卡莱特是为LED视频图像领域提供综合化解决方案的公司。公司产品主要分为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类，实现了对LED视频播放后端的覆盖。公司管理层多为清华系或其余985高校，技术底蕴深厚，塑造了公司以技术为导向的企业基因。
　　两大增量逻辑驱动，LED控制系统有望迎来高增长。1）随着疫情等因素褪去，下游LED出货增长势头恢复，而显控系统作为LED显示屏投入应用的核心部件有望享受下游驱动带来的高增长。根据高工产业研究所数据，2022年中国LED显示屏规模约633亿，测算显控系统市场规模为26.6亿元；2）LED控制系统整体需求与LED显示屏像素点数量有关，而像素点数变化主要受到两层驱动：①LED间距微缩化趋势；②产业超高清趋势。显控系统需求量与点间距大小成反比，随着1.0以下间距的推出和进入量产，更小间距的显示屏市占率会持续提升。假设2023-2027年销售面积不变，仅考虑产业应用LED点间距变化，我们测算对应像素点数量的复合增速将达到12.87%。超高清趋势下，8k对应的像素量超过2k的9倍，同样推动显控系统需求上行。
　　卡莱特从LED显控系统出发，一体化产品推动整体毛利提升。公司以LED显控系统起家，不断积累研发经验和市场口碑，整合产品模块。以发送器为衍生，结合视频播放处理设备能力，设计出一体化程度更高的超级主控系列产品。展望未来，高端超级主控系列产品放量，有望推动公司毛利率进一步提升。目前，显示控制系统与视频处理设备的结合已经成为公司第二增长曲线。除此之外，考虑LED直显系统涉及功能模块与应用场景广阔，公司有望进一步向音视频采集、处理等功能模块衍生。
　　成长对标Barco，海外布局加速项目落地。公司海外销售集中于北美和欧洲地区，受益于欧美LED显示市场持续向好，公司21/22年海外收入增速达85%/46%，22年海外营收0.7亿元。随着海外市场受到疫情的影响减弱，下游客户订单需求旺盛，应用场景逐渐多元化，落地项目增长可期。
　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入10.18/15.16/22.79亿元，对应增长率为49.87%/48.89%/50.38%；公司归母净利润为2.12/2.97/4.44亿元。公司作为LED显控设备头部厂商，同时视频处理设备已经成为公司第二增长极，未来随着高端超级主控系列产品放量，我们看好公司盈利能力进一步提升，给与公司2024年35xPE作为目标估值，目标市值104.06亿元，对应目标价153.02元，首次覆盖，予以“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，客户集中度较高风险，技术迭代升级风险，产能不足的风险，代理采购集中度较高的风险，测算具有一定主观性。

　　投资要点
　　23年收入利润同比高增长，Q4单季创历史新高：公司披露2023年业绩预告，2023年公司预计营收9.51到10.87亿元，同比增长40%到60%；归母净利润为1.97到2.23亿元，同比增长50%到70%。预计扣非归母净利润为1.66到1.89亿元，同比增长40%到60%。单季度来看，23Q4公司营收预计为3.83到5.19亿元，同比增长50%到104%；归母净利润预计为0.87到1.13亿元，同比增长61%到109%；扣非归母净利润0.83到1.06亿元，同比增长66%到112%，收入利润皆创历史新高。
　　像素提升和点间距缩小趋势带动LED显示系统市场持续扩容。根据GGII数据，我国LED显示屏市场规模有望由22年的635亿元增长至23年的684亿元，同时5G+8K的趋势有望提升LED显控设备价值量，市场持续扩容。公司作为LED显控头部企业，深度绑定头部大客户，一方面向上抢占海外龙头及国内大厂份额，一方面挤占尾部小厂份额，行业份额稳步提升。
　　视频处理设备业务占比快速提升，高毛利业务推动公司盈利能力进一步增强。视频处理器集成化趋势推动下，近年来公司该业务快速起量。2023H1视频处理设备营收占比提升至47%，同比提升7.6pct，23H1毛利率高达62.6%。随着对于显示画面的清晰度、对比度等要求的不断提高，以及视频处理等相关技术的不断发展，视频处理设备均价持续提升，有望持续推动公司业绩高增长。
　　海外市场拓展卓有成效，海外收入占比持续提升。2023年公司参加了西班牙巴塞罗那展、拉斯维加斯广播电视展等大型展会，并在海外举办了大型产品推介会。2023年公司在北美和欧洲加大营销网点建设，并且扩大了中高端产品海外市场的覆盖，盈利能力有望持续提升。23H1公司境外营收0.57亿元，同比增长83%，境外营收占比16%，同比增长4.6pct，海外收入高增长态势有望延续。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司作为显控系统领先企业，在显控系统优势巩固的同时扩展视频处理设备业务打开增量空间，同时海外业务预计保持高增长。我们上调公司2023-2025年归母净利润预测为2.10（前值1.98）/3.17（前值3.00）/4.77（前值4.48）亿元，当前市值对应PE分别为30.3/20.1/13.4倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：潜在市场竞争者进入风险；客户集中度较高风险；产品技术升级迭代风险。

