生物股份成立于1993年，经过三十多年的发展已经成长为国内动物保健领域的龙头企业。公司产品线涵盖猪、禽、反刍和宠物类四大细分领域，并同时拥有口蹄疫、高致病性禽流感和布鲁氏菌病三大强制免疫疫苗生产资质。根据中国兽药协会发布的《兽药产业发展报告》（2021年度），公司2021年兽用生物制品国内市场占有率位居第二；猪用生物制品国内市场占有率位居行业第二。
　　猪用疫苗产品结构优化，盈利能力走出低谷。猪用疫苗是公司第一大业务板块，2022年猪苗收入占比57.8%。受口蹄疫疫苗市场竞争加剧的影响，2020-2022年公司猪用疫苗毛利率出现了一定程度的下滑。随着猪用疫苗业务产品结构改善，特别是以猪圆环系列疫苗为代表的高毛利产品收入占比提升，公司2023年毛利率回升至59.2%。公司多款新产品有望上市，预计毛利率仍有上行空间。
　　反刍疫苗市场潜力大，公司发展反刍疫苗优势明显。根据中国兽药协会公布的数据，2022年国内反刍疫苗市场空间约为19亿元。在国家产业政策的支持下，国内肉牛肉羊养殖规模化程度有望提升，这将有效推动国内反刍疫苗市场空间扩容。近年来布鲁氏菌病在畜间和人间发病率呈现走高趋势，2022年以来农业农村部先后出台了一系列政策要求加强布鲁氏菌病等重点人畜共患病防治。根据《畜间布鲁氏菌病防控五年行动方案（2022-2026年）》的要求，到2026年，全国畜间布病总体流行率有效降低，牛羊群体健康水平明显提高，个体阳性率控制在0.4%以下，群体阳性率控制在7%以下。我们认为未来在布病疫苗渗透率提升以及疫苗单价提高的背景下，国内布病疫苗市场将迎来快速增长期。截至2022年底，公司反刍疫苗收入占比达到25.7%，2023年上半年，进一步提升至30.8%。根据中国兽药协会公布的数据，2020年至2022年公司布病疫苗批签发批次均位居全国前三，2020年至2022年公司牛二联疫苗批签发批次均位居全国第一。
　　坚持创新驱动，研发投入步入收获期。2020-2023年，公司持续加大研发投入，连续四年研发支出总额保持在2亿元以上，研发支出总额/营业收入保持在13%以上，领跑同行。2023年公司获得布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）、猪支原体肺炎灭活疫苗（ZY株）2项新兽药注册证书。2024年4月，公司猪瘟基因工程亚单位疫苗（CHO-133D）取得新兽药证书。2024年6月，公司猫泛白细胞减少症、鼻气管炎、杯状病毒病三联灭活疫苗（FP/15株+FH/AS株+FC/HF株）通过应急评价。截至2023年底，公司猪口蹄疫VLP疫苗、猪伪狂犬基因缺失灭活疫苗、塞内加灭活疫苗、猪细小病毒基因工程灭活疫苗、牛支原体活疫苗、牛A型梭菌灭活疫苗、新流腺三联灭活疫苗、新流法腺四联灭活疫苗、布病S19疫苗等分别进入新兽药注册阶段。
　　盈利预测与投资评价：我们预计2024-2026年，公司营业收入分别为18.29、20.67、23.56亿元，同比分别增长14.43%、12.99%、13.99%；归母净利润分别为3.55、4.77、5.85亿元，同比分别增长25.09%、34.52%、22.55%；对应PE分别为21.1/15.7/12.8倍。基于行业景气度回升，以及公司产品结构改善，新产品逐步上市，维持“买入”评级。
　　风险提示：猪价大幅下行风险；行业竞争加剧风险；新产品研发不及预期；新产品销售不及预计；重大动物疫病风险。

　　定增落地在即，新品多点开花持续成长，维持“买入”评级
　　2024年6月24日公司发布《关于向特定对象发行股票申请获得上海证券交易所审核通过的公告》，公告显示上交所已审核通过公司定增申请，后续待证监会同意注册后方可实施。公司本轮定增面向大股东募资不超过2.89亿元，所募全部用于补充流动资金以满足公司日常经营需求，进一步提高公司研发、服务客户能力。定增充分彰显大股东经营信心，伴随2024H2猪周期反转猪价上行，公司业绩有望进一步增长。我们维持原盈利预测不变，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.92/5.10/6.07亿元，对应EPS分别为0.35/0.46/0.54元，当前股价对应PE为20.8/16.0/13.4倍。公司定增落地在即，新品多点开花，维持“买入”评级。
