AI产业驱动IDC持续增长，自有/租用形成良好补充拓宽利润空间
　　我国AI产业稳定发展：据IDC和浪潮信息，智能算力规模从2020年的75.0EFLOPS跃升至2024年的725.3EFLOPS，预计至2028年将达到2781.9EFLOPS，2020-2028年的复合增长率高达57.09%。受此驱动，据科智咨询，国内IDC市场规模（含机柜租赁、带宽及增值服务收入）从2021年的1202亿元增长至2024年的1583亿元，预计至2029年将达3175亿元，2021-2029年CAGR约为12.91%。
　　公司已启动自有数据中心建设，可与现有租用形成良好补充。自建模式具备更高毛利率和稳定性，易于受到下游大中型客户的青睐，并可通过满足战略客户规模化和定制需求获取更高利润空间。现有租赁业务方面，公司已具有较强品牌效应，下游客户以大中型企业为主，数量已达数千家，包括智谱等模型厂商以及国内互联网龙头企业，我们认为公司有望凭借优质客户资源获得长期发展。
　　盈利预测和投资评级:公司是IDC行业龙头，有望充分受益行业扩容与自有数据中心建设。基于审慎性原则，暂不考虑拟定增事项影响，我们预计2026-2028年公司营业收入分别为17.98/22.69/27.29亿元，2027-2028年归母净利润分别为0.48/0.73亿元；首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游需求；AI发展不及预期；AI应用发展存在法律法规等不确定性；市场竞争加剧；中美博弈加剧；国内AI产业中小模型较多使得技术路线趋同；拟定增摊薄股权风险。

　　事件
　　公司发布2025年度业绩预告，预计2025年度实现营收12至13亿元，同比减少14.09%至6.93%；预计实现归母净利润-1.75至-1.60亿元，同比减亏42.27%至47.22%。
　　点评
　　亏损逐年缩窄，战略转型及提质增效成果显著。公司归母净利润较去年同期大幅收窄，整体毛利率稳步回升。智算云方面，收入大幅增长，公司通过精细化规划资源采购与平台建设节奏，保障智算云业务出售率与毛利率稳定；计算云方面，在海外特定区域形成竞争优势，市场拓展带动平台出售率与毛利率同步增长；IDC方面，通过区域性低毛利业务结构调整，毛利率实现快速回升。同时，公司通过强化内部管理、完善组织建设与人才激励提升经营效率，有效推动期间费用整体同比下降。
　　营收结构优化，智算云收入规模持续提升。受国内互联网市场增速放缓、运营商政策调整等因素影响，传统IDC行业发展承压，公司对IDC业务进行战略调整，聚焦高功率智算中心建设，同时缩减低毛利传统IDC业务，以提升整体经营质量，IDC业务收入有所下降。同时，公司聚焦“智算转型”战略，转型成效显著，智算云相关业务收入较去年同期实现快速增长，有望成为驱动公司收入增长的核心引擎。
　　持续研发积累核心技术，全球云网一体化稀缺布局。公司一直重视核心技术的自主研发，已经积累形成了全球一张网和一体化云平台等核心技术资产。全球一张网是公司基于全球多环冗余网络实现的专线解决方案，将在全球范围内部署的任意虚拟数据中心接入到云互联网络服务，即可实现高速、稳定、安全的虚拟数据中心内网互通；一体化云平台是公司自研的云计算服务平台，提供从虚拟化、分布式存储、SDN网络、数据库服务、大数据服务到管理控制台等一整套云资源管理能力，具有安全稳定、简单高效等特性，可以满足客户高性能计算及弹性业务的核心需求。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027年分别实现营收12.60/18.08/23.89亿元，实现归母净利润-1.69/-0.49/0.86亿元，EPS分别为-0.34/-0.10/0.17元，对应2026年1月30日收盘价25.59元，PB分别为16.94/18.11/16.16，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　AI商业化落地进程不及预期风险；市场竞争加剧风险；客户算力需求不及预期风险；地缘政治风险等。