Angel Yeast is a rare target in the food and beverage sector with a global footprint (overseas revenue accounted for 42.1% of the total in 1H26). Its overseas arm continues contributing growth momentum leveraging cost advantages, capacity expansion, and new business additions. In 1H26, the company’s overseas revenue growth was affected by currency appreciation and order delays caused by international conflicts. We expect the YoY revenue growth of the company’s overseas business in 2H26 to accelerate compared with 1H26. Domestically, the core yeast business is likely to remain steady in 2026, while the yeast extract (YE) segment could sustain double-digit revenue growth. Yeast protein, serving as the third growth curve, has achieved full production and sales; overseas sales accounted for c. 40% of the yeast protein business in 1H26, mainly targeting high-end European clients. In 1H26, the company’s reported profit growth was disrupted by FX losses, ocean freight rates, and one-off social security payments. Looking to 2H26, we expect these factors to subside, and coupled with molasses costs remaining low, the release of profit elasticity is promising. BUY.
Yeast protein: Steady expansion shapes third growth curve
Yeast protein is the third growth curve prioritized by the company following its core yeast and YE businesses. The substitution logic of yeast protein for whey protein is clear and sustainable:
1) Product performance has established a basis for substitution: AnPro yeast protein has a protein content of over 80% and a protein utilization rate as high as 96%, with nutritional metrics comparable with whey protein while offering differentiated advantages such as no lactose intolerance and low allergenicity; 2) Global whey protein supply is currently tight with high prices. According to StoneX Consulting data, cumulative WPC raw material costs have risen by 108% over the past two years, accelerating downstream efforts to seek alternatives; yeast protein ushers in a commercialization window due to its cost-performance ratio; 3) The company announced on 1 September that its Yichang company plans to invest RMB970mn to implement a yeast protein core technology research project. It plans to build new production lines with an annual capacity of 20k tonnes of yeast protein and co-products, alongside 4k tonnes of compound production lines, scheduled to start construction in April 2027. Combined with previous capacity plans such as the Baiyang Biotech Park project (annual capacity of 12k tonnes of high-purity yeast protein), capacity layout continues scaling up. The company plans to target 100k tonnes of yeast protein by 2030, gradually shaping the third growth curve. We think that yeast protein, relying on performance and cost advantages, is poised to continuously gain market share in the alternative protein track. The strain, scale, and channel barriers accumulated by the company as a global yeast leader are difficult to replicate. As capacity is gradually released, we expect yeast protein to become a key medium- to long-term growth driver.
Earnings forecasts and valuation
With multiple business lines exerting combined efforts, we are optimistic about the company's financial performance. We project 2026/2027/2028 revenue at RMB19.17/21.84/24.55bn (+14.6/+14.0/+12.4% YoY) and attributable NP at RMB1.85/2.22/2.53bn (+20.1/+19.8/+13.9% YoY), with EPS of RMB2.14/2.56/ 2.92. We value the stock at 27x 2026E PE, at par with its peers’ average on Wind consensus, for our target price of RMB57.78. BUY.
Risks: weaker demand than we expect; intensified competition; rising raw-material costs.

