事项：
　　公司发布2026年半年度报告，2026年上半年公司实现营业收入7.26亿元，同比-32.13%；归母净利润为0.82亿元，同比-49.64%。26Q2公司营业收入为1.20亿元，同比-56.29%；归母净利润为-0.23亿元。
　　平安观点：
　　白酒业务承压，全线产品收入下滑。2026年上半年公司销售板块呈现业绩分化、板块发展不均衡的局面。伊力王、电商板块表现较好，成为业绩重要支撑；伊力王通过深耕终端、打造南疆样板、升级终端形象、优化财务，稳固高端市场份额。上半年，公司高档酒实现营收5.14亿元，同比-35.7%；中档酒1.52亿元，同比-22.8%；低档酒0.47亿元，同比-28.1%。
　　渠道表现分化，大商总经销模式深度调整。上半年，电商板块整治假货侵权，抓住大促机遇实现销量稳步增长。分渠道看，公司厂商一体化渠道收入3.1亿元，同比+4.2%；线上销售收入0.7亿元，同比+4.8%；大商总经销收入3.3亿元，同比-52.8%。小老窖平台受老库存困扰，出现价盘失衡、渠道利润压缩、终端运维滞后等问题，南疆公司存在渠道高库存、价格策略错位，动销拓市情况不佳，拖累整体经营表现。上半年，公司疆内销售收入5.7亿元，同比-36.3%；疆外销售收入1.4亿元，同比-14.1%。
　　夯实企业经营根基，维持“推荐”评级。考虑到白酒行业持续深度调整，我们调整公司2026-28年归母净利润预测为1.9/2.3/2.7亿元（原值为至2.03/2.27/2.63亿元）。2026年上半年开启了公司深度改革的全新征程，公司牢牢稳固本土大本营，扎实落地内控改革各项举措，夯实企业经营根基，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏；3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

　　业绩简评
　　2026年8月26日，公司披露2026年中报：1）26H1实现营收7.3亿元，同比-32.1%；归母净利0.8亿元，同比-49.6%。2）26Q2实现营收1.2亿元，同比-56.3%；归母净利-0.2亿元，录得亏损。
　　经营分析
　　营收拆分：（1）分档次：26H1高档/中档/低档分别实现营收5.1/1.5/0.5亿元，同比-36%/-23%/-28%；26Q2分别实现营收0.7/0.4/0.1亿元，同比-64%/-35%/-68%。（2）分渠道，26H1厂商一体化/线上/大商总经销分别实现营收3.1/0.7/3.3亿元，同比+4%/+5%/-53%；26Q2分别实现营收0.3/0.2/0.6亿元，同比-69%/-27%/-56%。（3）分区域：26H1疆内/疆外销售分别实现营收5.7/1.4亿元，同比-36%/-14%；26Q2分别实现营收0.7/0.4亿元，同比-65%/-38%。
　　26H1以伊利王为核心的厂商一体化，以及电商板块仍有小幅增长、成为公司业绩支撑；小老窖渠道库存、量价仍需理顺。公司规划持续推进营销体系重构，围绕疆内深耕、疆外拓展、线上稳固展开：疆内做优伊利王+小老窖两大平台化运作单品，南疆开发60~80元盒装品做推广；疆外聚焦核心市场，稳固线上渠道、修复价盘。
　　报表结构方面：1）26Q2归母净利率同比-25.9pct至-19.2%，其中毛利率同比+0.7pct、销售费用率+22.8pct（26H1广汇篮球冠名费等增加）、管理费用率+8.2pct（26H1有停工损失），税金及附加占比+9.2pct。2）26Q2销售收现1.3亿元，同比-41%；26Q2末合同负债余额0.2亿元，26Q2营业收入+△合同负债同比-57%。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计26~28年收入分别-25.2%/+7.6%/+10.3%，对应营业收入12.9/13.9/15.3亿元；归母净利分别-50.6%/+21.3%/+22.3%，对应归母净利分别1.1/1.3/1.6亿元；EPS为0.23/0.27/0.33元，公司股票现价对应PE估值分别为44.4/36.6/30.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　渠道改革不及预期，行业动销改善不及预期，行业政策风险，食品安全风险。

