公司发布2026年半年度报告。26H1公司实现营业总收入35.43亿元，同比+10.01%，归母净利润1.91亿元，同比-49.57%，扣非归母净利润1.90亿元，同比-48.17%。单季度来看，26Q2实现营业总收入18.99亿元，同比+9.10%，归母净利润0.67亿元，同比-61.38%，扣非归母净利润0.66亿元，同比-60.80%。利润分配：公司半年度拟向全体股东每股派发现金红利0.25元（含税）。
　　自有品牌国内份额持续提升，主动调整短期营收增速放缓。26H1公司实现营收35亿元，同比+10%，分品类来看，26H1公司主粮营收23亿元，同比+24%，占主营业务收入比重提升至66%，零食营收12亿元，同比-10%，保健品及其他营收0.4亿元，同比+17%。分业务来看，自有品牌：国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质低效流量，导致品牌业务短期增速放缓，但公司预计H2品牌增速会高于H1，主要系公司品牌业务明确从流量驱动转向品牌与产品力驱动的转型升级策略，有望通过建立全品牌人群资产闭环降低获客成本、提升复购效能。分品牌来看，麦富迪及霸弗、奶弗承担业绩基本盘稳定职能，弗列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整，K9、康弗定位于打开新价格带、培育新增量；外销业务：H1收入不达预期，主要系去年同期高基数及关税调整影响，且公司主动调整客户结构及产品结构，但随着外销多元化布局落地，根据目前在手订单情况，H2公司外销业务有望企稳回升。
　　利润端：单季度盈利能力阶段性承压。26H1公司实现毛利率40.1%，同比-2.7pct，或主要系国内行业整体ROI水平下行、主要原材料价格变动、海外关税政策调整等影响，其中主粮毛利率43%，同比-4pct，零食毛利率35%，同比-2pct。单季度来看，26Q2公司实现毛利率38.8%，同比-5.0pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为26.1%、5.1%、1.2%、0.9%，同比分别+2.2pct、-0.6pct、-0.4pct、+1.2pct；综合来看26Q2归母净利率3.5%，同比-6.5pct。国内：随着公司重塑费用结构等多举措并进有望推动集团整体获客成本下降；外销：多元化区域拓展，主动减少低毛利高关税风险订单，拓展高附加值新品新客户；预计公司H2盈利能力有望逐步改善。
　　盈利预测与投资建议：考虑到公司国内主动调整品牌业务+外销业务不及预期，我们调整盈利预测，我们预计2026-2028年公司营业总收入分别为78.18、92.61、107.89亿元（26/27/28年前值为82.36、99.98、119.97亿元），同比分别+15.5%、+18.5%、+16.5%，预计2026-2028年归母净利润分别为4.39、6.07、7.33亿元（26/27/28年前值为7.29、8.87、10.84亿元），同比分别-34.8%、+38.2%、+20.7%。当前股价对应2026-2028年PE分别为36x、26x、22x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

　　产能：产销同步高增，国内外前瞻布局支撑长期份额提升
　　公司持续推进国内、泰国及新西兰产能布局，2020-2025年产量由9.76万吨增至28.06万吨，产销率长期维持高位；随着10万吨高端宠物食品项目、30万吨高端宠物主粮项目及新西兰项目陆续投产，公司产能规模及产品覆盖进一步提升，有望为收入增长及市场份额提升提供支撑。
　　盈利：生产端降本增效，品牌投入短期压制利润空间
　　公司单位生产成本持续优化，推动毛利率持续改善；但随着自有品牌扩张，公司持续加大营销及销售投入，2025年单位期间费用升至0.73万元/吨，短期对净利率形成一定压力，后续伴随收入规模扩大及费用效率提升，盈利能力有望逐步修复。
　　品牌：自有品牌持续扩张，业务结构优化驱动盈利能力改善
　　公司持续由境外OEM/ODM向境内自有品牌驱动转型，随着高毛利境内品牌业务占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步改善。
　　管理：股权激励绑定核心团队，低杠杆高周转夯实经营基础
　　公司通过2024、2025年两期股权激励覆盖销售、电商运营、品牌及产品等核心人员，强化核心团队与公司业绩的利益绑定；同时2023-2025年资产负债率均低于主要同行，平均为16.3%，总资产周转率平均达1.25次，呈现低杠杆、高周转特征，为公司持续扩产及业务增长提供稳健的财务基础。
　　盈利预测
　　预计2026-2028年公司营业收入分别为77.11、90.23、109.28亿元，同比增长13.9%、17.0%、21.1%；归母净利润分别为4.32、6.25、8.58亿元，同比-35.9%、+44.7%、+37.4%，对应EPS分别为1.08、1.56、2.14元。2026-2028年PE分别为34.5/23.8/17.4倍，ROE分别为8.8%/11.8%/14.8%。基于公司长期成长逻辑及盈利修复预期，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能扩张进度不及预期风险
