首旅酒店发布2024年三季报。2024年前三季度，公司营收58.89亿元/同比-0.37%，归母净利润7.23亿元/同比+5.63%，扣非归母净利润6.61亿元/同比+5.77%；销售费用率7.14%/同比+0.87pcts，管理费用率10.85%/同比-0.43pcts，研发费用率0.82%/同比-0.01pcts，财务费用率4.60%/同比-0.68pcts；毛利率39.59%/同比-0.15pcts，归母净利率12.28%/同比+0.70pcts。2024年第三季度，公司营收21.56亿元/同比-6.38%，归母净利润3.66亿元/同比-9.54%，扣非归母净利润3.38亿元/同比-13.75%；销售费用率7.20%/同比+1.27pcts，管理费用率9.04%/同比-1.57pcts，研发费用率0.74%/同比+0.02pcts；毛利率43.09%/同比-2.33pcts，净利率16.96%/同比-0.59pcts。24年三季度业绩表现承压，可能是23年同期ADR居于高位带来的业绩高基数所致。
　　高速开店态势延续，产品迭代持续发力，新开店中标准店占比首超60%。2024年第三季度，公司新开店385家，净开店273家，其中标准品牌新开店232家，净开店158家，占全部新开店比例60.3%，同比+18.4pcts；2）标准品牌新开店中，经济型酒店新开店90家/同比+91.5%（受益于如家4.0迭代新品推出），中高端酒店新开店142家/同比+51.1%。截至2024年三季度末，公司经济型酒店/中高端酒店/轻管理酒店/其他酒店数量分别为1913/1967/2852/16家，其中经济型酒店/中高端酒店/其他酒店中的直营门店分别为354/257/2家，其余均为特许加盟门店。2024年前三季度，公司新开酒店共952家/同比+10.31%，其中特许加盟店942家；截至9月30日储备店数量1876家，其中特许加盟店1869家。
　　24年第三季度RevPAR/ADR下滑明显，非轻管理店下滑幅度相对较低。2024年第三季度，全部酒店RevPAR为170元，同比-7.8%，不含轻管理店的全部酒店RevPAR为195元，同比-6.0%；全部酒店ADR为244元/同比-5.5%，不含轻管理店的全部酒店ADR为264元/同比-4.7%；全部酒店OCC为69.7%/同比-1.8pcts，不含轻管理店的全部酒店OCC为73.9%/同比-1.0pcts。
　　投资建议：公司针对大环境下经营面的不确定性，发力降费提效，并不断夯实内功，通过产品迭代/会员系统完善，不断夯实长期壁垒，为中远期发展奠定基础。预计2024-2026年公司归母净利润分别为8.87/9.70/10.25亿元，对应PE分别为17x/16x/15x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，开店不及预期，竞争格局恶化。

　　事件：2024年前三季度公司实现收入58.9亿元/同比-0.4%，归母净利7.2亿元/同比+5.6%，扣非净利6.6亿元/同比+5.8%。其中，Q3公司实现收入21.6亿元/同比-6.4%，归母净利3.7亿元/同比-9.5%，扣非净利3.4亿元/同比-13.8%。
　　Q3酒店、景区业务均承压。受外部宏观环境及行业供给释放影响，3Q24公司酒店营收同比-6.3%。其中，公司全部酒店RevPAR为170元/同比-7.8%，不含轻管理店的全部酒店RevPAR为195元/同比-6.0%。从量价数据看，ADR仍是Revpar降幅主要来源：3Q24公司全部酒店ADR为244元/同比-5.5%，不含轻管理店的全部酒店ADR为264元/同比-4.7%；Occ方面，全部酒店OCC为69.7%/同比-1.8pct，不含轻管理店的全部酒店OCC为73.9%/同比-1.0pct。此外，由于海南Q3旅游市场承压，公司景区运营收入同比-9.1%。
　　开店环比提速，标准品牌拓展加速。前三季度公司新开酒店952家，其中Q1-Q3分别开业205、362、385家，环比持续提速。从结构上看，公司标准品牌拓店提速，Q3公司新开经济型/中高端/轻管理酒店为90/142/153家，其中经济型酒店得益于如家4.0迭代新品的推出，新开店同比增长91.5%，中高端同比+51.1%，全部标准品牌新开店占比60.3%，同比+18.4pct，整体开店质量显著改善。
　　投资建议：虽然外部环境不佳对公司整体经营带来较大压力，但今年以来公司持续推动开店结构和质量提升，以及优化会员体系，为中期行业反转后的增长奠定基础。我们预计公司2024-26年归母净利各为8.4、10.1、12.3亿元，当前股价对应PE各为19X、15X、13X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）宏观经济持续下行的风险；（2）加盟拓展进展低于预期的风险。

　　事件
