公司发布23年年报及24年一季报，业绩持续高增，一季报表现超预期。1）23年业绩表现符合预期。公司实现营业收入65.64亿元，同比增长33.7%，归母净利润3.4亿元，同比增长81.6%，与业绩快报数据一致，表现符合预期。2）24Q1延续高景气，业绩超预期。收入为18.0亿元，同比增长44.7%，归母净利润为8604万元，同比增长65.6%。收入、利润表现超预期，主要来自服饰配饰品类的强劲增长及非服饰配饰品类的复苏。公司拟每10股派发股利2.5元（含税），加上特别股息，合计分红率60%。
　　跨境电商业务增长明显，盈利水平稳中有进。1）跨境电商销售保持高增。23年商品销售收入同比增长35%至64亿元，收入占比97%。非服饰销售增长19%至17.4亿元，收入占比27%，毛利率同比提升0.7pct至38.1%。物流服务业务收入同比下降12%至1.3亿元，收入占比2%。跨境出口销售中，服饰配饰销售同比增长41%至46.7亿元，占总收入的71%，毛利率同比下降0.1pct至49.2%。2）24Q1收入延续高增，盈利能力改善。24Q1服装品类销售收入为13.1亿元，同比增长50.1%，受益于亚马逊下调部分价格带服装品类佣金，部分服装品牌利润率进一步提升。非服饰配饰品类收入为4.3亿元，同比增长26.5%，经过前期去库存后，该品类的利润率也有明显改善。
　　规模化赋能服装品牌矩阵，渠道销售提速。1）核心品牌增长亮眼，品牌矩阵孵化效果显现。23年男装品牌Coofandy及家居服品牌Ekouaer的年度销售额首次突破10亿元，且增速亮眼，Coofandy销售额增长59%至14.6亿元，Ekouaer增长42%至12.9亿元。内衣品牌Avidlove年度销售额增长33%达到6.3亿元。ANCHEER、Zeagoo、COBIZI、Hotouch、Arshiner、Vivi品牌年度销售额均超过1亿元。2）渠道多元化布局，北美地区增长强劲。亚马逊平台为主要销售渠道，23年收入同比增长32%至58亿元，占比88%。沃尔玛收入增长140%至2.7亿元，占比4%。eBay收入增长32%至4902万元，收入占比1%。自营网站收入增长24%至1.8亿元，收入占比为3%。分地区看，核心市场北美地区增长强劲，23年收入同比提升41%至59亿元，占比90%。
　　盈利能力稳步提升，费用率管控有效。1）毛利率提升明显，费用率降低。23年由于会计准则调整，公司将运输费用调整至营业成本，同口径下毛利率同比提升约1pct至46%，销售费用率同比下降0.7pct至35.7%，管理费用率（含研发）稳定在4%，净利率提升1.3pct至5%。24Q1毛利率进一步提升至47.2%，主要受益于非服饰品类库存改善，销售费用率同比提升2.2pct至38%，主要为扩大市占率提升了品牌推广费所致。管理费用率（含研发）稳定在4%，净利率同比提升0.6pct至5%。2）现金流增加，存货因业务量扩大和备货上升。23年末公司存货为8亿元，同比增长33%，主要系销售体量增加而需增加备货所致，24Q1为8.5亿元。23年经营活动现金流量净额为5.5亿元，同比增长31%，截止到24年一季度，公司期末现金及等价物为4.3亿元。
　　发布股权激励计划，彰显发展信心。拟向435名激励对象授予1200.3万股限制性股票，约占公司股本总额的3.0%。其中首次授予1176.99万股，约占激励计划拟授予总额的98.1%，预留授予23.31万股，约占1.94%，授予价格为12.69元/股。业绩考核为以2023年收入为基数，2024-2026年的增长率不低于30%/55%/85%，或以2023年公司净利润为基数，2024-2026年的增长率不低于25%/50%/80%，若每年以最低完成额来测算，对应收入的同比增速不低于30%/19%/19%，利润的同比增速不低于25%/20%/20%。此次股权激励首次授予部分预计产生1.6亿元摊销费用，将在24-27年分别摊销5336万/6464万/3169万/910万。持续激励核心团队，彰显发展信心。