　　事件概述
　　公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入91.87亿元，同比增长16.30%；归母净利润8.81亿元，同比增长10.21%；扣非归母净利润7.94亿元，同比增长7.02%。
　　2026年Q2单季实现营业收入46.53亿元，同比增长13.35%；归母净利润4.55亿元，同比增长6.01%；扣非归母净利润4.08亿元，同比增长0.82%，二季度收入维持双位数增长，利润端受汇兑损失等因素扰动增速阶段性放缓。
　　分析判断
　　收入稳健增长，海内外双轮驱动
　　2026年上半年公司渠道深耕与客户开发成效突出，战略新品酵母蛋白推广顺利，品牌影响力持续攀升，推动营业收入同比提升16.30%至91.87亿元，收入端延续稳健较快增长态势。
　　分产品来看，26H1酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料产品/其他产品分别实现营业收入66.83/6.21/2.30/11.86/4.04亿元，分别同比+16.2%/+61.5%/+18.4%/+33.6%/-37.4%。酵母主业稳步增长，核心干酵母、酵母抽提物等产品需求稳健，战略新品酵母蛋白推广落地、运动营养等多场景应用快速拓展，带动深加工板块持续扩容；制糖业务受益于糖价周期运行与产能释放，实现高速增长；食品原料业务表现亮眼，持续贡献增量；包装类产品协同主业稳健增长。
　　分地区来看，26H1国内业务稳步推进渠道生态再造，实现收入52.52亿元，同比增长19.2%，受益于下游烘焙、发酵面食等需求复苏与渠道下沉渗透，国内市场增长动能强劲；海外业务渠道深耕成效显著，重点产品增长明显，本土化运营能力持续提升，实现收入38.72亿元，同比增长11.8%，受地缘政治与汇率波动影响增速阶段性放缓，但长期新兴市场拓展与产能布局逻辑清晰。
　　分渠道来看，26H1公司线下/线上渠道分别实现营业收入71.77/19.47亿元，分别同比增长约+17%/-8%。线下渠道持续精耕细作，经销网络下沉与大客户直供深化共同发力，支撑收入基本盘；线上通过自有平台与第三方平台协同发展，构建全网全渠道销售体系，短期受线上渠道结构调整与基数影响略有波动，长期全渠道融合趋势明确。
　　毛利率稳中有升，汇兑扰动利润增速
　　成本端来看，2026年上半年公司综合毛利率约26.80%，同比提升约0.71个百分点，盈利水平稳步改善。费用端来看，26H1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.23%/3.27%/3.98%/1.87%，分别较上年同期变动-0.35/-0.16/+0.11/+1.78个百分点。销售费用率、管理费用率同比下降，降本增效持续落地，运营效率稳步提升；研发费用率小幅提升，持续加码生物技术与新品研发，筑牢长期技术竞争力；财务费用率显著上升主要系本期外币汇率波动导致汇兑损失大幅增加所致，对利润形成阶段性扰动。
　　综合来看，公司收入稳健增长，但受汇兑损失、信用减值损失增加等因素影响，利润增速低于收入增速，26H1归母净利润同比提升10.21%至8.81亿元，相应的归母净利率同比下降约0.53个百分点至9.59%；扣非归母净利润同比增长7.02%，主业盈利保持稳健。
　　经营质地持续优化，全球化布局深化
　　2026年上半年公司凭借产能释放、技术创新与精益运营，收入端维持双位数增长；经营活动产生的现金流量净额2.00亿元，同比有所下滑主要系原材料采购支出增加、存货备货增加所致，整体经营质地仍保持稳健。
　　短期来看，国内市场渠道深化、酵母蛋白等战略新品规模化推广将持续贡献增量，海外市场随着地缘因素缓解、订单逐步回补，有望恢复较快增长；中长期来看，全球产能扩张（印尼、埃及等基地扩建）、技术创新支撑公司向“全球第一酵母企业、国际一流生物技术公司”迈进。我们看好公司持续稳健增长，全球化竞争力与行业话语权进一步提升。
　　投资建议
　　参考最新业绩报告，我们调整26-28年营业收入185.28/202.44/220.41亿元的预测至191.97/214.24/236.37亿元；调整26-28年EPS2.20/2.47/2.75元的预测至2.09/2.49/2.83元；对应2026年9月10日41.09元的收盘价PE估值分别为20/17/15倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　成本下行不及预期、产能投产不及预期、行业竞争加剧