　　公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现收入58.9亿元，同比下滑0.4%，归母净利润为7.2亿元，同比增长5.6%，扣非归母净利润为6.6亿元，同比增长5.8%。单三季度，公司实现收入21.6亿元，同比下滑6.4%，归母净利润为3.7亿元，同比下滑9.5%，扣非归母净利润为3.4亿元，同比下滑13.8%。
　　酒店、景区兼具压力，3季度公司利润下滑
　　2024Q3公司收入同比下滑6.4%，其中酒店业务/景区运营收入同比分别下滑6.3%/9.1%，景区与酒店业务经营压力上行。收入端压力向利润端传导，公司利润总额下滑11.1%，其中酒店业务/景区运营利润总额同比分别下滑9.3%/31.8%，景区运营负经营杠杆更为明显。从成本费用细项来看，2024Q3公司毛利率/销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别-2.3pct/+1.3pct/-1.6pct/-0.5pct。
　　坚持推进标准品牌，新开店结构质量提升
　　前三季度公司新开酒店952家，其中Q1/Q2/Q3分别开业205/362/385家，环比持续提速。从开店分布看，标准品牌拓店提速，Q3公司新开经济型/中高端/轻管理酒店为90/142/153家，其中经济型酒店得益于如家4.0迭代新品的推出，新开店同比增长91.5%，标准品牌占全部新开店的60.3%，同比提升18.4pct。截至2024年9月末，公司中高端酒店数量占比进一步提升至29.1%，环比增长0.6pct。
　　国庆假期展现积极势头，商旅需求或有望持续恢复
　　2024Q3，公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR195元，同比下降6.0%，经营压力逐季度上行；其中房价压力继续大于入住率压力，ADR同比下降4.7%，出租率同比下降1pct。但国庆期间，公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR按可比口径同比增长4.5%，后续伴随着政策积极推进，商旅出行需求或有望持续恢复。
　　长期竞争力逐步完善，维持“买入”评级
　　考虑到外在消费环境变化，我们预计公司2024-2026年营收分别为77.6/85.0/87.6亿元，同比增速分别为-0.4%/9.5%/3.0%，归母净利润分别为8.2/10.0/11.2亿元，同比增速分别为3.1%/21.5%/12.4%，EPS分别为0.7/0.9/1.0元/股。鉴于公司产品、品牌、会员体系逐步完善带来的长期竞争力，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济增长放缓风险；扩张进展不及预期风险；竞争格局恶化风险。

　　投资要点
　　公司发布2024年三季报。2024年Q1-3，公司实现营业收入58.89亿元，同比下降0.37%；归母净利润7.23亿元，同比+5.63%；扣非归母净利润6.61亿元，同比+5.77%。对应扣非归母净利率11.22%，同比+0.65pcts。
　　单Q3：公司实现营业收入21.56亿元，同比下降6.38%；实现归母净利润3.66亿元，同比下降9.54%；实现扣非归母净利润3.38亿元，同比下降13.75%。对应扣非归母净利率15.67%，同比下降1.34pcts。
　　毛利率环比改善，管理费用率改善。（1）24年Q3公司实现毛利率43.09%，同比-2.33pcts，环比+4.54pcts。（2）聚焦费用端表现，24年Q3公司实现销售费用率7.2%，同比+1.27pcts；管理费用率9.04%，同比-1.57pcts；研发费用率0.74%，同比+0.02pcts。
　　业务拆分：24Q1-3酒店/景区收入同比-0.5%/+0.9%、酒店利润总额+6.2%。1）收入端：公司酒店业务营业收入55.03亿元/yoy-0.5%；景区收入3.86亿元/yoy+0.9%。2）利润端：公司利润总额为9.89亿元，其中酒店业务利润总额为8.03亿元/yoy+6.2%；景区运营业务利润总额为1.85亿元/yoy-9.1%。
　　开店进展&门店结构：①开店进展：2024Q3公司新开店数量为385家，净开店273家。②开店结构：24Q3经济型酒店新开店数量为90家，中高端酒店新开店数量为142家，轻管理酒店新开店数量为153家。截至2024Q3，公司酒店数量为6748家（含境外2家），中高端酒店数量占比29.1%、房量占比41.4%。
　　高基数下RevPAR降幅环比扩大，行业均价有所回落：2024Q3公司全部酒店RevPAR为170元/yoy-7.8%，其中不含轻管理的全部酒店RevPAR为195元/yoy-6.0%，成熟酒店RevPAR为174元/yoy-11%。Q3全部酒店ADR为244元/yoy-5.5%；OCC为69.7%/yoy-1.8pcts。分档次看：24Q3经济型/中高端/轻管理RevPAR分别yoy-12.7%/-9.2%/-13.3%。
