主要观点：
　　销量淡季下，Q3业绩保持稳健
　　宇通客车三季度报告显示，2024Q3营业收入累计实现240.8亿元，同比+27.0%；归母净利润累计实现24.3亿元，同比+131.5%。单季度来看，Q3营收77.4亿元，同比-1.3%，环比-20.4%；归母净利润7.6亿元，同比+30.7%，环比-25.4%。
　　费用管控已具成效，Q3毛利率同比提升
　　2024Q3由于公司会计准则调整原本计入销售费用的质保费用计入营业成本，会计准则调整前24Q3单季度毛利率23.9%，同比+0.8PP，环比-2.2PP。Q3销售费率6.9%，同比-0.4PP，环比-1.4PP；管理费率2.1%，同比-0.1PP，环比-0.2PP；研发费率4.8%，同比-0.2PP，环比+0.4PP；财务费率0.4%，同比+0.2PP，环比+0.5PP。得益于规模效应的持续影响，销售/管理/研发费率均下行。公司归母净利率达到9.8%，同比+2.4PP，环比-0.7PP，表现优于毛利率。
　　销量结构持续优化，新能源客车出口比重提升
　　2024Q3公司总销量为1.08万辆，同比-3%，环比-16%，主要受季节性波动影响。2024年公司销量结构不断优化，新能源客车销量占比持续上升，出口结构中新能源客车出口改善。得益于出口结构优化，Q3单车ASP同比提升。
　　国内以旧换新政策落地，有望拉动Q4公交客车销量
　　2024Q3国内以旧换新政策在各地逐步落地，更新新能源城市公交客车每辆车补贴8万元，更新动力电池的每辆车平均补贴4.2万元。预计政策在Q4发力，催化公交客车置换需求。
　　投资建议
　　中国客车出口仍呈增长态势，公司作为客车出口的领先企业，将充分受益于行业上行周期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为34.0/39.2/45.7亿元，同比+87.0%/15.5%/16.5%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　国内公交以旧换新政策不及预期。国内客车市场进入置换阶段，淘汰政策的出台至关重要。
　　海外出口不及预期。公司作为客车出口的领先企业，若出口销量出现波动，将影响公司业绩表现。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2024年三季度业绩，2024年前三季度公司实现营业收入240.75亿元，同比+27.04%；实现归母净利润24.32亿元，同比+131.49%；实现扣非归母净利润20.71亿元，同比+164.12%。其中2024Q3单季度公司实现营收77.39亿元，同环比分别-1.25%/-20.38%，实现归母净利润7.58亿元，同环比分别+30.67%/-25.44%；实现扣非归母净利润6.39亿元，同环比分别+41.08%/-25.79%。公司公告2024年前三季度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金股利5元（含税）。
　　盈利能力保持稳健，公司持续加强股东回报。受保证类质保费用计入营业成本影响，2024Q3公司单季度毛利率为12.32%，剔除会计准则调整影响，公司毛利率为23.9%，同环比分别+0.8pct/-2.2pct，环比下滑主要受销量季节波动影响。公司费用管控水平良好，期间费用率追溯调整后为14.3%，同环比分别-0.4/-0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9/2.1/4.8/-0.14%，同比分别-0.4/-0.1/-0.2/-0.3pct，环比分别-1.4/-0.2/+0.4/+0.6pct。公司持续加强股东回报，2024年前三季度拟向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），合计拟派发现金红利11.1亿元，现金分红比例达45.5%。
　　客车出口持续向好，看好Q4销量旺季。1-9月公司累计实现客车销量31,346辆，同比+19.3%，其中大客/中客/轻客1-9月累计销量分别完成17,817/9861/3668辆，同比分别+28.9%/+10.1%/+4.8%。公司客车出口表现强势，1-9月公司客车出口9090辆，同比+26.7%，市场份额达到21.5%，位居行业第一。公司海内外需求向好，在手订单充沛，预计Q4迎销量旺季。公司深拓海外市场合作，10月2日，宇通客车在沙特阿拉伯吉达举行的2024宇通品牌日上发布了新能源商用车综合控制技术平台YEA及四款车型，宇通还计划未来推出两款新车型，并加强与沙特阿拉伯的合作伙伴关系。
