减值计提拖累整体业绩，负债率保持稳定，维持“买入”评级
　　金地集团发布2023年三季度报告，前三季度实现营收、归母净利润分别为523.0亿元、5801.6万元。同比分别减小1.5%、98.3%。公司结算毛利率17.0%，同比下降3.5个百分点，较2023H1小幅增长0.5pct，负债率保持平稳。受市场下行影响，我们下调公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为40.1、42.3、46.2亿元（原值为60.0、63.1、67.3亿元），EPS分别为0.89、0.94、1.02元，当前股价对应PE分别为6.1、5.8、5.3倍。公司重视回款效率，保持财务稳健从而确保经营安全，待行业回暖后业绩有望持续复苏，维持“买入”评级。
　　拿地聚焦高能级城市，商办出租率整体平稳
　　受市场低迷影响，公司2023年前三季度实现销售金额和面积分别为1219.3亿元、669.0万平方米，较2022年同比分别降低25.2%、5.3%（2023H1分别为-14.7%、+12.4%）。公司拿地持续聚焦高能级城市，前三季度共新增土储95万平方米，总投资达125亿元。新增的10幅地块均位于一二线城市。2023年前三季度，公司累计完成新开工、竣工面积224.0、686.3万平方米。公司出租物业表现稳定，前三季度实现租金收入23.2亿元，其中写字楼、商业整体出租率75%，较2023H1提升2个百分点。产业园整体出租率81%，较2023H1下降2个百分点。
　　在手现金大幅下降，负债率水平保持稳定
　　截止2023年三季度末，公司在手货币资金338.5亿元，较中报水平大幅下降122.3亿元，主要由于三季度有较多偿债。截止2023Q3，公司资产负债率72.1%，较2022年同期下降3.2个百分点；净负债率60.2%，同比增长5.3个百分点，负债率基本保持稳定。其中有息负债规模1027.6亿元，同比压降13.6%。
　　经营性现金流短期承压，减值计提拖累业绩
　　公司经营性现金流短期承压，2023年前三季度公司经营性现金流净额为-7.5亿元（2023H1为2.1亿元）。公司前三季度年计提资产减值准备16.0亿元，其中计提信用、存货减值准备分别为7.3、8.7亿元，共计减少归母净利润14.4亿元。受此影响，公司前三季度实现归母净利润5801.6万元，同比减少98.3%。
　　风险提示：销售复苏进程受阻、多元业务推进不及预期、公司拿地不及预期。

　　短期业绩承压，经营有待改善。2023年Q3单季公司实现营业收入154.40亿元，同比下滑38.15%，归母净利润亏损14.74亿元，同比下滑207.16%；1-9月公司实现营业收入522.95亿元，同比下滑1.47%，实现归母净利润0.58亿元，同比下滑98.27%。公司营收规模下滑主要由于房地产业务结转节奏放缓，2021年以来公司销售规模逐年大幅收缩，可结转资源有限，导致结算规模下滑。公司Q3单季归母净利润出现明显下滑，主要因为：1）低毛利率项目陆续结转，拖累公司净利润；2)计提减值影响业绩表现：受市场下行影响，公司Q3计提资产减值损失8.65亿元。
　　销售规模持续收缩，行业排名逐步下滑。2023年1-9月公司全口径销售额1219.3亿元，同比下滑25.2%，销售排名已跌出前十梯队。受制于可售资源有限，公司在全国的销售规模已连续两年大幅收缩，行业排名持续下滑，跌出前十梯队。
　　资金量入为出，投资强度明显受限。公司自2022年以来采取量入为出的投资策略，投资规模持续大幅缩减。1-9月主要集中在上海、杭州、东莞、太原等城市拿地，总投资额约125亿元，同比下降43.2%，投资强度仅10.3%，据克而瑞口径，新增土储货值251.7亿元。受制于流动性压力，公司近两年来拿地持续大幅收缩，虽新增土储基本集中在核心城市或核心区域，去化速度较快，但由于新增货值体量较小，对公司可售资源的补充并无显著作用。
　　融资：偿债高峰逐步凸显，现金流动性阶段性承压。截至2023年9月30日公司货币资金余额338.5亿元，净负债率61.0%，较去年同期增加5.2pct，现金短债比0.81，较去年同期降低0.58。据wind披露，2024年公司境内公开债到期本息约180.8亿元，境外公开债到期本息约5.04亿元，公司在明年仍面临一定的公开市场的偿债压力和挑战，但随着地产新政以来，需求重磅刺激政策接连出台，我们预计随着政策的持续落地和政策效果的逐步凸显，后续市场有望开始企稳回升，公司的现金流压力也有望随之化解。