　　投资建议：展望Q4商旅出行需求有望持续恢复，公司将继续围绕核心战略，优化门店组合，提升管理效率。我们预计公司24-26年实现归母净利润8.18亿元/9.39亿元/10.35亿元，对应24年为19.46倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业价格战加剧，商旅恢复不及预期，经营效率提升不及预期等。

　　公司公布2024年三季度报告，业绩符合预期。据公司公告，24年前三季度公司实现营业收入58.89亿元，同比-0.37%，实现归母净利润为7.23亿元，同比+5.63%，实现扣非归母净利润为6.61亿元，同比+5.77%。单三季度，公司实现营业收入21.56亿元，同比-6.38%，实现归母净利润为3.66亿元，同比-9.54%，实现扣非归母净利润为3.38亿元，同比-13.75%。公司24年前三季度毛利率为39.59%，同比-0.15pct，前三季度销售费率/管理费率/财务费率/研发费率分别为7.14%/10.85%/4.60%/0.82%，同比分别变化+0.87pct/-0.43pct/-0.68pct/-0.01pct。
　　受市场环境影响，酒店行业平均价格有所回落，国庆假期旅游经营稳中向好，公司积极发展会员，企业直连具有较大提升。24年单三季度，公司不含轻管理酒店的RevPAR为195元，同比下降6%，平均房价264元，同比去年同期下降4.7%，出租率73.9%，比去年同期下降1pct。今年国庆节假日期间（10月1-7日），不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为254元，按可比口径同比增长4.5%。截止三季度末，首旅酒店18个月以上成熟酒店共有4846家，2024年第三季度，成熟酒店RevPAR为174元，同比去年同期下降11%，平均房价246元，同比去年同期下降7.6%，出租率70.8%，同比去年同期下跌2.8pct。数据层面较大幅度的下降主要由于统计口径上存在错期情况。
　　酒店结构优化推动酒店管理业务显著提升，标准门店占比回归到健康水平，景区运营业务利润有所下降。公司2024年新开店385家，净开店273家，其中标准品牌净开店158家。标准品牌新开店232家，占全部新开店比例60.3%，同比提升18.4pct。中高端酒店新开店142家，同比增长51.1%。截至24年三季度末，公司酒店数量为6748家（含境外2家），中高端酒店数量为1967家，占比29.1%。客房间数为50.89万间，其中中高端酒店客房间数为21.06万间，占比41.4%。24年前三季度，景区运营业务营业收入达到3.86亿元，同比增加0.9%，实现利润总额1.85亿元，同比减少9.1%。
　　投资分析意见：三季度酒店价格有所回调，在去年的高基数下，我们看到经营指标上有所承压，但从长期视角来看，公司无论是门店结构还是直销比例均有显著提升，酒店管理能力与企业客户链接能力有所提振。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为8.41/9.41/11.08亿，当前股价对应24-26年PE为19/17/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：全年开店计划未按期完成，竞争加剧使得加盟店经营指标下修。

BTG Hotels (BTG) posted 3Q24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP of RMB2,156/366/338mn (-6.38/-9.54/-13.7% yoy, +14.21/-/-% qoq), with recurring NPM of 15.7% (-1.3pp yoy); 9M24 revenue/attributable NP changed -0.37/+5.63% yoy to RMB5,889/723mn. Revenue and profit for 3Q24 came down chiefly as room rates fell to rational levels amid a rebound in the supply-demand gap for the hotel industry. In the long term, given Homeinn offerings’ focus on the needs of young customers and accelerating iterations, the core brand could revive, in our view. In light of the company’s endeavors to strengthen refined management and improve the quality of new hotels, we expect a further rise in operating efficiency and profitability if demand and room rates stabilize. OVERWEIGHT.