　　政策再加码提振公交客车需求。2024年7月31日交通运输部、财政部印发《新能源城市公交车及动力电池更新补贴实施细则》，每辆车平均补贴6万元，对更新新能源城市公交车的，每辆车平均补贴8万元；对更换动力电池的，每辆车补贴4.2万元，补贴力度超过预期。公交客车需求低迷受地方财政影响，此次以旧换新政策将催化公交客车的置换需求，根据中客网数据，截止8月，全国31个省、市、自治区均已出台补贴细则，2024年仅上海、重庆、吉林、辽宁、青海、浙江、江苏等7个省份就将更新公交车逾1万辆，公司作为新能源客车领头企业将有望受益。
　　维持公司“买入”投资评级。随着十四五交通规划落地、公共领域车辆全面电动化试点建设推进以及“以旧换新”政策提振，同时旅游业持续复苏以及海外市场恢复，预计客车行业需求将持续向上，公司行业龙头有望充分受益行业上行周期。预计公司2024-2026年营业收入分别344.24/398.64/465.21亿元，对应EPS分别1.47/1.87/2.25元，按照10月30日25.19元/股收盘价计算，对应PE估值分别为17.18/13.48/11.19倍，维持公司“买入”投资评级。
　　风险提示：国内市场需求复苏低于预期、行业政策执行力度不及预期、海外市场拓展不及预期

　　投资要点
　　公司公告：公司发布2024年三季度业绩，2024年三季度实现营业收入77亿元，同环比-1.3%/-20.4%，实现归母净利润7.6亿元，同环比+30.7%/-25.4%，实现扣非归母净利润6.4亿元，同环比+41.1%/-25.8%。公司公告2024年前三季度利润分配方案，拟每股派发现金股利0.5元（含税）。公司Q3业绩及分红超我们预期。
　　单车ASP同比提高，更关注出口区域结构变化。2024年三季度公司收入同环比下降，主要为出口销量同环比下降拖累。从单车ASP角度来看，24Q3单车ASP为72万元，同环比+2.0%/-5.4%，受益于出口区域结构优化单车ASP同比呈现向上趋势。格局海关数据统计，2024年前三季度注册地为河南的大中客出口单车ASP为94万元，23年为89万元；新能源出口单车ASP为234万元，23年为204万元，单车ASP呈现提升趋势主要为出口区域结构中欧洲占比提升。我们认为今年以来公司进入出口订单结构持续优化周期，一方面单车ASP更高的欧洲区域份额逐渐提升，另一方面单车ASP更高的新能源销量占比逐渐提升，给公司盈利中枢提升提供支撑。
　　毛利率高位盘整，降本增效费用率继续下降。2024Q3由于会计准则变更公司将质保费用从销售费用计入营业成本，将此变化调回，2024Q3调整后毛利率为24.0%，同环比+0.8pct/-2.2pct，同比提升体现出公司销量结构的优化。2024Q3公司调整后期间费用率为14.3%，同环比-0.4pct/-0.6pct，销售/管理/研发费用率均处于下降通道，体现出较好的规模效应。24Q3公司归母净利率9.8%，同环比+2.4pct/-0.7pct，表现好于毛利率。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2024~2026年营业收入为347/414/499亿元，同比+28%/+19%/+20%，基本维持2024~2026年归母净利润为33.1/41.1/49.6亿元，同比+82%/+24%/+21%，对应PE为17/14/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

　　事件：公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度营收240.75亿元，同比+27.04%，归母净利24.32亿元，同比+131.49%，扣非后归母净利20.71亿元，同比+164.12%；其中2024Q3营收77.39亿元，同比-1.25%，环比-20.38%；归母净利7.58亿元，同比+30.67%，环比-25.44%；扣非后归母净利6.39亿元，同比+41.08%，环比-25.79%；公司发布2024年前三季度利润分配方案：拟向全体股东每10股派发现金股利5元，合计拟派发现金红利11.07亿元，占公司2024年第三季度合并报表中归母净利润比例为45.52%。
