投资要点：
　　凯格精机是全球锡膏印刷设备龙头，下游主要系消费电子、服务器、家电、汽车电子等。受益于AI服务器需求拉动，2025年前三季度公司业绩显著增长、盈利能力大幅提升。公司为典型的研发型、产品型公司，实控人技术出身，带领公司建设了七大共性研发模块组成的研发中心，进而形成公司横向拓展产品线的核心竞争力。公司围绕SMT（电子装联）产线设备持续深耕，点胶机逐步获得客户认可，自去年以来增长较快。今年公司成立SIP封装事业部，战略布局半导体封装设备，目前已有印刷、点胶、植球、SIC晶圆老化及SICKGD测试分选设备等产品线。短期看，公司受益于AI产业浪潮拉动业绩高速增长，中长期看公司产品布局从SMT产线拓展至SIP先进封装，成长逻辑清晰。
　　公司是全球锡膏印刷设备龙头。锡膏印刷设备主要应用于SMT（（电子装联）及COB工艺中的印刷工序，通过将锡膏印刷至PCB/基板上，进而实现电子元器件/裸芯片与PCB裸板/基板的固定粘合及电气信号连接。同时，公司的锡膏印刷设备还能应用于半导体先进封装领域，通过将锡膏/银膏/环氧树脂均匀印刷至焊盘/晶圆表面，进而实现芯片与基板间的电气互联。根据QYResearch，2024年公司锡膏印刷设备全球市占率第一，为21.2%，竞争对手主要为ASMPacificTechnology与ITWEAE，行业前三大厂商市场份额合计56.5%，竞争格局较为集中。
　　AI服务器拉动需求，锡膏设备升级趋势明显。2025H1公司锡膏印刷设备营收2.92亿元，YOY+53.56%，毛利率46.54%，YOY+7.57pct，主要系人工智能投资规模增加、AI服务器需求的增长、消费电子需求回暖、新能源车渗透率的提升等带来PCBA中SMT设备需求的增长。根据公司招股说明书，锡膏印刷设备分为一类/二类/三类，2021年均价分别为10.1/22.3/40.9万元，毛利率分别为31.7%/47.5%/64.5%，由于AI服务器主要采购三类设备，因此公司锡膏印刷设备结构优化、盈利能力明显提升。中长期来看，由于电子元器件尺寸变小、密度增加，消费电子、汽车电子等领域也存在从一类、二类设备向三类设备升级的趋势，为公司中长期业绩带来增量。
　　点胶机与半导体先进封装设备为公司第二、第三成长曲线：
　　点胶设备：市场空间相对较大，近年来公司扩大资源投入，核心零部件点胶阀实现自足自给，产品不断升级迭代，逐步获得电子装联行业客户的认可，老客户新产品策略效果良好，市场占有率持续提升。
　　先进封装设备：公司于今年成立SIP事业部，目前应用于SIP领域主要有印刷设备、植球设备、点胶设备、固晶设备等。另外公司储备了面向第三代半导体领域的SIC晶圆老化设备及SICKGD测试分选设备。
　　投资建议：基于以上分析，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润1.53/2.03/2.60亿元，对应2025年11月5日收盘价PE为47.3/35.5/27.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：AIDC投资不及预期，AI端侧发展不及预期，新业务培育不及预期

　　报告要点：
　　营收利润双增，业绩表现亮眼
　　2025年前三季度，公司实现营收7.75亿元，同比+34.21%；归母净利润1.21亿元，同比+175.35%；扣非归母净利润1.16亿元，同比+199.57%。其中，Q3营收3.21亿元，同比+47.40%，归母净利润0.54亿元，同比+227.15%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+258.30%。整体来看，公司营收和净利润均呈现出良好的增长态势，业绩表现较为亮眼。
　　经营现金流转正，现金流量状况改善
　　2025Q1-3，公司经营活动产生的现金流量净额达0.85亿元，较去年同期由负转正（上年同期为-1.20亿元），同比+171.09%，显示营运品质显著改善，现金回收效率提升，主要原因系印刷设备收入与销售回款增加所致。筹资活动产生的现金流量净额从2024Q1-3的-15402205.1元增长至2025Q1-3的-1387984.61元，变动率90.99%，主要系报告期部分银行开具银行承兑汇票的保证金比例下降，导致支付的银承保证金同比减少，公司在筹资活动方面的现金流出压力有所减轻。
