事件：2026年8月25日，浙江医药发布2026年半年度报告，公司2026年上半年营业收入为43.86亿，同比增长1.46%；归母净利润6.06亿元，同比下降9.99%；扣非净利润5.65亿元，同比下降15.05%。
　　点评：2026年上半年公司营业收入同比上升但利润下降。2026年上半年公司总体销售毛利率为37.15%，较2025年同期下降2.67pct。2026年上半年公司财务费用同比增长165.90%，主要系汇兑损益波动所致；销售费用同比下降9.51%；研发费用同比下降21.39%。2026年上半年公司销售净利率为11.75%，较上年同期下降2.7pct。我们认为，公司2026年上半年业绩小幅增长的主要原因是生命营养品板块盈利稳固，但药品板块持续面临压力，利润水平有所下降。
　　1H26公司经营活动净现金流同比增长。2026年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为4.52亿元，同比下降43.34%，主要系收到的税费返还减少以及购买商品、接受劳务支付的现金增加所致；投资活动产生的现金流量净额为-7.20亿元，同比-466.90%，主要系投资支付的现金同比增加所致；筹资活动产生的现金流量净额为5.14亿元，同比增长6148.66%，主要系子公司吸收少数股东投资收到的现金所致。期末现金及现金等价物余额为33.65亿元，同比增长24.22%。应收账款周转率上升，从2025年同期的2.69次变为2.94次。存货周转率上升，从2025年同期的1.20次变为1.41次。
　　生命营养品板块盈利稳固，药品板块持续承压。根据2026公司半年报，1H26公司生命营养品板块实现营业收入20.87亿元，同比增长2.61%；毛利率50.90%，同比下降4.05pct。1H26药品板块营业收入21.69亿元，同比下降2.43%；毛利率25.47%，同比下降1.11pcts。分板块看，生命营养品板块盈利基础稳固，维生素E、维生素A等核心产品实现产量提升、完工成本下降、生产效率提高，成为板块盈利的重要支撑。公司持续推进成本管控，从原辅料、包材、生产工艺及人员全过程挖掘产品潜力，全方位降本增效；药品板块持续面临经营压力，原料药、医药制剂与大健康产品各自面临不同的风险与机遇。根据2026公司半年报，生命营养品板块，公司持续深化技术革新与产能优化工作，依托长期积累的技术优势与产业优势，巩固公司在全球营养品领域的市场地位与品牌优势，有效对冲行业周期波动带来的经营压力；药品板块持续适配行业政策与市场变化，积极应对集采常态化、市场竞争白热化等行业新形势，稳步推进特色原料药提质增效、高端制剂产能优化、产品质量升级及海内外注册认证工作。我们认为，随着公司降本增效不断推进，药品板块有望逐步释放压力；叠加生命营养品板块的品牌优势，公司业绩有望得到进一步提升。
　　公司持续投入研发，产能升级有序推进。根据公司2026半年报，1H26公司化学小分子与生物大分子创新药研发板块均有序推进管线进度，在建工程方面，呈现三条主线：1）生命营养品主业的品类扩展与技改，包括年产1400吨生物发酵类系列产品项目、年产100吨阿朴酯工程项目以及VA制品提升改造、VD3连续化生产等项目；2）子公司新码生物持续完善ADC药物自主研发平台，核心创新管线项目稳步推进临床研发进程；3）新材料方向的储备布局，年产4万吨PC项目、NAL等系列产品工程项目等持续推进。我们认为，公司在建项目投入节奏平稳、投向与主业升级方向相匹配；结合公司在行业低谷期对研发的持续投入，有助于公司培育长期增长动能，盈利有望得到修复。
　　投资建议：预计公司2026-2028年实现营业收入分别为96.01/103.14/111.47亿元，实现归母净利润分别为11.50/12.89/14.65亿元，对应EPS分别为1.20/1.34/1.52元，2026年9月7日股价对应的PE倍数分别为10.7X、9.5X、8.4X。我们认为，公司生命营养品板块盈利稳固，降本增效有望释放药品板块压力；公司持续投入研发进程，配合产能有序升级，长期盈利有望得到修复。我们看好公司长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：维生素价格波动风险；药品集采降价超预期风险；创新药研发/临床进度不及预期风险；原材料价格波动风险；在建项目投产不及预期风险等

　　事件：2026年4月10日，浙江医药发布2025年年度报告，公司2025年营业收入为88.81亿元，同比下跌5.28%；归母净利润8.73亿元，同比下跌24.74%；
　　扣非净利润8.34亿元，同比下跌28.10%。
　　点评：2025年公司盈利能力有所承压。2025年公司总体销售毛利率为34.67%，较2024年下降7.66pcts。2025年公司财务费用同比下降1371.81%；销售费用同比下降18.72%；研发费用同比下降22.62%。我们认为，公司2025年盈利水平承压的主要原因是受维生素产品价格及销量下行、部分医药产品收入下滑所致。
