事件：三一重工发布2025年报。
　　点评：
　　2025年经营活动现金流净额创新高。2025年，公司实现营收为897.00亿元，同比增长14.44%；受益于市场需求持续回暖、公司降本增效措施的有效推进，公司盈利能力提升。归母净利润为84.08亿元，同比增长40.71%。毛利率为27.54%，同比提升1.10pct；净利率为9.51%，同比提升1.68pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.18pct、-0.94pct、-1.25pct、-0.61pct。公司经营活动现金流净额为199.75亿元，同比增长34.84%，创公司历史新高。此外，公司持续优化存货及货款管理水平，存货、在外货款规模、质量、周转天数持续改善。2025Q4，公司实现营收为235.95亿元，同比增长17.84%，环比增长10.76%；归母净利润为12.72亿元，同比增长14.90%，环比下降33.70%。毛利率为27.31%，同比提升6.23pct，环比下降0.68pct；净利率为5.32%，同比下降0.28pct，环比下降3.90pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+4.17pct、-2.14pct、-0.66pct、+1.69pct，分别环比变动为+0.64pct、-0.08pct、+1.24pct、+0.21pct。
　　核心产品全球市场份额提升。2025年，公司挖掘机械、混凝土机械等主导产品国内市场份额稳居第一，全球份额稳步提升。挖掘机械营收为345.44亿元，同比增长13.37%，国内市场连续15年销量冠军；混凝土机械营收为157.38亿元，同比增长9.53%，连续15年全球第一品牌；起重机械营收为155.63亿元，同比增长18.67%，全球市场份额稳步提升；路面机械营收为37.57亿元，同比增长25.18%，海外增速超过30.00%；桩工机械营收28.20亿元，同比增长35.81%，旋挖钻机国内市场份额稳居第一。
　　加快海外业务发展，毛利率提升明显。公司加快“产业出海”全面运营升级，2025年海外业务营收为558.56亿元，同比增长15.14%，营收占比为62.27%，同比提升0.38pct。截至2025年底，海外产品销售已覆盖150多个国家与地区。其中，亚澳区域、欧洲区域、美洲区域、非洲区域营收分别约为238.90亿元、125.00亿元、111.60亿元、83.10亿元，分别同比增长16.17%、1.50%、8.52%、55.29%。受益于海外销售规模增大等驱动，海外业务毛利率为31.64%，同比提升1.92pct。
　　聚焦三大技术路线，新能源产品营收同比高增。2025年公司新能源产品营收约为86.40亿元，同比增长约为115.00%。公司聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，全面推进工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机械等产品的新能源化。在新能源工程设备领域，公司取得行业领先地位。公司电动搅拌车、电动挖掘机、电动起重机、电动泵车等产品市场份额均为行业第一。2025年公司研发费用投入50.33亿元，主要投向全球化研发布局、数智化技术以及低碳化产品。
　　投资建议：维持“买入”评级。预计公司2026-2028年EPS分别为1.16元、1.43元、1.73元，对应PE分别为18倍、14倍、12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

　　事件概述
　　公司发布2025年年报。
　　业绩稳健增长，盈利能力小幅提升
　　根据公司财报，2025年公司实现营收892.3亿元，同比增长14.7%；实现归母净利润84.1亿元，同比增长41.2%。根据公司财报，公司25年综合毛利率为27.5%，较2024年同期增长1.1pct；25年公司净利率为9.5%，较2024年同期提升了1.68pct。2025年，公司营收稳健增长，利润较快增长，我们认为公司业绩符合市场预期。
　　海外收入持续增长，国际化战略成果进一步彰显
　　国际化一直是三一重工的核心战略之一。根据公司25年年报，2025年公司实现国际化收入558.6亿元，同比增长15.1%；国际化收入占比已达64%，公司的国际化成果显著。从细分市场看，公司25年亚澳洲市场收入238.9亿元，同比增长16.2%；欧洲市场收入125亿元，同比增长1.5%；美洲市场收入111.6亿元，同比增长8.5%；非洲市场收入83.1亿元，同比增长55.3%。公司2025年海外市场收入相对均衡，且在新兴市场展现出较快的增长速度。从毛利率看，25H1公司海外综合毛利率为31.7%，较2024年同期提升2pct，继续拉动公司综合毛利率上行。从细分产品看，2025年公司多个产品均实现了正增长；其中挖掘机和起重机收入较2024年同期分别同比增长13.7%、29.0%。我们看好公司核心产品长期出海受益。