　　盈利预测与投资评级：2022年以来，公司销售和投资规模均大幅缩减，或进一步影响到公司结转规模和进度。受制于销售和投资表现下滑，我们预计公司结算节奏放缓。因此我们预计公司2023-2025年EPS为1.29/1.37/1.43元/股，11月8日股价对应2023-2025年PE估值分别为4.20/3.95/3.79倍，维持“买入”评级。
　　风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期。地产行业销售下行幅度超预期。公司房地产销售不及预期。

　　核心观点
　　公司近期发布2023年年报，全年实现营业收入981.3亿元，同比下降18.4%，归母净利润8.9亿元，同比下降85.5%。
　　开发业务收入及毛利率双降，计提减值影响业绩。23年实现营收981.3亿元，同比下降18.4%，主要由于公司房地产项目结算面积同比下降21.13%至486.34万平方米，结算收入同比下降21.72%至854.69亿元。23年归母净利润8.9亿元，同比下降85.5%，业绩降幅大于营收，主要系开发业务结算毛利率为下降3.8pct至16.2%、投资净收益同比下滑50.8%至19.6亿元，叠加信用和资产计提减值损失33.7亿元（22年减值47.3亿元）导致。23年公司新开工面积约313万方，竣工面积约1343万方，24年公司计划竣工面积1074万方，为结算量提供支撑。
　　销售端收缩，拿地聚焦高能级城市精细化扩储。23年公司实现签约面积877万方，签约金额1536亿元，分别同比下降14%、30.8%，销售业绩依然保持在行业第一梯队。行业超预期下行期，公司优化配置投资资源，在上海、杭州、南京、西安等核心城市共新增土储约95万方，总投资额约125亿元。截止23年末，公司总土地储备约4100万方，权益土地储备约1800万方，其中，一、二线城市占比约73%。
　　有息负债进一步压降，积极应对偿债压力。截至23年末，公司有息负债余额919亿元（-20.2%），其中银行借款占比75.5%，公开市场融资占比24.5%；剔除预收款后的资产负债率为61.3%，债务融资加权平均成本为4.36%。公司24年一季度公开债已全部偿付完毕。截至4月23日，公司24年境内债余额65亿元，上半年还款高峰5-6月（35亿元），下半年11-12月（30亿元），唯一一笔境外债将于24年8月到期，余额4.8亿美元；25、26年境内债余额大幅下降，分别为22、5亿元。公司积极应对偿债压力，存量开发项目及经营性物业或将为融资窗口。
　　盈利预测与投资建议
　　下调至增持评级，下调目标价至3.74元。根据2023年报数据，我们调整了对公司收入增速、各项业务毛利率、销管费用率等的预测，调整后24-26年每股净资产分别为14.40、14.52、14.63元（原预测24-25年为16.58、17.68元），可比公司2024年PB均值为0.26倍，对应目标价3.74元。
　　风险提示：销售及结算不及预期。政策宽松不及预期。公司融资环境超预期收紧。资产减值损失风险。拿地不及预期。

　　结转规模收缩业绩承压，持有物业经营稳健，下调至“增持”评级
　　金地集团发布2023年年报。受项目结转规模和毛利率下降影响，公司年内业绩承压。公司土储相对充足，聚焦一二线城市，债务结构持续优化，多元业务经营稳健。受行业销售低迷影响，公司高价地项目结转和存货计提减值侵蚀利润，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为9.6、10.5、12.4亿元（2024-2025年前值为42.3、46.2亿元），EPS为0.21、0.23、0.27元，当前股价对应PE为19.1、17.5、14.8倍，下调至“增持”评级。
　　营收利润同比下降，负债结构持续优化
　　公司2023年实现营收981.3亿元，同比下降18.4%；归母净利润8.9亿元，同比下降85.5%；经营性净现金流21.9亿元，每股收益0.20元/股，每股拟派发现金红利0.0197元。公司收入下滑主要由于地产项目结转面积和金额分别同比下降21.1%和21.7%，利润受损主要由于地产项目结转毛利率由下降至16.16%（2022年19.96%），资产减值损失缩窄至24.2亿元（2022年36.9亿元）。截至2023年末，公司持有货币资金297.4亿元，有息负债余额为919亿元，同比下降20.2%；剔预负债率61.3%，净负债率53.2%，债务融资加权平均成本下降17BP至4.36%。
　　销售规模收缩，土储分布于高能级城市