　　赛维时代为技术驱动的跨境电商企业，以数字化运营体系赋能全业务流程，以柔性供应和小单快反提升控货能力，继续维持“买入”评级。考虑到股权激励导致的费用摊销增加，我们略微下调盈利预测，并新增26年盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为4.5/5.8/7.0亿元（原24-25年净利润为5.0/6.7亿元），对应PE为23/18/15倍。未来公司有望复用品牌培育经验，拓展业务增量，看好品牌出海征程，维持“买入”评级。
　　风险提示：线上销售渠道风险；境外经营风险；新产品销售不及预期风险。

　　业绩简述：1）2023：实现营收65.64亿元/yoy+33.7%，归母净利润3.36亿元/yoy+81.62%，扣非归母净利润3.08亿元/yoy+78.80%。现金分红1.00亿元，分红比率为29.81%。经营活动产生的现金流量净流入额为5.50亿元，同比增加31.47%。2）1Q24：实现营收17.99亿元/yoy+44.66%，归母净利润0.86亿元/yoy+65.58%，扣非归母净利润0.70亿元/yoy+53.52%。
　　持续贯彻全渠道研究，布局品牌全阶段合作平台。1）分产品看，23年①服饰配饰商品销售收入46.71亿元/yoy+41.49%，占比总收入71.17%/+3.92pct，毛利率49.24%/-0.06pct；②非服饰配饰商品销售收入17.36亿元/yoy+19.48%，占比总收入26.45%/-3.15pct，毛利率38.11%/+0.73pct；③物流服务营收1.26亿元/yoy-12.40%，占比总收入1.92%/-1.00pct；④其他业务营收0.30亿元/yoy+181.81%，占比总收入0.46%/+0.24pct。2）分品牌看，公司前五大品牌Coofandy;Ekouaer;Avidlove;ANCHEER;Zeagoo品牌分别实现收入14.55/12.86/6.29/2.31/2.28亿元，分别同比变化+58.63%/+41.90%/+33.43%/-13.40%/+85.14%。3）分地区看，境内收入1.32亿元/yoy-11.28%，占比总收入2.01%/-1.02pct，境外北美地区收入58.72亿元/yoy+41.04%，占比89.87%/+4.88pct，欧洲地区收入4.99亿元/yoy-10.15%，占比7.64%/-3.70pct，亚洲和其他地区分别占比0.32%/0.15%。4）分渠道看，Amazon;Walmart;eBay收入分别为57.70/2.67/0.49亿元，分别同比变化+32.47%/+139.74%/+32.07%，占比总收入分别为88.32%/4.08%/0.75%，自营网站同比增长23.89%，占比总收入为2.77%，其他B2C和B2B渠道占总收入比例为2.15%。
　　盈利能力稳步提升，费用率保持稳定。经调整，2023年毛利率45.84%/+1.07pct，24Q1毛利率为47.16%/+1.49pct。费率方面，2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为35.67%/3.69%/1.34%/-0.07%，同比变化+0.35/-0.12/+0.37/-0.09pct；24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别37.96%/2.07%/1.55%/-0.38%，同比变化+2.20/-0.34/+0.36/-1.14pct。
