锡膏印刷设备起家，聚焦PCB领域SMT设备核心赛道。公司深耕电子装联领域近二十年，以锡膏印刷设备为核心，已成为该领域龙头。公司积极打造PCB领域SMT设备平台型公司，拓展至点胶设备等领域，逐步完善整线解决方案能力。凭借多年技术积累和本土化服务优势，公司打破海外品牌在高端市场的垄断，正逐步实现进口替代，并提升全球市占率。公司涵盖富士康、华为、华勤等下游头部客户，公司SMT设备可应用在AI服务器、5G基站等高端PCB制造场景中。此外，公司持续优化客户结构，逐步向海外拓展，进一步巩固其在全球SMT设备产业链中的战略地位。
　　锡膏印刷设备景气周期上行。AI驱动高端PCB需求激增，锡膏印刷设备迎来上行周期。AI服务器所需的GPU/CPU主板采用超高层数PCB板，其制造过程对锡膏印刷的对准精度、厚度均匀性、良品率要求极高。这不仅催生了对高精度印刷设备的增量需求，更推动了存量设备的高端化替换，设备高端化将提升产品价值量。
　　技术、客户与解决方案能力构筑宽广护城河。近年在供应链安全、响应速度及成本优势的驱动下，国产设备渗透率快速提升。公司凭借媲美国际一流的产品性能和本土化服务优势，已成为下游核心大厂的国内供应商。AI服务器对高端HDI、载板的爆发性需求，正驱动PCB产业向更高层数、更细线路、更高良率方向升级，对上游锡膏印刷设备的精度、稳定性和一致性提出前所未有的严苛要求。公司凭借深厚的技术积累和先发优势，成为本轮技术升级的核心受益者。
　　高端设备需求推动，业绩弹性显现。公司高端锡膏印刷设备（III类）主要应用在AI服务器、HDI板、载板等高端领域，其单价及毛利率显著高于传统锡膏印刷设备（I类及II类）。AI浪潮驱动公司高端机型需求，推动公司收入上行的同时盈利能力表现更大弹性。公司2024年营收/归母净利润同比增长15.8%/34.1%；2025年前三季度营收/归母净利润同比增长34.2%/175%，业绩弹性显现。此外，从公司存货、发出商品、合同负债等订单相关财务指标，或预示公司在手订单饱满，为业绩持续释放提供坚实保障。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为10.8、14.7、19.1亿元；归母净利润分别为1.78、2.96、4.28亿元；EPS分别为1.67、2.79、4.03元。参考可比公司估值，考虑到AI驱动下行业高景气度的持续性，公司在锡膏印刷设备领域的卡位优势及龙头地位，给予公司2026年40倍PE估值，对应目标价111.6元，首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：AI景气度下行导致公司产品需求下降；市场竞争加剧导致盈利能力下降；LED设备等新产品拓展不及预期等。

　　投资要点：
　　全球锡膏印刷设备龙头，开启AI新篇章。公司主业经营锡膏印刷设备，是2024年全球锡膏设备销售额最大的企业，公司成功进入华为、VIVO、苹果等全球头部客户供应链，成为其主力设备供应商。同时，公司积极拓展点胶设备、封装设备和柔性自动化设备，有望进一步提高成长天花板。
　　AI需求驱动锡膏印刷设备高端化需求提升，公司主业量价齐升。锡膏印刷机是SMT产线必备的自动化精密装备，电子产线中6成以上品质缺陷由锡膏印刷环节导致，直接决定了产线良率。AI大趋势下，电子元器件集成度逐渐提升，对锡膏印刷产品的性能也提出了更高的要求，原先占比较低的高端锡膏印刷产品开始成为下游客户的基础应用要求。公司作为全球锡膏印刷设备龙头，高端产品放量明显，我们预计III类设备收入占比将稳步提升。
　　公司新产品多点开花，成长天花板有望进一步抬高。1）点胶设备：公司点胶设备主要应用于电子装联环节和半导体制程环节的点胶工序，为原有业务下游工序，目前或处于放量前夕阶段。截至2025H1，公司点胶设备业务收入占比为13%，收入同比增长26%；2）封装设备：公司产品主要包括LED领域固晶机和半导体封装环节固晶机，其中LED固晶机市场竞争较为激烈，半导体封装用固晶机处于布局期，预计未来发展空间较大；3）柔性自动化设备（FMS）：主要应用于电子装联及组装环节中对应工序的柔性化制造，可帮助客户减少成本，同时实现设备效率最大化。当前公司已研发成功并批量交付800G光模块自动化组装线体，并于2025年上半年进一步推出1.6T光模块自动化组装产品线。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.77/2.21/3.09亿元，同比增速分别为151.20%/24.59%/39.83%，当前股价对应的PE分别为54/44/31倍。我们选取奥普特、卓兆点胶、杰普特为可比公司，对应2025-2027年平均PE分别为61/47/37倍。鉴于公司主业锡膏印刷设备受益于AI产业趋势实现产品高端化升级，开拓的点胶和封装设备带来新增长极，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：AI发展不及预期，新业务开拓不及预期，市场竞争格局恶化

