事件：浦发银行披露2025年年报。25A营业收入、核心营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别为1.88%、4.13%、1.21%、10.52%，增速分别较25Q1~3变动0pct、+1.11pct、+0.55pct、+0.31pct，核心营收增速上升，利润继续保持较高增速。
　　亮点：
　　（1）息差企稳，下半年小幅回升。25A公司披露净息差为1.42%，与年初保持一致，较上半年末小幅提高1bp，息差逐步企稳。同时公司信贷投放不弱，25A贷款规模同比增长5.8%，增速较三季度末提升0.07pct，量、价两方面不错的表现使得公司全年净利息收入累计同比增长5.03%，增速较前三季度进一步提高1.1pct，推动公司核心营收增速继续稳步上升。
　　（2）资产质量继续改善。公司25年末贷款不良率为1.26%，环比下降3bp；关注率2.09%，环比下降8bp；逾期率1.89%，较上半年末下降2bp；25年不良生成率1.10%，较上半年末略微提升10bp，仍低于年初水平；25年末拨备覆盖率193.89%，环比回升1.41pct，各项指标总体稳中向好。
　　（3）金融投资三阶段余额下降较多，超额拨备利润倍数环比明显提升。25年末金融投资三阶段规模较25Q2末大幅下降151.7亿元至401.54亿元，而金融投资拨备额基本保持平稳，因此超额拨备负向敞口收窄，总体超额拨备/归母净利润（TTM）明显回升，较三季度末提升43.37pct，拨备安全垫进一步夯实，资产质量底色更加稳固。从信用成本角度来说，随着资产质量的波动和释放利润的需求，各家股份行2024年以来信用成本率普遍已经低于不良生成率，而浦发银行25年信用成本率为1.19%，高于不良生成率9bp，超出的幅度是所有股份行中最大的，未来业绩弹性相对更强一些。
　　关注：
　　（1）风险加权资产同比增速提高。25A公司风险加权资产同比增长11.52%，增速较三季度提升3.08pct，公司考虑分红后的年化ROE水平则环比下降了0.39pct至4.89%，公司内生资本的消耗速度超过了补充速度，可能不利于公司未来扩张。不过公司25A核心一级资本充足率环比三季度还上升了12bp至8.99%，短期资本压力预计不大。
　　（2）其他非息负增幅度扩大。25A公司其他非息收入累计同比下降7.40%，增速较前三季度继续下降4.7pct。一方面2024年同期基数相对较高，另一方面公司下半年浮盈兑现相对克制，也为未来留下了增长空间。
　　投资建议：浦发银行2023年提出“数智化”转型战略，从拓展客户的战略目标到数字转型的实现途径清晰明了，公司坚持一张蓝图绘到底，战略逐步落地起效。预计2026-2028年营业收入分别为1827.92/1955.75/2101.50亿元，同比增长5.1%/7.0%/7.5%；归母净利润为543.36/596.15/658.80亿元，同比增长8.6%/9.7%/10.5%。对应EPS分别为1.52/1.68/1.87元，对应2026年4月2日股价的PE分别为6.7/6.1/5.5倍。首次覆盖，给予“推荐”评级，建议积极关注。
　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

　　事项：
　　浦发银行发布2025年年报，公司全年实现营业收入1740亿元，同比增长1.9%，实现归母净利润500亿元，同比增长10.5%。截至25年末，公司总资产规模同比增长6.6%，其中贷款规模同比增长5.8%，存款规模同比增长8.5%。公司25年派发现金股息合计每10股人民币4.2元（含税），占归属于母公司普通股股东的净利润30%。
　　平安观点：
　　盈利增速延续快增，净利息收入增速上行。浦发银行2025年净利润同比增长10.5%，增速较前三季度提升0.3个百分点，维持双位数增长。从结构来看，营收增长保持稳健，全年营收同比增长1.9%，增速与前三季度持平。其中，净利息收入和手续费收入增速均延续改善，分别较前三季度提升1.1/1.0个百分点至5.0%/-0.4%，其他非息对营收拖累有所扩大，同比负增7.4%。随着公司在25年4季度顺利完成存量可转债转股，我们认为资本的充实将为公司26年的增长打下坚实基础，我们继续看好公司后续的盈利表现。