　　公司作为食品饮料板块稀缺的全球化布局标的（26H1海外业务收入占比42.1%），海外业务凭借成本优势/产能扩张/新业务补充等持续贡献增长动能，26H1公司海外业务的收入增速受汇率升值、国际冲突带来订单滞后等因素影响，我们预计26H2公司海外业务收入同比增速有望环比26H1加速；国内业务中26年酵母主业有望维持稳健，YE业务有望延续双位数收入增长，酵母蛋白作为第三增长曲线、已实现满产满销，26H1酵母蛋白业务中、海外销售占比约40%，主攻欧洲高端客户。26H1公司表观利润增速受汇兑损失、海运费及一次性社保费用缴纳等因素扰动；展望26H2，上述扰动因素有望环比改善，叠加糖蜜成本维持低位，公司利润弹性释放可期，“买入”。
　　全球化布局加码，H2利润扰动因素或减少，收入利润有望共振向上
　　1）销售端，26H1收入91.9亿，同比+16.3%（Q2同比+13.4%）。分业务看，26H1国内酵母主业收入维持稳健增长，酵母衍生品中部分细分品类收入增速较快，YE业务保持双位数收入增长态势，26H1食品原料业务收入同比+33.6%，成为国内收入结构中的重要支撑；海外方面，公司凭借原料、能源、运费及人工等综合成本优势，海外工厂的收入表现及盈利能力较优，26Q2国内收入增速优于海外，海外业务阶段性受汇率升值、国际冲突带来订单滞后等因素影响，预计26H2公司海外业务收入同比增速有望环比26H1加速。2）利润端，26H1归母净利8.8亿，同比+10.2%（Q2同比+6.0%），26H1糖蜜采购成本虽同比回落，但辅料、包装、运费及能源等成本上涨对冲了糖蜜降价红利，公司综合毛利率提升幅度有限；26H1公司表观利润增速受汇兑损失、海运费及一次性社保费用缴纳等因素扰动，展望26H2，上述扰动因素有望环比改善，叠加糖蜜成本维持低位，公司利润弹性释放可期。展望来看，据公司26H1业绩会，公司判断今年榨季的糖蜜价格仍将维持相对低位，主因供给端主产区甘蔗种植良好且水解糖有助于平抑价格波动。
　　酵母蛋白替代逻辑清晰，稳步扩产、第三增长曲线成型
　　酵母蛋白是公司继酵母主业及YE之后重点打造的第三增长曲线，酵母蛋白对乳清蛋白的替代逻辑清晰且具备可持续性：1）产品性能已具备替代基础，AnPro酵母蛋白的蛋白质含量达80%以上，蛋白利用率高达96%，营养指标可媲美乳清蛋白，且具备无乳糖不耐受、低致敏性等差异化优势；2）当前全球乳清蛋白供应偏紧、价格持续高企，据StoneX咨询数据，近两年WPC原材料成本累计上涨108%，下游企业加速寻求替代方案，酵母蛋白凭借性价比优势迎来商业化窗口；3）公司于9月1日公告，宜昌公司拟投资9.7亿元实施酵母蛋白核心技术攻关工程项目，计划新建年产2万吨酵母蛋白及联产产品、4,000吨复配生产线，预计27年4月开工，叠加此前白洋生物科技园项目（年产1.2万吨高纯度酵母蛋白）等产能规划，产能布局不断加码；公司规划至2030年酵母蛋白目标10万吨、第三增长曲线逐步成型。我们认为，酵母蛋白凭借性能与成本优势，有望在替代蛋白赛道中持续抢占份额，公司作为全球酵母龙头所积累的菌种、规模与渠道壁垒难以复制，随着产能逐步释放，酵母蛋白有望成为公司中长期重要的增长极。
　　盈利预测与估值
　　公司多业务线协同发力，看好其业绩表现，我们预计26-28年收入191.7/218.4/245.5亿元（同比+14.6%/+14.0%/+12.4%），预计归母净利润18.5/22.2/25.3亿元（同比+20.1%/+19.8%/+13.9%），对应26-28年EPS为2.14/2.56/2.92元。参考可比公司26年平均PE27x，给予公司26年27xPE，目标价57.78元，“买入”评级
　　风险提示：需求不达预期，行业竞争加剧，原料成本上涨。

　　事件：公司披露2026年中报，公司2026H1实现收入91.9亿元，同比+16.3%，实现归母净利润8.8亿元，同比+10.2%，实现扣非归母净利润7.9亿元，同比+7.0%。2026Q2公司收入46.5亿元，同比+13.4%，归母净利润4.6亿元，同比+6.0%，扣非归母净利润4.1亿元，同比+0.8%。利润端类低于预期主要因汇兑损失影响。