　　2025年公司经营活动净现金流同比上涨。2025年公司经营活动产生的现金流量净额为18.86亿元，同比上涨54.15%，主要系销售商品产生的应收账款回款增加,以及收到的税费返还增加所致；投资活动产生的现金流量净额为-3.72亿元，同比上涨21.45%；筹资活动产生的现金流量净额为-4.03亿元，同比下降57.79%，主要系现金股利发放同比增加，以及支付股份回购款增加所致。期末现金及现金等价物余额为31.67亿元，同比上涨61.12%。
　　2025年维生素行业供需格局宽松，产品价格下行，2026年中东地缘冲突驱动维生素产品价格回升，利好公司业绩。2025年维生素及类维生素系列营收43.27亿元，同比下降7.86%，毛利率44.40%，同比下降10.14pcts。
　　根据wind数据，2025年维生素E、维生素A的市场均价分别为86.80、76.57元/千克，同比分别为-14.34%、-42.63%。根据行业统计数据，2025年中国维生素总产量约49.1万吨，占全球产量比重达89.0%，行业头部企业复产与新产能释放导致供给增加，叠加全球市场进入去库存阶段，需求端偏弱，使得维生素A、维生素E等公司核心产品价格同比回落，行业处于周期调整阶段。进入2026年，由于中东地缘冲突导致的原油、天然气价格上涨，使得维生素生产成本大幅上涨，维生素E、维生素A等产品价格出现明显回升。根据wind数据，截至2026年4月17日，维生素E、维生素A的市场均价分别为116.50、116.50元/千克，较2026年初同比分别上涨109.90%、86.40%。
　　据公司2025年年报披露，公司在全球脂溶性维生素领域具备显著优势：1）天然维生素E、维生素A、生物素、维生素D3、β-胡萝卜素、辅酶Q10等核心产品产量与市场份额均居全球前列；2）全产业链一体化优势显著，从关键中间体到原料药、制剂、营养品实现全覆盖，上游原料自给率高，成本控制与抗周期能力突出；
　　3）技术与资质壁垒深厚，多项生产技术达国际先进水平，主导或参与制定多项国际及国家质量标准，客户与渠道壁垒稳固。
　　我们认为，由于原油价格仍在较高位运行，维生素价格受成本支撑有望延续较好走势，且公司具备规模、成本、技术及全球化渠道的优势，业绩有望逐步回暖。
　　创新药研发管线加速推进，重磅品种逐步进入收获期。公司创新药重点布局ADC（抗体药物偶联物）领域，研发投入持续聚焦高价值品种。根据《浙江医药股份有限公司关于ARX305启动II期临床试验的公告》，注射用重组人源化抗CD70单抗-AS269偶联物ARX305已于2026年3月正式启动针对复发/难治性淋巴瘤的II期临床试验，该品种为1类生物制品，靶点全球尚无上市药物，具备稀缺性与突破性临床价值，截至2025年末累计研发投入已达1.09亿元。同时，根据公司2025年年报，截至2025年公司另一核心ADC品种ARX788治疗乳腺癌项目已完成III期临床研究，即将申报上市，治疗胃癌项目处于III期临床推进阶段。此外，公司在抗感染、糖尿病、消化系统等领域的仿制药一致性评价、新工艺改进稳步推进，产品矩阵持续完善，创新驱动转型成效逐步显现。
　　根据公司2025年年报，公司研发资源有逐渐向ADC创新药、高端制剂、国际化申报三大高成长方向集中的趋势，核心品种投入加大、低效投入收缩，人员结构高端化、成果产出高效化，研发效率与产出质量有望持续优化提升。
　　重点在建项目稳步落地，产能布局持续优化。根据公司2025年年报，公司重大项目建设有序推进，总投资约16.85亿元的昌北生物项目分两期建设，截至2025年，一期已完成立项、环评、安评、能评等全部审批程序，进入设计阶段，项目建成后将进一步完善公司维生素产业链，提升关键原辅料自给率，强化成本优势。同时，公司持续推进各生产基地数字化、智能化改造，提升自动化生产水平，降本增效持续推进。此外，公司筹划分拆控股子公司新码生物赴港上市，有望拓宽生物药研发融资渠道，加速创新药产业化与国际化进程，进一步打开公司成长天花板。
　　投资建议：
　　预计公司2026-2028年实现营业收入分别为96.01/103.14/111.47亿元，实现归母净利润分别为11.50/12.89/14.65亿元，对应EPS分别为1.20/1.34/1.52元，当前股价对应的PE倍数分别为12.3X、11.0X、9.7X。我们基于以下几个方面：
　　1）2026年，维生素E、维生素A价格出现上升趋势，且公司作为全球维生素领先企业，产业链与成本优势稳固，业绩有望逐步回暖；2）医药板块结构持续优化，原料制剂一体化优势凸显；3）创新药研发管线加速推进、ARX305、ARX788等重磅品种有望打开长期成长空间，叠加在建项目稳步落地，长期价值凸显，我们看好维生素价格走势及公司创新药发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：维生素价格波动风险；药品集采降价超预期风险；创新药研发/临床进度不及预期风险；原材料价格波动风险等