投资要点：
　　事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现营业收入54.57亿元，同比下降2.73%，归母净利润3.87亿元，同比增长0.36%，扣非归母净利润2.89亿元，同比下降6.81%。单三季度实现收入19.03亿元，同比增长3.41%，归母净利润1.58亿元，同比下降2.91%，扣非归母净利润1.29亿元，同比下降2.90%。三季度收入平稳增长，业务结构持续优化。
　　销售费用率降低，经营性现金流明显改善。24Q3毛利率40.55%，同比下降4.68pct，我们预计主要因为高毛利的针剂产品收入占比下降所致；费用控制较好，24Q3销售费用率23.25%（同比-6.88pct），2024Q1-3销售费用率为25.99%（同比-5.06pct）。
　　2024Q1-3公司经营性现金流量净额为2.16亿元，去年同期为-3637万元。
　　打造精品国药领先者，昆中药核心品种快速增长。公司持续打造以参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒为代表的“昆中药1381”精品国药系列产品，看好“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动昆中药持续增长。1）品牌：首发品牌文化宣传片《问道1381》，为昆中药1381奠定宏大的品牌格局；2）品类：将参苓健脾胃颗粒等经典产品从传统的补脾赛道拓展至更广阔的消化赛道，实现“参苓健脾胃+”的品类布局；3）IP：
　　联手西瓜视频《健康周刊》开展“脾胃养护指南”系列活动，同时通过跨界合作与创意营销提升品牌力。
　　持续加大777品牌建设，战略定位银发经济。公司深耕三七产业链，携手各大连锁，在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立“三七就是777”的品牌联想以及消费者对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的认知。血塞通软胶囊为心脑血管领域中药大单品，公司瞄准银发群体，持续加大终端覆盖，同时加速与华润圣火融合发展，带动血塞通口服系列产品院内外实现较快增长。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.62亿元、7.03亿元、8.94亿元，同比增长26%、25%、27%，当前股价对应PE分别为21X、17X、13X。2024年是昆药与华润融合第二年，融合工作稳步推进，基于公司2024年-2028年五年战略发展规划不变（通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股），我们看好华润持续赋能之下公司业绩加速释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：医药行业政策风险；产品销售不及预期风险；原材料价格波动风险。

　　投资要点：
　　公司三季度高基数下保持稳健，业绩符合预期
　　2024年Q1-Q3：公司实现营收54.6亿，同比下滑3%；实现归母净利润3.9亿，同比增加0.4%；实现扣非归母净利润2.9亿，同比下滑7%2024年Q3：公司实现营收19亿，同比增加3%；实现归母净利润1.6亿，同比下滑3%；实现扣非归母净利润1.3亿，同比下滑3%。
　　华润赋能改革持续深化，百亿工业战略目标明确
　　2024年是公司加入华润大家庭、与华润三九稳步推进融合重塑的第二年，公司持续推动全面融合工作，加深双方在价值、业务、组织及精神层面的深度融合，锚定“银发健康产业引领者”战略核心，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元的战略目标。
　　聚焦老龄健康-慢病管理，研发创新锻造发展新引擎
　　三季度，公司旗下全资子公司西双版纳版纳药业有限公司的产品秋水仙碱片获得国家药监局签发的《药品补充电请批准通知书》，版纳药业成为国内首家该品种通过仿制药质量和疗效一致性评价的企业。公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的中药/天然药物1类新药KYAZ01-2011-020II期临床研究数据统计分析中。化药2.2类改良型新药KYAH02-2020-149已进入临床研究准备阶段。同时，两个3类仿制药继续推进BE试验。
　　昆中药品牌多维塑造、777品牌多元行动，助力核心产品稳健增长
　　公司深耕银发健康赛道，持续提升产品力、品牌力。精品国药领域，昆中药坚持以“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动，共谋发展全新篇章。三七业务方面，公司携手各大连锁，继续在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立起大众对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的充分认知。777品牌将始终贯彻“新质生产力”理念，为管理血管健康、守护生命之河贡献力量。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为84.81/93.95/104.61亿元，增速为10%/11%/11%；净利润分别为5.65/7.18/8.92亿元，增速为27%/27%/24%。我们看好华润赋能昆药集团，以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险

