CR Double-Crane’s (CRDC) revenue/attributable NP were RMB8.55/1.4bn (+1.2/ 1.1% yoy) for 9M24, RMB2.62/0.35bn (+0.5/-11.8% yoy) for 3Q24. The revenue/NP growth slowdown for 3Q24 was mainly due to: 1) reduced demand for IV infusion amid the offseason + tepid sales of API and small liquid injections; and 2) increased sales expense recognition for Zizhu in 3Q24 + a yoy fall in interest income + stepped-up R&D investment in synthetic biology. For 2024, considering robust demand for IV infusion amid the 4Q24 busy season as well as steady growth in sales of chronic disease (CD) drugs and specialty drugs, we expect its attributable NP to maintain positive growth. Maintain BUY.

　　华润双鹤1-3Q24实现收入/归母净利润85.5/14.0亿元（+1.2/1.1%yoy），3Q24实现收入/归母净利润26.2/3.5亿元（+0.5/-11.8%yoy），3Q收入增速放缓及归母净利润增速下滑，主因：1）大输液淡季需求量减少+原料药及小水针销售拖累；2）费用端，紫竹销售费用3Q有较多确认+公司利息收入较同期减少+合成生物学等领域加大研发投入。展望24年，考虑大输液4Q旺季+慢病/专科销售稳健，我们看好年内归母维持正增长，维持“买入”。
　　输液板块：3Q淡季销量略拖累，高毛利包材及治疗性新品驱动增长
　　公司输液板块1-3Q24收入为24.1亿元（-1.06%yoy），主因淡季及个别区域基础输液集采影响价格。展望24年，我们看好输液收入仍有望实现正增长，毛利率基本维持当前水平（1-3QGM55.1%），考虑：1）我们估测基础输液1-3Q销量正增长，营养/治疗性输液销售比重有望提升；2）公司持续进行大输液产能拓展整合；3）氨溴索、小儿氨基酸等重点品种稳健增长，新品（丙泊酚中长链脂肪乳、左氧氟沙星氯化钠注射液等）驱动收入增量。
　　非输液板块：专科板块领衔增长，肿瘤肾病妇科持续放量
　　非输液板块1-3Q24收入为60.7亿元（+2.7%yoy），我们看好全年非输液实现正增长，其中：1）慢病板块1-3Q收入+1.78%yoy，受益于复穗悦重新中标区域集采+降压0号等平稳增长，我们预计24年收入个位数增长；2）专科板块1-3Q收入+15.23%yoy，得益于毓婷等妇科品种并入，及肾科和肿瘤等赛道放量，我们看好年内双位数收入增长；3）原料药1-3Q收入-7.8%yoy，主因肝素等产品价格影响+出口订单减少，预计年内收入规模稳定。
　　后续增长点：自研聚焦创新平台，加大对外BD及整合力度
　　我们看好公司：1）自研方面围绕小分子创新靶点（Fascin蛋白靶点和BEPro前药平台），布局5个核心技术平台（微球/儿童用药/多腔袋/创新晶型/连续流）；2）外延方面，紫竹并表夯实妇科布局（1H24紫竹收入/利润分别同比10%/2%增长，估测3Q收入利润均呈现高单位数同比增长）；3）公司8月获1.1类新药速必一大陆20年独家代理权，考虑糖尿病足高发病率及公司紧锣密鼓的销售布局，看好今明两年起量。此外，我们持续看好公司“十四五”期间加大其他协同治疗领域的布局。
　　盈利预测与估值
　　我们看好公司24年归母净利润维持正增长，预计公司24/25/26年EPS为1.70/1.86/2.03元，给予25年16倍PE（与其A股可比公司Wind一致预测PE均值相同），目标价29.76元，维持“买入”。
　　风险提示：大输液恢复不达预期，集采品种降价幅度超预期，产品研发失败风险，BD合作不及预期。

