事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现收入682.72亿元，同比-38.73%；实现归母净利-39.73亿元，同比-124.37%；实现扣非净利-40.38亿元，同比-125.81%。
　　24Q3公司实现收入244.75亿元，同比-34.47%，环比+1.03%；实现归母净利-8.44亿元，同比-127.84%，环比+63.98%；实现扣非净利-8.59亿元，同比-128.44%，环比+64.03%，24Q3亏损环比收窄。受到光伏产业链供过于求、产品价格下降影响，计提存货跌价准备10.34亿元，影响当期业绩。
　　多晶硅：24Q3丰水期电价助力多晶硅现金成本下降。24Q3公司部分多晶硅生产区域（云南、四川）进入丰水期，电价环比下降叠加工业硅价格下降，使得公司多晶硅现金成本下降。当前多晶硅行业盈利承压，行业产出和开工率下降，根据SMM，8、9月中国多晶硅月产量约13万吨，相比前期18多万吨的高点显著下降，行业新增产能投放延缓，停产检修增加，部分落后产能或面临退出，行业出清有望加速。公司目前形成超过65万吨高纯晶硅产能，包头
　　20万吨项目预计将于年底前投产，届时多晶硅产能将超过85万吨，公司预计24-26年高纯晶硅产能达到80-100万吨；此外，公司于24年8月公告计划收购润阳股份不低于51%股权，润阳具有多晶硅产能13万吨，收购落地后有助于进一步增加公司多晶硅市占率。
　　电池：N型产品优势明显，产能持续扩张。公司目前约38GWPERC产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%；此外，2024H1，公司眉山16GWTNC电池产能投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW；公司预计24-26年电池产能将达到130-150GW。此外，公司持续推进量产电池产品降本增效，同时坚持各项技术路线研发，截至2024H1末，全球创新研发中心新建的TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用。
　　组件：稳步推进，收购润阳完善海外布局。2024H1，公司持续完善国内和海外渠道布局，新增开发南非、阿联酋等重要市场；收购润阳股份落地后，有利于协同润阳在美国、泰国、越南等部分海外地区的产能布局，帮助公司补充海外一体化产能布局，提升全球综合竞争力。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为1058.32、1354.53、1591.72亿元，归母净利润分别为-53.30、43.27、72.00亿元，以11月1日收盘价为基准，对应2025-2026年PE为32X、19X，公司硅料成本优势显著，电池产品优势明显，组件业务有望快速发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品降价导致减值损失等。

Tongwei Co (Tongwei) reported 3Q24 revenue of RMB24,475mn (-34.47% yoy, +1.03% qoq) and an attributable net profit of RMB-844mn (-127.84% yoy), better than our forecasted figure of RMB-2,040mn, with the losses narrowing by 63.98% qoq primarily due to ongoing cost optimization and improved asset impairment losses. Tongwei’s leadership in polysilicon and battery segments, combined with its efforts in enhancing integrated capacity strategy, supports strong earnings upside potential, in our view. We raise our target price to RMB33.6 (previous: RMB21) and maintain BUY.

