事件描述
　　公司发布2025年年度报告及2026年第一季度报告，实现营业收入238.17亿元，同比下降16.01%，归母净利润2.09亿元，同比下降86.63%。2026年第一季度营收为55.22亿元，同比下降2.10%；净利润为6184万元，同比增长21.09%。
　　事件点评
　　煤炭产销均增，化工煤项目有望贡献业绩。2025年营业收入下降系煤炭采选产品销售价格同比下降所致。公司自产商品煤1330万吨，同比+19.45%，销量1336万吨，同比+19.90%。2026Q1实现自产商品煤产量282.92万吨、销量282.61万吨，营业收入14.98亿元。公司煤矿总产能规模2,110万吨/年，为国内焦煤核心供应商，拥有丰富的煤炭资源储备，煤炭资源量达50.31亿吨。正在加快建设的优质化工煤和动力煤重点项目海则滩煤矿将6月底首采工作面完成安装，7月初开始试采出煤，年底形成第二个工作面；2027年一季度进行联合试运转，力争实现当年投产即达产目标。海则滩煤矿拥有煤炭资源量达11.45亿吨、热值超6,500大卡，煤质优异、性能稳定，高度适配煤制烯烃、煤制油等现代煤化工生产需求。
　　发电量保持高位，盈利韧性凸显。2025年全年发电量再次突破400亿千瓦时，经营业绩持续改善。其中：张家港沙洲力第三季度发电量达58.9亿千瓦时，创单季度历史新高。发电量405.55亿千瓦时，同比-1.71%，售电量384.54亿千瓦时，同比-1.71%，电力板块毛利率18.95%，较去年同期增长4.53个百分点。2026年1-3月，公司所属电力业务实现发电量93.67亿千瓦时、售电量88.68亿千瓦时，工业供汽量92.73万吨，确保发电与供热稳定。其中：裕中能源2026年一季度机组利用小时数在全省百万千瓦级机组电厂中排名第二，1月28日新建200MW港区供热首站正式投运，供热面积增加400万平方米，2026年一季度供热量同比增长110万吉焦；周口隆达2026年一季度实现上网电量11.08亿千瓦时，同比增长3.14%。
　　钒电池储能业务有序培育，积极获取煤下铝资源。公司拥有优质五氧化二钒资源量达158.89万吨，有序推进汇宏矿业高纯五氧化二钒选冶生产线工艺优化，同步开展短流程电解液制备技术的研发；所属新加坡Vnergy公司研发的第一代正极固体增容材料，可将全钒液流电池正极电解液成本降至传统方案的40%~60%，结合短流程工艺后成本有望进一步下降；自主研发的1.2代32kW电堆产品于2024年4月取得中国电力科学研究院国家级检测认证后持续升级迭代；采用自主技术建设的首座MW级储能电站南山光储一体化储能电站，于2024年9月正式投运以来，已实现持续稳定运行。该项目成功投运标志着公司具备4小时储能时长的全钒液流电池系统集成与自主建设能力。随着森达源煤矿和金泰源煤矿煤下铝储量评审备案相继落地，不仅确认了丰富的优质煤下铝资源，更估算出可观的伴生战略性稀有金属镓等多元资源储量，将进一步增厚公司资产禀赋价值。
　　投资建议
　　预计公司2026-2028年EPS分别为0.02\0.05\0.06元，对应公司4月27日收盘价1.74元，PE分别为75.5\37.8\31.4倍，维持“买入-A”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；公司境外债项重组；火电利用小时数下降风险；电价下降风险；安生产生风险；资产注入进度不及预期风险等。

　　事件。公司发布2025年年报，全年实现营业收入238.17亿元，同比-16.01%；归母净利润2.09亿元，同比-86.63%；扣非净利润1.37亿元，同比-90.32%。
　　煤炭量增价减，海则滩放量在即。2025年公司自产商品煤产量1330.06万吨、销量1336.40万吨，同比分别+19.45%、+19.90%，虽然产销量明显提升，但因受煤炭业务焦煤产品整体市场价格同比有较大幅度下降影响，公司煤炭板块2025年营收63.14亿元，同比-31.13%；自产商品煤毛利15.58亿元，同比下滑62.62%。公司持续推进重点项目海则滩煤矿，海则滩煤矿资源储量11.45亿吨，属于优质化工煤和动力煤，平均发热量超6500大卡，项目2025年底已实现井筒贯通、井下系统成型，计划2026年7月试采出煤、2027年一季度进行联合试运转，力争实现当年投产即达产目标。
