核心观点
　　军民机载业务稳步推进：公司装备研制交付攻坚成效显著，跨代装备机载系统实现多点突破，年度产品交付速率与质量进一步跃升；民机业务领域持续稳步推进，国家大飞机项目相关工作顺利完成标志性节点：完成AG600机载设备适航验证、支撑AS700取得全国首张国产载人飞艇生产许可证、完成新型支线客机等飞机机载设备研制交付，支持型号成功首飞。
　　国际业务第二增长曲线逐步形成：军贸方面，公司在歼-10CE战斗机、枭龙战斗机、翼龙无人机等诸多国际军贸产品中均配备了公司研制生产的先进机载系统。民贸方面，当前公司已通过机载产品CTSO、PMA取证，为国际主流民机提供MRO服务；公司生产的汽车座椅相关产品在国际主流汽车品牌及新能源汽车中大规模配套。2025公司国外营收13.83亿元（YoY+52.84%），占营业收入比重为5.71%，同比提升1.92pct，毛利率26.69%，同比提升5.82pct，营收比重和毛利率双双提升，构筑公司第二增长曲线。
　　关联交易预期高增，全年预期增速稳健。2025年关联方实际采购商品35.7亿，完成率65.0%，采购量小于预期。2026年预计关联方采购商品55亿，与25年预计额持平，但较25年实际增长53.9%。公司2026年度经营规划为营收245.14亿元，同比增长1.25%；利润总额15.46亿元，同比增长6.72%，利润增速大于收入增速，体现出公司提质增效与产品结构优化的经营导向。
　　全年业绩稳健增长，Q4同比改善显著：2025年营收242.12亿，YoY+1.39%；归母净利润为10.67亿元，YoY+2.56%。其中25Q4营收74.38亿，YoY+1.71%，QoQ+32.98%；归母净利润0.78亿元，YoY+147.9%，QoQ-77.67%。Q4单季利润同比大幅改善，主要系信用和资产减值损失计提减少所致。
　　分业务看，航空产品业务营收188.75亿元（YoY-3.31%），毛利率29.98%，同比提升1.03pct。非航空防务营收11.89亿元（YoY+36.21%），毛利率14.84%，同比下降9.25pct。现代产业及其他业务营收41.48亿元（YoY+19.03%），毛利率26.84%（YoY+1.99pct）。
　　毛利率稳中有升，期间费用率控制良好：公司2025毛利率28.70%，同比上升0.52pct。期间费用率21.64%，同比微升0.06pct，基本持平。销售、管理和研发费用率控制良好，分别为0.65%（YoY-0.12pct）、8.78%（YoY-0.10pct）、11.36%（YoY-0.13pct），财务费用率同比提升0.41pct至0.84%，主因借款增加、存款结构变化及利息收入降低等因素影响。
　　现金流方面，公司经营性现金流净额2.83亿元，同比由负转正，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。
　　资产负债项，应收票据及账款284.66亿元，较期初增长2.31%，维持稳定。同期公司存货189.70亿元，较期初增长21.23%。合同负债9.57亿元，较期初减少30.43%，主因产品持续交付结算所致。
　　投资建议：公司作为航空机载产业链链主，有望深度受益军机放量以及大飞机国产化进程。此外，公司持续推动优势航空机载技术在低空经济领域、现代产业与国际业务应用，第二增长曲线逐步成型。预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.21/14.16/16.94亿元，EPS分别为0.25/0.29/0.35元，对应PE分别为51/44/37倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求波动的风险；客户延迟验收的风险；毛利率下降的风险。

　　事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入167.74亿元，同比去年+1.25%；归母净利润9.90亿元，同比去年-17.73%。
　　投资要点