　　股权激励计划（草案）考核目标为收入3年CAGR23%或利润3年CAGR22%。4月26日，公司发布股权激励计划（草案），拟向435名激励对象授予1200万股限制性股票，占总股本3.00%，考核年度为2024-2026年，考核目标为以23年收入和净利润为基数，24年收入或净利润增长分别不低于30%和25%，25年收入或净利润增长分别不低于55%和50%，26年收入或净利润增长分别不低于85%和80%，经计算，收入或净利润3年CAGR分别不低于22.8%或21.6%。
　　投资建议：公司以全链路数字化技术打造敏捷快反的时尚产业链，孵化63个千万级别的自有品牌。此外，积极布局海外仓储物流环节，为跨境电商业务降本增效，渠道方面，通过Shopify平台在美国搭建了自营独立站，营收占比不断提升。我们看好公司在产品、服务、渠道各方面的精细化运营，长期来看成长具有确定性。我们预计24-26年公司实现归母净利润4.37/5.51/6.93亿元，同比增长30.3%/26.0%/25.8%，对应PE为23/19/15X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期，国际贸易政策变化。

　　服饰品类为主，以技术为驱的跨境电商龙头企业。公司主要从事高品质、个性化时尚生活产品的跨境品牌出口，销售渠道包括Amazo、Wish、eBay、Walmart等第三方电商平台及SHESHOW等垂直品类自营网站，经营品类包括服装配饰、百货家居、运动娱乐、数码汽摩等。得益于服饰品类底层逻辑得到持续验证、新品牌持续孵化，以及2023年以来外部不利因素消退，2023年公司实现营业收入65.64亿元/同比+33.70%，实现归母净利润3.39亿元/同比+83.23%。
　　跨境电商行业空间广阔，头部卖家有望进一步扩大份额。相较于亚太地区，新兴市场电商渗透率仍处低位，伴随物流支付等配套的完善，新兴市场电商规模有望快速提升。跨境电商卖家积极推进品牌建设，品牌化趋势之下，企业精细化程度提高，利润率和管理能力进一步优化。TIKTOK、TEMU等平台以低价策略开发美国消费市场，不断扩大份额。亚马逊平台份额绝对领先，但竞争之下，逐步对商家实施优惠政策，让利卖家及终端消费者。公司以亚马逊为主要销售平台，亚马逊平台不同细分品类之间竞争较小，且倾向于扶持不同细分品类的优质头部卖家。公司基于较强的数字化能力及柔性供应优势，为消费者提供优质且平价产品，部分细分类目市占率保持领先。
　　全链路数字化为基，底层能力复用助力品牌矩阵拓展，带动长期成长。
　　公司坚持以技术驱动，建立贯穿产品研发、供应链、品牌孵化及运营的全产业链信息闭环。因此公司能够精准捕捉流行元素、依据自有版型库提升产品及版型设计效率、根据供需模拟指导采购以优化仓储物流效率、自动调价保证价格竞争力，使得供应、生产、销售端协同联动，实现服装柔性供应。未来公司将一方面深耕已建立头部优势的垂直品类，同时将经验复制于尚未形成稳定竞争格局的细分品类，通过持续强化供应链信息化优势，实现单品类纵向加深、新品类横向拓展，打开成长空间。
　　具体来看，前三大品牌由于在服装销售占比约70%，因此对服装整体增长驱动较强。其中第一大品牌男装COOFANDY2023H1增速约为70%，但在亚马逊平台的男装市场市占率仍处于较低水平，处于成长阶段，因此在公司产品和服务的底层逻辑支撑之下，未来规模保持高增，市占率仍有进一步提升空间；第二三大品牌家居服情趣内衣品牌，由于当前公司市占率处于较高水平，增速较为可观，长期增速仍需进一步观察。对于新品牌而言，公司每年选取十几个已经具备一定客户基础的品类组合，重点投入营销资源以扩大市占率，并根据表现及时动态调整，如未来公司重点发力的女装等品类中孵化的部分品牌，以较强的增长态势快速成长，有望成为又一增长极。