　　电力量稳效优，区域保供主力。公司控股总装机容量918万千瓦、参股400万千瓦，主力机组均位于长三角、中原经济区等国家用电核心区域，是区域内保供主力军。电力板块2025全年发电量405.55亿千瓦时、上网电量384.54亿千瓦时，同比略降1.71%；江苏、河南主力电厂供电煤耗、利用小时数区域对标领先，机组超低排放达标。2025年四季度江苏平均上网电价0.4348元/千瓦时（含税）、河南0.4567元/千瓦时（含税）。电力业务2025全年营收169.64亿元，同比-7.83%，毛利率+4.53pct至18.95%，主要受益于动力煤采购成本下降、机组效率提升，成为业绩稳定器。
　　第二成长曲线成型，回购彰显价值。公司坐拥158.89万吨五氧化二钒资源，为储能业务发展提供了坚实的上游资源保障，1.2代32kW电堆能效超80%达到国内先进水平，南山光储电站2024年9月正式投运以来已实现持续稳定运行，未来技术与商业化进一步突破可期。森达源、金泰源煤矿完成铝土矿+镓资源备案，中型矿床规模，伴生稀有金属价值凸显，有望打开长期增值空间。公司2025年完成5.01亿元股份回购注销，新一轮3-5亿元回购推进，彰显价值维护决心。
　　投资建议。考虑到公司项目投产节奏和相关产品市场价格变化，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.48、16.54、23.41亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格下跌风险，项目进展不及预期风险。

　　煤电协同优势突出，海则滩千万吨产能开启成长周期，维持“买入”评级
　　公司为综合能源企业，形成“煤炭+电力+储能”的综合能源布局，煤电主业基础扎实。考虑山西区域安全监管趋严，预计现有煤矿产量总体保持稳定；随着煤炭价格逐步修复及海则滩煤矿自2027年起逐步贡献增量，公司盈利能力有望持续改善。我们下调2026年并上调2027、2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.8/14.1/21.6亿元（原值9.2/13.9/15.7亿元），EPS分别为0.03/0.06/0.10元，当前股价对应PE分别为59.9/24.7/16.1倍，维持“增持”评级。
　　煤炭资源优势突出，海则滩释放成长空间
　　公司煤炭资源量达50.31亿吨，可采储量32.61亿吨，资源布局覆盖山西、陕西、新疆、内蒙古及澳大利亚等区域。随着煤炭价格中枢逐步修复、优质煤种占比提高，公司煤炭业务盈利能力有望持续改善。海则滩煤矿资源储量11.45亿吨，平均热值超过6500大卡，预计2026年7月试采出煤，2027年全面投产，届时新增1000万吨/年煤炭产能，有望成为公司未来煤炭业务重要增长来源，进一步提升公司资源规模及盈利弹性。
　　电力资产区域优势突出，稳定贡献现金流
　　公司控股电力装机容量918万千瓦，主要布局江苏、河南等电力负荷中心，拥有大型高效火电机组，其中80%以上为60万千瓦级及以上机组，包括4台百万千瓦级超超临界机组。公司电力业务运营稳定，2025年实现发电量405.55亿千瓦时，凭借优质区域布局、高效机组及稳定供热需求，为公司提供持续现金流支撑。
　　布局全钒液流电池储能，完善综合能源产业链
　　公司依托钒资源优势布局全钒液流电池储能业务，已形成“资源—核心材料—储能系统”的产业链布局，拥有五氧化二钒资源量158.89万吨，并完成张家港250kW/1000kWh及南山1.5MW/6MWh储能项目建设。随着长时储能需求提升，公司储能业务有望成为综合能源布局的重要补充。
　　风险提示：煤炭价格下跌风险；海则滩煤矿投产不及预期风险；储能业务发展不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季报：2025年实现营业收入238.2亿元，同比-16.0%，归母净利润2.1亿元，同比-86.6%，扣非归母净利润1.4亿元，同比-90.3%；单季度看，2025年Q4实现营业收入60.9亿元，环比-13.7%，归母净利润0.11亿元，环比-85.1%，扣非后归母净利润-0.17亿元，环比-137.1%。2026年Q1实现营收55.2亿元，同比-2.1%，归母净利润0.62亿元，同比+21.1%；扣非归母净利润0.67亿元，同比+57.9%。
