投资要点：
　　三十余年不断进化，由改性塑料厂商迈向全球化工新材料平台型企业：公司1993年成立，2004年在上交所上市，成为“改性塑料第一股”。此后公司沿着产业链上下游纵向延伸，并横向拓展到多种化工新材料，产品成功应用于AI服务器、人形机器人、新能源汽车、低空经济等前沿科技产业，从“跟随需求”转向“引领创新”。公司凭借本地化供应和服务的优势，跟随下游家电、汽车客户出海，目前已拥有印度、美国、德国、马来西亚、越南、西班牙、印尼等基地，并正积极推进波兰、墨西哥、南非等海外基地建设。2025年前三季度，公司实现营业收入496.16亿元，同比增长22.62%；归母净利润10.65亿元，同比增长55.86%；经营性现金流净额23.20亿元，同比增长58.21%。
　　改性塑料业务稳固支撑，协同效应下毛利率行业领先：改性塑料2020年以来营收占比均超过50%，基本盘稳固且仍在扩张。截至2024年底，公司改性塑料总产能达到372万吨/年，产能行业领先。公司紧抓下游新能源车及家电“以旧换新”等宏观需求增长机会，2025年前三季度公司改性塑料销量达209.08万吨，同比增长18.16%；贡献收入256.04亿元，同比增长14.39%。得益于公司打通上下游一体化产业链、提供材料解决方案的商业模式，其改性塑料毛利率稳定在20%上下，居于上市同行前列。
　　前瞻布局新材料赛道，有望受益国产替代+技术更新双重机遇：“十五五”强调科技自立自强，化工新材料产业正迎来国产替代加速的发展机遇期。公司新材料业务主要涵盖特种工程塑料、完全生物降解塑料和高端碳纤维复合材料。2025年前三季度，公司新材料产品销量20.08万吨，同比增长22.36%；带动营收30.69亿元，同比增长21.33%。公司的LCP、PPA等产品是硬科技的“国产替代”，产能储备充足；在下游，其解决方案又深度绑定“新能源汽车、AI算力”等产业升级方向，有望持续享受行业增长红利，打造新的增长曲线。
　　盈利预测与估值：公司改性塑料一体化竞争优势稳固，高端材料持续放量，深度绑定新兴产业链；海外市场持续渗透，内部经营提质增效。预计公司2025年-2027年EPS分别为0.54、0.66、0.85元，对应2025年11月19日收盘价PE分别为35.01、28.51、22.16倍。我们认为公司正处在从“大而全”的改性塑料龙头，向“高精尖”的化工新材料平台转型的关键时期，有望在科技浪潮下验证长期成长逻辑，给予“买入”评级。
　　风险提示：需求疲软风险；产能释放不及预期风险；子公司减亏不及预期风险；成本波动风险；海外贸易环境变化风险。

　　事件：2025年10月28日，金发科技发布2025年三季报，公司2025前三季度营业收入为496.16亿元，同比增长22.62%；归母净利润10.65亿元，同比上涨55.86%；扣非净利润9.89亿元，同比上涨55.76%。对应3Q25公司实现营业收入179.80亿元，同比上涨5.04%；归母净利润4.79亿元，同比上涨58.04%；扣非净利润4.53亿元，同比上涨58.29%。
　　点评：2025年前三季度公司净利润同比明显增长。2025年前三季度公司总体销售毛利率为11.98%，较上年同期下降0.24pcts。2025年前三季度财务费用同比下跌21.27%；销售费用同比上涨39.99%；管理费用同比上升5.77%；研发费用同比上涨24.07%。
　　公司前三季度归母净利同比上涨55.86%，根据公司2025年三季报，其业绩实现快速增长的主要原因是：公司持续优化改性塑料产品结构及加强板块协同，实现销量与毛利同步增长，同时海外业务规模持续扩大；新材料实现技术与市场双突破，公司新材料业务销量、毛利快速增长。
　　公司2025年前三季度经营活动产生的现金流同比增长。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为23.20亿元，同比增长58.21%；投资性活动产生的现金流量净额为-15.95亿元，同比上升4.82%；筹资活动产生的现金流量净额为1.11亿元，同比下降86.09%。期末现金及现金等价物余额为43.03亿元，同比增加13.00%。应收账款88.66亿元，同比上涨18.10%，应收账款周转率上升，从2024年同期5.46次变为5.70次。存货周转率上升，从2024年同期5.19次变为5.81次。