　　投资建议：我们看好公司作为跨境电商龙头，以技术驱动业务发展，打造坚实供应链管理优势及品类延伸能力，纵向提升新品牌孵化的效率，横向扩大在不同细分领域的布局。我们预计2023-2025年收入为65.64/84.81/110.77亿元，同增33.7%/29.2%/30.6%；归母净利润为3.39/4.49/6.05亿元，同增83%/32.5%/34.8%。公司竞争优势明显，短期业绩快速增长、长期发展空间较大，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险因素：Amazo平台集中度较高的风险、存货管理的风险、汇率变动的风险、中美贸易摩擦加剧、第三方平台经营风险。

　　技术驱动的跨境电商企业，服装品牌化转型成效显著。1）公司以泛品业务起家，后聚焦品牌服饰化发展之路。公司于2012年创立，2016年推行“品牌化”战略，依托强大的数字化能力与供应链管理体系，成功搭建可复用的品牌孵化体系。根据公司招股书，报告期内（2020年-2022年）已有21个品牌营收累计过亿，70余个品牌累计营收过千万，头部品牌的多款产品位于AmazonBestSellers细分品类前列。2）业绩保持高增长，盈利能力稳步回升。19-22年公司营收/净利润CAGR分别达19%/51%，23Q1-3营收/净利润分别为44/2亿元，同比增长30%/42%。毛利率基本维持在65-70%之间，在品牌知名度和溢价能力带动下，23Q1-Q3升至69.7%。净利率在20年疫情催化下创新高，达到8.6%，后因行业调整、去库影响有所下降。23年行业进入修复期，前三季度净利率恢复至5.1%。
　　跨境电商市场快速发展，已成为拉动贸易的新动能。1）跨境电商贸易增速快于传统贸易，政策支持下持续释放增长潜力。据中国海关统计，2022年中国跨境电商贸易进出口规模达到2.1万亿人民币，同比增长7.1%，18-22年CAGR为18%，明显快于同期我国外贸进出口总额8%的增速，占贸易进出口的比例也从2018年的3.5%提升至2022年的4.9%。行业支持政策密集出台，2023年12月中央经济工作会议再次强调鼓励传统产业组团出海，行业增长潜力有望持续释放。2）全球电商渗透率持续提升，为跨境电商发展提供优渥土壤。20年受疫情居家影响，美国电商零售市场销售额同比高增37%至0.8万亿美元，释放出巨大市场需求。据网经社数据，2018年全球电商渗透率仅为12%，22年预计会提升到20%，对比中国30%的渗透率仍有较大增长空间，电商消费习惯正加速普及，为中国跨境电商发展提供优渥土壤。
　　数智化体系赋能业务高效运营，品牌矩阵打造卓有成效。1）品牌孵化能力优异，成熟经验复用拓展增量。公司在多年品牌化转型的实践中，通过总结共通规律，形成品牌孵化的系统性打法，不断复用至新品牌裂变增量。目前公司已经打造出头部品牌、中坚品牌和新兴品牌三大品牌梯队，构建差异化的品牌矩阵接力增长。2）全链路数字化保障高效运营。经过多年的研发投入，公司已搭建起覆盖全流程的数字化平台。在设计环节，系统会自动抓取市场流行趋势指导产品开发。生产环节可自动预测产品未来销量。运营环节对有潜力的商品自动进行广告投放，并根据销量、库存、汇率等因素实时调价，保证利润率的同时及时把握销售机会。3）柔性供应链提升控货能力，物流仓储配套完备。自研柔性服装供应系统，已有80余家外协工厂接入，生产周期5-10天，超16000款款式的人体尺码版型数据库，使产品精准匹配海外消费者体型。公司在北美、欧洲和国内均设立仓储体系，国内仓单日最大处理订单超12万单，保证高效供应。
　　赛维时代为技术驱动的跨境电商企业，以数字化运营体系赋能全业务流程，以柔性供应和小单快反提升控货能力，未来有望持续复用品牌培育经验，拓展业务增量，加速服装品牌出海征程，首次覆盖，给予“买入”评级。预计23-25年公司归母净利润分别为3.5/5.0/6.7亿元，对应PE分别为33/23/17倍。参考可比公司24年平均PEG为0.7倍，给予公司24年0.7倍PEG，目标市值142亿元，相比最新市值仍有21.8%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：第三方平台政策风险；汇率波动风险；存货管理风险；贸易纠纷及运费上涨风险。