　　煤炭产销量大幅增长，2026Q1煤价企稳上涨。2025年公司商品煤产量1331万吨，同比+19.5%，销量1336万吨，同比+19.9%；煤炭平均售价472元/吨，同比-42.6%，吨成本355元/吨，同比-20.7%，吨毛利117元/吨，同比-68.8%；综合而言，2025年公司虽然煤炭产销量同比大幅增长，但是因为煤炭售价同比大幅下跌，导致煤炭业务整体盈利下滑。2026Q1公司商品煤产量282.92万吨，同比+19.5%，销量282.61万吨，同比+21.8%；煤炭平均售价530元/吨，同比+6.1%，吨成本370元/吨，同比+3.8%，吨毛利160元/吨，同比+11.7%；综合而言，2026年一季度产销量同比大幅增长，叠加煤价同比上涨，公司煤炭业务整体盈利修复上行。
　　发售电量韧性高，2025年受益于燃料煤价格下行。2025年，公司全年发电量达405.5亿千瓦时，连续两年突破400亿千瓦时，同比-1.71%，上网电量384.5亿千瓦时，同比-1.71%；上网电价447.3元/兆瓦时，同比-5.1%；受益于电煤价格下行，火电燃料成本同比-14.4%；电力板块毛利32.1亿元，同比+21.1%；毛利率18.9%，同比+4.53个百分点；综合而言，2025年电力成本的大幅下降有效对冲了电量和电价的下滑，导致电力业务盈利增厚。2026Q1公司发电量93.67亿千瓦时，同比-2.75%，上网电量88.68亿千瓦时，同比-2.75%；所属江苏上网电价为0.3815元/千瓦时（含税），同比-17.5%，所属河南地区上网电价为0.4271元/千瓦时（含税），同比-3.5%；综合而言，2026年一季度受电量和电价回落影响，公司电量业务整体盈利有所承压。
　　回购股份并注销积极回报股东，海则滩煤矿和储能业务构筑新增长。重视股东回报方面：公司已于2025年6月完成5.01亿元的股份回购计划，并注销股份4亿股，此外，公司于2025年12月启动新一轮3亿元至5亿元的股份回购并注销计划，当前正在实施中。煤炭建设方面：海则滩煤矿建设全面加速，拥有优质煤炭资源储量11.45亿吨，具备资源储量大、煤质优、区位好等诸多优势，计划于2026年6月底完成首采工作面安装，7月初开始试采出煤，并于2027年力争实现投产即达产的目标。储能方面：公司拥有优质五氧化二钒资源量达158.89万吨，为储能业务发展提供了坚实的上游资源保障；第一代正极固体增容材料已完成多功率电堆测试，应用于5kW系统相关产品已进入试生产阶段；公司采用自主技术建设的首座MW级储能电站——南山光储一体化储能电站，已实现持续稳定运行。
　　投资建议：考虑到煤炭价格已从底部反弹且能源形势紧张，煤价有望维持高位；公司电厂处于经济发达区域，电量和电价韧性较高；公司煤炭和储能业务均具备较高的成长性；综合分析，我们预计2026-2028年归母净利润7.55/11.45/13.31亿元，同比+261.9%/+51.7%/+16.2%，EPS为0.03/0.05/0.06元，对应当前股价PE为52.6/34.7/29.8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期，原材料价格波动风险

　　业绩受煤价拖累，电力业务盈利改善，海则滩投产在即。维持“增持”评级
　　公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入238.17亿元，同比-16.01%；实现归母净利润2.09亿元，同比-86.63%；实现扣非后归母净利润1.37亿元，同比-90.32%。考虑到电力市场竞争加剧，我们下调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为9.19/13.85/15.70亿元（2026年/2027年原值10.49/14.71亿元），同比+340.3%/+50.8%/+13.3%；EPS分别为0.04/0.06/0.07元；对应当前股价PE为40.1/26.6/23.5倍。公司业绩下滑主要受煤炭业务焦煤产品市场价格同比大幅下降影响。但公司电力业务受益于燃料成本下降，盈利能力显著改善；同时，重点项目海则滩煤矿建设顺利推进，投产后有望大幅提升公司业绩。考虑到海则滩煤矿即将投产带来的显著业绩增量，以及公司通过持续股份回购积极回报股东，我们看好公司长期投资价值，维持“增持”评级。
　　电力业务盈利能力提升，发电量保持高位
