持续推进“内生增长+外延并购”发展战略。厦门眼科中心作为公司标杆性医院，25H1保持稳健增长，实现收入4.64亿（+2.2%），净利润1.33亿（+12.7%），净利率为28.65%，提升了2.69pct。截止25H1，公司已开设64家眼科专科医院和67家视光中心。2024年成功收购成都爱迪眼科医院，成为拥有“双三甲”眼科医院的眼科连锁。根据公司的“1236”战略发展目标，即：打造1所世界知名的眼科中心；公司在全国管理200家眼科医院和视光诊所，覆盖主要区域市场；着眼海外市场，布局亚洲、欧洲、美洲眼科相关产业；重点建设北京、上海、广州、成都、重庆和武汉6家区域眼科中心，我们看好公司未来在“内生+外延”驱动下带来的业绩持续增长。
　　“眼病诊疗+消费眼科”双轮驱动战略。2025H1屈光项目收入7.89亿（+13.75%），在总收入中占比36.9%，较去年同期提升了3.06pct，得益于SMILEpro、全飞4.0等屈光新术式带来的结构优化升级，屈光业务毛利率提升了0.23pct至55.21%；眼视光综合项目收入5.14亿（+3.42%），毛利率为41.77%，下滑了4.55pct；白内障项目收入4.31亿（-7.33%），主要受人工晶体集采影响，我们预计下半年同比有望企稳回升，25H1该业务毛利率提升了0.33pct至37.36%；眼后段项目收入2.77亿（+5.52%），毛利率为38.73%，下滑了2.57pct。我们看好公司在拥有强劲眼病诊疗能力基础上，发展消费眼科项目带来的业绩弹性。
　　业绩实现稳健增长。公司2025H1公司实现营业收入21.39亿（+4.31%），归母净利润2.82亿（+6.20%），单Q2实现收入10.46亿（-2.47%），归母净利润1.32亿（+20.73%）。
　　25H1费用率进一步改善，销售费用率为12.87%（-0.83pct）、管理费用率为11.52%（-0.22pct）、研发费用率为1.43%（-0.33pct）、财务费用率1.00%（+0.28pct），主要因公司为闲置资金用于购买理财产品等，导致银行利息收入减少。
　　维持“买入”评级。考虑到行业环境变化、行业需求阶段性放缓及竞争加剧等因素影响，我们下调此前盈利预测，预计2025年实现归母净利润为4.95亿（此前预测为12.08亿），未来随着公司战略逐步兑现，我们新增2026-2027年将实现归母净利润5.56亿、6.23亿，2025-2027年同比增长率分别为15.4%、12.4%、12.0%。采用PE估值法，选取消费医疗连锁集团作为可比公司，包括爱尔眼科、普瑞眼科、通策医疗，参考行业平均PE为42X，得到公司目标市值为209.4亿，较当前市值有25.3%的上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：快速扩张导致利润波动的风险；发生医疗事故的风险；行业竞争加剧的风险。

　　平安观点：
　　眼科诊疗需求持续增长，国家政策利好民营专科医院发展。中国眼疾患者人数规模庞大，近视人口从2016年5.4亿人迅速增加至2020年6.6亿人，全国人口近视发生率由39.2%升至47.1%，随着人们对视力健康的重视程度不断提高，以及近视患者数量的增加，屈光手术的市场需求持续增长；白内障及眼科疾病方面，随着我国老龄化趋势加剧、以及老年人健康意识增强、消费力提升预计未来需求端将持续扩容，眼科医疗服务市场空间潜力巨大。
　　扩张顺利，核心医院业绩占比下降。厦门眼科中心是公司标杆医院，在公司业绩中占比高，收入端从2022年至2025H1占比呈下降趋势，收入贡献占比从2022年的26.20%下降至2025H1的21.69%，净利润占比从2020年的74.45%下降至2025H1的44.33%，而厦门眼科中心净利润逐年增长，收入除2024年外保持增长，在此背景下，厦门眼科中心收入及净利润占比的下降，意味着公司近年持续开拓新医院，且其他医院经营顺利，利润减亏/扭亏。
　　白内障及屈光利润率回升，屈光收入增速回暖。2025H1，公司白内障及屈光项目毛利率均有回升，白内障项目毛利率从2024H1的37.03%提升至2025H1的37.36%，屈光项目毛利率从2024H1的54.98%提升至2025H1的55.21%。与此同时，屈光项目在全飞4.0等术式升级的趋势下，收入端呈现业绩回暖态势。我们认为在老龄化趋势下，以及经济修复的趋势下，白内障项目和屈光项目将稳定增长。
　　投资建议：公司作为国内优质民营眼科医疗企业，学术实力雄厚，扩张模式清晰，随着未来消费医疗有望回暖、屈光术式持续升级、老龄化趋势加剧医疗服务需求提升等，业绩有望保持稳健增长。我们预计公司2025/2026/2027年预计分别实现归母净利润4.82、5.52、6.29亿元。首次覆盖，给予"推荐"评级。
　　风险提示：1）经济修复不及预期；2）医疗事故风险；3）政策风险；4）竞争格局加剧风险；5）医疗器械集采风险等。