　　公司公告1-3Q24收入54.6亿元、归母净利3.9亿元、扣非净利2.9亿元（-3%、0%、-7%yoy），其中3Q24同比变化3%、-3%、-3%。2023~2024年均为调整年，我们看好2025年内生经营提速，昆中药与血软加速成长，迈向2028年工业收入百亿目标，目标价23.35元，维持“买入”评级。
　　经营质量不断夯实
　　资产负债表上：1）3Q24存货15.7亿元（同比下降1亿元、环比下降2亿元），库存管理持续优化；2）3Q24合同负债1.1亿元、为近两年最高水平，应收款项中票据减少、账款增加，渠道话语权不断提升。现金流量表上，1-3Q24现金流净额因支付市场推广费减少同比增长约700%至2.2亿元，现金流净额/营业利润（TTM）连续三个季度超出100%，营运不断改善。
　　1381逐步起量，777高举高打，1951观望政策
　　我们预计1-3Q24精品国药（1381事业部）增长良好，血塞通口服（777事业部）表现平稳，处方药（1951事业部）有所承压：1）1381通过三九商道、昆药商道、铁架子工程、蒲公英计划等逐步发力，中长期收入端具备较大潜力，此外净利率处于较低水平、存在挖潜空间，我们预计2024~26年收入增长20%~25%；2）777有望发力深耕50-65岁2.8亿“银龄健康需求人群”打造血塞通软胶囊大单品，我们预计2024年表现平稳，2025~26年收入增长25~30%；3）1951今年观望政策、主动控货、收入有所下滑，湖北扩围续采落地后形势预计明朗，我们预计2025~26年收入恢复性增长。
　　2023年调整大年，2024年调整小年，2025年将加速追赶五年百亿规划
　　2023年系融入年（颜炜履新，9月营销组织变革，3月加入三九商道并于2024年构建昆药商道）。2024年仍然存在局部调整，且处方药政策存在不确定性。依据公司2024~2028年战略规划，通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。2023年工业（口服剂+针剂）收入约41亿元，对应2024~2028年收入复合增长目标约20%。
　　维持“买入”评级
　　基于4Q23减值所致的低基数与华润圣火的并表，我们维持盈利预测，预计2024~2026年归母净利5.6/7.1/8.9亿元（+26%/26%/26%yoy），给予2025年25xPE（可比公司均值17x，考虑公司五年规划战略前瞻性及业绩增长潜力给予一定溢价），目标价23.35元，维持“买入”评级。
　　风险提示：湖北扩围续采不确定性，OTC药品推广不及预期。

　　2024Q3单季度营收利润环比向上，维持“买入”评级
　　公司2024Q1-Q3实现营收54.57亿元（同比-2.73%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.87亿元（+0.36%）；扣非归母净利润2.89亿元（-6.81%）。分季度来看，2024Q3单季度实现营收19.03亿元（+3.41%）；归母净利润1.58亿元（-2.91%）；扣非归母净利润1.29亿元（-2.90%）。从盈利能力来看，2024Q1-Q3毛利率为40.91%（-4.15pct）；净利率为7.16%（+0.09pct）。从费用端来看，2024Q1-Q3销售费用率为25.99%（-5.06pct）；管理费用率为4.20%（+0.02pct）；研发费用率为1.10%（+0.33pct）；财务费用率为0.31%（+0.14pct）。我们看好公司银发经济布局带来的潜在成长空间，维持原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为5.57/7.04/8.51亿元，EPS为0.74/0.93/1.12元，当前股价对应PE为21.0/16.6/13.7倍，维持“买入”评级。
　　融合变革深入推进，组织革新助力新质发展
　　公司与华润三九第二年的融合工作正在稳步有序推进，公司持续推进“领成计划”落地，梳理公司全新组织架构，充分发挥战略引领、业务赋能、价值创造等核心职能作用，推动公司向高效一体化组织迈进。未来，新组织架构将坚持以新质生产力为方向，推动生产制造的持续发展和供应链的不断革新。
　　研发创新稳步推进，打造发展新引擎
　　公司围绕健康老龄化需求，重点聚焦慢病管理及老龄健康领域，以临床价值为导向，不断加大研发投入、丰富产品管线。截至2024Q3，公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的中药/天然药物1类新药KYAZ01-2011-020II期临床研究数据统计分析中；化药2.2类改良型新药KYAH02-2020-149已进入临床研究准备阶段；两个3类仿制药继续推进BE试验。
　　风险提示：市场及政策变化风险、产品销售不及预期、新品研发不及预期。

KPC Pharmaceuticals’s 9M24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP were RMB5,460/390/290mn (-3/0/-7% yoy). For 3Q24, they changed by +3/-3/-3% yoy. Following the company’s adjustments in 2023-2024, we are upbeat on its accelerated organic growth in 2025, as KPC TCM and clot-busting medicine and soft capsule businesses speed up their growth, moving towards its pharmaceutical revenue target of RMB10bn by 2028. Our target price is RMB23.35. Maintain BUY.

