3月4-5日宝钢股份（600019）出席了我们组织的2026年春季投资峰会，会上公司主要介绍了当前各产线产能情况，未来资本开支计划；公司对“双碳”政策执行对钢铁供需格局影响持乐观态度。我们认为，公司作为钢铁板块龙头，盈利结构持续优化，绿色产能布局优势显著，外延并购持续推进，高端产能有望提升，我们维持“买入”评级。
　　核心亮点：
　　1、盈利结构持续优化，高端产能释放在即。2025年上半年，在销量同比承压的背景下，公司差异化产品销量逆势增长，品种结构持续优化，1-3季度“2+2+N”产品销量2,568.9万吨，较上年同期增加13.9%。产品端，公司产品吉帕钢1470DP-EG顺利下线，问鼎电镀锌双相钢全球最高强度。产能端，宝山、青山基地高牌号硅钢扩产项目稳步推进。考虑硅钢吨毛利显著高于普钢，若公司高端产能持续释放，盈利结构或持续改善。
　　2、AI+双碳构筑绿色竞争红利。公司持续落实节能降碳专项行动，2024年重点推进宝山基地1号高炉大修改造等极致能效项目；产品端，旗下低碳品牌硅钢产品较常规路径减碳超过30%；工艺端，持续推进富氢碳循环氧气高炉（HyCROF）等低碳技术研发，首套百万吨级氢基竖炉已通过周达产考核。公司依托相对领先的碳核算体系及减排能力，在碳配额收紧情景下成本优势明显。叠加高等级取向硅钢绿色制造项目持续推进，公司有望在溢价与成本两端持续受益。同时持续推进智慧制造体系建设，AI在质量控制、物流调度及能耗管理等环节的应用有望进一步提升运营效率并强化成本优势。
　　3、外延扩张精准发力，强化区域协同效应。公司持续完善沿江沿海“弯弓搭箭”的战略布局。2023年末收购山钢集团持有的山东钢铁集团日照有限公司（山钢日照）48.6139%股权，有效提升了在北部沿海区域的产业引领力，实现了优质基地整合与区域协同。2025年6月，公司进一步获得马钢有限49%股权，此举旨在通过技术赋能与管理输出改善其经营现状，优化华东区域资源配置。若公司整合进度符合预期，有望提升整体产能利用率及资产回报水平，增强在高端板材领域的集中度与定价能力。
　　4、供给约束预期升温，行业盈利弹性或逐步释放。据华泰金属《双碳减排先行，钢铁或迎业绩弹性》（26-02-26），近期两会自主减排或标志着双碳政策进入实质执行阶段，供给约束常态化或成为行业盈利修复核心驱动，2026年钢铁行业盈利或具备向上修复空间。当前行业景气度处于历史低位，叠加粗钢产量长期下行，下游需求结构持续优化，钢铁正进入供给收缩、政策驱动、利润弹性放大的复苏周期。在此背景下，公司高端品种占比较高、成本结构相对稳健，盈利弹性或优于行业平均水平。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为93.62/122.57/142.91亿元，对应EPS为0.43/0.56/0.66元。2026-2027年BVPS分别为9.59、9.87元（均值9.73元），维持目标价8.15元（基于公司2017年以来平均PB为0.84X）。
　　风险提示：需求走弱导致钢材利润下行，炉料供给侧扰动导致钢材成本侧上行侵蚀钢材利润。

　　宝钢股份：国内钢铁行业龙头企业，硅钢高端产品国际领先。公司钢铁主业专业生产高技术含量、高附加值的碳钢薄板、厚板与钢管等钢铁精品。主要产品被广泛应用于汽车、家电、石油化工、机械制造、能源交通等行业。2025年前三季度宝钢股份实现营业收入2324.36亿元，同比下降4.29%；实现归母净利润79.59亿元，同比增长35.32%，营收和净利润规模均排名钢铁行业第一。2025年前三季度三大期间费用率合计2.03%，较2023年下降0.14pct，期间费用控制良好；研发费用25.34亿，同比增长3.30%。
　　政策指引产能调控，整体盈利修复。2025年Q1-Q3，SW钢铁板块营业总收入14074.56亿元，同比下降6.13%，营业成本为13879.69亿元，同比下降8.29%，收入降幅小于成本降幅2.16个百分点。2025前三季度板块实现归母净利润达201.47亿元，扣非归母净利润176.70亿元，相比去年同期均实现扭亏为盈。前三季度行业平均销售毛利率为12.35%，同比提升1.33个百分点；销售净利率为3.74%，同比提升1.11个百分点。年初以来，供给端反内卷政策加码，行业供需结构改善，推动板块盈利水平显著回升。