　　息差凸显韧性，资负扩张积极。浦发银行2025年全年净息差1.42%，较上半年1.41%的水平小幅抬升，同比持平于24年，考虑到行业整体在25年息差依然处于下行通道，浦发息差降幅优于行业，凸显韧性。拆分结构来看，负债端成本的压降是推动息差企稳的主要因素，公司全年付息负债成本率同比下降46BP至1.74%，其中存款付息率同比压降38BP至1.59%，有效对冲资产端收益率的下行（公司25年生息资产收益率同比下降46BP，贷款收益率同比下降53BP）。展望26年，预计随着资产端下行压力的消退，公司息差表现仍有改善空间。规模方面，得益于4季度资本到位，浦发扩表速度有所抬升，资产规模同比增速较前三季度抬升1.5个百分点至6.6%，其中贷款同比增长5.8%，存款同比增长8.5%，增长不良延续双降，拨备环比抬升。浦发银行资产质量的改善趋势在4季度得以延续，全年不良余额719.9亿元，季度环比下降9亿，不良率季度环比下降3BP至1.26%，延续双降趋势。我们测算公司25年加回核销不良生成率1.06%，同比下降6BP。从前瞻指标来看，公司关注贷款率较3季度下降9BP至2.09%，存量包袱持续化解，趋势保持积极。从拨备来看，公司25年末拨备覆盖率环比下降4.15pct至193.89%，拨贷比环比小幅下降10BP至2.44%，整体保持稳健。
　　投资建议：盈利改善仍有空间，看好长期改革红利释放。浦发银行24年战略转型以来，经营基本面稳步改善，重点布局科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，聚焦长三角区域，信贷投放结构调整，收入结构有望持续优化。随着资产质量持续修复，轻装上阵，公司盈利有望逐步企稳回升。我们小幅上调公司26-27年盈利预测，并新增28年盈利预测，预计公司2026-2028年EPS分别为1.67/1.88/2.07元（原26-27年EPS为1.65/1.81元），对应归母净利润增速分别为11.2%/12.3%/10.1%，目前公司股价对应26-28年PB分别为0.43x/0.41x/0.39x，我们看好公司改革红利持续释放带来的盈利提升空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　浦发银行25年归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+10.5%、+1.9%、+2.2%，增速较1-9月+0.3pct、持平、+0.19%，主因资产质量改善，信用成本下行。25年ROE、ROA分别同比+0.48pct、+0.02pct至6.76%、0.52%。25年拟每股派息0.42元，年度现金分红比例为30.2%，股息率4.20%（2026/3/30）。公司资本补充到位，息差边际企稳，资产质量改善，维持增持评级。
　　对公驱动增长，息差企稳回升
　　25年末总资产、贷款、存款增速分别为+6.6%、+5.8%、+8.1%，较9月末+1.5pct、+0.1pct、+0.5pct。25年零售/对公/票据增量占比分别为+12%/+131%/-43%，新增贷款主要由对公贷款驱动，票据融资缩量，信贷结构优化。公司深耕五大赛道，25年末跨境、普惠贷款余额分别同比+27%、13%，在线供应链业务同比+194.8%至7871亿元。25年净息差为1.42%，较上半年+1bp，生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.11%、1.74%，较上半年-14bp、-13bp，负债成本持续改善助力息差企稳回升，拉动净利息收入增长。25公司净利息收入同比+5.0%，增速较1-9月+1.1pct。
　　中收降幅收窄，其他非息波动
　　2025年非息收入同比-4.6%，增速较1-9月-2.4pct，占总营收比例较24年同比减少2.1pct至30.7%。25年中间业务收入同比-0.4%，增速较1-9月+1.0pct，主要受银行卡业务和投行类业务同比下降13.1pct和16.7pct影响，但财富管理、托管等重点中间业务收入实现增长，25年托管及其他受托业务手续费收入实现增长21.7pct。全年公司其他非息收入同比-7.4%，增速较1-9月环比-4.7pct，系债市扰动下公司投资收益与公允价值变动损益合计同比-10.0pct。成本收入比同比下降0.7pct至28.5%，运营成本优化。
　　信用成本下行，资本补充完毕