　　投资要点：
　　凯格精机是全球锡膏印刷设备龙头，下游主要系消费电子、服务器、家电、汽车电子等。受益于AI服务器需求拉动，2025年前三季度公司业绩显著增长、盈利能力大幅提升。公司为典型的研发型、产品型公司，实控人技术出身，带领公司建设了七大共性研发模块组成的研发中心，进而形成公司横向拓展产品线的核心竞争力。公司围绕SMT（电子装联）产线设备持续深耕，点胶机逐步获得客户认可，自去年以来增长较快。今年公司成立SIP封装事业部，战略布局半导体封装设备，目前已有印刷、点胶、植球、SIC晶圆老化及SICKGD测试分选设备等产品线。短期看，公司受益于AI产业浪潮拉动业绩高速增长，中长期看公司产品布局从SMT产线拓展至SIP先进封装，成长逻辑清晰。
　　公司是全球锡膏印刷设备龙头。锡膏印刷设备主要应用于SMT（电子装联）及COB工艺中的印刷工序，通过将锡膏印刷至PCB/基板上，进而实现电子元器件/裸芯片与PCB裸板/基板的固定粘合及电气信号连接。同时，公司的锡膏印刷设备还能应用于半导体先进封装领域，通过将锡膏/银膏/环氧树脂均匀印刷至焊盘/晶圆表面，进而实现芯片与基板间的电气互联。根据QYResearch，2024年公司锡膏印刷设备全球市占率第一，为21.2%，竞争对手主要为ASMPacificTechnology与ITWEAE，行业前三大厂商市场份额合计56.5%，竞争格局较为集中。
　　AI服务器拉动需求，锡膏设备升级趋势明显。2025H1公司锡膏印刷设备营收2.92亿元，YOY+53.56%，毛利率46.54%，YOY+7.57pct，主要系人工智能投资规模增加、AI服务器需求的增长、消费电子需求回暖、新能源车渗透率的提升等带来PCBA中SMT设备需求的增长。根据公司招股说明书，锡膏印刷设备分为一类/二类/三类，2021年均价分别为10.1/22.3/40.9万元，毛利率分别为31.7%/47.5%/64.5%，由于AI服务器主要采购三类设备，因此公司锡膏印刷设备结构优化、盈利能力明显提升。中长期来看，由于电子元器件尺寸变小、密度增加，消费电子、汽车电子等领域也存在从一类、二类设备向三类设备升级的趋势，为公司中长期业绩带来增量。
　　点胶机与半导体先进封装设备为公司第二、第三成长曲线：
　　点胶设备：市场空间相对较大，近年来公司扩大资源投入，核心零部件点胶阀实现自足自给，产品不断升级迭代，逐步获得电子装联行业客户的认可，老客户新产品策略效果良好，市场占有率持续提升。
　　先进封装设备：公司于今年成立SIP事业部，目前应用于SIP领域主要有印刷设备、植球设备、点胶设备、固晶设备等。另外公司储备了面向第三代半导体领域的SIC晶圆老化设备及SICKGD测试分选设备。
　　投资建议：基于以上分析，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润1.53/2.03/2.60亿元，对应2025年11月5日收盘价PE为47.3/35.5/27.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：AIDC投资不及预期，AI端侧发展不及预期，新业务培育不及预期

　　报告要点：
　　营收利润双增，业绩表现亮眼
　　2025年前三季度，公司实现营收7.75亿元，同比+34.21%；归母净利润1.21亿元，同比+175.35%；扣非归母净利润1.16亿元，同比+199.57%。其中，Q3营收3.21亿元，同比+47.40%，归母净利润0.54亿元，同比+227.15%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+258.30%。整体来看，公司营收和净利润均呈现出良好的增长态势，业绩表现较为亮眼。
　　经营现金流转正，现金流量状况改善
　　2025Q1-3，公司经营活动产生的现金流量净额达0.85亿元，较去年同期由负转正（上年同期为-1.20亿元），同比+171.09%，显示营运品质显著改善，现金回收效率提升，主要原因系印刷设备收入与销售回款增加所致。筹资活动产生的现金流量净额从2024Q1-3的-15402205.1元增长至2025Q1-3的-1387984.61元，变动率90.99%，主要系报告期部分银行开具银行承兑汇票的保证金比例下降，导致支付的银承保证金同比减少，公司在筹资活动方面的现金流出压力有所减轻。
　　费用率有所下降，盈利能力提升
　　2025年前三季度，公司综合毛利率为42.04%，同比+9.66pct，毛利率改善主要受益于印刷与自动化装备交付规模扩大、产品结构优化以及成本控制能力增强所带动。2025年前三季度，公司期间费用率为22.98%，同比-1.33pct，费用管控良好，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为12.54%/4.87%/-3.09%/8.66%，同比-1.02/-0.53/+0.91/-0.69pct。从资产端与业务端来看，公司存货余额较年初增长43.64%，合同负债较年初增长56.79%，反映在手订单充足、交付节奏加快，业务规模持续扩大。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计2025-2027年公司营收和归母净利分别为11.05/13.43/15.71亿元和1.75/2.24/2.80亿元，对应EPS为1.65/2.10/2.63元/股，对应PE估值分别为46/36/29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　外部环境不确定性与宏观经济波动风险；市场竞争加剧与产品价格下行风险；下游行业景气波动风险；新产品与技术研发不及预期风险；半导体高技术研发失败风险；应收帐款回收及坏帐风险。