　　3Q25公司改性塑料产销同比增长。根据公司2025年第三季度经营数据披露，在产品产销方面，3Q25公司改性塑料产品/绿色石化产品/新材料产品的产量分别为82.14/53.18/4.67万吨，同比分别为21.35%/6.87%/-28.70%；销量分别为78.20/46.11/7.23万吨，同比分别为15.61%/-2.78%/9.05%。根据公司2025年三季报，公司改性塑料在汽车、电子电工及新能源等高增长领域的市场份额稳步提升，实现销量与毛利同步增长；新材料业务也实现了销量、毛利的快速增长，其中：特种工程塑料凭借技术优势，持续扩大在高频通信、AI设备等高端应用市场的份额；突破生物降解塑料在工业级增材制造与高端食品包装等领域的应用瓶颈，推动产业升级。
　　销售均价方面，3Q25改性塑料产品/绿色石化产品/新材料产品销售均价分别为11676.07/6786.55/14924.82元/吨，同比分别为-7.05%/-9.24%/1.30%；改性塑料产品/绿色石化产品/新材料产品原料采购均价同比分别为-11.18%/-10.37%/-5.42%，原料价格的下跌缓解了部分产品价格下行带来的影响。
　　我们认为，随着机器人、低空经济等新兴行业的发展，公司主要产品的市场需求未来有望持续增长，长期成长空间可观。
　　新建项目持续推进，全球化布局扩展市场。根据公司《2025年投资者关系活动记录表（9月下）》，公司子公司宁波金发年产15万吨PP改性一体化项目正在加速推进，预计2025年底将逐步建成投产；辽宁金发年产20万吨改性ABS一体化项目已实现部分产能投产，剩余产能建设也在稳步推进。随着改性一体化项目的全面投产，公司有望进一步发挥产业链协同优势，持续推动绿色石化板块业绩的改善。
　　同时，公司积极拓展海外市场，推进国际化战略，海外市场销售呈现强劲增长态势。在已完成印度、美国、德国、马来西亚基地的基础上，公司2024年以来相继建成越南、西班牙、印尼基地，目前公司正积极推进波兰、墨西哥、南非等海外基地建设，预计将于2026年逐步投产。我们认为，公司国内外产能及市场份额不断扩大，有利于提升其市场综合竞争力，维持业务的持续增长。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为694.67/763.27/854.09亿元，实现归母净利润分别为15.04/19.76/24.89亿元，对应EPS分别为0.57/0.75/0.94元，当前股价对应的PE倍数分别为31.9X、24.3X、19.3X。我们基于以下几个方面：1）公司改性塑料在汽车、电子电工及新能源等高增长领域的市场份额稳步提升，新材料业务持续扩大在高频通信、AI设备等高端应用市场的份额，未来公司业务有望持续扩张，支撑长期稳健发展；2）公司国内外产能及市场份额不断扩大，有利于提升其市场综合竞争力，维持业务的持续增长。我们看好公司主要产品市场竞争力及长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；项目推进不及预期风险；行业波动风险；海外投资风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报，期内实现营业收入496.16亿元，同比增长22.62%；实现归母净利润10.65亿元，同比增长55.86%。
　　点评：
　　改性塑料基本盘稳固。2025三季度，公司实现营业收入496.16亿元，同比增长22.62%；公司实现归母净利润10.65亿元，同比增长55.86%。其中，第三季度单季营收179.80亿元，同比增长5.04%；归母净利润4.79亿元，同比增长58.04%。业绩增长主要得益于公司持续优化改性塑料产品结构，海外业务规模扩大，同时特种工程塑料、生物降解塑料等新材料业务在技术和市场上取得双重突破，销量与毛利快速增长。
　　新兴领域布局初显成效。公司致力于突破长碳链尼龙、透明尼龙、LCP、PES、热塑性聚酰亚胺等新品种的关键聚合与产业化技术，并加快推进LCP薄膜等深加工产业链布局，以缓解国内高端材料“卡脖子”问题。在产能方面，公司稳步推动年产1.5万吨LCP树脂项目投产（其中0.5万吨LCP已于今年下半年投产），并加速建设年产4万吨长碳链尼龙等项目，强化高端产品供给能力。同时，公司积极拓展特种工程塑料在新能源汽车、高速通信、人形机器人、低空经济和AI等新兴领域的创新应用，助力产业链实现技术升级与高质量发展。公司已构建从生物基单体、聚酯合成到改性材料的全产业链体系，实现了年产5万吨生物基丁二酸的稳定生产，并顺利完成年产1万吨生物基BDO的投产。