　　高质量发展依旧，现金流情况良好
　　2025年公司研发费用50.3亿元，同比下降6.5%。我们认为公司的高质量发展依旧，主要体现在以下两个方面：1）智能制造助力降本：截至25年末，公司共有37座灯塔工厂建成，且公司通过工艺智能化和端到端数据流，成功对生产中人、机、料进行柔性配置与精准调度；2）回款及现金流管控良好：25年公司经营性现金流净额达199.8亿元，同比增长34.8%，且远超过净利润。公司的现金流情况较好，应收款情况健康，在保证海外业务积极拓展的情况下，实现了高质量发展，公司有能力主动应对市场波动，灵活调整销售政策，保证业绩稳健增长。
　　投资建议
　　参考最新业绩报告，我们调整26-27年盈利预测，26-27年营业收入由1023/1177亿元调整至1021/1168亿元，归母净利润由112.0/136.8亿元调整至106.0/138.3亿元，EPS由1.32/1.61元调整至1.15/1.50元；新增28年盈利预测，预计28年公司实现营业收入1324亿元，归母净利润164亿元，EPS为1.79元。公司2026/4/3日收盘股价19.88元，对应25-27年PE为17.3、13.2和11.1倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　基建和地产投资需求波动的风险；国内市场需求修复不及预期的风险；海外市场拓展不及预期的风险。

　　三一重工发布年报，2025年实现营收897.00亿元（yoy+14.44%），归母净利84.08亿元（yoy+41.18%），扣非净利82.21亿元（yoy+54.13%）。其中Q4实现营收235.95亿元（yoy+17.84%，qoq+10.65%），归母净利12.72亿元（yoy+17.00%，qoq-33.70%）。公司归母净利润略微低于我们此前预期。公司盈利弹性持续释放，我们看好公司作为工程机械龙头受益于国内市场温和复苏、海外全球化战略持续推进以及新能源与数智化产品放量，业绩有望延续增长，维持“买入”评级。
　　盈利能力持续提升，期间费用率明显优化
　　三一重工2025年全年毛利率为27.54%，同比提升1.11pct，归母净利率为9.42%，同比提升1.77pct。盈利能力持续改善主要受益于国内外销售增长、产品结构优化以及降本增效措施持续推进。期间费用率方面，公司2025年销售费用率为7.19%，同比提升0.16pct；管理费用率为2.90%，同比下降0.95pct；研发费用率为5.64%，同比下降1.28pct；财务费用率为-0.35%，同比下降0.61pct，全年期间费用率为15.38%，同比下降2.68pct。公司销售费用率小幅上升，但公司管理、研发及财务费用率均明显优化，费用管控效果持续显现，叠加智能化、全球化和低碳化投入逐步进入收获期，公司盈利能力有望继续保持较强韧性。
　　国内市场温和复苏，挖机主业韧性突出
　　2025年国内工程机械行业步入温和复苏与结构优化的新阶段，在“大规模设备更新”政策、一揽子增量宏观政策托底以及“机器替人”趋势共同催化下，国内市场景气度稳步回升。公司核心产品市场份额稳中有升，其中挖掘机械实现销售收入345.4亿元，国内市场连续15年蝉联销量冠军。公司判断国内市场已从“周期筑底”正式迈入“结构性复苏”的新阶段，高标准农田建设、水利工程持续扩容，以及新能源设备替换需求迎来商业化拐点，均有望带动国内工程机械需求进一步释放。公司在新能源产品领域亦保持领先，2025年新能源产品销售额达86.4亿元，同比增长115%，电动搅拌车、电动挖掘机、电动起重机、电动泵车销售市占率均居行业第一。
　　海外市场景气延续，公司全球化布局领先
　　2025年，海外工程机械市场展现强劲韧性，非洲、东南亚等新兴市场需求旺盛，中国工程机械厂商的全球份额与盈利能力稳步提升。公司坚定推进全球化战略，报告期内实现国际主营业务收入558.6亿元，同比增长15.1%，国际主营业务收入占比达64%。分区域看，亚澳区域、欧洲区域、美洲区域、非洲区域主营业务收入分别为238.9亿元、125.0亿元、111.6亿元、83.1亿元，同比分别增长16.17%、1.5%、8.52%、55.29%，其中非洲区域表现尤为亮眼。公司海外布局领先，未来有望持续受益于海外矿业、基建及能源建设需求释放。
　　盈利预测与估值