　　定增落地后张翀宇父女将成为公司实控人，彰显大股东经营信心
　　公司本轮定增前股权分散，无控股股东及实际控制人。本轮定增面向生物控股、张翀宇及张竞父女进行，定增完成后生物控股（张竞、张翀宇持股分别为51.93%、39.00%）、张翀宇、张竞持股占比分别提升至12.86%、2.23%、0.77%，张翀宇、张竞父女将合计控制公司15.86%股权，成为公司实际控制人，彰显大股东经营信心及对公司资金支持。
　　公司新品多点开花，业绩增长势能强劲
　　公司新品多点开花步入业绩兑现期，已有疫苗中牛二联、布病苗、圆支圆环苗等诸多优质大单品持续放量。新品方面，2024年以来公司猪瘟基因工程亚单位疫苗、牛结节性皮肤病灭活苗、猫三联苗多款疫苗获批生产文号，此外公司仍有多款新品在研，成长势能强劲。非瘟疫苗方面，公司非瘟亚单位及mRNA疫苗双路线并进，非瘟亚单位疫苗应急评价目前正有序推进。公司研发实力强劲，聚焦非口战略持续发力，成长势能强劲。
　　风险提示：猪价上涨不及预期，非瘟疫苗研发不及预期，市场竞争加剧。

　　事件：公司公布2023年年报及2024年一季报，公司23年全年共实现营业收入15.98亿元，yoy4.55%，实现归母净利润2.84亿元，yoy34.6%；2024Q1实现营业收入3.48亿元，yoy-4.42%，实现归母净利润1.06亿元，yoy-1.05%。
　　公司经营稳健，营收质量持续提升。23年公司在下游养殖行业低迷的背景下，发挥产品矩阵优势，多产品共同增长。猪苗方面，公司立足口蹄疫优势产品，积极发力非口蹄疫产品，猪圆环疫苗、圆支二联等产品销量增长明显；反刍苗方面，公司构建布病防控专家形象，持续扩大领先优势；禽苗持续内部整合提质增效；宠物苗新品注册持续推进。公司23年销售毛利率59.19%，同比提升4.02个百分点，销售净利率17.34%，同比提升4.25个百分点；经营性现金流净额4.15亿元，同比提升20.36%。24Q1养殖行情低迷，收入业绩小幅下滑，但毛利率维持上升趋势，现金流同比明显改善，公司经营质量持续提升。
　　持续推进研发创新，新品落地可期。23年公司持续聚焦研发创新，研发投入2.30亿元，占营业收入的比重达14.39%，未来五年布局研发管线新苗40多个。产品方面，公司报告期内获得布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）、猪支原体肺炎灭活疫苗（ZY株）2项新兽药注册证书，未来1-2年小反刍兽疫、牛结节性皮肤病、牛支原体、布病S19、猪瘟E2蛋白亚单位、犬二联、猫三联等疫苗将获批上市，支撑公司业绩持续增长。
　　平台建设方面，报告期内公司完成mRNA疫苗平台在多个物种的效果和安全性验证，投建的全球首个动物mRNA疫苗生产车间已通过农业农村部静态验收；公司与国内RNA领域的领军人物合作成立联合开发团队，打造AI+合成生物学创新平台。公司坚定以研发创新为核心驱动，新型平台建设和新产品持续落地有望为公司带来差异化竞争优势。
　　非瘟疫苗多管线推进，期待落地进展。公司基于P3实验室建立非洲猪瘟疫苗集成研发平台，同时开展多条技术路线的研究，其中亚单位疫苗进入效力评价阶段，产能建设已经完成，公司持续聚焦生产质量和成本优化。mRNA路线，公司与蓝鹊生物联合研发进展顺利，实验室数据良好。非瘟疫苗作为行业突破性大单品，市场空间可观，若公司产品顺利商用落地有望贡献显著增长。
　　公司盈利预测及投资评级：我们看好公司经营质量持续改善和未来新产品落地带来的持续增长。预计公司24-26年归母净利润分别为3.67、4.59和5.63亿元，对应EPS分别为0.33、0.41和0.50元，对应PE值分别为27、22和18倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：新品落地不及预期，行业需求恢复不及预期，动物疫病风险等。