　　投资建议：金发科技是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业之一，同时紧抓“以旧换新”、“智能驾驶”、“低空经济”、“人形机器人”、“AI+”等新机遇，积极拓展新材料增量市场，预计2025-2027年EPS分别为0.55/0.74/0.91元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

　　事件:
　　2025年10月28日，金发科技公告2025年三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入496.16亿元，同比+22.62%；实现归母净利润10.65亿元，同比+55.86%；实现扣非后归母净利润9.89亿元，同比+55.76%；毛利率为11.98%，同比-0.24个pct；净利率为1.28%，同比+0.49个pct。
　　加权平均净资产收益率5.57%，同比+1.53个pct。
　　2025Q3单季度，公司实现营业收入179.80亿元，同比+5.04%，环比+12.58%；实现归母净利润为4.79亿元，同比+58.04%，环比+41.49%。
　　销售毛利率为11.44%，同比+0.65个pct，环比-1.05个pct；销售净利率为1.85%，同比+1.43个pct，环比+0.92个pct。
　　投资要点：
　　改性塑料业务规模扩大，前三季度业绩同比实现大幅增长
　　2025年前三季度，公司实现营业收入496.16亿元，同比+22.62%；实现归母净利润10.65亿元，同比+55.86%，主要原因是：（1）公司持续优化改性塑料产品结构及加强板块协同，改性塑料在汽车、电子电工及新能源等高增长领域的市场份额稳步提升，实现销量与毛利同步增长；同时，海外业务规模持续扩大，海外市场销售呈现强劲增长态势。（2）公司新材料业务实现销量、毛利快速增长，其中：特种工程塑料凭借技术优势，持续扩大在高频通信、AI设备等高端应用市场的份额；突破生物降解塑料在工业级增材制造与高端食品包装等领域的应用瓶颈，推动产业升级。
　　2025Q3单季度，公司实现营业收入179.80亿元，同比+5.04%，环比+12.58%，其中改性塑料产品、绿色石化产品板块销量环比大幅增长对营收环比增长带来正向贡献。据公司披露的经营数据，2025Q3，改性塑料产品板块实现营业收入91.31亿元，环比+3.1%，销量78.20万吨，环比+11.0%，均价为1.17万元/吨，环比-7.1%；绿色石化产品板块实现营业收入31.29亿元，环比+17.1%，销量46.11万吨，环比+22.0%，均价为0.68万元/吨，环比-4.0%；新材料产品板块实现营业收入10.78亿元，环比-4.0%，销量7.23万吨，环比-0.3%，均价为1.49万元/吨，环比-3.7%。
　　2025Q3，公司期间费用同环比实现优化，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.41%/5.71%/1.53%/3.86%，同比分别+0.12/-0.88/+0.18/+0.12个pct，环比分别-0.29/-1.12/+0.43/-0.01个pct。经营活动现金流净额为13.18亿元，同比增加12.45亿元，环比增加5.56亿元。
　　推动产品高端化转型，加速全球化布局
　　改性塑料凭借其优异的加工性能和高性价比，已在汽车、家电、电子电工、新能源等行业广泛应用。同时，机器人、低空经济等新兴领域也为需求增长注入新动力。据公司披露的经营数据，2025Q3，公司各具体产品中，改性塑料销量为71.01万吨，环比+10.4%；环保高性能再生塑料销量为7.19万吨，环比+17.1%；特种工程塑料销量为0.92万吨，环比+8.2%；
　　同时，这三种产品销量自2025年年初以来已实现逐季度环比快速增长。
　　未来，公司将坚持以创新驱动为核心，紧抓国内市场下游需求增长机遇，同时加速海外市场拓展，推动业务持续增长，巩固全球改性塑料龙头地位。
　　公司正积极推进波兰、墨西哥、南非等海外基地建设，预计将于2026年逐步投产，力争未来实现海外市场营收占比突破30%的战略目标。