　　因为汇兑损益以及国内市场回复不及预期等原因，我们略微下调此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为117.65/145.12/170.9亿元（此前预测2026-2027年为119.75/155.91亿元），对应EPS分别为1.28/1.58/1.86元。可比公司26年iFind一致预期PE均值为21.65倍（前值2026年为21.09倍），考虑到公司作为龙头引领行业的海外市场拓展，且有望充分受益国内工程机械本轮上升周期带来的盈利弹性，给予公司26年25倍PE（前值26年25倍PE），对应目标价32元（前值33元）。
　　风险提示：行业竞争格局超预期恶化；海外业务拓展不及预期。

　　事件：公司发布2025年年报，全年营业总收入897.0亿元，同比+14%，归母净利润约84.1亿元，同比+41%；毛利率27.5%，净利率9.5%。
　　盈利能力显著改善，经营质量持续优化。2025年公司营业总收入897.0亿元，同比+14%，归母净利润约84.1亿元，同比+41%，扣非归母净利润约82.2亿元，同比+54%，展现出高利润弹性。盈利能力方面，2025年公司毛利率27.5%，同比+1.1pct，净利率9.5%，同比+1.7pct，费用率15.4%，同比-2.7pct，降本增效持续凸显。回款方面，2025公司经营性净现金流量约199.8亿元，同比+35%，风险控制和经营质量持续保持高水平。单季度来看，2025Q4实现营收234.9亿元，同比+18%，归母净利润约12.7亿元，同比+15%，扣非归母净利润约11.1亿元，同比+58%，毛利率27.3%，同比+2.3pct，净利率5.3%，同比-0.3pct。
　　产品竞争力持续增强，市场份额持续提升。2025年公司挖掘机稳居国内第一，混凝土稳居全球第一，其中挖掘机收入345亿元，同比+14%，毛利率34%，同比+2.4pct；混凝土机械157亿元，同比+10%，毛利率20%，同比-0.4pct。起重机/桩工/路面机械均保持双位数增长，其中起重机械营收156亿元，同比+19%，毛利率29%，同比+1.7pct；桩工机械28亿元，同比+36%，毛利率33%，同比+0.1pct；路面机械38亿元，同比+25%，毛利率29%，同比+1.2pct。
　　全球化战略扎实推进，“产品出口”转向“产业出海”。2025年公司海外收入559亿元（营收占比64%），同比+15%，毛利率32%，同比+1.9pct。公司国际业务毛利率稳步提升，主要受益于海外销售规模增大、产品结构改善、降本增效举措的持续推进。分区域看，亚澳营收约239亿元，同比+16%，欧洲营收125亿元，同比+1.5%，美洲营收112亿元，同比+9%；非洲营收83亿元，同比+55%。
　　投资建议：2026年工程机械行业有望迎来"内外需共振、结构优化"的V型复苏，公司作为国内挖掘机龙头，有望率先受益。我们预测2026-2028年公司整体收入分别为1031.5/1187.1/1366.9亿元，分别同比增长约15%/15%/15%；归母净利润分别为105.5/128.7/157.3亿元，分别同比增长25%/22%/22%。对应2026年4月1日收盘价，2026-2028年的PE分别为18/15/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内需求复苏不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年年报，全年实现收入897.00亿元，同比增长14.44%，实现归母净利润84.08亿元，同比增长41.18%。
　　受益于国内外市场景气向好，公司收入规模实现增长。国内方面，受益于高标准农田建设、水利工程、新能源设备替换需求等，同时海外市场持续高景气，非洲、东南亚等新兴市场矿业与基建投资加速，公司2025年全年实现收入897.00亿元，同比增长14.44%，分产品来看，其中：1）挖掘机械实现收入345.44亿元，同比增长13.73%；2）混凝土机械实现收入157.38亿元，同比增长9.53%；3）起重机械实现收入155.63亿元，同比增长18.67%；4）路面机械实现收入37.57亿元，同比增长25.18%；5）桩工机械实现收入28.20亿元，同比增长35.81%；5）其他主营业务实现收入148.49亿元，同比增长15.13%。
　　持续完善全球资源布局，国际化收入持续增长。公司在全球设立8大海外大区及32个国区作为全球战略规划和赋能平台，全面深化“平台赋能+精兵作战”的组织形式，推动管理经营本地化以适配全球快速变化的经营环境。同时在全球落成37个生产制造基地，并深度布局海外供应链，积极推动中国智能制造标准的应用与升级。以及公司持续升级全球销售及服务网络，公司已在全球100多个国家和地区深度合作了400余家优质海外经销商，布局了1900个营销与服务网点，超过3000名海外服务工程师，为国际业务的增长提供了坚实保障。2025年公司实现国际主营业务收入558.56亿元，同比增长15.14%，国际主营业务收入占比达64%。分区域来看，其中：1）亚澳区域实现收入238.9亿元，同比增长16.17%；2）欧洲区域实现收入125.0亿元，同比增长1.50%；3）美洲区域实现收入111.6亿元，同比增长8.52%；4）非洲区域实现收入83.1亿元，同比增长55.29%。