　　25年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.26%、201%，较9月末下降3bp、+3pct，不良贷款余额与不良贷款率继续实现“双降”，不良率实现六年连降，拨备覆盖率提升至200%以上。零售不良率较6月末下降18bp至1.47%，其中个人消费贷不良率较6月末下行50bp至1.80%，为零售资产质量改善的主要原因；对公不良率较6月末增加2bp至1.21%；票据不良率较25H1上行8bp至0.16%。前瞻指标略有波动，25年末关注率为2.09%，较9月末下降9bp。不良生成率较25H1上行11bp至1.10%；25年信用成本为1.03%，同比下行3bp。报告期内浦发转债实现转股，夯实了公司资本，2025年末资本充足率、核心一级资本充足率分别为12.47%、8.99%，环比-0.42pct、+0.12pct。
　　给予26年PB0.55倍
　　鉴于公司其他非息收入增速波动，我们预计浦发银行26-28年归母净利润分别为526/557/592亿元（26-27年较前值分别-1.8%/-8.0%），同比增速5.1%/6.0%/6.4%，26EBVPS23.29元（前值26E24.18元），对应PB0.44倍。可比同业26EPB0.46倍。公司坚持风险控新降旧，应享一定估值溢价，给予26年目标PB0.55倍，目标价12.81元。（前值25年目标PB0.70倍，目标价16.00元），维持增持评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。

　　平安观点：
　　公司概况：头部股份行，综合化经营基础夯实。浦发银行成立于1993年1月，总部位于上海，伴随浦东的开发开放应运而生，并于1999年11月在上海证券交易所挂牌上市。浦发银行股权结构均衡稳健，目前形成了由上海国资主导、央企、各类金融机构多元参股的股权结构，为公司长期稳定发展保驾护航。截至2025年末，浦发银行资产规模突破10万亿元，同比增长6.55%；2025年三季度末存贷款规模分别为5.69万亿元、5.54万亿元，同比增速分别为7.6%、5.7%。在多元化发展方面，浦发银行牌照布局完善，目前已形成商行、信托、基金、理财、金融租赁、境外投行、科创银行、货币经纪、科技公司等多业态的经营格局。
　　管理层焕新启新程，数智化转型筑增长。伴随浦发银行2024年核心管理层迭代完成，公司开启战略与组织架构深度变革。“数智化”战略转型引领下，重点布局科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，组织架构围绕“五大赛道”相应调整，进一步完善业务功能的同时突出对于重点领域的倾斜。反映在经营层面，过去两年浦发银行业务结构持续调优：1）资产配置中贷款的占比持续提升，25年3季度末贷款占整体资产占比提升至56%；2）贷款投放区域上重点聚焦长三角地区，2025年半年末区域内贷款占比进一步提升至35%，较23年末提升2个百分点。3）贷款投放行业上加大实体支持力度，尤其是围绕五大赛道的相关领域，25年半年末供应链金融、跨境金融、科技金融同比分别增长383%/148%/82%，新增长动能正逐步形成。
　　化风险轻装上阵，盈利能力有望持续修复。近年来，浦发银行持续积极处置化解存量风险，加大核销处置力度，自2017年至2025年半年末，浦发银行累计核销及转出处置的风险资产规模达到5485亿元。伴随存量风险资产的持续处置出清，公司资产质量步入持续改善通道，当前公司的不良和关注率较2017年峰值分别下行了106PB、122PB至1.29%、2.18%。与此同时，公司拨备覆盖稳步提升，2025年末拨备覆盖率达201%，风险抵御能力增强。盈利能力受历史因素影响拖累低于对标行平均，但过去两年改善趋势积极，公司25年加权平均ROE为6.76%，同比提升0.48个百分点，后续随着息差收窄压力的改善以及信贷成本的优化，公司整体盈利能力有望持续修复。