　　事件：首旅酒店发布2024年三季报，前三季度实现营收58.89亿元，同比-0.37%；
　　归母净利润7.23亿元，同比+5.63%；扣非归母净利润6.61亿元，同比+5.77%。
　　24Q3公司实现营收21.56亿元，同比-6.38%；归母净利润3.66亿元，同比-9.54%；
　　扣非归母净利润3.38亿元，同比-13.75%。
　　酒店营收承压，景区利润同比下滑。24年前三季度，酒店业务实现营收/利润分别为55.03/8.03亿元，分别同比-0.5%/+6.2%。24Q3，酒店业务实现营收/利润分别为20.66/4.75亿元，分别同比-6.3%/-9.4%。24年前三季度/24Q3的酒店营收同比下滑主要系酒店ADR回落、部分酒店关店。
　　24年前三季度，景区业务实现营收/利润分别为3.86/1.85亿元，分别同比+0.9%/-9.1%。24Q3，景区业务实现营收/利润分别为0.9/0.32亿元，分别同比-9.1%/-31.9%。24年前三季度/24Q3的景区利润下滑原因主要系东南亚承接部分海南客流，Q3台风以及去年同期高基数。
　　24Q3RevPAR同比下滑，酒店产品结构持续升级。24Q3公司全部酒店RevPAR/ADR/OCC分别为170元/244元/69.7%，分别同比-7.8%/-5.5%/-1.8pcts，主要系23年同期RevPAR/ADR的基数较高（23Q3的Revpar/ADR分别为185/258元，较2019年同期分别增长5.7%/21.7%）。分档次，24Q3经济型/中高端/轻管理的RevPAR分别同比-7.1%/-8.2%/-8.1%，经济型RP下滑幅度较小。
　　开店方面，24年前三季度，公司累计新开店952家，稳健迈向全年1200~1400家的开店目标。24Q3新开店数量为385家。新开店中，经济型/中高端/轻管理分别为90/142/153家。
　　其中，公司标准店（经济型+中高端）占比提升，从23Q3的41.8%提升至24Q3的60.3%，同时积极提升公司在下沉市场的渗透率。
　　Q3盈利能力同比下滑，期间费用管理严格。24年前三季度，公司毛利率为39.6%，同比-0.1pcts。24Q3公司毛利率为43.1%，同比-2.3pcts，下滑原因主要系营收规模负效应。
　　24年前三季度，期间费用率为23.4%，同比-0.3pcts；其中，销售/管理/财务费用率分别为7.1%/10.8%/4.6%，分别同比+0.9/-0.4/-0.7pcts。24Q3，期间费用率为21.0%，同比-0.8pcts，其中，销售/管理/财务费用率分别为7.2%/9.0%/4.0%，分别同比+1.3/-1.6/-0.5pcts。销售费用率增加主要系Q3休闲文旅热度较高，相应的佣金较高，且营收规模负效应。管理费用率减少主要系公司持续降本增效。综上，24年前三季度/24Q3，公司归母净利率分别为12.3%/17.0%，分别同比+0.7/-0.6pcts。
　　国庆期间RevPar有所提升，休闲旅游维持增长态势。24年国庆假期，公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为254元，按可比口径同比+4.5%，估计主要由OCC驱动。24年以来，中国国内休闲旅游维持较好的增长态势。根据美团数据，24年十一假期内（截至10月6日），国内酒店住宿、休闲娱乐、景区门票消费分别同比+17.1%、22.1%、1.9%。休闲旅游需求持续增长，商旅需求保持一定韧性，叠加公司进入消化23年高基数的尾声，期待Q4与25年公司的RevPar逐渐企稳修复。