　　公司未来收入增长及市场份额提升在一定程度上依赖新增产能释放。公司国内、泰国及新西兰均规划新增产能，若受项目建设、设备调试、审批验收或其他因素影响，相关产能建设及投产进度不及预期，可能导致新增产能释放延迟，进而影响公司产销规模及收入增长。
　　品牌营销效果不及预期风险
　　公司持续加大销售及品牌营销投入，通过广告投放、内容营销、KOL推广及IP联名等方式强化自有品牌影响力。若品牌营销投入未能有效转化为消费者认知、产品销量及市场份额，或营销获客成本持续上升，公司销售费用率可能进一步提高，品牌投入回报及盈利能力可能不及预期。
　　收入增长不及预期风险
　　公司未来收入增长主要依赖自有品牌业务扩张、产品结构升级及新增产能释放。若宠物食品消费需求增长不及预期、核心品牌市场份额提升受阻、新产品推广效果不佳或新增产能消化不足，公司销量及收入增速可能低于预期，进而影响公司盈利水平。
　　盈利能力改善不及预期风险
　　公司毛利率提升受单位生产成本下降及产品价格提升等因素共同影响，同时销售费用持续增长对净利率形成一定压力。若原材料价格上涨、产品提价不及预期、产能利用率下降或销售及研发投入持续增加，公司单位成本及期间费用可能超过预期，导致毛利率及净利率改善不及预期。

In 1H26, Gambol Pet Group (Gambol) achieved revenue of RMB3,543mn, up 10.0% YoY; attributable NP of RMB191mn, down 49.6% YoY; recurring attributable NP of RMB190mn, down 48.2% YoY; and net profit excluding the share-based payments of RMB194mn, down 49.9% YoY. The company's domestic-oriented staple food product revenue achieved high growth, mirroring its competitiveness in the domestic pet market. Through the acquisition of K9, the company has further premiumized its staple food offerings, and has established the Kangfu brand to enter the prescription food segment. We are optimistic about the company's increasing domestic market share driven by ongoing improvement of its brand matrix. Maintain BUY.
Capacity building advancing
As of end-June 2026, the company's fixed assets were RMB1.601mn, down 1.6% from the beginning of the year and largely stable. Construction in progress was RMB378mn, an increase of c. RMB319mn from the beginning of the year, due to increased investment in fixed asset projects. Gambol continues to advance its 100,000tpa high-end pet food project, New Zealand high-end pet food project, and 300,000tpa high-end pet staple food project. At end-1H26, short-term borrowings were RMB900mn, an increase of c. RMB599mn from the beginning of the year, owing to increased operating borrowings; the debt-to-asset ratio rose from 20.5% at the beginning of the year to 31.4%, with financing scale and leverage levels rising alongside increased capacity investment.