　　投资建议：盈利改善仍有空间，看好长期改革红利释放。浦发银行为国内全国性股份制商业银行，具备扎实的对公客户基础与区域经营优势。24年战略转型以来，浦发银行经营基本面稳步改善，重点布局科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，聚焦长三角区域与实体经济行业，信贷投放结构调整，收入结构有望持续优化。随着资产质量持续修复，轻装上阵，公司盈利有望逐步企稳回升。我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.49/1.65/1.81元，对应归母净利润增速分别为10.5%/10.8%/10.1%，目前公司股价对应25-27年PB分别为0.47x/0.45x/0.43x，我们看好公司改革红利持续释放带来的盈利提升空间，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致资产质量压力超预期变化；2）利率下行导致净息差缩窄超预期；3）金融政策监管风险。

　　浦发银行在上市银行首份业绩快报中保持稳定优秀的表现，营收同比增速稳定，归母净利润增速较前三季度提升，资产体量加速增长，风险指标续创近年最优水平，我们维持“增持”评级。
　　营收稳健，利润保持两位数增速。2025年公司营业收入预计同比+1.88%，与2025年前三季度持平。债券市场2025Q4震荡、2024年同期公司非息收入基数较高的情况下，公司实现了营收的稳健增长，或因净息差趋势企稳所致。2025年归母净利润预计同比+10.52%，较2025年前三季度同比增速（10.21%）略有提升。
　　资产规模突破十万亿元。2025年公司总资产同比增速较2025Q3提升，从5.05%增长至6.55%，四季度资产净增长1895亿元。浦发银行积极进行“三超建设”，强化重点赛道、重点区域与新质生产力行业的信贷投放。
　　风险指标续创近年最优水平。2025年末公司不良率为1.26%，较2025Q3压降3bp；不良贷款额较2025Q3下降约9亿，在资产总量提升的基础上实现了不良贷款余额的下降。2025年末公司逾欠60天偏离度保持在100%以内，拨备覆盖率为200.72%，较25Q3提升2.68pct，向上突破200%。
　　盈利预测和投资评级：浦发银行2025年度业绩表现预计稳中向优，风险指标继续释放积极信号，我们维持“增持”评级。我们预测2025-2027年营收同比增速为1.88%、5.11%、5.21%，归母净利润同比增速为10.52%、7.88%、6.95%，EPS为1.34、1.46、1.57元；P/E为8.38x、7.70x、7.15x，P/B为0.54x、0.52x、0.49x。
　　风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生异常波动。企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化。

　　利润维持双位数增长。公司2025年前三季度营收同比+1.9%（25H1同比+2.6%），归母净利润同比+10.2%（25H1同比+10.2%），利润维持双位数增长。拆分前三季度业绩来看：1）净利息收入同比+3.9%（25H1同比+0.4%），净利息收入提速增长，主要得益于息差环比企稳；2）手续费净收入同比-1.4%；3）投资相关收入同比-8.2%，Q3受债市波动以及去年同期基数影响，投资端对营收增速有所拖累；4）减值损失同比-7.3%，减值节约对利润贡献度显著，信用成本同比-9bp至0.72%。
　　贷款平稳扩张。公司2025年三季度末总资产同比+5.1%，贷款同比+5.7%（25H1同比+5.9%）。从信贷增量来看，2025前三季度新增贷款约2806亿元，同比少增668亿元，对公端预计涉政类、制造业、批发零售业贷款贡献主要增量，零售端主要提升消费贷投放力度。负债端，2025年三季度末总存款同比+7.6%息差方面，以期初期末口径测算，2025年前三季度息差同比持平，较上半年+1bp，其中生息资产收益率较上半年-5bp，计息负债成本率较上半年-8bp。
　　资产质量持续改善。2025年三季度末，不良率环比-2bp至1.29%（较上年末-7bp），拨备覆盖率环比+4pct至198%（较上年末+11pct）。
　　盈利预测与评级：我们小幅调整盈利预测，预计公司2025年/2026年/2027年EPS分别为1.44元/1.47元/1.51元，预计2025年底每股净资产为22.56元。以2025年10月30日收盘价计算，对应2025年底的PB为0.52倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济超预期下行、规模扩张速度不及预期，资产质量超预期波动。