CR Double-Crane’s (CRDC) revenue/net profit (NP) were RMB5.93/1.05bn for 1H24 (+1.46/6.28% yoy), with recurring NP up 27.6% yoy. We attribute robust revenue and profit to: 1) albeit with a high base and decelerated demand growth in stages, the infusion GPM rallied on a refined mix of high-end packaging materials and therapeutic varieties; 2) steady growth in chronic disease (CD) drugs, an accelerated sales ramp-up of specialty drugs, and robust growth in Zizhu’s Yuting. For 2024, given an optimized infusion product mix, rapid sales ramp-up of new CD/ specialty drugs after volume-based procurement (VBP), and contributions from Zizhu, we estimate the company’s profit exceeding RMB1.8bn in 2024, and project 2024/2025/2026 EPS at RMB1.76/1.93/2.09. We value the stock at 15x 2024E PE, at par with its A-share peers’ average on Wind consensus. Our target price is RMB26.40. Maintain BUY.

　　大输液2Q保持稳健，非输液板块增量可观
　　华润双鹤1H24实现收入59.3亿元（+1.46%yoy），归母净利润10.5亿元（+6.28%yoy，扣非归母增速27.6%，主因合并前紫竹利润列入非经常性损益），收入利润稳健基于：1）大输液2Q尽管面临高基数+阶段性需求压力增速放缓，但在高端包材和治疗性品种结构性优化中毛利率提升；2）慢病板块稳定增长，专科肿瘤肾病等品种加速放量，紫竹毓婷增长强势。展望24年，考虑输液产品结构优化+慢病/专科板块新品集采放量+紫竹收入利润增量可观，我们估测公司（含紫竹并表）2024年利润超18亿，预计公司2024-2026年EPS为1.76/1.93/2.09元，给予2024年15倍PE（与其A股可比公司Wind一致预测相同），目标价26.40元，维持“买入”。
　　输液板块：上半年销售企稳，高毛利包材及治疗性新品驱动放量
　　公司输液板块1H24收入为17.2亿元（+3%yoy），2Q较1Q略有降速，主因大输液2Q需求回归常态。展望24年，我们看好高基数下输液板块收入同比个位数增速，毛利率持续提升（1H24同比提升2.6pct至55.8%），考虑：1）公司持续进行大输液产能拓展整合（例如安徽厂房搬迁+提升自动化水平）；2）公司营养及治疗性输液有望持续提升；3）氨溴索、小儿氨基酸等重点品种稳健增长，上市新品（丙泊酚中长链脂肪乳、盐酸莫西沙星氯化钠注射液、左氧氟沙星氯化钠注射液等）驱动收入增量。
　　非输液板块：专科领域提速，肿瘤肾病妇科领域多点开花
　　非输液板块1H24收入为41.7亿元（+2%yoy），其中：1）慢病领域1H24收入16.8亿元（+4%yoy），受益于复穗悦等重新中标区域集采（该品种收入+60%yoy）+降压0号等平稳增长，我们预计板块24年收入正增长；2）专科板块1H24收入13.7亿元（+11%yoy），其中肾科、肿瘤及新并表的女性健康领域领衔增长（收入分别+14/75/12%yoy）。我们看好该板块24年内收入冲击10%增速，受益肾科腹透及肿瘤新品起量，叠加毓婷稳定量增和终端区域性提价（1H23收入+33%yoy）；3）原料药1H24收入-8%yoy，主因核心产品价格下行+出口订单量减少，预计年内收入规模稳定。
　　自研聚焦创新平台及技术，紫竹并购整合进行时
　　我们看好公司自研与外延齐头并进：1）自研方面围绕小分子创新靶点（Fascin蛋白靶点和BEPro前药平台），布局5个核心技术平台（微球/儿童用药/多腔袋/创新晶型/连续流）；2）外延方面，紫竹100%股权已并表（紫竹1H24收入/利润分别6.04/2.11亿元），看好进一步完善公司妇科领域产品线。我们后续看好公司“十四五”期间加快对协同治疗领域的布局。
　　风险提示：大输液恢复不达预期，集采品种降价幅度超预期，产品研发失败风险，BD合作不及预期。