Earnings forecasts and valuation
Considering uncertainties from tariffs, exchange rates, and intensifying competition in the domestic market, we lower our 2026-2028 revenue and gross margin forecasts, raise our expense ratio assumptions, and consequently cut our attributable NP forecasts to RMB506/605/734mn (down 30/33/35% from previous estimates), with EPS of RMB1.26/1.51/1.83. Referring to the average 2026 valuation of comparable companies at 20x PE on Wind consensus, and considering Gambol's efficient organization, deep competitive moats, high proportion of domestic proprietary brands, and considerable growth, we assign a 40x 2026E PE and lower our target price to RMB50.40 (previous: RMB63.00, on 35x 2026E PE).
Risks: Domestic pet market growth falls short of expectations; market competition intensifies; raw material prices rise; exchange rate fluctuation risks; deterioration of China-US geopolitical relations; and intensifying tariff risks.

　　报告摘要
　　内外因素影响短期业绩
　　2026年上半年,公司实现营业收入35.43亿元,同比增长10.01%;实现归母净利润1.91亿元,同比下滑49.57%;扣非归母净利润1.90亿元同比下滑48.17%。利润端短期承压,主要今年上半年公司经营受人民币兑美元汇率波动、海外关税政策调整及主要原材料价格变动等外部因素影响,同时,国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段,公司主动剥离低质低效流量,导致自有品牌短期增速承压。
　　品牌建设打磨长期竞争力
　　公司持续深化自主品牌战略布局,逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。26年上半年公司销售费用同比增长26.43%至8.60亿元销售费用率由21.1%提升至24.3%。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业,2020至2025年连续六年蝉联天猫综合排名第一。渠道方面,渠道结构持续优化,直销渠道占比提升。公司线上直销业务收入达14.52亿元,同比增长19.98%,占主营业务收入比重从去年同期的37.73%提升至41.17%。直销模式占比的提升,有利于公司直接触达消费者、沉淀用户资产,并改善长期盈利能力。收入方面,公司预计下半年自有品牌增速会高于上半年,随着流量结构与渠道结构调整逐步到位,2026年下半年乃至2027年,自有品牌收入增速会实现高于行业大盘的增速。分品类看,主粮业务实现收入23.32亿元,同比增长23.87%,延续强劲增长势头,公司战略重心向高复购、高壁垒的主粮品类持续倾斜。我们认为,宠物食品行业进入高质量发展阶段,公司坚定不移地推进品牌化和创新驱动战略,将为其构筑长期护城河提供关键支持。
　　投资建议