　　积极推进产能聚合，龙头整合价值凸显。2023年12月，中国宝武战略投资山钢集团，宝钢股份持有山钢日照48.61%股权。公司完善沿江沿海“弯弓搭箭”战略布局，提升北部沿海区域产业引领能力，实现优质钢铁基地强强联合，释放区域协同效应，更好发挥科技创新、产业控制和安全支撑作用。2025年6月27日，宝钢股份获得马钢有限49%股权，强化高端板材龙头地位，旨在优化资源配置、提升华东区域市场协同效应，通过技术与管理输出帮助马钢有限改善经营状况，强化宝武集团在高端板材领域的龙头地位，推动区域钢铁产业布局优化与结构升级。
　　投资建议：预计2025-2027年公司营业总收入分别为3,115.15/3,174.15/3,244.85亿元；归母净利润分别为110.25/120.77/133.33亿元。公司属国内钢铁行业龙头，积极联合重组赋能行业产能聚合，凸显龙头整合价值，未来业绩修复可期，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3，公司实现营收2324.36亿元，同比减少4.29%；归母净利润79.59亿元，同比增加35.32%；扣非归母净利80.36亿元，同比增加46.43%。2025Q3，公司实现营收810.64亿元，环比增加3.28%，同比增加1.83%，归母净利润30.81亿元，环比增加26.00%，同比增加130.31%；扣非归母净利32.97亿元，环比增加40.90%，同比增加163.13%。
　　点评：产销量持续增长，吨钢毛利环比改善
　　①量：25Q3钢材销量增长。2025Q1-3，公司钢材销量3926万吨，同比增长1.97%；2025Q3，公司钢材销量1395万吨，同比增长7.39%，环比增长6.65%。分品种看，Q3板带材、管材、其他产品的销量分别为1218、52、126万吨，环比分别为+67、+2、+19万吨，板带材销量创新高。
　　②价利：25Q3吨钢毛利环比改善。2025Q3，公司板带材、钢管、其他产品售价分别为4029、6602、3315元/吨，环比-2.27%、-1.73、-5.60%。25Q3行业热卷毛利季均120元/吨，环比+67元/吨，公司吨钢毛利451元/吨，环比+57元/吨，受益于行业利润修复。
　　③业绩拆分：环比来看，主要增利项为毛利（+11.38亿元，主要系量利同增），公允价值变动（+1.62亿元），其他/投资收益（+1.02亿元）；主要减利项为减值损失等（-3.63亿元），营业外利润（-2.79亿元）。
　　未来核心看点：深化产品经营，协同发展降本增利
　　①深化产品经营，充分把握出口机遇。2025Q1-3，公司持续优化产品结构，差异化产品销量稳步攀升，实现“2+2+N”产品销量2568.9万吨，同比增加13.9%，出口接单共计516.9万吨，同比增加10.9%。公司积极提升品牌价值，吉帕钢1470DP-EG顺利下线，问鼎电镀锌双相钢全球最高强度。
　　②协同发展降本增利。公司继参股山钢日照48.6%股权后，又以90亿元现金收购+增资获得马钢有限49%股权，控股加施加重大影响的粗钢产能规模突破8000万吨。二季度以来，马钢有限经营状况已基本实现扭亏，初步显现协同效益；1-9月山钢日照购销差价持续改善，较去年提升225元/吨。
　　③重点项目持续推进。宝山基地18.8万吨/年无取向硅钢、22万吨/年取向硅钢，青山基地22万吨/年取向硅钢、55万吨/年无取向硅钢，东山基地180万吨/年零碳高等级薄钢板等高端项目稳步推进，硅钢等高端板材产能将进一步提升。