　　投资要点
　　三季度业绩符合预期，同比表现稳健。2024年前三季度公司实现营业收入54.57亿元，同比下滑2.73%，归母净利润3.87亿元，同比增长0.36%，扣非归母净利润2.89亿元，同比下滑6.81%。2024Q3单季度公司实现营业收入19.03亿元，同比增长3.41%，归母净利润1.58亿元，同比下滑2.91%，扣非归母净利润1.29亿元，同比下滑2.9%。在2023Q3基数较高、短期外部环境承压的情况下，公司同比表现稳健、业务持续优化。
　　品牌建设助力核心产品实现稳健增长。精品国药领域，昆中药坚持以“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动，推动文化赋能品牌、品类拓宽赛道、IP升级营销。三七业务方面，公司携手各大连锁，继续在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立起大众对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的充分认知。
　　盈利能力保持稳定，经营活动现金流优化。2024年前三季度公司毛利率40.91%，同比下降4.15pct，主要与工业业务有所承压带来的结构性影响有关；净利率7.16%，同比提升0.09pct。期间费用控制良好，持续提质增效，2024年前三季度公司销售费用率25.99%，同比下降5.06pct，管理费用率4.2%，同比提升0.02pct，研发费用率1.1%，同比提升0.33pct，财务费用率0.31%，同比提升0.14pct。2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额2.16亿元，同比增长694.80%，主要由于支付市场推广费减少。
　　盈利预测及投资建议：根据经营情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为79.29亿元、89.47亿元、100.59亿元，同比增长2.9%、12.9%、12.4%；归母净利润为5.10亿元、6.31亿元、7.77亿元，同比增长14.8%、23.6%、23.2%。对应2024年11月4日收盘价，PE分别为22.6、18.3、14.8倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期、市场竞争及舆论风险、融合不及预期、原材料成本上升、市场投入超预期等风险。

　　事项：
　　公司公布2024年三季报，实现收入54.57亿元（-2.73%），归母净利润3.87亿元（+0.36%），扣非后归母净利润2.89亿元（-6.81%），公司业绩符合预期。
　　其中2024Q3单季度实现收入19.03亿元（+3.41%），归母净利润1.58亿元（-2.91%），扣非后归母净利润1.29亿元（-2.90%）。
　　平安观点：
　　2024Q3单季度营收恢复正增长，销售费用率大幅改善。2024Q3公司收入19.03亿元（+3.41%），环比+11.83%，是2024年首个营收正增长的季度，体现公司向好趋势。2024年前三季度毛利率40.91%（-4.15pp），我们认为主要跟公司收入结构变化有关，高毛利的针剂收入占比预计延续了半年度的下降趋势；净利率为7.16%（+0.10pp），主要得益于销售费用率的大幅改善，2024前三季度销售费用率25.99%（-5.06pp）。
　　聚焦老龄健康与慢病管理，研发创新锻造发展新引擎。前三季度研发费用6001万元（+39%）。报告期内，公司全资子公司西双版纳药业秋水仙碱片获批，成为首家过评企业。公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的中药/天然药物1类新药KYAZ01-2011-020二期临床数据统计分析中。化药2类改良型新药KYAH02-2020-149已进入临床研究阶段。同时，两个3类仿制药持续推进BE试验。
　　看好公司工业潜力持续释放，维持“推荐”评级。公司五年规划目标是2028年工业收入达到百亿，当前处于潜力释放初始阶段。我们维持公司2024-2026年净利润分别为5.52亿、7.00亿和8.89亿元的预测，当前股价对应2024年为20倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示。1）整合风险：公司公告拟并购圣火，整合存在不及预期风险