　　乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。宠物食品赛道有望延续成长和格局优化,公司也望凭借自身品牌、产品和渠道的优势,坚持战略、抓住机遇。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.9亿元、7.7亿元、9.5亿元,EPS分别为1.47元、1.93元、2.38元,维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宠物消费不及预期、食品安全等风险。

　　投资要点事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入35.43亿元，同比+10.01%；实现归母净利润1.91亿元，同比-49.57%。短期利润波动，主要受汇率波动、关税政策以及原材料价格变化等影响，以及自有品牌进行战略调整，长期发展稳健向好。
　　主粮业务引领增长，自有品牌市占率持续提升。分产品看，2026年上半年公司主粮收入23.32亿元，同比+23.87%，收入占比提升至65.8%，成为增长核心，毛利率42.57%，同比-3.66pct；零食收入11.59亿元，同比-10.43%，毛利率35.24%，同比-2.24pct。分渠道看，2026年上半年公司直销收入14.52亿元，同比+19.98%，收入占比提升至41.17%，电商渠道结构持续优化。其中，阿里系、抖音平台实现直销收入10.47亿元，同比+18.38%。根据欧睿，2015-2025年公司自有品牌“麦富迪”国内市占率从2.4%提升至6.3%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。随着战略结构调整到位，预计自有品牌下半年至明年将保持高于行业平均的增速水平，市占率继续提升。
　　外销业务短期承压，中长期具备增长动能。2026年上半年公司外销业务承压，一方面受高基数及关税调整的影响，另一方面公司主动调整客户结构、产品结构，从传统肉干类产品向高附加值新品类拓展。依托泰国三期产能爬坡、研发中心建设提升履约与ODM能力，预计公司外销收入全年同比回正。公司外销业务实施多元化布局，2025年开始积极拓展欧洲市场，以降低对美国单一市场的依赖，2026年上半年欧洲区收入增速超20%。公司新西兰产能项目已进入招标评标阶段，预计今年下半年启动施工、2028年下半年一期投产，投产后将有助于构建高端供应链壁垒。
　　盈利短期波动，下半年有望改善。2026年上半年公司整体毛利率40.11%，同比-2.67pct。上半年公司销售费用8.6亿元，同比+26.43%，销售费用率24.28%，同比+3.15pct。主要由于行业竞争加剧、业务推广费增加。上半年财务费用0.36亿元（去年同期为-0.12亿元），主要由于美元兑人民币汇兑损失增加。整体来看，公司上半年压力集中释放，预计下半年净利润将逐步改善。
　　投资建议：鉴于汇率波动、关税政策以及原材料价格变化等风险，以及公司自有品牌战略的调整，我们调整2026-2028年盈利预测，我们预计2026-2028年归母净利润分别为4.39/6.14/8.18亿元（2026-2028年前值分别为7.55/9.14/10.95亿元），对应EPS分别为1.1/1.53/2.04元（2026-2028年前值分别为1.89/2.28/2.73元），对应当前股价PE分别为35/25/19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、关税政策调整风险、汇率风险、市场竞争加剧风险。

　　事项：
　　公司披露2026年半年报，26H1实现营收35.43亿元，同比增长10.01%，实现归母净利润1.91亿元，同比下降49.57%，扣非归母净利润1.90亿元，同比下降48.17%。单2季度实现营收18.99亿元，同比增长9.10%，归母净利润0.6714亿元，同比下降61.38%，扣非归母净利润0.6607亿元，同比下降60.8%。
　　评论：
　　主粮驱动增长，直销渠道持续扩张。1）分产品来看，公司宠物零食营收为11.59亿元，同比下降10.43%，呈现收缩态势；毛利率35.24%，同比下降2.24pct。宠物主粮营收23.32亿元，同比增长23.87%，占比65.82%，同比增加7.4pct；毛利率42.57%，同比下降3.66pct。毛利率下滑主要由于原材料价格上涨、汇率、关税影响。2）分销售模式来看，公司直销营收14.52亿元，同比增长19.98%，主要由于阿里系及抖音旗舰店销售放量（收入10.47亿，同比增加18.38%）；占主营业务收入比重同比从37.73%升至41.17%，渠道结构持续优化。