　　国内需求回暖，酵母主业稳定增长：2026Q2酵母及深加工产品收入34.3亿元，同比+15.0%，制糖产品收入2.7亿元，同比+17.9%，包装类产品收入1.2亿元，同比+23.7%，食品原料收入5.7亿元，同比+25.8%，分渠道来看，2026Q2公司线下收入36.7亿元，同比+20.9%，线上收入9.5亿元，同比-9.5%，分区域来看，2026Q2公司国内收入26.8亿元，同比+16.1%，国外收入19.4亿元，同比+9.2%。我们推测国内业务增长系酵母终端需求恢复，海外收入放缓主要系地缘政治冲突以及运费上涨影响。
　　原材料成本下降提升毛利率，汇兑影响财务费用：2026年Q2公司毛利率27.1%，同比+0.9pct，我们推迟主要系蜜糖成本下降，销售费用率5.2%，同比-0.3pct，管理费用率3.4%，同比基本持平，归母净利率9.8%，同比-0.7pct，财务费用率1.8%，同比+1.8pct，财务费用大幅增长主要系公司汇兑损失影响。
　　酵母主业稳定，出海战略不变，看好公司成长性。公司是食品发酵行业龙头，主业酵母稳定增长，战略核心产品酵母蛋白市场表现亮眼，在运动营养等领域快速上量，新应用及新市场取得突破。海外市场也将持续贡献增长，第二增长需求打开，看好公司未来业绩持续增长。
　　维持“买入”评级，给予目标价47.31元。2025年公司收入利润维持较好增长，业绩表现略高于我们前期预期，2026H1有汇兑损失影响，但收入景气度仍维持较高水平，基于此，我们更新2025年财务数据，小幅上调公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2027年每股收益分别为2.12、2.49、2.83元（前值为2.11元、2.41元、新增），参考可比公司估值，我们给予公司2027年19倍动态市盈率，对应目标价为47.31元（前值为43.92元），维持“买入”评级。
　　风险提示：海外拓展不及预期，新品拓展不及预期等。

　　事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年公司实现总营收91.87亿元，同比+16.30%，归母净利润8.81亿元，同比+10.21%，扣非净利润7.94亿元，同比+7.02%。其中2026Q2实现收入46.53亿元，同比+13.35%，归母净利润4.55亿元，同比+6.01%，扣非净利润4.08亿元，同比+0.82%。Q2收入增速较Q1有所放缓，利润端增速低于收入增速，主要受汇兑损失及社保费用增加等一次性因素扰动。
　　国内业务复苏稳健，酵母蛋白等新兴业务表现亮眼。分区域来看，2026年上半年国内/国外业务分别实现收入52.52亿元/38.72亿元，同比分别+19.25%/+11.84%。国内业务在餐饮烘焙需求修复的带动下实现复苏，增速亮眼；海外业务受地缘政治及海运费上涨等因素扰动，增速阶段性放缓。分产品看，2026年上半年核心的酵母及相关行业实现收入81.09亿元，保持稳健增长。战略核心产品酵母蛋白市场表现亮眼，在运动营养等领域快速上量，新应用及新市场取得突破，成为公司新增长点。此外，制糖业务因并表安琪晟通，上半年收入同比大幅增长。
　　毛利率稳步提升，汇兑损失等因素压制利润表现。2026H1公司销售毛利率为26.80%，同比+0.71pct。盈利能力改善主要得益于糖蜜等原材料成本下降带来的成本红利。费用方面，销售/管理费用率基本稳定，财务费用率大幅提升，主要系报告期内产生汇兑损失8559万元，而上年同期为汇兑收益，对利润端形成较大压力。2026H1公司归母净利率为9.59%，同比-0.53pct。若剔除汇兑损失及社保费用增加等一次性因素，公司经营性利润增长良好。