　　10月30日公司披露2024年三季报，前三季度实现营收683亿元，同比-39%，实现归母净利润-39.7亿元，同比转亏。其中Q3实现营收245亿元，同比-34%，实现归母净利润-8.44亿元，环比Q2（-23.43亿）显著减亏。
　　丰水期电价推动多晶硅现金成本下降。三季度公司部分多晶硅产区（四川、云南）水电进入丰水期电价，叠加工业硅价格下降，测算公司多晶硅现金成本显著下降。测算公司Q3多晶硅出货13-14万吨，环比Q2维持增长，在多晶硅价格全面跌破行业成本的背景下，公司仍维持较高开工率，将现金成本的下降较大程度传导至全成本下降，成本及盈利相对优势凸显。
　　盈利压力下多晶硅行业加速出清，低成本产能释放有望巩固头部地位。据硅业分会，7-9月国内多晶硅月产量13-14万吨，较前期高点19万吨显著下降，行业新增产能投产放缓，部分老旧产能逐步出清。公司云南20万吨多晶硅项目于5月顺利投产，包头20万吨下半年建成投产，年末多晶硅名义产能将提升至85万吨；考虑到包头电价处于国内较低水平，低成本先进产能释放有望帮助公司降低综合生产成本，进一步提升公司多晶硅业务市场份额及竞争力，巩固头部地位。
　　全面领先电池片布局享受新技术溢价。上半年公司加速推进电池片产能结构调整，38GWPERC产能已全部改造完成，随着眉山16GW、双流25GWTNC电池产能放量，年末TNC产能规模将超过100GW。此外，公司新建HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用，计划在2024年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案，有望凭借全面领先的技术布局巩固竞争优势、享受新技术溢价。
　　组件业务稳步推进，一体化布局打开成长空间。公司组件业务稳步推进，在实现对国内重点大客户全面覆盖的同时，新增开发南非、阿联酋等重要市场，获得多个知名客户订单，稳步提升海外影响力与及市场份额，有望为公司后续发展提供新的业绩增量。
　　调整公司2024-2026年净利润预测至-50.5、50.3、76.8亿元，当前股价对应2025/2026年PE26/17倍，考虑到公司在硅料、电池环节的竞争优势及在组件环节的成长性，维持“买入”评级。
　　产品价格波动，行业需求不及预期，组件市场开拓不及预期。

　　24Q3收入244.75亿元，同/环比-34.47%/+1.03%，归母净利润-8.44亿元，高于我们预期（-20.40亿元），同/环比-127.84%/+63.98%。Q3亏损环比收窄，主要系成本持续优化，资产减值损失环比改善，Q3公司计提资产减值损失10.74亿元，环比下降45.96%。24Q3公司经营性现金流净额20.27亿元，现金流管理能力较好。近期CPIA多次表态防止“内卷式”恶性竞争，叠加发改委等六部委提出多项需求侧的具体举措，我们预计25年产业链盈利有望企稳回升。公司作为硅料、电池双龙头地位稳固，持续深化一体化产能布局，业绩弹性较高，上调目标价为33.6元（前值21元），维持“买入”评级。
　　多晶硅销量同比正增，新建产能稳步推进
　　9M24公司实现多晶硅销量35.94万吨，同比+28.52%，其中Q3销量13.05GW，市占率稳步提升，主要系Q3乐山、保山基地处于丰水期，电价较低，开工率维持高位。公司生产成本行业领先，截至24年6月底单位综合电耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内。新建产能稳步推进，包头20万吨项目预计年内投产，年底硅料产能有望超过85万吨。
　　海内外渠道拓展顺利，持续推进降本提效
　　公司组件业务海内外渠道拓展顺利，9M24组件销量约29.5GW，同比+58.68%。24年9月，公司成功获得沙特PIF四期MUWAYH光伏项目组件订单，总规模1.175GW，预计25年首批发货，有望贡献业绩弹性。公司电池产能持续扩张，双流25GWTNC产能预计Q4投产，预计24年底TNC电池产能超100GW。持续推进降本提效，截至24年8月，公司210-66版型HJT组件批次平均功率已达744.3W，单块组件最高功率已达748.1W，中试线周平均A级率可达99%。24年9月，公司与时创能源签署合同，合作开发叠栅组件技术，并指定后续量产计划，有望促进组件降本提效。
　　盈利预测与估值
　　近期CPIA多次表态防止“内卷式”恶性竞争，叠加发改委等六部委提出多项需求侧的具体举措，我们预计25年产业链盈利有望企稳回升。我们维持公司24-26年归母净利润预测-50.29/47.45/71.23亿元，同比增速分别为-137.05%/194.35%/50.12%，对应EPS分别为-1.12/1.05/1.58元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为29.9倍，考虑公司硅料、电池双龙头地位稳固，持续深化一体化产能布局，业绩弹性较高，因此给予公司25年32倍PE，对应目标价33.6元（前值21元），维持“买入”评级。
　　风险提示：产能落地不及预期；行业竞争加剧；毛利率下降风险。