　　24Q3业绩稳健分红回馈股东。1）收入端：2024Q3营收77.39亿元，同比-1.25%，环比-20.38%，系季节性因素影响销量。2024Q3我国客车销量为26,593辆，同比+2.13%，环比-12.19%。公司客车销量为10,791辆，同比-3.14%，环比-15.85%；2）利润端：2024Q3归母净利7.58亿元，同比+30.67%，环比-25.44%；扣非6.39亿元，同比+41.08%，环比-25.79%。2024Q3净利率达9.98%，同比+2.53pct，环比-0.55pct；毛利率达12.32%，同比-10.83pct，环比-13.78pct，毛利率下滑为将计提的保证类质保费用计入营业成本所致；3）费用端：2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为-4.73%/2.11%/4.84%/0.44%，同比分别-12.03/-0.08/-0.16/+0.27pct，环比分别-13.04/-0.17/+0.43/+0.58pct，销售费用率大幅降低为会计政策变更所致。
　　客车出海龙头海外市场拓展加速。2024年前三季度我国客车出口42,194辆，同比+36.82%。公司是客车出海龙头，2024年前三季度累计出口客车9,090辆，同比+26.65%，出口市场份额为21.54%，位居行业第一。公司新能源客车出口1,507辆，同比+49.65%。截至2024H1，公司已在海外40多个国家或地区形成批量销售并实现良好运营。2024年10月2日，公司于沙特阿拉伯举行的2024宇通品牌日上发布了新能源商用车综合控制技术平台YEA及四款车型，海外市场拓展加速。
　　公交车以旧换新补贴地方落地看好四季度政策发力。2024年7月31日交通运输部发布《新能源城市公交车及动力电池更新补贴实施细则》：新能源城市公交车更新每辆车平均补贴8万元，动力电池更换每辆车平均补贴4.2万元。该政策已于九月中下旬逐步在地方落地，有望拉动公司公交车销量。
　　投资建议：公司长期保持高分红传统，2023年公司每股派发分红1.5元，合计派发现金分红33.2亿元，按照2023年分红，根据当前股价，对应股息率6.06%。我们预计公司2024-2026年营收分别为339.1/396.4/461.8亿元，归母净利为33.0/39.5/46.0亿元，对应EPS分别为1.49/1.78/2.08元。按照2024年10月28日收盘价24.74元，对应PE为17/14/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策落地不及预期；海外市场销量不及预期等。

For 3Q24, Yutong Bus posted revenue of RMB7,739mn (-1.25/-20.38% yoy/qoq); attributable net profit (NP) was RMB758mn (+30.67/-25.44% yoy/qoq), slightly above our estimate of RMB750mn; recurring attributable NP was RMB639mn (+41.08/-25.79% yoy/qoq). We attribute the robust yoy growth in profit primarily to the rally in the export market for new energy buses, which has led to an improvement in GPM. As the company's bus exports are poised to align with the industry trend and continue to rise, coupled with its impressive dividend payout policy (an increase of RMB0.5 per share in 3Q24), we maintain an OVERWEIGHT rating.