　　费用率有所下降，盈利能力提升
　　2025年前三季度，公司综合毛利率为42.04%，同比+9.66pct，毛利率改善主要受益于印刷与自动化装备交付规模扩大、产品结构优化以及成本控制能力增强所带动。2025年前三季度，公司期间费用率为22.98%，同比-1.33pct，费用管控良好，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为12.54%/4.87%/-3.09%/8.66%，同比-1.02/-0.53/+0.91/-0.69pct。从资产端与业务端来看，公司存货余额较年初增长43.64%，合同负债较年初增长56.79%，反映在手订单充足、交付节奏加快，业务规模持续扩大。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计2025-2027年公司营收和归母净利分别为11.05/13.43/15.71亿元和1.75/2.24/2.80亿元，对应EPS为1.65/2.10/2.63元/股，对应PE估值分别为46/36/29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　外部环境不确定性与宏观经济波动风险；市场竞争加剧与产品价格下行风险；下游行业景气波动风险；新产品与技术研发不及预期风险；半导体高技术研发失败风险；应收帐款回收及坏帐风险。

　　事件
　　公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入4.54亿元，YoY+26.22%，实现归母净利润0.67亿元，YoY+144.18%；扣非后归母净利润0.63亿元，YoY+163.55%。
　　核心观点
　　公司业绩快速提升，高端设备需求增长提升整体毛利率。
　　2025H1公司实现归母净利0.67亿元，YoY+144.18%。公司盈利能力提升显著，2025H1公司毛利率/净利率分别为41.86%/15.06%，分别提升9.6/7.03pct；公司总体费用控制得当，2025H1公司销售/管理/财务/研发费率为13.6%/5.18%/-3.68%/9.15%，分别变动+0.27/-0.43/+0.71/-0.95pct。
　　锡膏印刷设备收入高增，点胶设备市占率稳步增长。
　　25H1锡膏印刷设备实现收入约2.92亿元，YoY+53.56%，毛利率46.54%，YoY+7.57pct，受益于人工智能投资规模增加、AI服务器需求增长、消费电子需求回暖、新能源车渗透率提升等带来PCBA中SMT设备需求的增长；25H1点胶设备市场占有率稳步增长，实现收入约6050万元，YoY+26.31%。
　　封装设备需求放缓，柔性光模块自动化线获认可。
　　25H1封装设备实现收入约5918万元，YoY-38.85%，主要是行业需求放缓，此外，公司积极拓展业务，在先进封装领域推出“印刷+植球+检测+补球”的整线设备并实现销售；25H1柔性自动化设备实现收入约2451万元，YoY+71.33%，公司800G光模块自动化组装线体获全球知名客户认可，进而推出1.6T光模块自动化组装产品线。
　　投资建议
　　公司作为锡膏印刷设备领先企业，布局多产品+多领域，业务板块协同发展。我们预计公司2025-2027年归母净利润至1.38/1.85/2.24亿元，按8月29日收盘价，对应EPS1.30/1.74/2.10元，对应PE51.04/38.10/31.53倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧的风险；封装行业需求恢复不及预期；技术研发不及预期的风险。

　　营收稳定提升，利润大幅增长
　　2025H1公司实现营收4.54亿元，同比+26.22%；归母净利0.67亿元，同比+144.18%；扣非归母净利润0.63亿，同比+163.55%，利润实现快速增长。期间费用率保持稳定，销售/管理/研发/财务费用率为13.60%/5.18%/9.15%/-3.68%，同比变动+0.27/-0.43/-0.95/+0.71pct。销售毛利率为41.86%，同比+9.58pct，主要系基板复杂度提高和高价值PCB组装需求增长从而增加高端设备需求，高毛利率业务收入结构占比提升。
