公司1-3Q25收入82.8亿元（-3.1%yoy，3Q25-3.0%yoy），归母净利润13.5亿元（-3.4%yoy,3Q25+6.8%yoy），3Q收入降幅收窄而利润回归正增长主因公司运营效率提升，销管研发等费用率下降及3Q24基数偏低。前三季度公司在大输液整体需求及价格承压的基础上，收入利润仅小幅下滑，呈现出大输液板块优异的成本控制及制剂板块较强的业绩韧性。展望全年，考虑大输液板块结构优化，专科各治疗领域多点开花及原料药板块复苏，我们看好公司25年利润同比稳健增长，维持“买入”。
　　非输液板块：肿瘤/妇科/肾科添专科新亮点，原料药毛利率持续恢复
　　非输液板块1-3Q25收入为62.7亿元（+3.5%yoy），我们看好25年该板块个位数收入增速，主因：1）慢病领域1-3Q收入-3.0%yoy，仍受降压0号、省采及渠道治理影响。但随着复穗悦续约量增+贝奇灵加速放量，我们仍看好板块25年收入规模企稳；2）专科板块1-3Q25收入+14%yoy，主因毓婷系列、腹透、丙戊酸镁系列、肿瘤新品替尼泊苷等起量，我们看好肿瘤/妇科/肾科等领域多点开花，驱动专科25年双位数收入增速；3）原料药1-3Q25收入+3.1%yoy，环比上半年增速提振主因化学合成原料药销量恢复，肝素/辅酶Q10及生物发酵新品占比提升（较1H25GM+1pct），我们看好25年该板块收入延续个位数增长趋势。
　　输液板块：3Q淡季及受价格拖累，看好后续结构优化及成本节约
　　公司输液板块1-3Q25收入为19.4亿元（-20.2%yoy），主因3Q淡季及大输液需求回落，广东联盟集采及联动等对于价格的影响。展望25年，我们估测大输液收入端下滑（1-3Q25占公司收入仅24%），但考虑公司有望通过升级软袋/直立软袋等高端包材，及产线升级和自动化改造压缩成本，我们看好净利润规模得以维持。
　　管线布局：自研八大平台布局亮眼，创新品种临床推进顺利
　　涵盖：1）自研方面，公司布局8个核心技术平台（包括缓控释/微球/儿童用药/多腔袋/连续流等），核心在研项目20+；2）商业化新品方面，1.1类新药速必一考虑糖尿病足高发病率有望快速起量，抗病毒新品溴夫定1-3Q25收入或实现双位数同比增长；3）在研新药方面，公司与Novita合作的DC05F01（Fascin抑制剂）已进入中美卵巢癌II期，合成致死品种DC50292A（二代MTAP协同PRMT5抑制剂）已获批中美晚期实体瘤临床，更有干眼症品种J002（FGFs）获批国内临床。此外公司9月公告与炫景生物合作开发小核酸RG008（INHBE）减重项目，有望27年获批临床。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25/26/27年EPS预测为1.65/1.79/1.93元，给予25年16倍PE（可比公司25年均19xPE，考虑公司区域联盟集采影响给予折价），目标价26.40元（前值：28.05元，基于17倍25年PE），维持“买入”。
　　风险提示：大输液需求转弱，集采风险，研发失败风险，BD合作不及预期。

　　公司1H25收入57.4亿元（-3.2%yoy，2Q25-14%yoy），归母净利润9.8亿元（-6.8%yoy,2Q25-26%yoy），2Q25收入利润同比降幅略扩大主因2Q24基数偏高。1H25公司在大输液整体需求及价格承压的基础上，收入利润仅小幅下滑，呈现出制剂板块较强的业绩韧性。展望2H25，考虑大输液板块营养/治疗型输液占比持续提升，专科各治疗领域多点开花，叠加2H24基数偏低，我们看好公司25年利润同比稳健增长，维持“买入”。
　　非输液板块：肿瘤/妇科/肾科领衔专科增长，原料药毛利率持续提升
　　非输液板块1H25收入为42.7亿元（+2.5%yoy），我们看好25年该板块个位数收入增速，主因：1）慢病领域1H25收入-4.7%yoy，主因降压0号受省采及渠道治理影响，但考虑复穗悦续约量增+贝奇灵加速放量，我们预计板块25年收入规模企稳；2）专科板块1H25收入+14%yoy，主因毓婷系列、腹透、丙戊酸镁系列、肿瘤新品替尼泊苷等起量，我们看好肿瘤/妇科/肾科等领域多点开花，驱动专科25年双位数收入增速；3）原料药1H25收入+1.8%yoy，受益化学合成原料药销量恢复，肝素/辅酶Q10及生物发酵新品收入占比提升（1H25GM+10.1pct），我们看好25年该板块收入利润正增长。