　　盈利预测和投资评级：预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为646、737、828亿元，归母净利润分别为15.04、18.61、23.72亿元，对应PE分别为36、29、23倍。公司是改性塑料行业龙头，改性塑料和特种工程塑料销量持续提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：原料价格大幅波动及供应不稳定风险；下游汽车、家电、地产需求下滑风险；宏观经济下行风险；项目建设低于预期风险；大炼化项目开工低于预期风险；海外投资风险。

　　事件：2025年8月26日，金发科技发布2025年半年度报告，公司2025年上半年营业收入为316.36亿元，同比上涨35.50%；归母净利润5.85亿元，同比上涨54.12%；扣非净利润5.37亿元，同比上涨53.69%。
　　点评：2025年上半年公司盈利水平同比明显上涨。2025年上半年公司总体销售毛利率为12.29%，较2024年同期下降0.98pcts。2025年上半年公司财务费用同比-34.87%，主要是自2024年6月末起公司解除了对金石基金等投资于辽宁金发股权的回购义务，该项负债由此完成权益性转换，因此2025上半年相应利息有所减少；销售费用同比上涨56.11%，主要是公司新产品及新市场开拓，业务费用和销售人员的绩效奖金同比上期增加；研发费用同比上涨34.56%，主要是公司新增研发项目及技术工艺改造，人员费用及材料投入同比上期增加。2025年上半年公司归母净利润同比明显增长，我们认为，公司2025上半年盈利能力提升主要因为公司改性塑料市场份额稳步提升，在汽车、电子电工、新能源等行业的销量和毛利均实现稳步增长；绿色石化板块通过技改升级和工艺优化实现降本增效；公司特种工程塑料凭借技术优势，在高频通讯及AI设备等领域加速创新应用开发，带动产品销量及毛利快速增长。
　　1H25公司经营活动净现金流同比下降。2025年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为10.03亿元，同比-28.06%；投资性活动产生的现金流量净额为-11.52亿元，同比-1.64%；筹资活动产生的现金流量净额为10.55亿元，同比上涨653.77%，主要是公司收到的银行长期借款增加。期末现金及现金等价物余额为43.93亿元，同比上涨33.51%。应收账款86.17亿元，同比上涨22.91%，应收账款周转率上升，从2024年同期的3.26次变为3.69次。存货周转率上升，从2024年同期的3.20次变为3.81次。
　　1H25公司改性塑料板块持续稳健发展，新材料板块发展潜力大。根据公司2025半年报，2025年上半年，公司产品销量持续提升，特别是在汽车、新能源、电子电工等行业的销量实现稳健增长。公司改性塑料销量再创新高，产成品销量130.88万吨，同比增长19.74%；营业收入164.73亿元，同比增长18.62%。其中，主要车用材料/电子电工材料/家电材料/新能源材料/消费电子材料全球销量56.03/25.50/20.57/4.50/5.92万吨，同比增长21.54%/19.55%/17.54%/30.06%/23.59%。根据公司投资者关系活动记录表，新兴行业如新能源汽车、电子电工、消费电子以及机器人等领域带来市场机遇。基于新行业项目开发的积极进展，公司新材料板块有望保持快速增长，其中特种工程塑料将有新增产能释放，降解塑料已领先于行业逐步走出困境，碳纤维及复合材料的市占率和业务规模持续提升，有望成为新的利润增长点。
　　海外市场有望成为未来重要增长引擎。2024年公司实现海外销量增长近30%。根据公司2025年度“提质增效重回报”行动方案，2025年上半年公司分别完成越南、西班牙工厂扩产与投产，公司海外业务实现产成品销量16.10万吨，同比增长33.17%。2025年，公司将加快波兰、墨西哥海外产能建设，持续提升全球产能布局。我们认为，公司改性塑料在多行业销量实现较高增长，海外与新材料板块潜力大，有望成为新的利润增长点，长期增长动力较足。