　　业务推广投入增加，汇率波动拖累财务费用。26H1销售费用8.60亿元，同比增长26.43%，销售费用率同比提升至24.3%，主要系职工薪酬增加、电商平台业务推广费及销售服务费增长。财务费用3569万元，同比大幅增长约4771万，主要系汇率波动导致汇兑损失。综合影响下，公司26H1归母净利率同比下降6.4pct至5.4%，整体毛利率同比下滑约2.7pct至40.1%。
　　多品牌矩阵加速成型，品牌战略系统性升级。2026年3月，公司旗下核心品牌麦富迪召开“解码天性·更懂犬猫”品牌战略升级发布会；弗列加特推进鲜肉精准营养技术升级；霸弗发布丛林健康力模型，重新定义品牌健康；5月新增康弗聚焦处方粮方向，6月拟收购K9Natural持有的专用于在中国大陆运营“NPFG”品牌，意在形成中高端、高端、超高端、处方粮专业线的完整梯队。科研方面，与AAHA美国动物医院协会合作推动临床营养标准落地，与中国农业大学、新华网联合发布《弗列加特鲜肉精准营养红皮书》。品牌战略层面，公司剥离低质低效流量，推动整体获客成本下降；7月弗列加特受舆情影响，公司主动调整品牌下半年投放节奏，优先恢复客户信任，截止至8月底舆情控制已获取实质性成效。预计随着流量结构与渠道结构调整逐步到位，自有品牌收入增速有望修复并保持增长。
　　投资建议：我们认为在行业由高速成长向高质量发展的转型期，乖宝作为头部企业，主动调整流量结构、提升品牌打造权重，是该阶段难而正确的战略，其品牌张力与成长逻辑未变。考虑公司境外业务关税影响及品牌业务正在战略转型期，我们调整公司26/27/28年EPS预测为1.14/1.37/1.66元/股（原预测为1.93/2.57/3.05元/股）。根据DCF估值法，给予目标价为42元/股，对应27年30.6倍PE，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化。

　　事件描述
　　公司披露2026中报。26H1公司实现收入35.43亿元/同比+10.01%，归母净利润1.91亿元/同比-49.57%，扣非归母净利润1.90亿元/同比-48.17%；其中26Q2实现营业收入18.99亿元/同比+9.10%，归母净利润0.67亿元/同比-61.38%，扣非归母净利润0.66亿元/同比-60.80%。
　　事件点评
　　收入平稳增长，高端品牌战略成效显著。分产品来看，26H1公司主粮收入23.32亿元，同比+23.87%；零食收入11.59亿元，同比-10.43%。分渠道看，线上直销渠道收入14.52亿元，同比+19.98%，营收占比41.17%，提升3.44pct；其中阿里/抖音平台收入10.47亿元，同比+18.38%，营收占比29.69%，提升2.11pct。公司品牌矩阵完善、定位明确，包括K9（超高端）、康弗（处方粮）、弗列加特（高端）、麦富迪（大众基本盘）、霸弗/奶弗（细分人群）、营养森林/佰萃（平价）。根据Euromonitor，2015-2025年麦富迪国内市占率从2.4%提升至6.3%，已位列国产品牌市占率第一；弗列加特完成品牌2.0升级，推动高端猫粮从“比原料、比含量”迈入“比营养利用率、比实证结果”的新阶段；2026年5月20日，公司正式发布专业临床营养品牌康弗及首批产品，以“教育＋产品＋工具”的医粮协同模式，打通专业知识、临床应用与营养解决方案之间的链路。
　　短期业绩承压，系公司战略投入增加和外部因素共同作用所致。26H1公司销售毛利率和净利率40.11%/5.38%，同比分别-2.67pct/-6.37pct。产品端，主粮和零食毛利率因原材料成本、固定资产折旧、汇率等因素有所下滑，其中主粮和零食毛利率分别为42.57%/35.24%，同比分别-3.66pct/-2.24pct。费用端，销售费用因新品孵化、品牌投入、直销比例提升有所增加，26H1销售费用8.6亿元/yoy+26.43%，销售费用率达到24.28%，同比+3.16pct；财务费用端率1.01%/+1.38pct，主要是汇兑损失0.31亿元/同比增加0.39亿元。