　　海外扩张与新品类双轮驱动，酵母蛋白业务可期。展望未来，公司将继续推进全球化战略，海外市场仍是核心增长引擎。公司正加速海外制造布局，印尼工厂预计2027年投产，俄罗斯新产能也在推进中，将为海外市场扩张提供坚实基础。以酵母蛋白为代表的新兴业务正加速商业化，近年来，受GLP-1减肥药普及带来的蛋白补充需求增长等因素影响，酵母蛋白作为新食品原料，品质优异，营养指标接近乳清蛋白，应用前景广阔。公司积极布局酵母蛋白、食品原料、酶制剂等，凭借在发酵领域的技术和成本壁垒，有望打造新增长曲线，打开长期成长空间。利润端，公司通过发展水解糖技术、扩建糖蜜储罐等方式，持续增强对上游成本的管控能力。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年公司实现收入190.9/212.8/236.2亿元，同比+14.1%/+11.5%/+11.0%，实现归母净利18.3/21.7/24.9亿元，同比+18.4%/+18.9%/+14.6%，对应PE为20x/16x/14x。公司作为全球酵母龙头，国内业务稳健，海外业务步入收获期，成本红利释放有望带来业绩弹性，维持"买入"评级。
　　风险提示：原材料成本波动风险；行业竞争加剧风险；海外市场拓展及汇率波动风险；下游需求复苏不及预期风险。

　　事件：
　　公司发布2025年报。公司实现营业收入167.29亿元，同比增长10.08%；归母净利润15.44亿元，同比增长16.60%；扣非后归母净利润13.59亿元，同比增长16.19%。
　　2025Q4，公司实现营业收入49.42亿元，同比增长15.35%；归母净利润4.28亿元，同比增长15.23%；扣非后归母净利润3.94亿元，同比增长19.16%。
　　观点：
　　酵母及深加工产品是公司营收的主要来源，占总收入的71.43%，2025年收入同比增长10.09%。分产品来看，2025年公司酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料产品/其他产品分别实现营收119.49亿元/13.39亿元/3.60亿元/22.18亿元/7.89亿元，同比变化10.09%/5.80%/-12.16%/54.36%/-32.47%；分地区来看，国内/国外分别实现营收98.05亿元/68.48亿元，同比增长4.08%/19.88%，公司国际业务保持快速增长；分销售模式来看，线下/线上分别实现营收124.62亿元/41.91亿元，同比变化17.79%/-7.96%，线下销售实现较快增长。
　　公司毛利率和净利率小幅上升，盈利能力持续优化。2025年公司实现毛利率24.71%，同比提升1.18pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.62%/3.28%/0.81%，同比小幅提升0.17pct/0.04pct/0.39pct，公司费用率基本维持稳健态势；净利率为9.50%，同比提升0.60pct。公司新产品、新业务推广成效显著，战略新品酵母蛋白推广顺利，全年上市多款新品试销符合预期，包括烘焙专用奶系列产品、低糖高活性干酵母、福邦非活性酵母、安琪纽特儿童成长配方奶粉、酵母粉等，形成了蛋白比例全覆盖的酵母蛋白产品体系。
　　安琪酵母是专门从事酵母、酵母衍生物及相关生物制品的企业，产品种类丰富，结构完善，是全球第二大酵母公司。公司主营面包酵母、中华面食酵母、酵母抽提物、酿酒酵母、生物饲料添加剂、营养保健产品、食品原料等产品的生产和销售，产品广泛应用于烘焙与发酵面食、食品调味、微生物营养、动物营养、水产营养、植物营养、人类营养健康、酿造与生物能源等领域。公司构建了全球营销网络，产品远销170多个国家或地区。公司品牌影响力持续提升。2025年，公司持续加大品牌投入，完成了CCTV、综艺节目、演唱会等平台的品牌广告投放和赞助。组织并参加了多场国内外展会和行业会议，打造了“小酵主很忙”、“好吃的面包店”、“福粉节”等特色IP，全面推进直播电商和营销账号矩阵构建，品牌传播形式更加立体、多元。“安琪”品牌价值达202.68亿元，蝉联国内食品加工制造类目第一，荣获“中国品牌国际化标杆100强”。
　　盈利预测及投资评级：我们预测2026-2028年公司实现营业收入184.22亿元/203.59亿元/225.60亿元，同比增长10.12%/10.51%/10.81%；归母净利润18.27亿元/20.64亿元/23.27亿元，同比18.30%/13.00%/12.72%，对应2026年4月21日收盘价，PE分别为18.9X/16.8X/14.9X。首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。
　　风险提示：食品安全问题、市场竞争加剧、原材料价格波动、新品动销不及预期、国内需求复苏不及预期。