　　公司强化技术领先优势，进一步拓展新材料市场份额。根据公司2025年度“提质增效重回报”行动方案，2025年上半年，公司新材料板块各核心产品实现快速增长，产成品销量12.85万吨，同比增长31.39%；公司特种工程塑料产品实现销量1.48万吨，同比增长60.87%，其中高性能LCP材料同比增长98.94%；生物降解塑料产品销量10.27万吨，同比增长38.41%，技术突破与产能扩张并举。2025年，公司将持续强化“合成-改性-应用”全产业链的技术领先优势，通过技术创新与产业升级双轮驱动，做大新材料板块业务。我们认为，公司新材料板块凭技术突破、产能扩张以及产业链有望抢占更多市场，具备较好发展潜力。
　　公司强化绿色石化产业链一体化协同，深化降本增效。根据公司2025年度“提质增效重回报”行动方案，2025年上半年，公司绿色石化板块营业收入实现59.62亿元，同比增长49.23%；毛利润减亏36.67%。公司纵深推进绿色石化与改性塑料板块上下游一体化协同，加快推进合成改性一体化建设。1H25公司持续开发PP和ABS的定制化专用料产品，实现产品的差异化竞争力和盈利能力的提升；公司将积极推进装置“安稳长满优”运行，加强产业链协同，努力实现降本增效目标。我们认为，公司推进产业链协同，叠加降本增效举措，有望进一步改善石化板块盈利，强化业务韧性。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为694.67/763.27/854.09亿元，实现归母净利润分别为14.89/19.76/24.89亿元，对应EPS分别为0.56/0.75/0.94元，当前股价对应的PE倍数分别为35.2X、26.5X、21.0X。我们基于以下几个方面：1）公司改性塑料板块持续稳健发展，多领域应用不断放量，长期增长动力较足；2）公司新材料板块凭技术突破、产能扩张以及产业链有望抢占更多市场，具备较好发展潜力；3）公司推进绿色石化与改性塑料板块上下游一体化协同，深化降本增效，有望进一步改善盈利。我们看好公司改性塑料及新材料发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外投资风险；原料价格及供应风险；安全生产风险；宏观经济环境波动风险等。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入496.16亿元，同比+22.62%；实现归母净利润10.65亿元，同比+55.86%。其中Q3公司实现营业收入179.80亿元，同比/环比变化+5.04%/+12.58%；实现归母净利润4.79亿元，同比/环比变化+58.04%/+41.49%。
　　评论：
　　分板块来看，1）改性塑料方面，公司Q3实现销量78.20万吨，同比/环比+15.61%/+11.02%，实现营收91.31亿元，同比/环比+7.46%/+3.13%。我们认为改性塑料的增长一方面受益于设备更新、以旧换新政策推动下游家电材料、汽车材料等需求改善，另一方面或受益于公司产品高质量带来市占率提升。2）绿色石化方面，公司Q3实现销量46.11万吨，同比/环比-2.78%/+21.98%，实现营收31.29亿元，同比/环比-11.77%/+17.05%。3）新材料板块，公司Q3实现销量7.23万吨，同比/环比+9.05%/-0.28%，实现营收10.78亿元，同比/环比+10.47%/-3.97%。我们认为新材料板块同比营收增长主要来自于生物降解材料、特种工程塑料的稳健增长，随着无人机、机器人、电子等新兴行业的蓬勃发展，未来需求有望加速。
　　绿色石化板块减亏持续进行，有望推动公司业绩修复。公司通过技改、精细化考核及原料协同采购推动绿色石化板块逐步减亏，2025H1，辽宁金发净利润为-6.20亿元，环比减亏2.48亿元；宁波金发净利润为-3.17亿元，环比增亏0.16亿元，值得注意的是，宁波金发亏损的扩大源自“120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体（PTPE）及改性新材料一体化项目”投产带来的折旧增加，随着产能利用率的提升，营收的兑现会逐步减少亏损幅度。长期来看，随着“反内卷”的推进，石化板块未来盈利有望逐步改善，帮助公司推进减亏。
　　子公司推进股权激励计划，提升员工积极性。7月末，公司公告江苏金发拟通过增资扩股方式对公司及其控股子公司核心员工实施股权激励，拟设立27个持股平台并以不超过6.43亿元的对价认购江苏金发不超过1.20亿元的新增注册资本，其中公司非独立董事、监事、高级管理人员拟通过员工持股平台认购江苏金发股权对价金额不超过1.10亿元。此次股权激励计划有助于绑定核心员工提升员工积极性，同时也彰显出员工对未来公司未来发展的信心。