　　事项：
　　公司公布2024年半年报，实现收入35.54亿元（-5.73%），归母净利润2.29亿元（+2.74%），扣非后归母净利润1.60亿元（-9.75%），业绩基本符合预期。
　　其中24Q2单季度实现收入17.02亿元（-8.54%），归母净利润1.11亿元（+19.98%），扣非后归母净利润0.47亿元（-36.18%）。
　　平安观点：
　　24H1受业务结构优化和针剂影响收入下滑，昆中药表现亮眼。24年上半年公司收入下滑主要是受业务结构持续优化及针剂业务因政策影响收入有所下滑的影响，此外对外援助项目减少也影响了收入表现。上半年昆中药系列产品表现亮眼，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心单品合计同比增长20%以上。因针剂毛利率较高，收入下滑影响了整体毛利率表现，2024H1公司毛利率41.10%（-3.88pp）；净利率6.58%（+0.47pp），净利率提升主要得益于销售费用率的改善，销售费用率27.46%（-4.04pp）。上半年非经常性损益和各项资产减值，非经项目6947万元（+51%）；各项减值合计影响净利润5216万元（+32%）。
　　收购华润圣火51%股权，银发产业进入新阶段。2024年6月27日股东大会通过了交易方案，公司收购华润圣火51%股权，对价17.91亿元。此次收购，一方面解决了血塞通软胶囊同业竞争问题，另一方面整合能更好推进三七产业链高质量发展。2023年华润圣火收入7.5亿元，净利润2.0亿元，并表后能显著增厚公司利润。伴随着公司“777”品牌发布，和华润圣火的收购整合，公司进入银发产业新阶段。
　　五年规划工业百亿目标，看好公司发展后劲，维持“推荐”评级。此前公司发布五年规划，2028年工业收入达到百亿，发展后劲十足。考虑到短期收入结构调整带来的压力，我们将公司2024-2026年净利润预测调整至5.52亿、7.00亿、8.89亿元（原预测为6.56亿、8.31亿、10.37亿元），当前市值对应2024年PE仅20倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示。1）针剂产品降价风险：针剂主要有血塞通和天麻素，存在集采持续降价风险。2）品牌打造不及预期风险：公司打造银发经济第一股，品牌形象打造可能存在不及预期可能。3）外延并购不及预期：公司除了内生外，还需要依靠外延并购完成2028年目标，外延并购存在不及预期可能。

　　业绩简评
　　2024年8月22日，公司发布2024年半年报。1H24年公司实现收入35.54亿元，同比-5.73%；归母净利润2.29亿元，同比+2.74%；扣非归母净利润1.60亿元，同比-9.75%。
　　单季度看，2Q24公司实现收入17.02亿元，同比-8.54%；归母净利润1.11亿元，同比+19.98%；扣非归母净利润0.47亿元，同比-36.18%，其中与政府补助相关的非经常性损益项目约0.69亿元。
　　经营分析
　　启动收购华润圣火51%股份，三七领域影响力有望进一步加强。公司此前发布公告，拟以自有或自筹资金17.91亿元收购华润圣火51%股权。受益于品牌打造与纯销攻坚，公司“络泰”血塞通软胶囊销售创下近年同期历史新高，华润圣火加入后，其“理洫王”血塞通软胶囊将进一步加强公司血塞通口服系列产品影响力。且公司正式推出“777”全新品牌，双方强强联手，有望不断拓展夯实777品牌认知，通过渠道整合与协同，院内+院外双向布局，血塞通软胶囊有望持续放量。
　　“昆中药1381”核心品种表现亮眼，其盈利能力向好发展。公司上半年针对昆中药核心单品强化市场营销，树立品牌认知，成效已显，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心单品合计同比增长20%以上。1H24子公司昆中药实现收入约4.26亿元，净利润约0.97亿元，净利率约23%，昆中药盈利质量近年来逐步提升，精品国药平台成为公司重要利润贡献点。
　　费用同比优化，毛利率有所下降可能与产品结构变化有关。1H24公司销售费用率为27.46%，同比减少约4pct，公司上半年完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控，同时借助三九商道，实现渠道联动与赋能；毛利率为41.1%，同比减少3.88pct，可能与针剂业务收入下滑有关。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到上半年业务结构优化及针剂业务收入下滑，且不考虑华润圣火并表影响，我们将24年归母净利润预测值由5.83亿元下调至5.30亿元,现预计24-26年归母净利润分别为5.30/6.98/8.90亿元,分别同比增长19%/32%/28%，EPS分别为0.70/0.92/1.18元，现价对应PE分别为21/16/13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业监管政策力度加强风险、带量采购降价风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险等。