　　输液板块：上半年受需求及价格拖累，后续提升产效+加速包材升级
　　公司输液板块1H25收入为14.2亿元（-17.4%yoy），主因高基数影响、大输液需求回落及广东联盟集采等对于价格的影响。展望25年，我们估测大输液收入端略有下滑（1H25占公司收入仅25%），但考虑公司有望通过升级软袋/直立软袋等高端包材，及产线升级和自动化改造压缩成本，我们看好净利润规模得以维持。
　　管线布局：自研八大技术平台完备，创新品种临床进展喜人
　　涵盖：1）自研方面，公司布局8个核心技术平台（包括缓控释/微球/儿童用药/多腔袋/连续流等），核心在研项目20+；2）商业化新品方面，1.1类新药速必一考虑糖尿病足高发病率有望快速起量，抗病毒新品溴夫定上市14个月，月均收入增速近40%；3）在研新药方面，公司与Novita合作的DC05F01（Fascin抑制剂）已进入中美卵巢癌II期，合成致死品种DC50292A（二代MTAP协同PRMT5抑制剂）已获批中美晚期实体瘤临床，更有干眼症品种J002（FGFs）获批国内临床，两款2类改良型新药在研。考虑公司研发资金充沛（近期公告新发30亿公司债券），看好持续为公司新药管线添砖加瓦。
　　盈利预测与估值
　　考虑大输液需求侧转弱，我们预计公司25/26/27年EPS为1.65/1.79/1.93元（前值：1.69/1.83/1.96元），给予25年17倍PE（可比公司25年均20xPE，考虑公司区域联盟集采影响给予折价），目标价28.05元（前值：27.04元，25年16xPE），维持“买入”。
　　风险提示：大输液需求转弱，集采风险，研发失败风险，BD合作不及预期。

　　公司公告，2025年Q1实现营收30.79亿元（yoy-2.10%），归母净利润5.07亿元（yoy-1.26%）；收入/利润略有下滑，主因大输液板块1Q高基数+需求趋弱等影响。展望25年，考虑大输液板块持续包材升级及营养/治疗型输液占比提升，原料药板块合成生物新品等占比提升，紫竹加大OTC电商端拓展等，我们看好公司25年净利润稳健增长，考虑公司后续潜在BD或新领域探索预期，维持“买入”。
　　输液板块：1Q收入下滑利润企稳，后续加大产效+加速包材升级
　　输液板块1Q25收入7.7亿元（-16%yoy），1Q收入下降主因高基数影响及当季暖冬影响大输液需求。展望25年，我们估测大输液收入端略有下滑，毛利率保持当前水平，考虑：1）销量端预计规模企稳，1Q25大输液销量环比4Q24已有回升；2）核心销售区域受基础输液集采影响有限，后续公司有望通过升级软袋/直立软袋等高端包材，及产线升级和自动化改造压缩成本，从而维持大输液利润规模；3）氨溴索、小儿氨基酸等稳健增长，上市新品（丙泊酚中长链脂肪乳、左氧氟沙星氯化钠）驱动收入增量。
　　非输液板块：妇科及肿瘤引领专科增长，原料药持续结构改善
　　非输液板块1Q25收入22.8亿元（+3.35%yoy），我们看好25年该板块稳健增长：1）慢病领域1Q25收入+2.7%yoy，受益于复穗悦等品种中标后稳健放量+降压0号等平稳增长，我们预计板块25年收入稳健增长；2）专科板块1Q25收入+15%yoy，主因毓婷系列放量及肿瘤新品替尼泊苷、白消安等上量，我们看好妇科及肿瘤态势延续；3）原料药1Q25收入-8.7%yoy，主因辅酶Q10肝素等核心产品价格高基数，但考虑公司合成生物新品收入占比提升及整体销量恢复，我们看好25年该板块收入正增长。
　　潜在增长点：自研八大技术平台完备，新品陆续起量BD有序推进
　　1）自研方面,公司布局8个核心技术平台,核心在研项目20+；2）外延方面,紫竹25年新布局电商网络及OTC渠道拓展，有望冲击10%收入增速目标；3）公司新品方面，1.1类新药速必一考虑糖尿病足高发病率,及抗病毒新品溴夫定考虑带疱患者刚需,看好25年背靠公司完备销售团队起量。综上，我们持续看好公司“十四五”多领域协同，期待后续在其他创新领域进行新探索。
　　盈利预测与估值
　　考虑电商/OTC渠道拓展或阶段性推高销售费用，我们预计公司25/26/27年EPS为1.69/1.83/1.96元（前值：1.70/1.83/1.96），给予25年16倍PE（可比公司25年均值16xPE），目标价27.04元（前值：25.50元，25年15xPE），维持“买入”。
　　风险提示：大输液需求转弱，集采风险，研发失败风险，BD合作不及预期。