公司公告1H25收入、归母净利、扣非净利3.09、0.44、0.35亿元（+9%、+18%、+42%yoy），其中2Q25收入、归母净利、扣非净利1.63、0.25、0.21亿元（+4%、-4%、-0%yoy）。随着药企客户需求恢复，我们预计2025年公司重回增长轨道，此外胰岛素与GLP-1供应链国产化有望带来收入利润弹性，维持“买入”评级。
　　药用胶塞上半年有序恢复，全年收入有望双位数增长
　　1H25收入3.1亿元（+9%yoy），毛利率39.4%（同比基本持平），其中常规胶塞收入同比增长8%、覆膜胶塞收入同比增长9%。1H25公司在手授权项目覆膜、常规胶塞分别1674、1528个（较2024年末增长8%、6%），出具授权书205项，接受审计172场、新增客户107家，潜在订单储备量充足。随着药企客户需求恢复与高端胶塞订单导入，我们预计药用胶塞2025年收入增长15~20%。
　　通过卡式瓶组件切入胰岛素国产供应链，2025年有望逐步起量
　　我们预计卡式瓶组件2025年起有望贡献收入：1）3M25笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞已通过CDE技术评审，4M25公司与甘李药业签订2亿支的活塞订单（初始期限3年），我们估算2025年收入贡献在千万元级别；2）考虑更多组件（公司成立专项团队，全力推进药用铝盖项目，实现胶塞-铝盖一体化）、更多需求（医保局4M24披露集采后中选胰岛素平均年用量约3.5亿支）及客户基础（公司覆盖国内医药工业百强约88%），公司有望切入胰岛素与GLP-1降糖药的国产供应链，我们认为活塞与铝盖对收入贡献值得期待。
　　建设“启航车间”，布局扩建重庆工厂
　　1）“启航车间”开发胰岛素组件（其中活塞已转A）、预灌封组件、COC/COP等新产品，预灌封组件产能规划15亿只活塞护帽，COC/COP组件产能规划1000万支，2025年公司加速客户联合验证；2）公司布局搬迁扩建重庆工厂，2025年加速铝盖项目，未来补充现有产能、拓展西部市场。
　　维持“买入”评级
　　考虑到产能建设，我们提高资本支出假设，预计2025-27年归母净利1.1/1.3/1.6亿元（25-27E较前值+0.0%/-0.2%/-0.4%），给予2025年PE60x（可比公司25年均值32x，考虑在手订单持续兑现、新切入胰岛素与GLP-1供应链带来未来弹性空间、扩建重庆工厂扩充产能给予一定溢价），目标价39.46元（股本调整后对应前值26.32元，对应25年1.1亿归母净利润和40xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：募投达产不及预期，订单进展不及预期，产品质量风险。

　　公司公告1Q25收入、归母净利、扣非净利1.46、0.18、0.14亿元（+15%、+72%、+274%yoy）。随着药企客户需求恢复，我们预计2025年公司重回增长轨道，此外胰岛素与GLP-1供应链国产化有望带来收入利润弹性，维持“买入”评级。
　　药用胶塞2025年收入有望双位数增长
　　1Q25收入1.5亿元（+15%yoy），毛利率37.7%（-0.1pctyoy），我们预计常规胶塞收入同比个位数增长、覆膜胶塞低基数同比增速较快。2024年末公司在手授权项目覆膜、常规胶塞分别1553、1444个（较2023年末增长26%、24%），出具授权书599项，潜在订单储备量充足。随着药企客户需求恢复与高端胶塞订单导入，我们预计药用胶塞2025年收入增长15~20%。
　　切入胰岛素国产供应链，卡式瓶组件2025年有望贡献收入
　　我们预计卡式瓶组件2025年起有望贡献收入：1）3M25笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞已通过CDE技术评审，4M25公司与甘李药业签订2亿支的活塞订单（初始期限3年），我们估算2025年收入贡献在千万元级别；2）考虑更多组件（公司成立专项团队，全力推进药用铝盖项目，实现胶塞-铝盖一体化）、更多需求（医保局4M24披露集采后中选胰岛素平均年用量约3.5亿支）及客户基础（公司覆盖国内医药工业百强约88%，2024年新增通化东宝等260家客户），公司有望切入胰岛素与GLP-1降糖药的国产供应链，我们认为活塞与铝盖对收入贡献值得期待。
　　建设“启航车间”，布局扩建重庆工厂
　　1）“启航车间”开发胰岛素组件（其中活塞已转A）、预灌封组件、COC/COP等新产品，预灌封组件产能规划15亿只活塞护帽，COC/COP组件产能规划1000万支，2025年公司加速客户联合验证；2）公司布局搬迁扩建重庆工厂，2025年加速铝盖项目，未来补充现有产能、拓展西部市场。
　　维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测，预计2025-27年归母净利1.1/1.3/1.6亿元，给予2025年PE40x（可比公司25年均值26x，考虑在手订单持续兑现、新切入胰岛素供应链带来未来弹性空间给予一定溢价），目标价34.22元（前值29.94，对应25年1.1亿归母净利润和35xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：募投达产不及预期，订单进展不及预期，产品质量风险。