　　盈利预测与投资建议：公司产品结构持续优化，高端产能不断释放，我们预计公司2025-27年将分别实现归母净利润107.66/121.95/135.67亿元，对应现价，PE分别为15、13和12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

　　宝钢股份发布三季报：Q3实现营收810.64亿元（yoy+1.83%，qoq+3.28%），归母净利30.81亿元（yoy+130.31%，qoq+26.00%），归母净利同比大幅改善主因钢价下跌幅度低于原料。2025年Q1-Q3实现营收2324.36亿元（yoy-4.29%），归母净利79.59亿元（yoy+35.32%）。公司作为行业龙头，利润有望实现逐步修复，我们维持买入评级。
　　钢价下跌幅度低于原料，助于公司25Q3归母净利同比改善
　　据Wind，25Q3钢材指数、铁矿石指数和焦煤期货结算均价分别同比下降1.7%、5.4%和21.6%，钢价下跌幅度低于铁矿和焦煤两种重要原料成本下降；因此公司25Q3销售毛利率同比上涨3.5pct至7.8%。25Q3期间费用率3.0%，同比小幅下降0.3pct。25Q3毛利率提升和期间费用率小幅下降，共同助力公司25Q3归母净利同比增长130.31%。
　　公司盈利业绩保持行业第一，继续深化产品优化
　　据公司发布的《第三季度主要经营数据公告》（25-10-31），经营业绩保持国内行业第一，有力推进AI转型战略、提升基地制造能力、强化公司整合协同等重点工作。公司持续优化产品结构，差异化产品销量稳步攀升，1-3季度“2+2+N”产品销量2568.9万吨，较上年同期增13.9%。积极提升品牌价值，吉帕钢1470DP-EG顺利下线，问鼎电镀锌双相钢全球最高强度。公司亦积极开拓海外市场，1-3季度出口接单516.9万吨，较上年同期增加10.9%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2025-2027年归母净利润为93.62/122.57/142.91亿元，对应EPS为0.43/0.56/0.66元。2026-2027年BVPS分别为9.59、9.87元（均值9.73元），2017年以来的PB均值为0.84，测算目标价8.15元（基于公司2017年以来平均PB为0.84X；前值为8.00元，基于PB0.84X），维持“买入”评级。
　　风险提示：需求走弱导致钢材利润下行，炉料供给侧扰动导致钢材成本侧上行侵蚀钢材利润。

　　事件：公司发布2025年三季度报告。公司前三季度营业收入2324.36亿元，同比减少4.29%；归属于母公司所有者的净利润79.59亿元，同比增长35.32%；基本每股收益0.37元，同比增长37.04%。
　　季度业绩同环比大增，后续毛利率有望上行。公司2025Q3实现归母净利30.81亿元，同比增加130.31%，环比增长26%，实现扣非归母净利32.96亿元，同比增加163.14%，环比增加40.9%；前三季度中钢协CSPI钢材价格指数均值为93.76，同比下降9.19%，1-8月份黑色金属冶炼和压延加工业利润总额837亿元，去年同期利润总额为-169.7亿元，公司前三季度业绩与行业盈利同步大幅改善。公司2024Q4~2025Q3销售毛利率分别为6.04%、7.22%、6.56%、7.76%，销售净利率分别为2.12%、3.8%、3.47%、4.22%，在推进行业产能治理和无序竞争背景下，落后低效产能逐步退出，国内产业链秩序有望改善，叠加消费驱动的需求改善趋势，后续行业及公司盈利有望持续好转。
　　产品结构持续优化，高端产品占比提升。根据公司公告，公司2025年前三季度实现钢材产量3919万吨，同比增长1.27%，实现钢材销量3926万吨，同比增长1.97%；前三季度“2+2+N”产品实现销量2568.9万吨，较上年同期增加13.9%，前三季度出口接单共计516.9万吨，较上年同期增加10.9%。截止2025H1公司在建项目包括于宝山基地无取向硅钢产品结构优化工程、宝山基地取向硅钢绿色制造示范项目、青山基地无取向硅钢结构优化工程等，累计将新增无取向硅钢产能规模73.8万吨/年，取向硅钢产能规模44万吨/年，高等级薄板连铸坯产能180万吨/年；高附加值品种产能扩张带动公司产品结构持续优化。