　　电力业务经营业绩持续改善。2025年，公司全年发电量达405.55亿千瓦时，同比微降1.71%，但连续两年保持历史高位。电力业务实现营业收入169.64亿元，同比-7.83%。受益于动力煤采购价格下降，电力业务燃料成本同比下降14.40%，带动板块毛利率同比提升4.53个百分点至18.95%。公司旗下电厂运营效率领先，裕中能源发电利用小时数在河南省68家电厂中位列第一；周口隆达供电煤耗对标排名第一，发电利用小时数在省内22家同类型机组中排名第一。
　　煤炭业务量增价跌，海则滩煤矿构筑新增长极
　　煤炭业务量增利减，静待海则滩煤矿贡献核心增量：2025年，公司自产商品煤产量1,330.06万吨，同比+19.45%；销量1,336.40万吨，同比+19.90%。然而，受焦煤产品市场价格大幅下降影响，煤炭板块营业收入为63.14亿元，同比-31.13%，毛利率下降20.76个百分点至24.78%。公司未来核心增长点在于重点项目海则滩煤矿，该矿拥有煤炭资源储量11.45亿吨，煤种为优质化工煤和动力煤。项目建设进展顺利，计划于2026年7月初开始试采出煤，预计2026年可贡献产量约300万吨，2027年力争全面投产。
　　实施股份回购注销，积极回报投资者
　　公司重视股东回报，以股份回购注销替代现金分红。公司2025年度拟不进行利润分配，以保障重点项目建设和还本付息资金需求。但公司通过股份回购积极回报股东，于2025年7月完成注销4亿股，回购总金额5.01亿元；其中2025年度内完成的回购金额2.77亿元被公司视同现金分红。此外，公司于2025年12月启动新一轮3亿至5亿元的股份回购注销计划，目前正在实施中。持续的回购注销有助于提升每股收益和每股净资产，增厚股东回报。
　　风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；储能转型不及预期。

　　事件：2026年4月22日，公司发布2025年年报，实现营业总收入238.17亿元，同比下降16.01%，归母净利润2.09亿元，同比下降86.63%。
　　25Q4业绩同、环比下滑。25Q4公司实现归母净利润0.11亿元，同比下降88.88%，环比下降85.07%。
　　25年煤炭产销增长，毛利率下滑。2025年，公司实现商品煤产量1330.06万吨，同比增长19.45%，实现原煤销售量1336.4万吨，同比增长19.9%。综合售价为471.94元/吨，同比下降42.58%，销售成本为355.35元/吨，同比下降20.66%，吨煤毛利为116.58元，同比下降68.83%，煤炭业务毛利率为24.7%，同比下降20.8个百分点。
　　25年发售电量小幅下滑，毛利率提升。公司全年实现发电量405.55亿千瓦时，同比下降1.71%，实现上网电量384.54亿千瓦时，同比下降1.71%。电力业务实现毛利率18.95%，同比增长4.53个百分点。
　　海则滩项目投产在即，有望带来新增量。据公告，海则滩项目计划2026年6月底首采工作面完成安装，7月初开始试采出煤，年底形成第二个工作面；2027年一季度进行联合试运转，力争实现当年投产即达产目标。所产煤用作化工煤，可依托陕西榆林、内蒙古鄂尔多斯、宁夏宁东三大国家级现代煤化工产业示范区产业集群，市场需求稳定且有保障；用作动力煤，可借助浩吉铁路专用线销往沿线用户和自有电厂。项目投产后，公司核心竞争力和整体业绩有望得到大幅提升。
　　储能业务有望成为公司未来新动能。公司在储能领域已涵盖电池系统、电堆结构、改性电极、交换膜等全钒液流电池多项核心技术。拥有的第一代全钒液流电池正极固体增容材料为行业带来突破性解决方案，可实现成本大幅下降、环境适应性显著增强；自主研发的1.2代32kW电堆产品获得国家级检测认证，并通过创新“叉指型”流道设计，使电堆能量效率达到80%以上，技术指标先进；德泰储能装备公司获评国家高新技术企业认证，创新与成果转化实力获权威认可。储能企业目前拥有各类专利技术28项。
　　投资建议：公司海则滩项目持续推进，未来盈利能力有望持续改善，我们预计2026-2028年公司归母净利润为5.55/11.59/13.73亿元，对应EPS分别为0.03/0.05/0.06元/股，2026年4月22日股价的PE分别为66/32/27倍。维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；焦煤价格大幅下滑，成本控制不及预期，新建项目进展低于预期。