　　事件：1月29日晚，公司发布2023年度业绩预告。
　　23年如约完成股权激励目标。根据业绩预告，公司23年预计营业收入为9.51-10.87亿元（+40%-60%）；归母净利润为1.97-2.23亿元（+50%-70%）；扣非净利润为1.66-1.89亿元（+40%-60%）。达成了公司23年营收或净利润同比增速不低于50%的激励目标。
　　Q4单季度业绩高速增长。单Q4来看，公司预计营收为3.83-5.19亿元（+50.18%-103.41%）；归母净利润为0.87-1.13亿元（+60.65%-109.08%）；扣非净利润为0.83-1.07亿元（+64.27%-111.10%）
　　国内外市场齐发力，毛利率同比提升。公司业绩增长得益于：1）国内市场方面，LED显示控制行业的应用场景不断增加，公司核心产品随下游出货数量增加而增加。2）国外市场方面，公司的视频处理设备在海外市场具备高性价比的竞争优势。同时，公司积极在海外举办营销活动，加大营销网点建设，扩大了中高端产品海外市场的覆盖率。海外收入的高增速提升了公司产品整体毛利率。
　　投资建议：公司卡位视频图像显示核心环节，具备技术领先优势，绑定下游优质客户，有望充分享受显示行业精细化、高清化成长红利。我们预测公司2023-2035年营业收入分别为10.05、14.83、21.81亿元，归母净利润分别为2.08、3.31、5.32亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：技术发展不及预期，下游景气度不及预期，海外市场拓展不及预期，行业竞争加剧。

　　事件：公司发布2023年度业绩预告，预计2023年度实现营收9.51-10.87亿元，同比增长40%-60%；实现归母净利润1.97-2.23亿元，同比增长50-70%；实现扣非归母净利润1.66-1.89亿元，同比增长40%-60%。
　　LED显控应用场景增加带动下游需求增长，海外布局成效显著：2023年度公司的营业收入、毛利率、净利润水平都有了显著提升，主要得益于公司在国内市场的积极布局以及国外市场的有效推广。（1）国内市场方面，LED显示控制行业的应用场景不断增加，公司核心产品随下游出货数量增加而增加，营业收入增速明显。（2）海外市场方面，2023年公司参加了ISE2023西班牙巴塞罗那展、2023拉斯维加斯广播电视展（NAB）和2023国际智慧显示及系统集成展（ISLE）等大型展会活动，并在迪拜、马来西亚等地举办了大型产品推介会，吸引了众多国际客户与公司洽谈并达成签约。同时公司高品质、高性能的视频处理设备在海外市场具备高性价比的竞争优势，2023年公司在北美和欧洲加大营销网点建设，提升售前和售后服务，扩大了中高端产品海外市场的覆盖率，提升了公司产品整体毛利率，营业收入增速亮眼。（3）2023年公司非经常性收益预计约为2,000万至3000万，主要系理财收益和政府补助。
　　回购及不减持承诺彰显公司发展信心：2024年1月23日，公司发布关于公司持股5%以上股东、董事及高级管理人员自愿承诺不减持公司股份的公告，安华创联、佳和睿信、邓玲玲女士、何志民先生承诺自2024年1月23日至2025年11月30日不减持其直接持有的公司股份，承诺不减持的股份数量占公司当时无限售条件流通股的35.21%。2023年12月5日，公司发布回购公告，公司将通过集中竞价交易方式回购部分公司股票，在未来合适的时机全部用于员工持股计划或股权激励计划，回购金额不低于人民币3,000万元（含），不超过5,000万元（含），回购价格不超过人民币145元/股（含本数），未超过董事会通过回购股份决议前30个交易日公司股票交易均价的150%。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到国内LED行业复苏爬坡需要时间，下调23-25年营收预测至10.08/14.41/19.99亿元，较上次预测-4%/-8%/-14%，考虑到股权激励等费用，下调23-25年归母净利润预测至2.09/3.16/4.79亿元，较上次预测-11%/-13%/-15%，对应23-25年PE分别为30x/20x/13x，公司所在行业竞争格局好，毛利率稳中有升，随着视频高清化以及虚拟拍摄、AR/VR等应用场景的拓展丰富，公司有望进一步打开增长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内需求不及预期；海外市场竞争加剧。