　　参股马钢有限协同发展，分红政策进一步优化。2025年6月27日，宝钢股份通过受让股权+增资的方式获得马钢有限49%的股权，宝钢股份参股马钢有限协同发展，双方将通过取长补短、全面协同，形成1+1＞2的协同效应。2025年上半年，公司在原有股利分配政策的基础上，承诺2024年、2025年、2026年年度现金股利不低于每股0.20元人民币，为投资者提供一个最低收益保障的同时，还保留了按比例分红向上的弹性，以此增强投资者的信心。2025年上半年，公司拟派发现金股利0.12元/股（含税），预计分红25.65亿元，占合并报表上半年归属于母公司股东净利润的52.58%，随着公司超低排放改造完成，后续资本开支或将回落，分红比例有望继续提升。
　　投资建议。公司为行业龙头，专注于中高端专用板材制造，受益于兼并重组属性、产品结构高端化以及显著降本空间，其盈利能力有望改善，预计公司2025年-2027年归母净利为111.3亿元、119.5亿元、129.3亿元，参考公司近五年来估值变动情况，我们认为公司估值有明显修复空间，近五年估值中枢区域对应市值2229亿元左右，估值高位区域对应市值3266亿元左右，维持“买入”评级。
　　风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。

　　事件：公司2025年前三季度实现营业收入2324.36亿元，同比-4.29%，实现归母净利润79.59亿元，同比+35.32%。2025年Q3实现营业收入810.64亿元，同比+1.83%，环比+3.28%，归母净利润30.81亿元，同比+130.31%，环比+26.00%，扣非后归母净利润32.97亿元，同比+163.13%，环比+40.90%。
　　Q3公司商品坯材销量同比+7.43%：公司2025年计划钢材销量为5224万吨，前三季度实现商品坯材销量3926.2万吨，其中Q3商品坯材销量1395.5万吨，同比+7.43%，环比+6.71%。
　　Q3公司板带材平均售价环比-2.27%，管材平均售价环比-1.73%：2025年Q3公司板带材销量为1218万吨，环比+5.82%，同比+4.55%，平均售价为4029元/吨，环比-2.27%、同比-5.80%；管材销量为52万吨，环比+4.00%，同比+20.93%，平均售价为6602元/吨，环比-1.73%，同比-5.62%。
　　持续优化产品结构，2+2+N产品销量同比+13.9%：1-3季度公司“2+2+N”产品销量2568.9万吨，较上年同期增加13.9%。积极提升品牌价值，吉帕钢1470DP-EG顺利下线，实现电镀锌双相钢全球最高强度。
　　前三季度出口+10.9%，后续将持续聚焦中高端出口：公司积极开拓海外市场，充分把握出口机遇，1-3季度出口接单516.9万吨，较上年同期增加10.9%。根据公司公告，今年公司出口结构发生显著变化，高端产品的出口增长较大，整体出口水平大约在12%。后续公司将聚焦竞争力相对较强的中高端钢材出口，并认为中高端出口保持在10%-12%的水平。
　　积极关注东南亚、中亚、中东及北非等地的海外投资标的：根据公司公告，当前沙特250万吨产能项目具体开工和建成时间点还需要根据工作开展情况再行确定，除沙特项目外，公司也与多家潜在合作方进行交流，主要区域聚集东南亚、中亚、中东以及北非等地区。未来，随着国际化战略的深入以及行业发展趋势，在海外建立区域性或全流程的产线是必然趋势。
　　盈利预测、估值与评级：宝钢股份作为行业龙头，未来产品结构有望持续优化，我们维持宝钢股份2025-2027年归母净利润预测为106.42、120.50、138.11亿元，公司中长期盈利稳健，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：制造业用钢需求大幅下滑；原料价格上涨；品种钢产能建设不及预期。