投资要点
　　国内外共振向上，重点关注海外行业景气度复苏：（1）复盘2025年：工程机械板块国内实现全面复苏，出口温和回暖；起重机等非挖设备销量也明显改善。国内外需求共振向上、产能利用率提升及持续降本增效共同推动工程机械板块盈利能力增强，国内核心主机厂的销售净利率均显著提升。（2）展望2026年：①国内：根据周期更新替换理论，2025-2028年国内挖机需求预计年均增长超20%，本轮周期预计至2028年见顶。但受资金到位影响，需求转化为销量的速度较缓，整体呈现温和且持久的复苏态势。②出口：海外挖机销量同样存在周期扰动，核心扰动因素为美联储利率周期。我们判断，在美联储降息周期下，海外需求有望于2026年进入新一轮上行周期，形成国内外共振局面。
　　全球工程机械领军企业，挖机支柱+多品类发展助力业绩上行：三一重工以混凝土机械起家，逐步构建以挖掘机为核心支柱的多元化产品体系，挖机、混凝土机械、起重机等主导品类长期保持行业领先地位，核心业务收入占比接近80%，龙头地位稳固。公司依托长期技术积累、规模优势，在大挖、高端起重机、成套化装备等领域不断突破，产品性能已全面接轨国际一流水平。同时，公司坚持聚焦高毛利、高景气度赛道，主动优化业务结构，避免低毛利业务拖累，推动整体盈利能力持续领跑行业。在主业稳健发展的基础上，多品类协同放量有效平滑单一品类波动，为公司业绩稳健增长提供支撑。
　　产品+渠道+服务一体化，打造行业龙头高壁垒：公司以挖掘机为核心，持续推进产品升级与结构优化，在电动化、智能化、无人化等领域保持行业领先水平；渠道端通过参股经销商模式实现深度绑定，构建高效率、高粘性的销售网络，显著提升终端掌控力与抗周期能力；服务端依托ECC企业控制中心与CRM系统，持续缩短响应时间、提升运维效率，推动服务由被动维修向提前预警维护升级。产品力、渠道力与服务力的深度协同，使公司在全球竞争中形成难以复制的综合优势。参照卡特彼勒发展路径，随着三一海外扩张持续深化，公司估值中枢有望稳步上移。
　　盈利预测与投资评级：公司作为全球工程机械龙头，挖机单品领先，海外业务持续放量，三大竞争壁垒不断强化，有望充分受益本轮行业复苏周期。我们维持公司2025–2027年归母净利润为85/111/127亿元，当前市值对应PE为25/19/17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业周期波动，基建、地产项目落地不及预期，政策不及预期，地缘政治加剧风险

　　主要观点：
　　公司2025年前三季度收入同比+13.27%，归母净利润同比+46.58%
　　公司发布2025年三季度报告，2025年前三季度实现营业收入661.04亿元，同比+13.27%；归母净利润71.36亿元，同比+46.58%；扣非归母净利润71.06亿元，同比+53.55%。单季度看，公司Q3实现营收213.24亿元，同比+10.48%；归母净利润19.19亿元，同比+48.18%；扣非归母净利润16.97亿元，同比+12.97%。
　　盈利能力持续向好，费率管控成效显著
　　2025年前三季度公司销售毛利率为27.62%，同比-0.65pcts；销售净利率11.01%，同比+2.41pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为6.83%/2.87%/5.12%/-0.94%，同比-1.20/-0.52/-1.48/-1.42pcts。公司盈利能力的提升主要由于公司积极推进数智化转型，实现制造环节的精细管理与成本的精细管控。公司现金流质量良好，前三季度经营性现金流净额为145.47亿元，同比+17.55%，为业务扩张提供有力保障。
　　港交所主板挂牌上市，海外市场布局进一步深化
　　10月28日，公司在香港交易所主板正式挂牌上市，成功构建A+H双平台上市格局。据弗若斯特沙利文报告，2020-2024年公司核心工程机械产品累计收入位居全球第三、中国首位，挖掘机累计销量与混凝土机械累计收入均登顶全球，产品远销150余个国家和地区，2022-2024年海外收入复合增长率高达15.2%，全球化运营能力领跑行业。依托港股上市契机，公司计划进一步拓宽欧洲、亚洲及非洲等区域销售渠道，并拟在新兴市场布局生产基地，全球化产能与渠道协同效应有望持续释放。
　　展望未来，公司将以A+H双平台为支撑，深化全球化、数智化、低碳化三大核心战略的协同推进。
　　投资建议