　　事件:
　　2024年4月25日，生物股份发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现营业收入15.98亿元，同比增长4.55%，归母净利润2.84亿元，同比增长34.64%，扣非归母净利润2.54亿元，同比增长29.74%。
　　2024Q1实现营业收入3.48亿元，同比下降4.42%，归母净利润1.05亿元，同比下降1.1%，扣非归母净利润0.95亿元，同比下降5.32%。
　　投资要点:
　　产品结构优化，盈利能力提升。2023年在养殖行业深度亏损，动保行业竞争加剧的背景下，公司猪圆环疫苗销量同比增长24.6%，圆支二联同比增长109.3%，牛二联灭活疫苗销量同比增长22.9%，布病疫苗销量同比增长8.32%。随着非口蹄疫疫苗销量增长，2023年公司毛利率同比提升4.02个百分点，2024Q1毛利率同比提升1.11个百分点。
　　定增有望解决无实控人问题，公司治理进一步完善。2024年1月，公司董事会通过《关于公司2023年度向特定对象发行A股股票预案（二次修订稿）的议案》。此次定增发行对象为生物控股、张翀宇先生和张竞女士。发行完成之后，张翀宇先生、张竞女士及生物控股将合计控制公司15.86%股权，并成为公司控股股东，张翀宇、张竞父女将成为公司实际控制人。截至2024年4月25日，定增仍处于审核阶段。
　　研发投入步入收获期。2023年，公司研发投入2.30亿元，占营业收入的比重进一步提升至14.39%，牛结节皮肤病灭活疫苗通过应急评价，布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）均在年内获得新兽药证书。截至2023底，公司猪瘟基因工程亚单位疫苗、猪伪狂犬基因缺失灭活疫苗、牛支原体活疫苗、牛A型梭菌灭活疫苗分别进入新兽药注册，非洲猪瘟亚单位疫苗进入效力评价阶段。
　　盈利预测和投资评级：基于今年生猪价格中枢上移以及公司新产品上市，我们调整公司2024-2026年营业收入预测至18.34亿元、22.15亿元、25.89亿元，同比增长14.76%、20.78%、16.87%。对应归母净利润3.84亿元、5.13亿元、6.38亿元，同比增长35.42%、33.67%、24.29%。对应当前股价PE分别为26倍、19倍、16倍。由于公司产品结构改善盈利能力提升，维持“买入”评级。基于谨慎性原则，拟定增事项暂不纳入盈利预测。
　　风险提示：畜禽价格大幅下降风险，重大动物疫病风险，非洲猪瘟亚单位疫苗推进不及预期，行业竞争加剧，产品研发及产品质量风险，盈利能力下降，定增事项进度存在不确定性。

　　业绩韧性十足新品多点开花，动保创新龙头持续成长，维持“买入”评级
　　公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年营收15.98亿元（+4.55%），归母净利润2.84亿元（+34.64%），单Q4营收3.79亿元（-9.76%），归母净利润-0.05亿元（-896.08%）。2024Q1营收3.48亿元（-4.42%），归母净利润1.06亿元（-1.05%）。2024Q1下游养殖行情低迷背景下，公司业绩仍保持较强韧性。展望后市，伴随猪周期逐步反转及公司新品多点放量，公司业绩有望迎来进一步增长，受短期业绩承压影响我们下调公司2024年盈利预测，上调2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.92/5.10/6.07（2024-2025年原预测分别为4.25/5.09）亿元，对应EPS分别为0.35/0.46/0.54元，当前股价对应PE为25.5/19.6/16.4倍。公司业绩韧性十足新品多点开花，保持高研发投入持续成长，维持“买入”评级。