　　公司2023年实现销售金额1535.5亿元，同比下降30.8%；销售面积877.0万方，同比下降14.0%。公司坚持深耕高能级城市，年内在上海、杭州、南京、西安等核心城市拿地面积95万方，总投资额约125亿元。截至2023年末，公司总土储约4100万方，权益土储约1800万方，其中一二线城市占比约73%。
　　持有物业经营稳健，代建和物业形成全新增长极
　　公司商业物业销售同比提升16%，全年获取9个轻资产服务产业项目；长租公寓成熟期平均出租率94%，租金收缴率持续保持99%以上。截至2023年末，公司代建业务累计签约管理面积超2870万方，其中住宅管理面积超1951万方，签约货值超2399亿元。截至2023年末，金地智慧服务合约管理面积约3.91亿方，其中在管面积约2.31亿方，在城市服务及非住业态等战略赛道不断突破。
　　风险提示：销售复苏进程受阻、多元业务推进不及预期、公司拿地不及预期。

　　摘要：金地集团公布2023年年报。公司2023年实现营业总收入981.3亿元，同比下降18.4%；归母净利润8.9亿元，同比下降85.5%。公司拟每10股派发现金股息0.197元（含税），分红率为10.0%。
　　公司营收自2018年来首次出现同比负增长，短期业绩持续承压。2023年公司总营收同比下降18.4%，受制于前期销售下滑，公司结算节奏放缓。2023年房地产项目结算面积为486万平，同比下降21.1%。归母净利润同比大幅下降85.5%，是受到市场下行影响，多方面的因素叠加所致：1）结算的房地产项目毛利水平下降。2）2023年公司投资收益19.6亿元，同比下降50.8%。2）公司为加快销售及现金回笼，根据市场情况动态调整经营及销售策略，销售费用达29.7亿元，同比增长5.1%。3）财务费用因利息收入减少，同比增长32.9%至11.2亿元。3）公允价值变动收益为4.0亿元，同比下降69.9%，主要是因为投资性房地产公允价值变动减少。4）少数股东损益的降幅明显小于净利润降幅，导致了归母股东损益降幅明显大于营收降幅。不过，2023年公司资产减值损失从2022年的36.9亿元下降至24.2亿元。公司短期业绩保障程度持续承压，2023年末公司预收账款661亿元，同比下降14.3%，预收账款/营业收入为0.67X。
　　公司盈利能力显著承压。2023年公司整体毛利率、净利率、归母净利润率分别为17.4%、3.3%、0.9%，同比分别下降3.3、4.4、4.2个百分点。受到利润率下行以及总资产规模减少、权益乘数下降的影响，公司ROE同比下降了8.0个百分点至1.4%。毛利率下滑主要是因为房地产业务毛利率同比下降3.8个百分点至16.16%，物业管理业务毛利率同比下降1.5个百分点至7.64%。三项费用率同比提升了1.6个百分点至8.9%。公司少数股东损益23.1亿元，同比虽然下降了24.6%，但少数股东损益占净利润的比重从2022年的33.4%大幅提升至2023年的72.2%，这与公司本年产生结转利润的项目中合作项目占比较高。
　　公司有息负债规模下降，但短期负债占比提升。截至2023年末，公司有息负债919.1亿元，同比下降20.2%，其中，银行借款占比75.5%，公开市场融资占比24.5%。2023年平均融资成本为4.36%，同比下降0.17个百分点。公司短期负债占全部有息负债比重为44.4%，同比提升8.5个百分点。截至2023年末，公司获得各银行金融机构授信总额2524亿元，尚有67%的额度未使用。年末公司剔除预收账款后的资产负债率为61.3%，同比下降4.0个百分点，净负债率为53.2%，同比提升1.0个百分点，现金短债比0.73X，同比下降0.59X。
　　公司短期现金流承压。截至2023年末，公司合并报表中货币资金297.4亿元，同比下降45.4%，其中受限资金为10.8亿元，占比3.6%。2023年经营性现金净流入21.9亿元，同比下降89.0%，主要是因为销售减少，销售商品、提供劳务收到的现金同比下降12.8%至674亿元；同时，筹资性现金净流出312.2亿元（2022年净流出277.4亿元），主要是因为取得借款减少及偿还债务增加。
　　2023年公司实现合同销售金额1536亿元，销售面积877万平，同比分别下降30.8%和14.0%；销售均价约17509元/平，同比下降19.5%；市占率（公司销售金额/全国商品房销售金额）为1.3%，市占率同比下滑了0.5个百分。全口径销售金额排名第10，较2022年下降了3个名次。2024年1-3月实现签约销售金额167亿元，销售面积98万平，同比分别下降62.1%和59.5%，销售排名第14位，销售均价17002元/平，同比下降6.4%。