　　推出可转债融资方案，为长期发展奠定基础。本次发行募集资金总额不超过11亿元，扣除发行费用后，将用于以下项目：年产30万吨高端宠物主粮食品项目、智能仓储及数智化分拣中心项目、数智化运营与决策平台建设项目以及补充流动资金。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.5元（含税），合计拟派发现金红利1.00亿元（含税），占归母净利润的比例为52.47%。
　　投资建议
　　宠物食品行业竞争加剧，公司正处在结构升级的关键攻坚期，公司以高质量市占率为目标，短期增加营销、研发、资本开支等投入，本质是为了实现新一轮增长，看好公司长期投资价值。短期业绩承压，下调盈利预测，预计公司2026-2028年净利润分别为4.30\6.09\7.39亿元，对应公司8月31日收盘价38.27元，2026-2028年PE分别为35.7\25.2\20.7，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险；汇率波动风险；自有品牌增长不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；全球贸易摩擦加剧的风险。

　　事件
　　公司公告2026年半年报，上半年，公司实现营收35.43亿元，同比增长10.01%，归母净利润为1.91亿元，同比下降49.57%，EPS为0.48元，拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税）；第二季度，公司实现营收18.99亿元，同比增长9.10%，归母净利润为6,713.92万元，同比下降61.38%。
　　点评
　　高基数+汇率压制收入增长，费用投入加大
　　去年上半年，受美国关税政策预期影响，部分客户要求提前发货，致使当期出口业务收入及利润基数相对较高，对今年上半年收入与利润增长形成一定影响。另一方面，人民币升值在造成公司今年上半年汇兑损失3,095.54万元的同时，也对公司海外业务需求与收入造成影响。今年上半年，公司期间费用率同比提升较明显为4.52个百分点，其中，销售费用率同比提升3.16个百分点，主要系公司加大自有品牌、直销渠道投入电商平台的业务推广费、销售服务费增长所致；此外，在汇兑损失的影响下，公司财务费用率同比提升1.38百分点。今年上半年，公司存货周转率/固定资产周转率分别为2.29/2.19次，同比分别下降0.04/0.70次；经营活动产生的现金流量净额1.51亿元，同比下降56.86%。
　　推进转型、丰富品牌布局，拟发行可转债巩固竞争优势
　　今年上半年，公司线上直销收入14.52亿元，同比增长19.98%，主粮收入23.32亿元，同比增长23.87%，零食收入11.59亿元，同比下降10.43%。公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。公司收购K9强化在高端领域的布局，同时推出处方粮品牌康弗以及首批产品深化细分赛道深耕。K9、康弗将打开公司产品新价格带、培育新增量。弗列加特重点推进价格体系修复与利润结构调整；麦富迪及霸弗、奶弗承担业绩基本盘稳定职能；营养森林、佰萃等平价品牌用于扩大人群覆盖广度。预计今年下半年自有品牌增速会高于上半年，随着流量结构与渠道结构调整逐步到位，下半年，自有品牌收入增速会实现高于行业大盘的增速。
　　今年上半年，公司外销业务收入不达预期，一方面受高基数与关税影响，另一方面是公司调整客户和产品结构，将产品逐步向高附加值新品升级。公司自2025年开始拓展欧洲市场、降低单一地域依赖，2026年上半年欧洲区收入增速超过20%，外销多元化布局策略已落地见效。公司计划发行可转债募集不超过11亿元，用于30万吨高端主粮、智能仓储和数智化项目，以进一步增强在产能、智能化和数智化等领域的竞争优势。
　　盈利预测与评级
　　基于公司半年报情况，中性情景下，我们预测公司2026-2028年EPS分别为1.09/1.29/1.62元，对应2026年PE估值为35.37倍，估值高于可比公司均值，但考虑到公司为国内宠物食品行业龙头，可享有一定估值溢价，故维持“增持”评级。
　　风险提示