　　我们看好公司长期发展，维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入预测为891.36/1003.59/1120.93亿元；归母净利润为89.59/106.50/129.69亿元；以当前总股本91.95亿股计算的摊薄EPS为0.97/1.16/1.41元。当前股价对应的PE倍数为22/18/15倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收风险；4）行业竞争加剧；5）政策风险及市场风险；6）汇率风险；7）原材料价格波动的风险。

　　投资要点：
　　前三季度归母净利润实现高增：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入657.41亿元，同比+13.56%；实现归母净利润71.36亿元，同比+46.58%；扣非归母净利润71.06亿元，同比+53.55%。结合Q2业绩测算得，Q3公司营业收入为212.07亿元，同比+10.73%，较Q2环比-9.70%；归母净利润为19.19亿元，同比+48.18%，较Q2环比-30.08%；扣非归母净利润16.97亿元，同比+12.97%，较Q2环比-43.56%。
　　盈利能力持续提高：根据公司三季报数据测算，公司前三季度销售毛利率及净利率分别为27.62%及11.01%，同比变化+0.70pp及+2.41pp。结合半年度以及一季报数据测算，Q3公司销售毛利率及净利率分别为27.99%及9.21%，同比变化+0.64pp及+2.27pp，较Q2环比变化+0.03pp及-2.64pp。
　　多项费用率同比下降：根据公司2025三季报数据，2025年前三季度公司销售、管理、财务、研发费用分别为45.12、18.98、-6.22、33.86亿元，同比变化+15.66%、-4.20%、-324.09%、-12.08%；销售、管理、财务、研发费用率分别为6.86%、2.89%、-0.95%、5.15%，同比变化+0.12pp、-0.54pp、-1.43pp、-1.50pp。
　　公司在西藏市场形成“战略+实践”双重布局：2025年9月，公司与藏建集团签署战略合作协议，双方计划在机械供应、绿色能源、工程项目等领域深化合作，目标通过优势互补实现共赢，共同推动企业高质量发展与西藏当地经济建设；此前7月，在雅鲁藏布江下游水电工程开工中，公司以电动挖掘机、电动自卸车、电动宽体车等成套电动设备深度参与。公司深耕西藏市场，以其在电动化产品线布局上的完备性与产品适配极端环境的硬实力，为当地重大基建与经济社会发展持续提供支撑。
　　港股正式上市，持续推进全球化布局：10月28日，公司（6031.HK）在香港交易所主板正式挂牌上市，在资本布局和全球化战略上迈出的关键一步，标志着公司成功构建A+H双平台上市格局。公司将进一步深化“全球化、数智化、低碳化”三大核心战略，构建可持续未来。
　　投资建议：公司具备多维度核心优势与长期发展潜力。短期来看，公司前三季度盈利规模与质量同步提升，盈利能力持续改善，同时费用管控成效显著，经营效率与盈利韧性凸显；中期布局上，公司在西藏市场以“战略合作+重大工程实践”双轮驱动；长期战略层面，港股的成功上市不仅为公司全球化布局拓宽融资渠道、对接国际资源，更与公司“全球化、数智化、低碳化”三大核心战略形成协同，助力其在全球工程机械赛道强化竞争力，维持“买入”评级。我们预计2025-2027归母净利润为89.62、116.58、129.96亿元，EPS为0.98、1.28、1.43元，PE为22.06、16.96、15.21倍，参考行业2025年平均PE，给予合理区间19.88-23.86元。
　　风险提示：政策风险；市场风险；汇率风险；原材料价格波动的风险。

　　11月6日三一重工出席了我们组织的2026年度投资峰会，会上公司明确国内挖机销售因存量设备进入更新周期等原因展现出强劲韧性，各类基建大型项目陆续开工拉动国内工程机械行业需求，三一重工深度参与雅江水电站等项目；海外市场方面，公司全球化运营能力领跑行业，海外收入持续保持强劲增长。产品方面，公司坚定推进电动化研发并取得显著成果，矿山机械积极布局，有望成为公司中长期利润增长极之一。
　　核心亮点：