　　事件：伊力特发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收17.22亿元，同比-21.8%；实现归母净利润2.16亿元，同比-24.3%；实现扣非归母净利润2.20亿元，同比-21.0%；其中25Q4实现总营收4.23亿元，同比-22.9%，实现归母净利润0.79亿元，同比+76.8%；实现扣非归母净利润0.74亿元，同比+85.2%。26Q1公司实现总营收6.06亿元，同比-23.8%；
　　实现归母净利润1.05亿元，同比-27.3%；实现扣非归母净利润1.04亿元，同比-27.5%。
　　收入整体承压，26Q1大众产品同比改善。25年公司高/中/低档产品分别实现收入12.82/3.07/0.99亿元，同比-16.2%/-39.3%/-26.5%；其中25Q4分产品营收分别为3.31/0.64/0.17亿元，同比-19.3%/-39.9%/-6.4%。25年公司高/中/低档产品销量分别为0.51/0.59/0.33万千升，同比-14.2%/-37.0%/-17.8%；吨酒价格分别为24.90/5.17/2.95万元/千升，同比-2.3%/-3.6%/-10.6%。26Q1公司高/中/低档产品分别实现收入4.50/1.12/0.37亿元，同比-27.4%/-16.9%/+9.0%。
　　推进厂商一体化销售模式转型，渠道共建，费用共投。分渠道，25年公司通过厂商一体化/大商总经销/线上销售分别实现收入6.39/9.16/1.33亿元，同比+29.7%/-40.6%/+0.1%；26Q1分渠道收入分别为2.82/0.53/2.63亿元，同比+42.9%/+24.9%/-52.0%。分区域，25年疆内/疆外收入分别为13.83/3.04亿元，同比-13.5%/-46.6%；其中25Q4分区域收入分别为3.12/1.00亿元，同比-16.1%/-38.5%。
　　26Q1疆内/疆外收入分别为5.01/0.97亿元，同比-27.9%/+4.5%。
　　开源节流，重塑成本，推进数字化建设。费用端，25年公司期间费用率为16.8%，同比-0.96pct；其中销售/管理费用率分别为10.7%/4.2%，分别同比-1.21/+0.14pct。26Q1公司期间费用率为11.9%，同比+2.75pct；其中销售/管理费用率分别为6.4%/3.6%，分别同比+1.20/+0.71pct。25年销售费用同比减少近8000万元。利润端，25年公司毛利率/归母净利率分别为51.1%/12.6%，分别同比-1.19/-0.41pct。26Q1公司毛利率/归母净利率分别为51.5%/17.3%，分别同比+2.76/-0.83pct。后续随着公司进一步整合清理低贡献产品，毛利率有改善空间。合同负债方面，至26Q1公司合同负债为0.34亿元，同比-44.0%。
　　现金流方面，25年公司销售收现17.39亿元，同比-22.9%，经营净现金流-0.86亿元，同比转负。26Q1公司销售收现4.15亿元，同比-29.4%，经营净现金流0.83亿元，同比转正。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入17.28/18.79/20.95亿元，同比+0.3%/+8.8/+11.5%，预计实现归母净利润2.22/2.62/3.05亿元，同比+2.5%/+18.4%/+16.2%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险；行业竞争加剧风险；新品推广不及预期等。

　　业绩简评
　　2026年4月27日，公司披露2025年年报及2026年一季报，具体而言：1）25年实现营收17.2亿元，同比-21.8%；归母净利2.2亿元，同比-24.3%。2）26Q1实现营收6.1亿元，同比-23.8%；归母净利1.0亿元，同比-27.3%；业绩符合预期。3）公司2026年营收目标17亿元，较25年实际值同比-1.3%；利润总额2.8亿元，同比-6.4%。
　　经营分析