　　LED显控领域龙头，给予“买入”评级
　　公司为视频图像显示领域核心部件及设备供应商，以LED显示控制系统为基础，逐步向视频处理及播放等领域延伸，有望受益小间距显示屏及4K/8K超高清视频渗透率提升带来的成长机遇；同时公司加速海外市场拓展，业绩放量值得期待。公司股权激励业绩目标以2022年为基数，2023-2025年营业收入或净利润增长率分别不低于50%/125%/238%，彰显长期发展信心。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.98、2.97、4.45亿元，EPS分别为2.91、4.36、6.55元/股，对应当前股价PE分别为36.1、24.1、16.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　显示控制系统：小间距渗透率提升与景气复苏驱动腾飞
　　小间距渗透率提升带来量价齐升机遇：小间距LED显示屏成本下降、精细度提高有望拓展应用场景，带来需求量增长；同时LED显示屏单位面积像素点增多，显控系统占显示屏成本的比重将进一步提升。景气复苏值得期待：下游景气复苏，行业库存逐渐消化，带动LED需求提振。
　　视频处理设备：4K/8K超高清视频发展增添长期成长动能
　　受益于“百城千屏”等政策催化和5G技术应用，4K/8K超高清视频快速崛起，一方面推动AR/VR等领域发展，拓宽视频处理设备的下游应用市场；一方面针对4K/8K场景的高性能产品价值量更高，其收入占比提升有望拉动综合毛利率。
　　出海加速，空间可期
　　公司加速海外市场拓展，未来前景值得期待。根据公司公告，2023年一季度海外经销商增至20多家，预计2023年末将增至100家左右。2023年上半年，公司海外营业收入同比增长83.19%，境外产品综合毛利率基本与2022年持平（79.52%），境外业务收入高增长将进一步抬升公司综合毛利率。我们看好公司在中东、欧美等地区的市场布局不断完善，有望为公司海外业绩带来较好助力。
　　风险提示：
　　下游需求不及预期；市场竞争加剧；公司研发及市场拓展不及预期。

　　快速成长的国产显控系统龙头。1）公司成立于2012年，主营业务是以视频处理算法为核心、硬件设备为载体，为客户提供视频图像领域综合化解决方案，处于国内行业龙头地位，卡莱特产品被广泛应用于世界各地的庆典活动、竞技赛事、会议活动等各类视频图像显示领域。2）2022年，公司实现营业收入6.79亿元，同比增长16.62%，归母净利润1.31亿元，同比增长22.11%。2023年单三季度，公司实现营业收入2.15亿元，同比增长39.85%，归母净利润0.40亿元，同比增长68.66%。3）公司三大主营业务包括LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器。其中，视频处理设备随着技术迭代带动公司业务增长显著，逐渐成为和LED显示控制系统同等地位的收入来源。4）2022年公司深度挖掘海外客户，加大海外市场营销网络建设，实现境外营业收入7014.67万元，同比增长45.12%。
　　小间距LED渗透率持续提升，带动显控系统与视频处理设备市场景气度高企。2020年我国LED显示屏总体市场规模为532亿元，同比下降19.3%。2022年增至635亿元，预计2023年市场规模将达684亿元，规模持续提升，稳健增长。丰富的产业链下游生态场景提供广阔空间，在半导体芯片技术强势共促芯片价格下降的前提下，小间距LED逐渐成为主流。小间距LED渗透率的持续提升，要求下游配备更精密的显控系统和视频处理设备，从而带动这一产业链中游环节的市场需求。该市场集中度相对较高，诺瓦星云和卡莱特为国内头部厂商。2021年国内LED显示控制系统市场规模约为23亿元，其中两大龙头厂商卡莱特和诺瓦星云合占过半份额，行业集中度较高。得益于其规模优势和客户网络的持续扩展，领先企业在原材料供应方面拥有充足的资源，并且能够迅速响应客户的需求。
　　客户粘性与学习成本带来天然壁垒，海外市场拓展带来持续成长。1）显示控制系统的运用中，硬件设备通常需要与软件搭配使用，具备较高的复杂度，客户需要经过专业化培训及较长时间的实操使用才能熟练掌握，因此下游客户容易产生较强的黏性，供应商的转换成本较高，下游客户与显示控制系统制造商之间合作关系一旦建立，将在较长时间内保持稳定。2）公司通过与头部大客户合作，打造了稳健的下游护城河。例如，公司与强力巨彩签订的采购协议中约定了最低优惠价格条款，主要内容为包括优先向强力巨彩供应，交易数量、产品规格给予最低优惠价格。
　　首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司2023E/24E/25E营业收入将达10.40/15.69/23.54亿元，归母净利润分别达到2.00/3.02/4.68亿元。考虑到公司是LED显控设备龙头，且景气度高企，具备稀缺性，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：客户集中度较高的风险；宏观经济不及预期风险；代理采购集中度较高的风险；技术升级迭代风险。