　　1、国内挖机销售展现出较强韧性，三一深度参与雅江等国内项目。据工程机械协会，9月小/中/大挖内销量同比增速分别为29%/6%/-5%。国内需求回暖主要受益于存量设备进入更新周期，上一轮挖机上行周期为2015-2023年，按照挖机平均8～10年使用寿命计算，当前正处于存量设备的集中更换期。且雅鲁藏布江下游水电站项目+新藏铁路等大项目均有望提升国内工程机械总需求，雅鲁藏布江水电站开工仪式上，三一电动挖掘机、电动自卸车、电动宽体车、电动装载机、电动搅拌车、泵车等成套电动设备齐上阵，深度参与。
　　2、公司海外布局领先，海外收入持续强劲增长。据工程机械协会，9月小/中/大出口销量增速分别为yoy+29%/+2%/+94%。大挖出口景气度高企体现出海外矿用设备的旺盛需求，印尼、非洲等地区需求保持高景气，欧洲基建、能源建设需求或开始释放。三一重工25H1海外收入263.02亿元，同比增长11.72%，占整个公司收入58.7%。分地区来看，北美，非洲等几个重点区域均保持强劲增长。据弗若斯特沙利文的报告，按2020年至2024年核心工程机械产品的累计收入计算，三一重工是全球第三、中国最大的工程机械企业。2020年至2024年，挖掘机累计销量全球第一，混凝土机械累计收入全球第一。2022年至2024年，公司海外收入复合年增长率高达15.2%，全球化运营能力领跑行业。
　　3、坚定推动电动化研发效果显著，矿山领域持续发力。三一重工坚定推进电动化研发，2025年电动化战略再升级，深度聚焦细分场景，通过新品迭代、爆品升级为不同行业量身打造专属解决方案。2025年三月三一面向全球发布的第五代电动装载机爆款产品，包括SW956E、SW960E、SW966E等型号，额定载重量从5.8t到6.8t不等，精准覆盖了各类不同工况的作业需求。矿业方面，公司正强化矿业机械板块以承接旺盛的海外矿业工程机械需求，2024年12月三一首台400吨矿用正铲液压挖掘机SY4000H在三一昆山产业园下线，填补三一超大吨位挖机型谱空白，后续矿山机械有望成为公司中长期利润增长极之一。
　　盈利预测与估值
　　我们维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为89.44/119.75/155.91亿元，对应EPS分别为0.98/1.32/1.71元。可比公司26年iFind一致预期PE均值为21.06倍（前值21.09倍），考虑到公司作为龙头引领行业的海外市场拓展，且有望充分受益国内工程机械本轮上升周期带来的盈利弹性，给予公司26年25倍PE（与前值一致），对应目标价33元（与前值相同）。
　　风险提示：行业竞争格局超预期恶化；海外业务拓展不及预期。

　　事件：近日，公司发布2025年第三季度报告，其中前三季度，公司实现营业收入为657.4亿元，同比+13.6%，实现归母净利润为71.4亿元，同比+46.6%，实现扣非归母净利润为71.1亿元，同比+53.6%；其中单第三季度实现营业收入为212.1亿元，同比+10.7%，实现归母净利润为19.2亿元，同比+48.2%，实现扣非归母净利润为17.0亿元，同比+13.0%。
　　行业延续复苏态势，公司业务持续向好。根据公司的三季报，前三季度其销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.83%、2.87%、5.12%，分别同比-1.2pct、-0.53pct、-1.48pct；盈利能力方面，公司销售毛利率为27.62%，同比-0.65pct，销售净利率为11.01%，同比+2.41pct，公司持续加强降本增效，提升盈利水平。2025年前三季度，公司的经营活动现金净流量为145.47亿元，同比增长17.55%，现金流情况持续向好。
　　港股上市，继续加强全球化布局。10月28日，三一重工在港交所主板正式挂牌上市，公司在资本布局和全球化战略上迈出的关键一步，构建起“A+H”双平台上市格局。本次港股上市，全球发售约6.32亿股H股，此外，另有15%超额配股权，发行价为21.30港元/股。募集资金将主要用于拓展全球销售网络、建设海外研发中心。目前，公司正在全面推进全球化、数智化、低碳化三大战略。全球化方面，2025年上半年，公司实现海外销售收入263.02亿元，同比增长11.72%。各区域收入情况如下：亚澳区域114.55亿元，增长16.3%；欧洲区域61.52亿元，增长0.66%；美洲区域50.65亿元，增长1.36%；非洲区域36.30亿元，增长40.48%。2025年上半年，公司国际市场业务毛利率31.18%，较国内市场业务毛利率22.10%高出9.08pct。我们认为，此次H股发行将进一步强化公司的资本实力，助力海外产能布局与技术研发，增强公司在全球高端装备制造领域的壁垒。