　　国内市场竞争加剧的风险我国宠物食品行业起步较晚，近年来随着市场规模的扩张，越来越多的国内厂商以自有品牌加入国内市场的竞争。宠物食品行业正处于国内厂商与外资企业群雄逐鹿的大环境之中，公司如果不能加快技术创新、优化产品生产工艺、提高产品质量、拓展新的市场，将面临严峻的市场竞争格局，公司面临市场竞争加剧导致的市场开拓失败的风险。
　　原材料价格波动的风险公司产品的主要原材料包括主料、辅料和包装材料。当原材料价格出现大幅波动的情况，如公司无法将原材料价格上涨所产生的压力转移，或者不能通过提升研发水平和产品生产工艺以抵消原材料成本上升的压力，或者不能通过有效的存货管理以抵消原材料价格下降所产生的存货跌价损失压力，公司存在原材料价格大幅波动而导致的经营风险。
　　贸易摩擦风险美国是公司产品的主要出口国。受关税风险提升的影响，公司境内生产的产品对美出口的价格优势被削弱，存在对公司出口业务需求造成冲击的风险。
　　汇率波动的风险公司境外销售收入主要以美元结算。同时，公司设有泰国工厂从事宠物食品的生产和销售，泰国工厂在境外采购劳务和原材料等主要以泰铢结算。随着全球政治环境、经济环境及各国货币政策的变化，结算货币与人民币之间的汇率也会发生一定的波动，具有较大的不确定性，使得公司面临汇率变动的风险。若未来人民币汇率受国内外政治、经济形势的影响而发生大幅波动，则可能会对公司海外销售和原材料的购置成本产生较大影响。公司存在一定的汇率波动风险。

　　事件：乖宝宠物发布2026年半年报。据iFinD及公司公告数据，2026H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为35.43/1.91/1.90亿元，同比+10.01%/-49.57%/-48.17%。其中，2026Q2公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为18.99/0.67/0.66亿元，同比+9.10%/-61.38%/-60.80%。2026年上半年末资产负债率31.42%,较2025年底增长10.97pp。公司2026年半年度利润分配预案为：每10股派现金红利2.5元（含税）。
　　毛利率回落叠加费用率提升，利润端阶段性承压。公司归母净利润大幅减少，核心原因是毛利率下降与费用率上升双重挤压，导致净利率显著下滑；其中费用端主要由销售费用和财务费用拖累。公司毛利率下降预计主要受到部分原材料价格上涨影响。受毛利率回落及销售费用率提升影响，公司毛销差明显收窄，2026Q1/Q2毛销差分别为19.47%/14.54%，分别较2025Q1/Q2下降4.28/5.35pp，利润释放空间受到压缩。据iFinD数据，2026H1公司毛利率同比-2.67pp至40.11%，其中，2026Q2公司毛利率同比-5.00pp至38.82%。2026H1公司期间费用率32.19%,同比+4.52pp,销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.16/+0.41/-0.42/+1.38pp至24.28%/5.82%/1.09%/1.01%。归母净利率同比-6.36pp至5.38%。销售费用率提升主要受两方面因素影响：一是行业竞争加剧，电商平台业务推广费及销售服务费相应增长；二是公司销售及管理团队规模扩大，职工薪酬增加。财务费用增加主要系2026年上半年美元兑人民币持续贬值，汇兑损益由上年同期的汇兑收益转为汇兑损失所致。
　　主粮业务延续较快增长，品牌矩阵向专业化、高端化升级。分产品类别看，2026H1公司主粮收入23.32亿元，同比增长23.87%，贡献主要收入增量；零食收入11.59亿元，同比下降10.43%，表现相对承压。品类结构上，主粮增长韧性突出，反映公司在核心品类和自有品牌上的持续拓展。品牌布局上，2026年5月公司正式发布专业临床营养品牌康弗，以“教育+产品+工具”的医粮协同模式切入处方粮赛道，并与美国动物医院协会（AAHA）深度合作推动国际营养评估指南本土化落地。整体来看，公司品牌矩阵已从日常营养延伸至功能营养与临床营养领域，有望推动公司由宠物食品供给商向犬猫健康营养解决方案提供商持续升级。