　　投资建议：随着公司全球化布局日益完善以及新领域的持续开拓，改性塑料和新材料业务有望继续保持快速增长态势，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润14.43/18.23/23.19（前值为14.14/19.02/23.79）亿元，同比增速分别为75.0%/26.3%/27.2%。考虑到公司为改性塑料龙头且新材料业绩快速发展，并配套绿色石化板块具备产业链一体化优势，参考可比公司估值及公司龙头属性，我们给予公司2026年35xPE，目标价24.15元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，项目投产不及预期，宏观经济波动。

　　事件：
　　金发科技发布2025年三季报：前三季度公司实现营业收入496.16亿元，同比增长22.62%；实现归母净利润10.65亿元，同比增长55.86%；其中，第三季度实现营业收入179.80亿元，同比增长5.04%，环比增长12.58%；实现归母净利润4.79亿元，同比增长58.04%，环比增长41.49%。
　　观点：
　　市场份额稳步提升，公司业绩快速增长。前三季度，公司改性塑料/绿色石化/新材料产品分别实现销量209.08/128.66/20.08万吨，同比+18.16%/+26.37%/+22.36%，产品平均售价分别为1.23/0.71/1.53万元/吨，同比-2.62%/-3.88%/-0.85%，原材料采购平均价格分别为0.82/0.50/0.66万元/吨，同比-8.13%/-6.63%/-14.35%。改性塑料方面，公司持续优化改性塑料产品结构、加强板块协同，改性塑料在汽车、电子电工及新能源等高增长领域的市场份额稳步提升，实现销量与毛利同步增长；同时，海外业务规模持续扩大，海外市场销售呈现强劲增长态势。新材料方面，特种工程塑料凭借技术优势，持续扩大在高频通信、AI设备等高端应用市场的份额；生物降解塑料在工业级增材制造与高端食品包装等领域突破瓶颈，推动产业升级。
　　产能扩张项目稳步推进，推动业绩持续增长。特种工程塑料方面，1.5万吨/年的LCP合成树脂项目首期5000吨装置即将投产；4万吨/年透明聚酰胺及聚酰胺弹性体项目的首期8000吨产能计划于2026年投产；千吨级聚酰亚胺项目也计划在2025年底投产。此外，为了进一步增强材料改性能力，公司已启动5万吨/年特种工程塑料共混改性工厂的建设，首期1.5万吨产能预计于2026年第二季度投产。这一系列的产能布局，将进一步提升公司在特种工程塑料领域的市场竞争力。
　　盈利预测和投资评级：公司为全球客户提供更具竞争力的新材料整体解决方案，行业竞争力及市场份额不断提升，预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.51/20.69/24.60亿元，当前股价对应2025-2027年PE为37.5/26.3/22.1倍，公司是全球化工新材料行业产品种类最为齐全的企业之一，同时是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、新产能建设投产进度不及预期、汇兑风险、经济大幅下行等。

　　金发科技发布三季报：Q3实现营收179.80亿元（yoy+5.04%，qoq+12.58%），归母净利4.79亿元（yoy+58.04%，qoq+41.49%）。2025年Q1-Q3实现营收496.16亿元（yoy+22.62%），归母净利10.65亿元（yoy+55.86%），扣非净利9.89亿元（yoy+55.76%）。公司Q3净利高于我们前瞻预期（4.1亿元），主要是公司石化板块减亏影响。考虑公司改性塑料与新材料板块整体向好以及石化板块有望进一步减亏，我们上调25年净利预期。维持“增持”评级。
　　Q3改性/新材料产销保持增长，石化板块减亏
　　25Q3公司改性塑料/绿色石化/新材料板块分别实现销量78/46/7万吨，同比变动+16%/-3%/+9%；对应收入分别为91/31/11亿元，同比变动+8%/-12%/+11%。得益于产品结构优化、市场份额提升与海外业务拓展，公司改性塑料板块整体向好，呈现增长态势。新材料板块中，特种工程塑料持续扩大在高频通信、AI设备等高端应用市场的份额；生物降解塑料在工业级增材制造与高端食品包装等领域实现应用突破。石化板块整体有所减亏，三季度少数股东损失环比Q2减少0.45亿元。25Q3公司综合毛利率为11.4%，同比增长0.7pct；得益于收入规模增长，期间费用率环比下降1pct至8.7%。