　　公司近两年来拿地持续大幅收缩，土储权益比不足50%；但坚持深耕高能级城市，量入为出优化配置投资。2023年公司在上海、深圳、杭州、南京、西安、太原、东莞等城市共新增土地储备约95万平，同比下降62%；拿地总金额125亿元，同比下降66%；楼面均价13158元/平，同比下降11%；拿地强度（拿地金额/销售金额）为8%，较2022年下降9个百分点。截至2023年年末，公司总土地储备约4100万平，同比下降20.9%，权益土地储备约1800万平，土储权益比例仅为44%，其中，一、二线城市占比约73%，一二线城市占比较2022年末提升2个百分点。
　　公司近两年来的投资与销售收缩，使得当前开工与结算均走弱。2023年公司新开工面积313万平，同比下降40.0%，仅完成了本年新开工计划（435万平）的72%；2023年公司竣工面积1343万平，同比下降5.3%，实际竣工略低于计划（1353万平）。2024年公司计划新开工面积183万平，竣工面积1074万平。2023年公司房地产项目结算面积486万平，同比下降21.1%；结算收入855亿元，同比下降21.7%；结算均价为1.76万元/平，同比下降0.7%。
　　投资建议与盈利预测：
　　2022年以来，公司销售和投资规模均大幅缩减，或影响到后期公司结转规模和进度，我们预计短期内公司结算收入与业绩仍然承压。此外，公司合并报表中的在手现金接近腰斩，短期负债占比走高，现金短债比不足1.0X，现阶段公司仍面临不小的资金压力，需要持续关注公司后续销售回款以及增量融资落地的情况。考虑到当前行业销售持续低迷，我们下调2024-2025年盈利预测。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为872/753/667亿元，同比增速分别为-11%/-14%/-12%；归母净利润分别为7.2/5.6/4.5亿元，同比增速分别为-19%/-22%/-20%；对应EPS分别为0.16/0.12/0.10元。当前股价对应的PE分别为20.1X/25.9X/32.5X。我们下调公司评级至中性评级。
　　评级面临的主要风险：
　　销售与结算不及预期；拿地不及预期；毛利率下滑幅度超出预期；增量融资落地不及预期；债务偿付不及预期。

　　事件：2023年公司实现营业收入981.25亿元，同比-18.37%；实现归母净利润8.88亿元，同比-85.48%；实现基本每股收益0.2元，同比-85.19%。公司预计23年现金分红8893.73万元，每10股派发现金股利0.197元。
　　市场下行、结转项目减少，收入利润双降
　　收入端，23年公司实现营业收入981.25亿元，同比下降18.37%，Q4单季度实现收入458.30亿元，约占全年营收的46.71%。房地产业务结转收入854.69亿元，同比下降21.72%，主要是本期结转项目减少所致。利润端，受市场下行影响，23年公司实现归母净利润8.88亿元，同比下降85.48%。23年公司毛利率17.41%，较22年下降3.25pct，其中房地产业务结算毛利率为16.16%，较22年下滑3.8pct。同时，资产及信用减值继续计提影响利润，23年资产减值损失24.2亿元、信用减值损失9.43亿元。23年公司净利率3.26%，较22年下降4.38pct。三费率方面，销售、财务费用率分别3.03%、1.15%，较22年分别提升0.68、0.45pct，主要受销售推广服务费增加、利息收入减少因素影响。
　　销售维持第一梯队，投资优化聚焦核心
　　销售端，2023年实现签约金额1535.5亿元，同比下降30.77%，权益销售金额951.4亿元，同比下降30.77%，权益比例62%，销售业绩依然保持在行业第一梯队。拿地端，公司23年新增土地储备约95万平方米，总投资额约125亿元，坚持深耕高能级城市如上海、杭州、南京、西安等核心城市；根据克而瑞23年公司全口径销售、拿地金额测算投资强度7.4%，下行周期提高投资标准，量入为出优化配置投资资源。截止23年末，公司总土储约4,100万平方米，权益土储约1,800万平方米，其中，一、二线城市占比约73%，高能级土储充裕。多元化业务方面，23年公司持有型物业经营稳健，商业物业客流同比提升30%、销售同比提升16%。长租公寓各项目经营质量良好，成熟期项目平均出租率94%，租金收缴率持续保持99%以上。代建业务高质量增长，截至23年已布局全国57城，累计签约管理面积超2870万平，新进入9个城市，并在一二线多城持续深耕。多元业务继续协同发力。
　　董事会换届迎新，积极应对债务压力