　　事件:2024年10月28日，宇通客车发布2024年三季报：公司2024Q3实现营收77.39亿元，同比-1.25%；
　　实现归母净利润7.58亿元，同比+30.67%；
　　实现扣非后归母净利润6.39亿元，同比+41.08%。
　　投资要点:2024Q3毛利率受会计准则变动影响，盈利能力保持稳定。2024年Q3，公司实现销售毛利率12.32%，同比-10.83pct，环比-13.78%，毛利率下滑主要受会计准则变动影响，售后服务费用不再计入销售费用而是计入成本；实现销售净利率9.98%，同比+2.53pct，环比-0.55pct，实际盈利能力保持稳定。
　　2024Q3业绩受季节性波动及订单节奏影响，预计2024Q4销量及业绩回升。2024Q3公司总销量为1.08万辆，同比-3.14%，环比-15.70%，出口销售0.26万辆，同比-15.6%，国内销售0.82万辆，同比+1.61%，单车收入为71.72万元/辆，同比+1.96%，单车归母净利润达到7.03万元/辆，同比+34.9%。我们认为，公司2024Q3销量同环比下滑，主要系季节性波动及订单节奏影响，业绩符合我们此前预期。考虑到8月、9月销量环比向上，我们认为公司全年总销量和出口销量景气依然可期，2024Q4公司销量以及业绩有望回升。
　　中期分红0.5元/股，与股东共享红利。2024年10月28日，公司发布公告，拟向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），拟派发现金红利11.07亿元（含税）。公司2024年前三季度现金分红合计占公司2024年前三季度合并报表中归属于母公司股东的净利润比例为45.52%。
　　盈利预测和投资评级公司是领先的客车企业，未来海外客车行业需求尤其是新能源客车需求仍有望呈现增长态势，同时国内客车销量有望恢复向上，公司销售总量和结构有望持续改善。我们预计公司2024-2026年实现营业收入330.19、350.40、384.20亿元，同比增速为22%、6%、10%；实现归母净利润32.50、38.29、44.54亿元，同比增速79%、18%、16%；EPS为1.47、1.73、2.01元，对应当前股价的PE估值分别为17、15、13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示海外客车市场需求恢复不及预期；国内客车市场需求增长不及预期；上游原材料涨价超预期；出口政策变化风险；地方财政收支运行持续紧平衡，部分区域新能源公交车更新资金不足风险。

　　公司Q3营收77.39亿元（yoy-1.25%，qoq-20.38%），归母净利7.58亿元（yoy+30.67%，qoq-25.44%），略超我们预期（7.5亿元），扣非归母净利润6.39亿元（yoy+41.08%，qoq-25.79%），利润同比高增系新能源客车出口高景气带动毛利率提升。考虑公司客车出口有望跟随行业趋势持续向上、分红习惯良好（Q3新增分红0.5元/股），维持增持评级。
　　Q3出口总量较Q1变化不大，内销向上创造利润增量
　　对比Q1（Q2业绩基数较高，对比意义较小），Q3公司实现了1亿元的利润增量，我们认为超额利润来源主要为内销增长较多：Q3公司客车出口总量与Q1持平，且出口产品结构相近，而Q3公司客车内销较Q1增长约60%，贡献了主要利润增量。从盈利能力来看，Q3公司净利率较Q1略有所下滑0.14pct，Q3实际毛利率较Q1下滑1pct至24%（不考虑会计政策调整），主要系毛利率较低的客车内销占比有所提高。费用端公司延续内部降本控费，Q3期间费用率同比-0.4pct、环比-0.6pct至14.3%（不考虑会计政策调整）。此外Q3公司经营性现金流为负，主要因公司偿付了部分应付账款。
　　凭燃油客车性价比优势+新能源客车技术产品优势，我国客车出口增长可期
　　我们认为我国客车出口仍有较大增长空间：一方面欧洲、拉美、东南亚等地区受环境保护政策驱动，新能源公交需求增长较快，而我国新能源客车具备全球领先的技术优势和完备的售后服务体系，加之海外主流车企与我国车企存在1-2年的技术代差，存在较大的国产替代空间，尤其以欧洲为代表的发达国家，市场进入门槛高、产品单价较高、新能源政策积极，为利润空间较大的蓝海市场，我们看好公司作为产品服务更优的头部企业，持续斩获订单。一方面海外旅游需求逐步复苏等因素带动旅游客车需求增长，我国燃油客车更具性价比优势，公司在海外市场深耕多年，有望充分享受出海红利。
　　出口高景气抬高公司利润中枢，新增中期分红彰显发展信心