　　2024业绩符合预期，经营拐点曙光已至，维持“买入”评级
　　公司2024年实现营收5.86亿元（yoy-5.86%），归母净利润0.50亿元（yoy-57.96%），扣非归母净利润0.39亿元（yoy-40.79%）。分产品，覆膜胶塞产品收入2.83亿元（yoy-11.29%），毛利率53.98%（-0.76pct），常规胶塞产品收入2.87亿元（yoy-1.52%），毛利率23.17%（-3.94pct），公司利润和综合毛利率下降主要系客户需求变动，导致产品销售结构变化，且募投项目投产折旧摊销增加、现金管理收益减少和股权激励加速行权。销售费用率9.56%（+0.66pct），管理费用率15.56%（+0.70pct），研发费用率6.74%（+0.93pct），费用率上升主要系公司加大市场开拓、新产品研发投入及设备折旧摊销费用增加。考虑到公司募投项目陆续投产驱动产能扩张、下游订单需求修复、卡式瓶组件有望放量，我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.28/1.71/2.14亿元，EPS分别为1.01/1.36/1.70元，当前股价对应P/E分别为24.9/18.4/14.7倍，维持“买入”评级
　　公司保持良好的市场地位，拥有丰富的客户资源
　　公司客户覆盖国内医药工业百强榜单的比例已增至约88%，已在药用胶塞领域形成良好的市场口碑和市场知名度。2024年共接受约322场审计，新增华海制药、通化东宝等约260家客户。在新的共同审评审批制度下，药品被视为原料药、药用辅料、药用包装材料共同组成的整体，将直接接触药品的包装材料和容器、药用辅料等由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批，由公司向与公司共同审评审批的制药企业出具授权书，公司2024年出具了599项授权书，完成共同审评审批后将实现“绑定”，药用胶塞产品则可随着相关药品制剂在未来逐步推向市场，实现规模化销售。
　　完善产品结构和产能布局，国产替代加速有望驱动公司业绩高速增长
　　卡式瓶有望成为新的业绩增长点：2025年3月，公司笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞已通过CDE技术评审，并成立团队全力推进药用铝盖项目，打造胶塞-铝盖一体化产业链，加速国产替代进程。公司正全力推进公司自动化、智能化工厂改造项目和扩大预充式医用包装材料产能项目的建设、投产工作，并开发胰岛素注射笔垫片/活塞制品、预灌封注射器活塞/护帽制品等新产品的客户联合验证和关联审评完成并通过的步伐，加快COC产品的开发工作，实现国产替代，推动公司营收以更高增速发展。
　　风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；订单进展不及预期。

　　公司发布2024年报，收入、归母净利、扣非净利5.86、0.50、0.39亿元（-6%、-58%、-41%yoy），与业绩预告相符，收入下降主因部分重要客户去库存，利润下降主因毛利率下降和折旧摊销、利息收入与政府补助减少。我们认为2024年公司主业平稳，但利润因产能限制、订单滞后而承压，2025年随着卡式瓶组件起量，公司有望重回增长轨道，维持“买入”评级。
　　常规胶塞平稳，覆盖胶塞承压，毛利率因折旧承压
　　2024年药用胶塞业务收入5.8亿元（-6%yoy），毛利率38.7%（-3pctyoy），其中常规胶塞收入2.9亿元（-2%yoy）、毛利率23.2%（-4pctyoy），覆膜胶塞收入2.8亿元（-11%yoy）、毛利率54.0%（-6pctyoy），收入下降主因重要客户一季度去库存（对第一大客户辉瑞的销售额同比下降17%至5.5亿元），毛利率下降主因设备投产后折旧增加。2024年末公司在手授权项目覆膜、常规胶塞分别1553、1444个（较2023年末增长26%、24%），出具授权书599项，潜在订单储备量充足。我们预计药用胶塞2025年收入有望好转，随着高端胶塞逐步导入订单，2025~2026年有望重回增长轨道。
　　卡式瓶组件2025年有望贡献收入
　　我们预计卡式瓶组件2025年起有望贡献收入：1）3M25笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞已通过CDE技术评审（转“A”），为药企客户的国产替代奠定基础，此外公司成立专项团队，全力推进药用铝盖项目，实现胶塞-铝盖一体化；2）医保局4M24披露集采后中选胰岛素平均年用量约3.5亿支，基于现有庞大的客户群体（公司覆盖国内医药工业百强约88%，2024年新增通化东宝等260家客户），我们认为公司有望切入胰岛素国产供应链。
　　建设“启航车间”，布局扩建重庆工厂
　　1）“启航车间”开发胰岛素组件（其中活塞已转A）、预灌封组件、COC/COP等新产品，预灌封组件产能规划15亿只活塞护帽，COC/COP组件产能规划1000万支，2025年公司加速客户联合验证；2）公司布局搬迁扩建重庆工厂，2025年加速铝盖项目，未来补充现有产能、拓展西部市场。
　　维持“买入”评级
　　考虑到客户需求下滑影响收入，我们调整并新增27年盈利预测，随新产能导入订单后续收入好转，预计2025-27年归母净利1.1/1.3/1.6亿元（较25-26年前值-38/-44%），给予2025年PE35x（可比公司25年均值27x，考虑在手订单持续兑现给予一定溢价），目标价29.94元（前值28.83元，对应24年28xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：募投达产不及预期，订单进展不及预期，产品质量风险。