　　事件:2025年前三季度公司实现营业收入32.72亿元，同比增长2.83%；归母净利润4.34亿元，同比增加3.04%。其中单三季度实现营业收入11.33亿元，同比增长0.13%；归母净利润1.52亿元，同比减少2.37%。公司拟以扣除回购专户股份数量8.32亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.9元（含税），合计派发现金74.92百万元，不送红股，不以资本公积金转增股本。
　　毛利率和费用率有所下滑。2025年前三季度毛利率45.03%，同比下降1.00pct；销售费用率13.21%，同比下降0.94pct；管理费用率11.49%，同比下降0.08pct；研发费用率1.42%，同比下降0.27pct；财务费用率1.03%，同比提升0.24pct，主要系公司将暂时闲置的资金用于购买金融产品，导致银行利息收入减少。
　　发挥“双三甲”优势，建立全国连锁运营服务体系。公司坚持“内生增长+外延并购”发展战略，于2024年成功收购成都爱迪眼科医院，成为拥有“双三甲”眼科医院的大型医疗连锁集团。公司已在国内初步选定24个重点投资省份，将通过自建或并购方式建设眼科医疗服务网络，构建“三甲引领、区域协同、辐射全国”的全新战略纵深。
　　引进蔡司新微创全飞秒手术SMILEpro技术。截至2025年9月25日，厦门眼科中心己经在全国率先完成2,000例SMILEpro手术，成为全球最短时间突破2,000例手术量的单体医院。
　　投资建议：预计2025-2027年公司营业收入42.06/46.97/52.39亿元，同比增长4.4%/11.7%/11.5%；公司归母净利润4.99/5.77/6.61亿元，同比增长16.4%/15.6%/14.5%；维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；宏观经济不确定风险；行业政策变化风险；专业人才稀缺或流失的风险；医疗风险；快速扩张带来的管理风险；

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，报告期内实现营收32.72亿元（+2.83%），归母净利润4.34亿元（+3.04%），扣非归母净利润4.23亿元（+1.65%）；单Q3实现营收11.33亿元（+0.13%），归母净利润1.52亿元（-2.37%），扣非归母净利润1.46亿元（+0.20%）。
　　评论：
　　营收增速阶段性放缓，主要受行业环境及政策影响。2025年前三季度，公司实现营业收入32.72亿元（同比+2.83%），第三季度收入11.33亿元，同比基本持平，原因系行业需求阶段性放缓、市场竞争加剧以及白内障集采政策的持续影响。我们认为公司作为国内领先的眼科医疗服务集团，在屈光、视光等消费医疗领域的长期增长逻辑并未改变，随着消费需求逐步回暖，叠加公司在全国性网络布局和品牌上的优势，未来营收增速有望逐步恢复。
　　盈利能力受毛利率下滑影响略承压。2025年前三季度，公司毛利率为45.03%，同比下降1pct，我们认为主要系白内障集采政策影响及高毛利的消费医疗业务增速放缓所致。费用端，公司精细化、智慧化管理效果显现，前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为13.21%/11.49/1.42%，同比分别-0.94pct/-0.08pct/-0.27pct。财务费用同比增加33.20%，主要系公司将暂时闲置的资金用于购买金融产品，导致银行利息收入减少。受上述因素影响，公司前三季度扣非归母净利率为12.94%（-0.15pct）。我们预计，随着集采影响逐步被市场消化，以及高附加值的屈光业务占比回升，公司盈利能力有望企稳。
　　积极探索前沿技术应用，拓展业务新边界。2025年3月，公司分别与蜂巢科技、雷鸟创新等智能硬件企业开展合作，共同研讨和落地智能眼镜在眼科医疗服务领域的应用项目。此举有望将公司的专业医疗服务能力与前沿智能硬件结合，在近视防控等领域开辟新的应用场景和商业模式，为未来发展注入动力。
　　投资建议：考虑到白内障集采对公司短期业绩的压力，以及消费医疗需求复苏的节奏，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.42，4.84，5.49亿元，同比+3.2%/+9.4%/+13.5%。参考可比公司估值，我们给予公司2026年40倍PE，对应目标价23.05元，维持“推荐”评级。
　　风险提示:屈光手术价格战，新建医院净利润波动，医疗事故导致社会舆论风险等。