　　盈利预测、估值与评级：考虑Revpar修复仍需时间，我们下调2024-2026年归母净利润预测分别为8.28/9.35/10.18亿元（较前次预测分别下调9.2%、11.5%、12.5%），折合24-26年EPS分别为0.74/0.84/0.91元，对应PE分别为19/17/15倍。公司中高端品牌布局日趋完善，我们看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。
　　风险提示：加盟扩张低于预期；宏观经济环境不及预期。

　　公司发布2024年三季度报告。Q3公司实现营业收入21.56亿元，同比减少6.38%；归母净利润3.66亿元，同比减少9.54%；公司Q3不含轻管理的酒店RevPAR在高基数和市场环境因素影响下同比下降6.0%。前三季度整体来看，公司利润依然实现增长，且门店拓展稳步推进，我们维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　Q3营收利润略有下降，前三季度表现尚可。公司24H1营收和利润皆实现恢复性增长，但Q3受去年同期高基数、商旅出行市场需求等因素影响，收入和利润表现皆同比有所减少，其中公司Q3实现营业收入21.56亿元，同比减少6.38%；Q3归母净利润/扣非归母净利润分别为3.66亿元/3.38亿元，分别同比减少9.54%/13.75%。前三季度整体来看，营收/利润/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-0.37%/+2.94%/+5.63%/+5.77%，其中酒店业务利润同比增长6.2%；景区业务利润同比减少9.1%，公司前三季度利润方面依然维持增长。
　　受市场环境影响，RevPAR有所下降。去年暑期为摆脱疫情影响因素后的第一个暑假，在酒店业供给尚未完全修复的背景下出行需求集中释放，且当时出入境游恢复程度一般，部分出境旅游需求转为国内出行，多种因素导致23年三季度酒店价格较高。而今年受市场环境影响，酒店行业平均价格有所回落，Q3公司全部酒店RevPAR下降7.8%，ADR/OCC分别-5.5%/-1.8pct；不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为195元，同比下降6.0%，OCC/ADR分别-4.7%/-1.0pct。
　　门店拓展稳步推进，标准店占比增长。公司三季度新开店385家，其中标准品牌店232家，占比60.3%，同比+18.4pct；公司Q3净开店273家，体现了公司对于标准品牌店以及开店质量的重视度逐步提升，新开店中经济型酒店90家，同比+91.5%；中高端142家，同比+51.1%，截至Q3中高端酒店的房量占比继续提升至41.4%。公司Q1-Q3共开店952家，已达成全年1200家开店目标的79.33%。
　　估值
　　公司24年前三季度经营数据稳定，Q3收入及利润略有下降。新开店中更加关注标准店的拓展以及开店质量，有望助力长期提质升级目标。考虑到高基数因素和市场环境影响，我们略微调整公司24-26年EPS预测为0.74/0.88/0.98元，对应市盈率18.7/15.8/14.2倍，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场竞争风险，加盟店管理风险，商旅出行需求恢复不达预期风险。

　　首旅酒店发布三季报：3Q实现营收21.56亿元（yoy-6.38%，qoq+14.21%），归母净利3.66亿元（yoy-9.54%），扣非净利润3.38亿（yoy-13.7%），扣非净利率15.7%（yoy-1.3pct）。1Q-3Q24实现营收58.89亿元（yoy-0.37%），归母净利7.23亿元（yoy+5.63%）。三季度营收和利润下滑主要系酒店行业供需差修复，房价回落至理性水平。首旅3Q同店RevPAR（不含轻管理）同比-10.6%。展望4Q，基数消化后，我们预计RevPAR有望企稳修复。国庆假期（10.1-10.7）公司酒店RP（不含轻管理）同口径同比增长4.5%已实现阶段性验证。立足长期，如家产品立足年轻化需求，加快迭代升级步伐，核心品牌有望重新焕发活力。公司对内强化精细化管理，对外提升开店质量，若需求和房价企稳，运营效率和盈利能力有望进一步提升。维持“增持”。
