磷肥小厂起家，化工+有色双翼齐飞。公司从磷化工起步，2001年IPO完成产能跃升。2003年入股金鼎锌业掌控亚洲最大铅锌矿，2007年该资产利润贡献超70%，筑牢“化工+有色”双主业；同期参股四川信托构建“产业+金融”版图。2008年受宏观危机冲击主业承压，粗放扩张的尾部风险集中兑现。2018年因股东纠纷被迫剥离金鼎锌业，单年计提减值超20亿；2020年四川信托暴雷，遭遇表内巨亏并触及退市红线，深陷流动性与重整危机。2023年，宏达系（宏达实业/宏达集团）因债务诉讼链条进入合并破产重整通道，2024-2025年，蜀道集团通过出资受让+定增完成对宏达股份控股，截至2025年底，蜀道集团及一致行动人合计持股47.17%。
　　多龙铜矿是西藏巨型待开发铜金矿，投产后将为公司贡献丰厚业绩。公司与原控股股东宏达集团于2011年设立多龙矿业，多龙矿业主要持有“多龙铜矿勘探探矿权”和“多不杂西铜矿普查探矿权”。目前多龙矿业的股权结构为：宏达集团40%、宏达股份30%、西藏地矿30%。
　　多龙铜矿方面：设计利用矿石资源量14.41亿吨，其中铜金属量为691.48万吨（平均品位为0.48%）、金金属量为302.52吨（0.21克/吨）、银金属量为1757.51吨（1.22克/吨）。设计生产规模为年处理矿石7500万吨，达产后年产铜金属30万吨（铜精矿品位23%），伴生黄金8吨/年、白银12吨/年。多龙铜矿现已完成勘探报告、矿产资源开发利用方案及矿山地质环境与土地复垦方案的评审及备案工作，探转采申请正向西藏自治区进行报送。可行性研究报告已评审通过。矿山环评、选矿工艺试验研究、岩土工程勘察、外部取水方案研究、外部供电方案研究等工作也已启动。
　　多不杂西铜矿方面：基于2024年的地质详查工作成果，2025年将加大探矿投入，已于2025年4月完成详查方案优化调整和专家评审，力争年底完成详查报告编制并推进报告评审备案工作。并于2025年底完成详查野外工作，开展详查报告编制，完成报告评审。
　　集团磷矿资源与上市公司存在协同，存在注入预期。蜀道集团旗下拥有德阳清平（采矿权保有磷资源量2434万吨，在产矿，拥有100万吨产能，蜀道集团旗下蜀道矿业持有85%权益）、老河坝三号（资源量3195万吨，在建，蜀道集团旗下蜀道矿业持股67%）、黄家坪（普查区磷矿资源量3.7亿吨，控股股东蜀道集团持股70%）三座磷矿资源，与公司主营业务相关性高，其中已明确德阳昊华清平磷矿与公司形成同业竞争，集团承诺将在未来五年内采取措施，解决与公司磷酸盐业务的同业竞争问题。
　　投资建议：公司手握西藏优质铜金矿资源，远期投产后，业绩有望大幅增长。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为39.2/40.2/41.3亿元，归母净利润分别为0.4/0.44/0.44亿元，由于公司未来主要业绩贡献来自多龙铜矿，投产前PE水平偏高。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：投产不及预期，金属价格波动，测算误差，成本控制风险等。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入37.93亿元，同比增长11.25%；实现归母净利润/扣非归母净利润-0.74/-0.87亿元。26Q1公司实现营收/归母净利润7.35/-0.34亿元，同比-10.57%/亏损收窄6.19%。
　　业绩相对承压，聚焦破局解困、提质增效。2025年2025年公司业绩相对承压，主要由于锌产品价格下行，合成氨、复合肥价格下滑，磷酸盐原料硫磺价格上涨影响成本。产量方面，公司现有电解锌/锌合金生产能力10/10万吨/年，2025年产量6.08/5.52万吨；磷酸盐系列产品/复肥/合成氨产能42/30/20万吨/年，2025年产量36.03/19.82/13.46万吨。
　　2026年公司计划实现营业收入36.00亿元，成本费用总额控制在35.80亿元。计划生产锌产品6万吨，磷酸盐系列产品34万吨，复合肥21万吨，合成氨12.5万吨。
　　募集资金到账，资产负债率显著改善。公司被四川省国资委确定为蜀道集团下属12户重要核心子公司之一，2025年6月公司向特定对象蜀道集团发行股票事项顺利获批，募集资金28.53亿元足额到账，金鼎锌业合同纠纷等历史遗留问题妥善解决，资产负债率由年初的82.87%降至12.99%，截止2026年Q1，公司拥有货币资金12.04亿，财务状况显著改善。
　　新任管理层或将加强上游资源布局。2026年5月15日，公司总经理黄建军先生退休离任，原蜀道集团战略及投资发展部副部长杜若榕女士接任总经理，预计公司将加强上游资源布局，积极寻求优质磷矿、铅锌矿等核心资源的收购契机。根据前期披露，控股股东所属德阳昊华清平磷化工业务与公司存在同业竞争，控股股东已明确承诺将限期解决，目前各方正在积极推进。
　　多龙铜矿项目稳步推进。公司参股多龙铜矿，是中国为数不多的待开发的超大规模铜金矿山之一，目前已完成《多龙铜矿勘探报告》《多龙铜矿开发利用方案》及《矿山地质环境与土地复垦方案》三大报告的评审及备案工作，现正全力推动多龙铜矿的“探转采”工作，采矿权申请已报送西藏自治区自然资源厅审批，并与与自治区及属地各级主管部门持续保持高效沟通。多龙铜矿项目建设产能为7500万吨/年，对应产品含铜金属量约30万吨/年、含金金属量约8吨/年。
　　投资建议：考虑到公司主营业务趋于稳健，多龙铜矿稳步推进，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润0.36/0.57/0.84亿元，分别同比增长148.59%/56.65%/48.80%，对应EPS分别为0.01/0.02/0.03元。维持公司“增持”评级。
　　风险提示：
　　价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。