　　非口产品营收占比超50%，新品多点开花步入收获期
　　公司聚焦非口战略新品多点开花，2023年非口产品营收占比超50%，公司整体毛利率59.19%（+4.02pct）。猪用疫苗：营收占比约50%，产品结构优化，非口苗占比约50%，拥有圆支、圆环、细菌苗多款大单品，2024年聚焦猪腹泻、蓝耳、细菌苗放量。反刍疫苗：营收占比达30%，牛二联苗及多款布病苗快速放量，牛结节及牛支原体苗有望于2024年陆续上市，反刍疫苗有望延续高增长态势。禽用疫苗：营收占比约14%，完成业务重组，2024年有望修复增长。宠物疫苗：项目储备充足，猫三联苗已提交应急评价。
　　动保创新龙头精进不止，高研发投入持续成长
　　2023年公司研发投入2.30亿元，占营业收入14.39%，未来五年布局研发管线新苗40多个。公司非瘟亚单位疫苗研发居第一梯队，目前正处于应急评价攻毒实验阶段。公司mRNA疫苗生产车间已通过农业农村部静态验收，预计2024年将有多款mRNA疫苗注册申报，公司研发行业领先持续推出新品，成长势能强劲。
　　风险提示：猪价上涨不及预期，非瘟疫苗研发不及预期，市场竞争加剧。

　　业绩总结：2023年公司实现营业收入15.98亿元，同比+4.55%，归母净利润为2.84亿元，同比+34.64%，扣非后归母净利润为2.54亿元，同比+29.74%。单四季度实现营收3.79亿元，同比减少9.76%，归母净利润为-500万元，同比由盈转亏。24年一季度公司实现营收3.48亿元，同比增长-4.42%，归母净利润为1.06亿元，同比增长-1.05%。
　　点评：逆境中稳健成长，研发投入收获回报。2023年是养殖行业历史上最困难的一年，全年生猪价格持续低迷，牛羊价格、奶价处于谷底，养殖企业长期深度亏损，导致动保行业整体经营承压。公司加强与头部客户在产业与资本领域的深度合作，形成更加紧密的组织关系。公司已形成以口蹄疫为基座，多个产品共同增长的健康增长模式，在行业处于周期底部的情况下毛利率持续提升，现金流大幅增长，反应出公司在产品结构改善、提质增效方面的工作卓有成效，整体竞争力和经营质量大幅提升。24Q1养殖行情低迷，收入业绩小幅下滑，但毛利率维持上升趋势，公司经营质量持续提升。
　　养殖业周期反转或带动动保板块量价齐升。近年来下游养殖行业持续亏损，市场需求低迷，客户价格敏感，对公司开拓市场造成一定影响。国家统计局数据显示，2024年一季度末，全国生猪存栏40850万头，对比去年同期减少2244万头，同比下降5.2%，创造4年来新低；从生猪存栏量来看，从2023年第三季度开始，已经连续2个季度出现下降，且降幅在快速拉大。2024年一季度末能繁母猪存栏量为3992万头，同比下降7.3%，能繁母猪创4年新低。产能与存栏的双底预示后续猪价将保持上行通道，且盈利周期预计能持续较长时间。展望2024年，随着养殖端产能持续去化，周期反转或带动动保板块量价齐升。
　　困境中坚持科技创新，为业绩增长提供支撑。2023年，公司研发投入2.30亿元，占到营业收入的14.39%。未来五年布局研发管线新苗40多个。报告期内，公司获得布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）、猪支原体肺炎灭活疫苗（ZY株）2项新兽药注册证书。预计2024年-2025年，小反刍兽疫、牛结节性皮肤病、牛支原体、布病S19、猪瘟E2蛋白亚单位、犬二联、猫三联等疫苗将获批上市，确保公司未来两年的业绩可持续增长。
　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.34元、0.41元、0.52元，对应动态PE分别为27/22/18倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：产品研发不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。