　　3Q酒店经营表现平稳，房价同比下滑压力大于入住率
　　分板块，3Q酒店/景区运营收入分别为20.66亿/0.90亿，yoy-6/-9%，分别实现利润总额4.76/0.32亿，yoy-9/-32%,对应利润率23/36%。酒店经营同，主要系ADR同比高基数回落，但出行需求相对保持一定韧性，OCC表现相对平稳。3Q24首旅整体RevPAR/ADR/OCC为170元/244元/69.7%，同比-7.8%/-5.5%/-1.8pct。不含轻管理酒店，3Q整体RP195元，yoy-6%。分档次看，3Q经济型/中高端/轻管理RP同比-7.1%/-8.2%/-8.1%，中高端酒店OCC同比-0.5pct略好于其他档次。同店层面不含轻管理酒店RP/ADR/OCC同比-10.6%/-7.8%/-2.4pct，待4Q基数消化后，同比降幅有望收敛。
　　新开店质量提升，如家产品升级，标准品牌规模扩容提速
　　3Q24新开门店数385家，其中经济型/中高端/轻管理新开酒店90/142/153家，标准品牌新开232家，占新开店总和的60.3%/yoy+18.4pct，中高端酒店新开数量yoy+51.1%，新开店结构质量持续提升。3Q净开273家，高于1-2Q之和（212家），规模扩张重新提速。我们预计主要得益于如家4.0推出，带动经济型酒店新开店90家/同比+91.5%。经典核心品牌焕活，利好酒店后续高质量扩张。截至2024/9/30，公司门店规模6,748家，储备店1,876家，其中经济型/中高端储备店占比达21.9%/31.6%，同比+8.2/+3.2pct。
　　目标价17.85元，维持“增持”评级
　　考虑商旅需求平稳，3Q24房价和入住率同比皆有下滑，24年经营或存在一定压力，25年后有望渐进式企稳修复，我们预计24/25/26年EPS为0.74/0.85/0.99元（前值：0.81/0.90/1.06元）。参考可比公司Wind一致预期25年PE均值21X，给予首旅21X25年PE，目标价17.85元（前值：17.01元）。维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；出行恢复不及预期；市场竞争加剧。

BTG Hotels (BTG) posted 1H24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP of RMB3,733/358/323mn (+3.46/27.49/38.50% yoy), with recurring NPM at 8.7% (+2.2pp yoy). Revenue aligned with our forecast (RMB3,700-3,823mn), and attributable NP beat our expectations (RMB306-318mn). 2Q24 revenue/recurring NP recorded RMB1,888/226mn (-3.33/+21.94% yoy). We estimate its 2024/2025/2026 EPS to be RMB0.81/0.90/1.06, and value the stock at 21x 2024E PE, at par with its Wind consensus-based peers' average, for our target price of RMB17.01 (previous: RMB 19.44). Maintain OVERWEIGHT.