　　逆市发行可转债扩产，强化高端主粮与数智化供应链布局。公司拟发行可转债募集资金总额不超过11.00亿元，扣除发行费用后将主要投向四个方向：一是年产30万吨高端宠物主粮食品项目，拟投入募集资金4.50亿元；二是智能仓储及数智化分拣中心项目，拟投入4.00亿元；三是数智化运营与决策平台建设项目，拟投入1.00亿元；四是补充流动资金1.50亿元。项目总投资额14.16亿元，募集资金不足部分由公司自筹解决。公司表示，在募集资金到位前将根据项目进度以自有资金先行投入，后续再予以置换。整体来看，公司在行业竞争加剧、短期盈利承压背景下逆市扩产，体现出对高端主粮赛道和自有品牌长期成长空间的信心；本次可转债发行将进一步提升公司高端主粮产能、仓储分拣效率和数字化运营能力，有助于夯实供应链优势并支撑自有品牌持续成长。
　　投资建议：公司短期业绩受到原材料价格、渠道竞争、费用投入及汇率波动等因素扰动，盈利能力阶段性承压，但收入端仍保持稳健增长，主粮品类延续较快扩张，自有品牌和高端化战略方向清晰。宠物食品行业国产替代、高端化及专业化的长期发展趋势仍在延续，公司依托品牌矩阵、研发能力和供应链优势，有望持续提升品牌竞争力。同时，逆市扩产高端主粮及布局数智化供应链，也为未来规模扩张和运营效率提升奠定基础。根据公司定期报告情况及我们对业务趋势的判断，我们更新盈利预测，预计2026/2027/2028年公司营收分别为78.29/92.82/105.26亿元，归母净利润分别为4.69/6.03/7.13亿元，归母净利润增速分别为-30.3%/+28.5%/+18.3%。当前股价对应2026-2028年PE分别为33.05/25.72/21.74x。考虑到公司短期受毛利率回落、费用投入加大及汇率波动影响利润承压，但自有品牌成长、高端化升级及供应链扩张逻辑未改，宠物食品龙头地位、品牌塑造能力和供应链壁垒仍有望持续巩固，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、全球贸易摩擦风险、产品销售不及预期的风险、汇率波动风险、海外竞争加剧风险等。

　　事项：
　　公司发布半年度报告，26H1实现营业收入35.43亿元，同比+10.01%；归母净利润1.91亿元，同比49.57%。26Q2实现营业收入18.99亿元，同比+9.10%；归母净利润0.67亿元，同比61.38%。半年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
　　平安观点：
　　深化自主品牌战略布局，主粮为核心增长引擎。上半年公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，2020至2025年连续六年蝉联天猫综合排名第一。麦富迪高端副品牌霸弗增长迅速，进一步巩固了品牌市场地位，提升了品牌的高端形象与消费者认知。公司高端品牌战略成效显著，弗列加特完成品牌2.0升级，并以“鲜肉精准营养”为核心竞争力。2026H1，公司主粮业务收入23.32亿元，同比+23.87%；零食业务收入11.59亿元，同比-10.43%，实现全渠道运行，提高用户覆盖与辐射能力。公司重视销售渠道建设，与天猫、京东、抖音等主要电商平台建立良好的合作关系，通过线上直销、线上经销相结合的方式覆盖广阔的消费群体，线上业务规模呈上升趋势。同时公司积极拓展线下网点，在全国大部分重要城市建立了面向各地宠物专门店、宠物医院的线下销售渠道。26H1公司第三方平台（阿里系、抖音平台、京东、拼多多等）直销收入14.5亿元，同比增长20.0%，占主营业务收入41.2%，总订单数达到2212.6万笔。
　　自有品牌比较优势显著，维持“推荐”评级。考虑到行业竞争加剧，市场竞争未来将从单纯的价格竞争、渠道竞争演变为品牌竞争，公司费用投放将有所提升，我们调整2026-28年归母净利预测至4.5/5.5/6.4亿元（原值：7.2/8.6/9.8亿元）。公司自有品牌业务的快速发展形成了显著的比较优势，长期空间可期，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）食物安全风险：宠物食品安全是消费者的红线，负面舆情会对公司自主品牌的推广造成较大压力；2）原材料价格波动风险：若上游原材料价格上行，则会对公司的毛利率水平造成一定压制；3）关税变动风险：若加征关税，下游大客户可能向公司转嫁关税，造成公司境外业务盈利能力下滑；4）大客户风险：大客户的订单波动会对公司收入水平造成影响；5）行业竞争加剧风险：若公司费用投入不精准，则可能会造成费用增加但收入下滑的风险。