　　前瞻布局新兴产业应用，助力公司实现高质量发展
　　储能领域中，公司开发的新能源材料产品在固态电池领域尚处于推广验证中；公司的复合材料解决方案已在动力电池PACK系统核心结构件取得产业化应用。未来，伴随固态电池的产业化，公司相关解决方案及应用经验有望实现迁移。在机器人领域，公司积极与行业头部客户开展材料协同开发与合作，目前已有部分客户实现了材料的批量供应。此外公司通过金石成长基金间接投资宇树科技，同时间接投资橙科微电子、中环领先半导体等电芯片（DSP芯片）及半导体产业链企业。公司前瞻性产业布局有望为公司打开全新成长曲线，助力公司实现高质量成长，
　　盈利预测与估值
　　考虑公司改性塑料与新材料板块整体向好以及石化板块产能负荷逐步提升下有望进一步减亏，我们上调25年净利预期至15.3亿元（前值14.1亿元，上调8%），基本维持26-27年净利预测为18.8/23.2亿元。25-27年净利增速分别为+85%/+23%/+23%，对应EPS为0.58/0.71/0.88元。选取可比公司2026年Wind一致预期平均30xPE作为参照，考虑公司新兴前沿领域业务布局以及特种工程塑料板块成长潜力，给予公司26年33xPE，目标价23.43元（前值18.9元，对应35倍25年PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求下滑风险，新项目投产进度不达预期风险。

　　公司发布2025年三季报，业绩超预期。25年前三季度公司实现营业收入496.16亿元（yoy+23%），归母净利润10.65亿元（yoy+56%），扣非后归母净利润9.89亿元（yoy+56%）；其中25Q3公司实现营业收入为179.80亿元（yoy+5%，QoQ+13%），归母净利润为4.79亿元（yoy+58%，QoQ+41%），扣非后归母净利润为4.53亿元（yoy+58%，QoQ+41%），业绩超预期。我们预计25Q3公司业绩同环比大幅增长的主要原因为，改性塑料销量同环比增长，以及管理费用同/环比减少1.54/1.41亿元至3.33亿元。
　　改性塑料销量同环比继续高增，持续抢占海外新高地。25Q3公司实现改性塑料销量78.20万吨（YoY+16%，QoQ+11%），销售收入91.31亿元（YoY+7%，QoQ+3%），销售单价11676元/吨（YoY-7%，QoQ-7%）。改性塑料行业马太效应日趋显著，头部企业技术产品优势助力销量持续高增，以3000万吨国内市场容量计算，公司当前国内市占率仅约10%，仍有较大提升空间。同时，海外改性塑料市场仍是蓝海，近期多个海外炼化装置退出，预计国际厂商塑料业务竞争力亦将减弱，国内企业跟随下游家电汽车客户出海有望实现量利齐升。25H1公司越南工厂规模化生产，西班牙工厂投产，印尼工厂已建成，海外基地销量16.10万吨（YoY+33%），先发优势显著。
　　特种工塑量增显著，聚酰胺及聚酰亚胺项目持续推进。25Q3公司实现新材料销量7.23万吨（YoY+9%，QoQ-0.3%），销售收入10.78亿元（YoY+10%，QoQ-4%），销售单价14925元/吨（YoY+1%，QoQ-4%），其中特种工程塑料销量0.92万吨（YoY+42%，QoQ+8%）。公司的超耐温、耐疲劳、耐磨PPA和PEEK材料已在具身智能机器人和机器狗的关键零部件获得广泛使用，并已建成100万㎡/年LCP薄膜生产线，已在高频柔性线路板领域头部客户积极验证推广，纤维级LCP树脂已实现批量供应。公司未来将持续发力特种工程塑料板块，24年6月公司0.6万吨PPSU/PES项目已投产，1.5万吨LCP项目首期5000吨即将投产，4万吨透明聚酰胺、聚酰胺弹性体等特种聚酰胺项目首期8000吨产能计划于26Q1投产，千吨级聚酰亚胺项目计划于25年底投产，5万吨特种工程塑料共混改性项目首期1.5万吨产能计划于26Q2投产。