　　公司有望持续领先客车出口，维持较高的利润中枢：①公司研发费率处于同行较高水平，积极开发电动底盘、智能座舱、智能网联等新技术，以巩固产品优势；②公司的出口策略为专注高端高利高门槛市场，避免了激烈价格竞争，同时公司近年来逐步切换为直销模式，保留经销商环节利润并可对客户做一定程度的让利，提高利润中枢同时也增强了客户粘性。此外公司多年保持良好的分红传统，本次新增中期分红每股0.5元，彰显了充足发展信心。
　　盈利预测与估值
　　预计24-26年归母净利33.3/41.7/44.5亿元，可比公司25年Wind一致预期PE均值15x，考虑公司为高股息+高成长，给予25年17xPE，目标价31.96元。
　　风险提示：终端需求不及预期；原材料涨价超预期；出口政策变化风险。

　　事件:
　　2024年10月9日，宇通客车发布2024年9月产销数据：公司2024年9月实现客车产量3878辆，同比+13.82%，实现客车销量3788辆，同比+6.20%。
　　投资要点:
　　9月销量同环比提升，三季度情况持续改善。2024年9月公司实现客车销量3788辆，同比+6.2%，环比+3.8%，其中大、中、轻型客车销量分别为1871/1480/437辆，同比-11.2%/+47.9%/-4.8%。对比7月、8月情况，公司三季度销量得到持续改善。2024年1~9月，公司累计销量达到31346辆，同比+19.3%，销量表现向上，我们认为公司全年总销量和出口销量景气依然可期，四季度有望延续增长态势。
　　三季度获得政府补助，有望影响归母净利润0.34亿元。2024年10月9日，公司发布公告，三季度收到各项政府补助0.46亿元，有望影响公司当季度归母净利润0.34亿元。
　　盈利预测和投资评级公司是领先的客车企业，未来海外客车行业需求尤其是新能源客车需求仍有望呈现增长态势，同时国内客车销量有望恢复向上，公司销售总量和结构有望持续改善。我们预计公司2024-2026年实现营业收入330.12、350.40、384.20亿元，同比增速为22%、6%、10%；实现归母净利润32.96、38.74、44.70亿元，同比增速81%、18%、15%；EPS为1.49、1.75、2.02元，对应当前股价的PE估值分别为17、15、13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示海外客车市场需求恢复不及预期；国内客车市场需求增长不及预期；上游原材料涨价超预期；出口政策变化风险；地方财政收支运行持续紧平衡，部分区域新能源公交车更新资金不足风险。

　　事件:
　　2024年9月4日，宇通客车发布2024年8月产销数据：公司2024年8月实现客车产量4189辆，同比+3.28%，实现客车销量3648辆，同比-6.44%。
　　投资要点:
　　8月销量环比提升，季节性波动得到修复。2024年8月公司实现客车销量3648辆，同比-6.4%，环比+8.7%，其中大、中、轻型客车销量分别为1928/1201/519辆，环比-3.3%/+38.0%/+5.5%。对比上月情况，公司销量季节性波动得到修复，2024年1~8月，公司累计销量达到27558辆，同比+21.36%，销量表现向上，我们认为公司全年总销量和出口销量景气依然可期。
　　多省市出台公交车补贴细则，公司有望受益于公交车市场更新。据中国客车信息网统计，截至8月中旬，全国31个省、市、自治区均已出台“以旧换新”政策，加速推动交通运输等多领域设备更新。上海、天津、广东、江苏、浙江、安徽、吉林、黑龙江、内蒙古等19个省份已出台交通运输设备更新专项政策，全力推动该领域设备的大规模升级换代。目前发布的涉及客车的更新细则所提及的目标或计划中，上海、重庆、吉林、辽宁、青海、浙江、江苏等7个省份2024年预计更新公交车逾1万辆。我们预计“以旧换新”补贴促进的公交车替换将为公司带来增量。
　　盈利预测和投资评级公司是领先的客车企业，未来海外客车行业需求尤其是新能源客车需求仍有望呈现增长态势，同时国内客车销量有望恢复向上，公司销售总量和结构有望持续改善。我们预计公司2024-2026年实现营业收入319.12、355.90、389.85亿元，同比增速为18%、12%、10%；实现归母净利润34.35、39.67、45.73亿元，同比增速89%、15%、15%；EPS为1.55、1.79、2.07元，对应当前股价的PE估值分别为14、12、10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示海外客车市场需求恢复不及预期；国内客车市场需求增长不及预期；上游原材料涨价超预期；出口政策变化风险；地方财政收支运行持续紧平衡，部分区域新能源公交车更新资金不足风险。