　　产品矩阵丰富，业绩表现亮眼
　　公司坚定推进“共享技术平台+多产品+多领域”的研发战略，持续推动产品从单一优势向多细分领域“单项冠军”协同发展迈进。1）锡膏印刷设备：2025H1实现营业收入2.92亿元，同比+53.56%，市场领先地位不断巩固，在高端市场和高精密印刷领域的占有率进一步提升。2）点胶设备：2025H1实现营业收入0.60亿元，同比+26.31%，主要系持续加强技术积累、推进产品迭代，核心竞争力持续增强，品牌影响力和客户协同效应进一步显现，带动市场份额稳步提升。3）封装设备：2025H1实现营业收入0.59亿元，同比-38.85%，公司推出GD-S20系列固晶设备，适用于MiniLED商用显示领域，满足COB/MIP/COG三种主流技术路线，固晶UPH240K/H-270K/H，设备集成多层轨道、自动对位、低功耗焊头等技术，有效帮助客户实现降本增效。4）柔性自动化设备：2025H1实现营业收入0.25亿元，同比+71.33%，公司800G光模块自动化组装线体被全球知名客户认可，进一步推出1.6T光模块自动化组装产品线。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计2025-2027年公司营收和归母净利分别为11.05/13.43/15.71亿元和1.54/1.93/2.34亿元，对应EPS为1.44/1.81/2.20元/股，对应PE估值分别为48/39/32倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　外部环境变化的风险、市场竞争加剧风险、产品技术研发的风险、应收账款的风险、下游行业发展波动的风险。

　　事件：公司发布2025年半年度报告，25H1实现营业收入4.54亿元，同比+26%；归母净利润0.67亿元，同比+144%；扣非归母净利润0.63亿元，同比+164%；毛利率达41.86%，同比+10pct；净利率达15.06%，同比+7pct。
　　单季度看，公司Q2实现营业收入2.57亿元，同比+25%，环比+31%；归母净利润0.34亿元，同比+103%,环比+2%；扣非归母净利润0.32亿元，同比+117%，环比+1%；毛利率40.29%，同比+9pct，环比-4pct；净利率13.47%，同比+5pct，环比-4pct。
　　高端应用起量，锡膏印刷设备量价齐升。公司锡膏印刷设备25H1实现营业收入2.92亿元，同比+54%；毛利率达46.54%，同比+8pct。AI服务器等应用兴起带来PCB中SMT设备需求增长，且基板复杂度提升和高价值PCB组装需求的增长对锡膏印刷设备的稳定性、精度、智能化提出更高要求。公司紧抓行业机遇，锡膏印刷设备量价齐升，同时不断提升高端市场及高精密印刷市场的占有率。
　　客户资源庞大，点胶及柔性自动化设备协同发展。依托于领先的锡膏印刷设备，公司积累庞大且优质的客户资源，点胶及柔性自动化设备协同快速发展，25H1分别实现营收26%、71%的高增速。目前公司点胶机市占率不断增长，新推出的涂覆机持续推广中；继800G光模块自动化组装线被全球知名客户认可，公司进一步推出1.6T光模块自动化组装产品线，继续领跑行业。
　　封装设备厚积薄发，产品矩阵逐渐丰富。公司封装设备25H1实现营收0.59亿元，同比-39%，毛利率14.47%，同比+1pct。行业需求增长缓慢，公司不断推出新产品破局，包括：1）GD-S20系列固晶设备，适用于MiniLED商用显示领域，满足COB/MIP/COG三种主流技术路线，固晶UPH达240K/H-270K/H，设备集成多层轨道、自动对位、低功耗焊头等技术，帮助客户降本增效；2）先进封装领域，公司推出“印刷+植球+检测+补球”的整线设备并实现销售。
　　投资建议:我们预计公司25-27年分别实现营收11.75/15.50/17.43亿元归母净利润1.38/2.03/2.60亿元，对应PE分别为54.53/37.00/28.87倍。公司锡膏印刷设备量价齐升，技术领先，各业务持续向好发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示:下游需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广效果不及预期。