　　期内公司持续优化渠道结构，例如构建直营、合伙人、推荐官三位一体销售新模式，成立馆藏销售供应链、一窖酒业等专业化平台公司，类直销的营销体系改革成效持续落地，对应厂商一体化（直销）渠道营收持续增长。此外，全国化方面公司深化“8+1”核心市场布局，在兰州、西安等主要目标城市建设样板市场，26Q1疆外营收增速已回正。具体而言：
　　1）分档次来看，25年高档/中档/低档分别实现营收12.8/3.1/1.0亿元，同比-16%/-39%/-26%，其中销量分别-14%/-37%/-18%，吨价-2%/-4%/-11%，毛利率-2.2pct/-4.8pct/-0.5pct至59.3%/38.2%/1.3%。26Q1高档/中档/低档实现营收4.5/1.1/0.4亿元，同比-27%/-17%/+9%。
　　2）分渠道来看，25年厂商一体化/线上销售/大商总经销分别实现营收6.4/1.3/9.2亿元，同比+30%/持平/-41%，其中销量分别+114%/+2%/-34%，吨价-39%/-2%/-10%。26Q1厂商一体化/线上销售/大商总经销实现营收2.8/0.5/2.6亿元，同比+43%/+25%/-52%。
　　3）分区域来看，25年疆内/疆外销售分别实现营收13.8/3.0亿元，同比-13%/-47%，其中销量分别-13%/-54%，吨价持平/+17%。26Q1疆内/疆外销售实现营收5.0/1.0亿元，同比-28%/+4%。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计26-28年收入分别+0.1%/+9.7%/+13.6%；归母净利分别+1.3%/+22.7%/+25.6%，对应归母净利分别2.2/2.7/3.4亿元；EPS为0.46/0.57/0.71元，公司股票现价对应PE估值分别为25.7/20.9/16.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　疆内复苏及渠道改革不及预期、行业政策风险、食品安全风险。

　　事项：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营业收入17.2亿元，同比-21.8%，归母净利润为2.2亿元，同比-24.3%；基本每股收益0.46元，公司拟实施2025年度利润分配，向全体股东每10股派发现金红利4.3元（含税）。2026年一季度，公司实现营业收入6.1亿元，同比-23.8%，归母净利润1.0亿元，同比-27.3%。
　　平安观点：
　　2025年有所承压，26Q1低档酒企稳回升。2025年，中国白酒行业迎来新一轮政策调整，监管趋严成为行业发展主基调。分产品来看，2025年高档白酒收入12.8亿元，同比-16.2%，毛利率为59.3%，较上年下降2.2pct；中档白酒收入3.1亿元，同比-39.3%，毛利率为38.2%，较上年下降4.8pct；低档白酒收入1.0亿元，同比-26.5%，毛利率为1.3%，较上年下降0.5pct。26Q1高档酒、中档酒持续下滑态势；低档酒企稳回升，同比增长9.0%。
　　积极探索新模式，厂商一体化表现亮眼。面对行业系统性回调，公司构建直营、合伙人、推荐官三位一体销售新模式，成立馆藏销售供应链、一窖酒业等专业化平台公司，优化渠道结构。分渠道来看，25年厂商一体化渠道营收6.4亿，同比增长29.7%，2026Q1营收2.8亿元，同比+42.9%；25年大商总经销渠道营收9.2亿，同比-40.6%，2026Q1营收2.6亿元，同比-52.0%；25年线上渠道营收1.3亿，同比+0.1%，2026Q1营收0.5亿元，同比+24.9%。
　　稳步提升盈利质量与市场竞争力，维持“推荐”评级。根据公告显示，2026年行业调整仍在持续，公司将坚持降本增效、精细化运营，严控费用与低效投放，优化供应链提升周转效率，力争全年实现营业收入17亿元（合并报表），利润总额2.8亿元（合并报表），以稳健经营抵御市场波动，稳步提升盈利质量与市场竞争力。我们微调公司2026-27年归母净利预测至2.03/2.27亿元（原值：1.99/2.24亿元），并预测28年归母净利为2.63亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏；3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。