　　受到去年暑期高基数影响，首旅酒店3Q24RevPAR同比下降7.8%，主要是ADR同比下降5.5%引致。RevPAR的大幅同比下降导致3Q24收入同比下滑6.4%，毛利率同比下滑2.3ppt。公司加强营销举措以及加大门店开发力度，导致销售费用率同比增长1.3ppt，令经营利润率同比下降2.1ppt至25.4%。尽管今年业绩仍旧承压，但根据2025年更为快速的开店预期，我们调整2024-2026E盈利预测，维持首旅酒店“持有”评级，并上调目标价至人民币15.5元。
　　高基数下RevPAR下降带动收入同比下滑：从标准店的经营情况来看，由于上年暑期出行需求较高使上年同期基数较高，令首旅酒店3Q24RevPAR（不含轻管理酒店）同比下降6%。RevPAR的下滑主要是平均房价的3Q24相较去年同期较高水平回调，ADR同比降低4.7%，但由于暑期出行需求旺盛，出租率同比下跌1ppt。如包含轻管理酒店，RevPAR同比降幅更深，同比下降7.8%。RevPAR的下降也令3Q24收入同比下降6.4%，收入降幅环比加深。
　　开店速度提高，门店结构改善：3Q24公司新开店385家，比去年同期多开48家。管理层表示，公司新开店速度的提升将带动公司在年内完成7000家在营门店的目标，意味着第四季度将净开252家门店。公司也表示，有信心在2026年达成万店目标。从新开店结构来看，以经济型和中高端酒店为主的标准门店新开占比从3Q23的41.8%同比大幅提升至60.3%，也带动了整体门店结构的改善：（1）标准型酒店占比较去年同期增长0.5ppt至57.5%；（2）中高端酒店占比大幅提升2.7ppt至29.1%；（3）推动门店升级改造，预计未来2年内新店占比将达到80%-85%（现约为65%）。我们认为，随着门店结构的进一步优化，将有力拉动未来酒店盈利能力的提升。
　　利润率由高位下滑：在去年同期出行需求高涨带来的收入增长的带动下，3Q23利润率也处于高位。3Q24毛利率同比下降2.3ppt至43.1%，而在销售费用率增长1.3ppt的带动下，经营利润率也同比下降2.1ppt至25.4%。
　　国庆亮眼表现有望助力4Q24业绩改善：管理层表示，在今年国庆假期期间（10月1-7日），公司不含轻管理酒店的RevPAR同比增长4.5%。我们认为国庆黄金周期间的RevPAR重回正增长，为4Q24的表现奠定较好的基础，有望助力公司4Q24RevPAR环比持平。
　　投资风险：行业需求放缓；下沉市场拓展不及预期。

　　首旅酒店2Q24收入在高基数下同比下滑3.3%，在加盟模式门店数量占比的提升以及降本增效措施有效实施的带动下，归母净利润率同比提升2.1ppt至12.6%。我们认为公司的门店结构优化将有力地提升公司的盈利能力，但高基数下运营数据的压力仍将延续。我们维持首旅酒店“持有”评级，适当下调盈利预测，并下调目标价至人民币12.8元。
　　高基数下RevPAR下降导致收入同比下滑：由于去年同期出行人数爆发式增长以及酒店市场供需不平衡，去年同期的RevPAR水平较高。因此，在高基数下，2Q24首旅酒店RevPAR同比下降6%，其中ADR和OCC分别下降3.8%和1.6ppt。如不含轻管理酒店，RevPAR同比下降5.1%。也正因为RevPAR的同比下降，2Q24收入同比下降3.3%。管理层预计三季度公司ADR仍将在高基数下承压但环比企稳，2025年将同比保持平稳。
　　重视长期增长，门店结构优化促毛利率优化：尽管受到高基数影响，2Q24毛利率有所下滑，但1H24毛利率依然同比改善1.5ppt。我们认为，毛利率的提升主要是公司门店结构优化促成的：（1）特许经营（加盟）门店占比提升：截至2024年上半年末，毛利率更高的加盟门店数量达5,847家，占整体门店数量的90.3%，相较去年同期同比提升1ppt；（2）中高端门店占比提升：截至1H24，定价更高的中高端酒店占比达到28.6%，同比增长2.7%；（3）新版本门店占比提升：截至2024年上半年末，如家3.0以上产品占如家品牌店数比例提升6ppt至64.5%，也促进了定价能力提高。同时，在首旅酒店上半年新开的567家门店中，标准店（不含轻管理酒店）占比达到47.8%，比去年同期高15.7ppt，表明了公司提高标准店占比、改善门店结构的决心，我们期待未来公司收入和利润率的进一步改善。
　　开源节流助利润率提升：2Q24首旅酒店销售费用率和管理费用率分别同比下降0.9ppt和1ppt。公司在业务运营中不断寻找可以减少费用支出的切入点，帮助公司节省开支，提高利润率。我们认为，公司在下半年的费用率也将环比有所改善，助力利润率的提升。
　　维持“持有”：基于高基数造成的经营数据承压，我们下调2024-2026E的盈利预测。我们基于6x2025EEV/EBITDA，下调目标价至人民币12.8元，维持“持有”评级。
　　投资风险：行业需求放缓；下沉市场拓展不及预期。