　　行业稳步回暖。根据中国工程机械工业协会对挖掘机主要制造企业统计，2025年9月销售各类挖掘机19858台，同比增长25.4%。其中，国内销量为9249台，同比增长21.5%；出口量为10609台，同比增长29%。2025年1月至9月，共销售挖掘机174039台，同比增长18.1%。其中，国内销量为89877台，同比增长21.5%；出口为84162台，同比增长14.6%。总体来看，国内需求在超长期国债发行、设备更新政策深化落地及新能源转型加速的驱动下，挖掘机械、混凝土机械、起重机械等核心产品的国内销售全面实现增长；海外市场保持高景气度，尤其在矿产开发、能源基建领域需求旺盛，海外销售进一步增长。
　　投资建议：考虑到公司正在全面推进全球化、数智化、低碳化三大战略，同时行业正在稳步回暖，预计公司2025年-2027年归母净利润分别为85.76亿元、105.72亿元、132.07亿元，对应PE分别为24倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期的风险、海外拓展不及预期的风险、原材料价格波动的风险、地缘政治的风险、汇率波动的风险。

　　公司发布2025年三季报：2025年前三季度公司实现营业总收入661.04亿元，YOY+13.27%；归母净利润71.36亿元，YOY+46.58%；扣非后归母净利润71.06亿元，YOY+53.55%。2025Q3单季度公司实现营业总收入213.24亿元，YOY+10.48%；归母净利润19.19亿元，YOY+48.18%。
　　盈利能力维持较高水平，经营性现金流保持强劲。前三季度公司毛利率为27.62%，YOY+0.70pct；归母净利率为10.79%，YOY+2.45pct。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额145.47亿元，YOY+17.55%，净现比（经营现金流/归母净利润）达到2.04，凸显了公司优异的盈利质量和较强的回款能力。
　　内外销延续复苏，非挖自三季度以来出现复苏迹象。根据中国工程机械工业协会，2025年1-9月我国挖机国内销量9.0万台，YOY+21.5%，出口销量8.4万台，YOY+14.6%，内外销均呈现出较好的增长态势。今年三季度以来，国内非挖机械产品出现一定复苏趋势，其中汽车起重机7月以来连续3个月国内销量同比转正，履带吊6月以来连续4个月国内销量同比转正。
　　全球化持续深入推进，港股上市募集资金加大海外投入。2025H1公司主营业务实现海外销售收入263.02亿元，YOY+11.72%，海外收入占比60.26%，海外业务毛利率31.18%，YOY+1.04pct。公司建立“1+5+N”的全球研发体系，针对本地化场景及客户需求进行正向产品开发，2025年上半年海外市场新品上市80余款。2025年10月公司港股上市，募集资金主要用于进一步发展全球销售及服务网络、扩大海外制造能力和优化生产效率、增强研发能力，以提高全球品牌知名度、市场渗透率和服务效率。
　　费用管控较好，优化研发费用使用效率。2025年前三季度公司期间费用合计91.74亿元，YOY-8.36%，期间费用率13.95%，YOY-3.34pct。其中，销售费用率6.86%，YOY+0.12pct，研发费用率5.15%，YOY-1.50pct；管理费用率2.89%，YOY-0.54pct。此外，前三季度财务费用为-6.22亿元，去年同期为2.78亿元，主要系汇兑收益贡献。
　　表内风险敞口和存货规模控制合理，信用减值损失计提减少。截至2025Q3期末，公司应收账款为273.18亿元，较年初增加18.01亿元，长期应收款与一年内到期的非流动资产合计231.75亿元，较年初减少4.8亿元，表内风险敞口控制较好。2025年前三季度公司信用减值损失计提5.40亿元，较去年减少计提0.54亿元。2025Q3期末公司存货为210.19亿元，较年初增加10.71亿元。
　　投资建议：基于最新财报，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润89.51/112.23/138.76亿元，对应2025年11月7日收盘价PE为22.5/18.0/14.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：贸易壁垒增加；需求复苏不及预期；汇率大幅波动；原材料价格波动