　　事件
　　公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入4.54亿元，YoY+26.22%，实现归母净利润0.67亿元，YoY+144.18%；扣非后归母净利润0.63亿元，YoY+163.55%。
　　核心观点
　　公司业绩快速提升，高端设备需求增长提升整体毛利率。
　　2025H1公司实现归母净利0.67亿元，YoY+144.18%。公司盈利能力提升显著，2025H1公司毛利率/净利率分别为41.86%/15.06%，分别提升9.6/7.03pct；公司总体费用控制得当，2025H1公司销售/管理/财务/研发费率为13.6%/5.18%/-3.68%/9.15%，分别变动+0.27/-0.43/+0.71/-0.95pct。
　　锡膏印刷设备收入高增，点胶设备市占率稳步增长。
　　25H1锡膏印刷设备实现收入约2.92亿元，YoY+53.56%，毛利率46.54%，YoY+7.57pct，受益于人工智能投资规模增加、AI服务器需求增长、消费电子需求回暖、新能源车渗透率提升等带来PCBA中SMT设备需求的增长；25H1点胶设备市场占有率稳步增长，实现收入约6050万元，YoY+26.31%。
　　封装设备需求放缓，柔性光模块自动化线获认可。
　　25H1封装设备实现收入约5918万元，YoY-38.85%，主要是行业需求放缓，此外，公司积极拓展业务，在先进封装领域推出“印刷+植球+检测+补球”的整线设备并实现销售；25H1柔性自动化设备实现收入约2451万元，YoY+71.33%，公司800G光模块自动化组装线体获全球知名客户认可，进而推出1.6T光模块自动化组装产品线。
　　投资建议
　　公司作为锡膏印刷设备领先企业，布局多产品+多领域，业务板块协同发展。我们预计公司2025-2027年归母净利润至1.38/1.85/2.24亿元，按8月29日收盘价，对应EPS1.30/1.74/2.10元，对应PE51.04/38.10/31.53倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧的风险；封装行业需求恢复不及预期；技术研发不及预期的风险。

　　营收稳定提升，利润大幅增长
　　2025H1公司实现营收4.54亿元，同比+26.22%；归母净利0.67亿元，同比+144.18%；扣非归母净利润0.63亿，同比+163.55%，利润实现快速增长。期间费用率保持稳定，销售/管理/研发/财务费用率为13.60%/5.18%/9.15%/-3.68%，同比变动+0.27/-0.43/-0.95/+0.71pct。销售毛利率为41.86%，同比+9.58pct，主要系基板复杂度提高和高价值PCB组装需求增长从而增加高端设备需求，高毛利率业务收入结构占比提升。
　　产品矩阵丰富，业绩表现亮眼
　　公司坚定推进“共享技术平台+多产品+多领域”的研发战略，持续推动产品从单一优势向多细分领域“单项冠军”协同发展迈进。1）锡膏印刷设备：2025H1实现营业收入2.92亿元，同比+53.56%，市场领先地位不断巩固，在高端市场和高精密印刷领域的占有率进一步提升。2）点胶设备：2025H1实现营业收入0.60亿元，同比+26.31%，主要系持续加强技术积累、推进产品迭代，核心竞争力持续增强，品牌影响力和客户协同效应进一步显现，带动市场份额稳步提升。3）封装设备：2025H1实现营业收入0.59亿元，同比-38.85%，公司推出GD-S20系列固晶设备，适用于MiniLED商用显示领域，满足COB/MIP/COG三种主流技术路线，固晶UPH240K/H-270K/H，设备集成多层轨道、自动对位、低功耗焊头等技术，有效帮助客户实现降本增效。4）柔性自动化设备：2025H1实现营业收入0.25亿元，同比+71.33%，公司800G光模块自动化组装线体被全球知名客户认可，进一步推出1.6T光模块自动化组装产品线。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计2025-2027年公司营收和归母净利分别为11.05/13.43/15.71亿元和1.54/1.93/2.34亿元，对应EPS为1.44/1.81/2.20元/股，对应PE估值分别为48/39/32倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　外部环境变化的风险、市场竞争加剧风险、产品技术研发的风险、应收账款的风险、下游行业发展波动的风险。