　　3月17日，公司发布董事会决议公告，选举徐家俊为公司董事长，徐家俊历任公司高级副总裁、董事会秘书等职务；副董事长由福田投控董事长季彤当选；其他董事会成员中来自富德生命人寿的候选董事为3席。新任管理团队经验丰富、背景坚实，我们相信在新高管团队引领及大股东支持下，公司经营发展将继续稳健前行。
　　截至23年末，公司有息负债合计人民币919.06亿元，同比下降约20.2%；其中，银行借款占比为75.52%，公开市场融资占比为24.48%；长期负债占全部有息负债比重的55.56%；债务融资加权平均成本为4.36%。公司坚持稳健的财务管理方针，融资渠道多元，债务期限结构合理。截至23年末，公司金融机构授信总额2,524亿元，尚剩余授信额度1,680亿元，授信额度较为充裕。从债券到期时点来看，截至3月18日，公司年内境内债余额91亿元，分别于3、5、6、11、12月到期；境外债余额4.8亿美元于8月到期。公司与金融机构均建立了良好的长期合作关系，外部债务融资能力良好，内部强调销售及时回款，在确保资金安全的前提下加强资金流动性管理，积极应对偿债压力。
　　投资建议：受市场下行影响，公司业绩回落明显，但销售仍维持行业第一梯队，主动优化配置投资资源，多元业务稳健发展。考虑市场下行影响，我们下调公司24-25年归母净利润至9.07亿元、9.22亿元（原值为67.82、73.56亿元），预测26年归母净利润9.33亿元，对应PE分别为19.90X、19.59X、19.35X，调整评级为“持有”。
　　风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期

　　归母净利大幅下滑，下调至“持有”评级
　　金地集团发布23年年报，全年实现营收981.3亿元（yoy-18.4%），归母净利8.9亿元（yoy-85.5%），与业绩预告相符。拟每股派发0.0197元。因债券市场波动以及房地产市场景气度下行影响，我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.20/0.20/0.21元（2024-2025年前值1.20/1.34元）。因公司短期归母净利释放较缓，我们改用PB估值法。可比公司2024年Wind一致预期PB均值为0.38倍，因公司短期债务压力偏大，因此给予公司2024年0.3倍PB，目标价4.38元（前值9.54元），下调至“持有”评级。
　　营收和毛利率双降，减值准备继续影响归母净利
　　结算量收缩导致营收下滑，期内公司结算面积486.3万方，同比-21.1%，结算收入同比-21.7%至854.7亿元。毛利率进一步下滑，开发业务毛利率同比下降3.8pct至16.2%，其中降幅最大的区域是东北和华中。此外影响归母净利的两大因素为：1）高权益项目收益率欠佳，少数股东损益占净利润比例大幅提升39pct至72%；2）继2022年后继续大幅计提减值，资产减值损失以及信用减值损失合计达34亿。此外，非并表项目收益也显著下滑，投资收益同比-51%至20亿。公司今年依然完成了11.3万余套的交付和约1343万方的竣工，2024年计划竣工1074万方，为明年结算提供支撑。
　　开发业务收缩，转型相关行业保存发展潜力
　　期内公司签约金额1536亿元，签约面积877万方，同比分别-30.8%/-14.0%。期内新开工面积330万方，同比-37%；投拓方面，2023年9月起公司停止拿地，全年拿地额125亿，拿地强度8%。截至期末，公司总土储4100万方，权益土储1800万方，一二线城市占比维持73%水平。公司计划2024年开工面积183万方，较2023年实际开工-45%。预计2024年销售规模继续收缩。规模增长的是物管、物业租赁及代建业务。物管以及物业出租收入同比分别+16%/+28%，代建签约面积同比+57%至2870万方。在行业筑底阶段，公司通过地产相关行业转型以保存发展的潜力。
　　有息负债持续压降，盘活存量应对资金压力
　　截至期末，公司有息负债规模919亿，同比-20%。结构上以银行借款为主，占比达75.5%，银行授信仍有1680亿额度。短债压力较明显，一年内到期有息负债规模达410亿。截至3月15日，存量公司债中今年到期规模91亿，3月22日和24日各有11/15亿到期，接下来的还款高峰为5月-6月（35亿）以及年底11-12月（30亿）。公司在行业景气度下行周期面临一定财务压力，但也在积极盘活存量。2023年12月，公司公告转让深圳环湾城项目51%股权给福田投控，交易对价32.5亿，缓解资金压力。
　　风险提示：行业销售下滑风险；债券价格下跌导致公司现金流承压。