　　盈利能力显著提升，现金流保持优秀。2025年公司销售毛利率、净利率分别为27.54%、9.42%，分别同比+1.11pct、+1.76pct。费用率方面，2025年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.15%、2.89%、5.61%、-0.35%，分别同比+0.18pct、-0.93pct、-1.25pct、-0.61pct，费用率整体进一步下降，费用管控能力表现优秀。现金流方面，2025年经营性现金流199.75亿元，同比增长34.84%，保持优秀。
　　盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为1031.30亿元、1172.80亿元和1312.02亿元，归母净利润分别为108.61亿元、133.05亿元和161.81亿元，对应PE分别为17倍、14倍、12倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、全球宏观经济波动风险等。

　　公司发布2025年三季报：2025年前三季度公司实现营业总收入661.04亿元，YOY+13.27%；归母净利润71.36亿元，YOY+46.58%；扣非后归母净利润71.06亿元，YOY+53.55%。2025Q3单季度公司实现营业总收入213.24亿元，YOY+10.48%；归母净利润19.19亿元，YOY+48.18%。
　　盈利能力维持较高水平，经营性现金流保持强劲。前三季度公司毛利率为27.62%，YOY+0.70pct；归母净利率为10.79%，YOY+2.45pct。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额145.47亿元，YOY+17.55%，净现比（经营现金流/归母净利润）达到2.04，凸显了公司优异的盈利质量和较强的回款能力。
　　内外销延续复苏，非挖自三季度以来出现复苏迹象。根据中国工程机械工业协会，2025年1-9月我国挖机国内销量9.0万台，YOY+21.5%，出口销量8.4万台，YOY+14.6%，内外销均呈现出较好的增长态势。今年三季度以来，国内非挖机械产品出现一定复苏趋势，其中汽车起重机7月以来连续3个月国内销量同比转正，履带吊6月以来连续4个月国内销量同比转正。
　　全球化持续深入推进，港股上市募集资金加大海外投入。2025H1公司主营业务实现海外销售收入263.02亿元，YOY+11.72%，海外收入占比60.26%，海外业务毛利率31.18%，YOY+1.04pct。公司建立“1+5+N”的全球研发体系，针对本地化场景及客户需求进行正向产品开发，2025年上半年海外市场新品上市80余款。2025年10月公司港股上市，募集资金主要用于进一步发展全球销售及服务网络、扩大海外制造能力和优化生产效率、增强研发能力，以提高全球品牌知名度、市场渗透率和服务效率。
　　费用管控较好，优化研发费用使用效率。2025年前三季度公司期间费用合计91.74亿元，YOY-8.36%，期间费用率13.95%，YOY-3.34pct。其中，销售费用率6.86%，YOY+0.12pct，研发费用率5.15%，YOY-1.50pct；管理费用率2.89%，YOY-0.54pct。此外，前三季度财务费用为-6.22亿元，去年同期为2.78亿元，主要系汇兑收益贡献。
　　表内风险敞口和存货规模控制合理，信用减值损失计提减少。截至2025Q3期末，公司应收账款为273.18亿元，较年初增加18.01亿元，长期应收款与一年内到期的非流动资产合计231.75亿元，较年初减少4.8亿元，表内风险敞口控制较好。2025年前三季度公司信用减值损失计提5.40亿元，较去年减少计提0.54亿元。2025Q3期末公司存货为210.19亿元，较年初增加10.71亿元。
　　投资建议：基于最新财报，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润89.51/112.23/138.76亿元，对应2025年11月7日收盘价PE为22.5/18.0/14.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：贸易壁垒增加；需求复苏不及预期；汇率大幅波动；原材料价格波动