　　盈利质量稳中有压，利润结构体现主业韧性。截至2025年前三季度，中航机载实现营业总收入167.74亿元，同比增长1.25%；归属于母公司股东的净利润为9.90亿元，同比下降17.73%。尽管营收微增，但利润下滑主要受非经常性损益减少及信用减值损失扩大影响——信用减值损失达1.71亿元，同比增加139.89%，反映出公司在客户回款管理方面面临一定压力。不过，公司销售毛利率提升至27.94%，销售净利率为6.93%，虽同比下降13.15%，但毛利率改善说明产品结构优化或成本控制初见成效。费用端看，研发费用达15.74亿元，同比增长14.50%，持续高投入彰显公司对核心技术的重视；而销售费用同比下降39.69%至1.06亿元，管理费用温和增长4.85%，整体费用结构更趋合理，主业盈利的可持续性仍具基础。
　　资产结构稳健，负债端短期承压但整体风险可控。截至2025年三季度末，公司资产负债率为50.63%，较去年同期上升5.50个百分点，杠杆水平温和抬升。有息负债方面，短期借款93.01亿元、一年内到期的非流动负债23.30亿元，短期偿债压力有所加大，但长期借款同比大幅下降45.62%至19.77亿元，显示公司正优化债务期限结构。应收账款为277.69亿元，同比增长6.39%，略快于营收增速，回款效率需关注。存货177.37亿元，同比增长14.17%，虽有所累积，但结合合同负债9.33亿元及预收款项0.63亿元，未来收入能见度略有波动但订单基础尚存。在建工程19.89亿元，固定资产109.86亿元，显示产能扩张节奏稳健，资本开支聚焦长期能力建设。
　　现金流表现改善，盈利变现能力边际修复。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为-13.77亿元，虽仍为净流出，但同比大幅收窄62.29%，反映营运资金管理效率提升。以净利润11.62亿元测算，利润现金含量为-1.19，尚未转正，但趋势向好，主因应收账款与存货增幅放缓，对现金流的占用压力减轻。自由现金流为-25.14亿元，虽仍为负，但同比改善明显，企业可支配现金状况正逐步修复，为后续经营提供缓冲空间。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为11.52/13.37/15.80亿元，对应PE分别为51/44/37倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）市场竞争风险；2）科技创新风险；3）改革与业务转型风险；4）现金流风险。

　　事件：公司发布2025年年报，2025全年实现营收242.12亿（+1.39%），归母净利润10.67亿（+2.56%）；2025Q4实现营收74.38亿（+1.71%），归母净利润0.78亿（+147.90%）。
　　Q4同比增长带动利润增速回正，25年起公司经营质量有望持续企稳向好。公司前三季度业绩同比下滑17.73%，Q4单季度业绩同比增长带动全年业绩实现平稳增长。22~24年受行业周期、价格等多重因素影响，公司毛利率和净利率出现回落。公司通过优提升精细化管理水平等方式，25年经营质量较过去3年企稳回升，毛利率提升0.53pct，净利率提升0.55pct。我们认为公司进一步深化改革、践行高质量发展，未来盈利能力有望继续回升向好。
　　民机项目攻坚进度和布局超预期，公司构建民机产业竞争优势、奠定未来产业地位。25年公司民机业务领域持续稳步推进：完成国家大飞机项目标志性节点、AG600机载设备适航验证、新型支线客机等飞机机载设备研制交付和支持型号成功首飞等重要成果。我们认为除了市场普遍关注的军机业务，公司在民机业务的布局和进展超预期，民机机载的技术优势、项目经验和现代化产业体系等将助力公司构建在民机机载的竞争优势，民机业务有望成为未来的增长亮点。
　　非航产业占比提升，民品、国际业务等有望激发产业发展新动能。近年来，公司持续推动航空机载技术在现代产业、国际业务等应用，加快产业拓展和提升汽车制造业的竞争力。25年公司汽车制造和海外营收占比均得到提升，（1）汽车制造实现营收占比提升3pct达到13.17%，且提升了盈利能力。（2）国外业务实现营收13.83亿元，占比提升近2pct到5.71%。未来公司有望加速在低空经济、新能源汽车电池等新兴领域的应用，激发高端装备产业发展新动能。
　　根据25年年报调整营收增速和毛利率，调整26、27年EPS为0.25、0.28元（前值为0.29、0.33元），新增28年EPS为0.31元，参考可比公司26年58倍PE，给予目标价14.50元，维持增持评级。
　　风险提示：军工订单和收入确认进度不及预期；科研院所改制进度等不及预期。