　　宁波金发转固，改性一体化持续推进，石化板块有望逐步减亏。25Q3公司实现绿色石化产品销量46.11万吨（YoY-3%，QoQ+22%），销售收入31.29亿元（YoY-12%，QoQ+17%），销售单价6787元/吨（YoY-9%，QoQ-4%）。25H1宁波金发120万吨PTPE及改性新材料一体化项目转固近50亿元，一体化改性PP工厂项目已开工建设，计划年底前建成投产；24年内公司对辽宁金发的持股比例由76.13%变为45.20%，25H1辽宁金发年产20万吨ABS改性项目已开车。随着石化板块生产负荷提高，改性一体化产线推进以及内部技改优化，公司上下游一体化协同优势逐步凸显，板块盈利有望持续好转。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为14.86、19.93、26.33亿元，当前市值对应PE分别为36X、27X、20X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；油价大幅波动。

　　事项：
　　公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入316.36亿元，同比+35.50%；实现归母净利润5.85亿元，同比+54.12%；实现扣非归母净利润5.37亿元，同比+53.69%。其中Q2公司实现营业收入159.70亿元，同比/环比变化+24.41%/+1.94%；实现归母净利润3.39亿元，同比/环比变化+22.61%/+37.33%；实现扣非归母净利润3.21亿元，同比变化+19.40%/+48.99%。
　　评论：
　　改性塑料销量稳健增长，新材料有望受益于新兴领域快速发展。分板块来看，1）改性塑料方面，公司Q2实现销量70.44万吨，同比/环比+15.38%/+16.55%，实现营收88.53亿元，同比/环比+9.90%/+16.18%。我们认为改性塑料的增长一方面受益于设备更新、以旧换新政策推动下游家电材料、汽车材料等需求改善，另一方面或受益于公司产品高质量带来市占率提升。2）绿色石化方面，公司Q2实现销量37.80万吨，同比/环比+11.50%/-15.53%，实现营收26.73亿元，同比/环比+5.04%/-18.71%。Q2绿色石化板块营收和销量的环比下滑主要是源自丙烯以及ABS销量的下滑。3）新材料板块，公司Q2实现销量7.25万吨，同比/环比+35.77%/+29.46%，实现营收11.23亿元，同比/环比+25.05%/+29.52%。上半年新材料板块营收增长主要来自于生物降解材料、特种工程塑料的稳健增长，随着无人机、机器人、电子等新兴行业的蓬勃发展，未来需求有望加速。
　　绿色石化板块减亏持续进行，有望推动公司业绩修复。公司通过技改、精细化考核及原料协同采购推动绿色石化板块逐步减亏，2025H1，辽宁金发净利润为-6.20亿元，环比减亏2.48亿元；宁波金发净利润为-3.17亿元，环比增亏0.16亿元，值得注意的是，宁波金发亏损的扩大源自“120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体（PTPE）及改性新材料一体化项目”投产带来的折旧增加，随着产能利用率的提升，营收的兑现会逐步减少亏损幅度。长期来看，随着“反内卷”的推进，石化板块未来盈利有望逐步改善，帮助公司推进减亏。
　　子公司推进股权激励计划，提升员工积极性。7月末，公司公告江苏金发拟通过增资扩股方式对公司及其控股子公司核心员工实施股权激励，拟设立27个持股平台并以不超过6.43亿元的对价认购江苏金发不超过1.20亿元的新增注册资本，其中公司非独立董事、监事、高级管理人员拟通过员工持股平台认购江苏金发股权对价金额不超过1.10亿元。此次股权激励计划有助于绑定核心员工提升员工积极性，同时也彰显出员工对未来公司未来发展的信心。
　　投资建议：随着公司全球化布局日益完善以及新领域的持续开拓，改性塑料和新材料业务有望继续保持快速增长态势，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润14.14/19.02/23.79亿元，同比增速分别为71.5%/34.5%/25.1%，对应EPS为0.54/0.72/0.90元。考虑到公司为改性塑料龙头且新材料业绩快速发展，并配套绿色石化板块具备产业链一体化优势，参考可比公司估值，我们给予公司26年27xPE，目标价19.44元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，项目投产不及预期，宏观经济波动。