　　事件：公司2024H1营收438亿元，同-40.9%，归母净利润-31.3亿元，同-123.6%，毛利率7.1%，同-27pct，归母净利率-7.1%，同-25.1pct；其中2024Q2营收242.3亿元，同环比-40.7％/23.8％，归母净利润-23.4亿元，同环比-150.2%/197.8％，毛利率5.4%，同环比-21.4/-3.8pct，归母净利率-9.7%，同环比-21.1/-5.6pct。业绩符合市场预期。
　　硅料价格触底、行业加速出清。2024H1公司硅料销量22.89万吨，同增28.8%，盈利承压，主要系5月硅价加速下跌所致。随价格现金承压，行业供给收缩，月产已降至约13万吨，5万吨小产能逐步出清、二三线新产能迫于现金压力具备投产条件但还未投产。公司在N型比例大幅提升背景下，单位综合电耗降至50度以下，硅耗低至1.04kg/Kg-Si以内，成本保持行业领先。云南20万吨在5月顺利投产，目前已全面达产。此外包头20万吨项目也稳步推进，预计将于年底前建成投产，届时产能超85万吨。
　　N型产能快速提升、技术研发行业领先。2024H1公司电池销超35GW（含自用），其中Q2约19GW，N型占比达60%+。公司目前约38GWP型产能已改造TNC完毕，TNC月产超80%；眉山16GWTNC新建于2024H1投产，双流25GW预计将于年底前全部投产，预计年底TNC电池产能超100GW。技术上，THC最高已达765.18W；1GW中试线平均功率突破735W，整线A级率超97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力接近理论产能100%，计划在2024年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案。此外，N型TBC组件研发功率超650W（210R-66版型），钙钛矿-晶硅叠层电池效率最高达到33.08%。
　　组件出货继续高增、农牧电站业务稳健。2024H1公司组件销18.67GW，预计全年出货50GW+。公司农牧+电站稳健发展。电站新增并网共计320MW，至6月底累计建成54座光伏电站，实现并网装机规模4.39GW。
　　费用率有所提升、经营现金转正。公司2024H1期间费用47.4亿，同27.4%，费用率10.8%，同增5.8pct；Q2期间费用25.4亿，同环比15.2%/15.7%，费用率10.5%，同环比5.1/-0.7pct；2024Q2经营性现金流23.6亿元，同比-87.5/环比转正；2024Q2资本开支72.9亿元，同环比46.3/-0.7%；2024Q2末存货112.2亿元，较Q1末-0.4%。
　　盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，价格下行，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利-50/38/65亿（2024-2026年前值为31/45/80亿元），同比-137%/+177%/+71%，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

　　事件：
　　10月30日，公司发布2024年三季报：
　　2024年前三季度，公司实现营收682.72亿元，同比-38.73%；归母净利润-39.73亿元，同比-124.37%；
　　其中，2024年Q3，公司实现营收244.75亿元，同比-34.47%；归母净利润-8.44亿元，同比-127.84%。
　　观点：
　　Q3亏损环比大幅缩窄。2024年Q1至Q3，公司净利润分别为-7.87亿元/-23.43亿元/-8.44亿元，Q3亏损环比显著缩窄。一方面，2024年Q3公司乐山、保山高纯晶硅基地处于丰水期电价，为全年电价最优时段，公司在安全稳定生产的前提下继续维持正常负荷运行。另一方面，产业链价格波动带来的存货跌价环比下降，公司Q3计提存货跌价准备等资产减值损失10.74亿元，环比Q2下降9.13亿元。
　　硅料环节逐步出清，龙头优势有望凸显。2024年9月中国多晶硅产量为13万吨，同比下降3.7%，这是2024年以来首次同比下跌。截至10月中旬预计多晶硅库存23-24万吨左右。随着多晶硅产出缩量，行业库存压力有所减轻，有利于市场出清。展望2025年，公司的产能预计将超过85万吨，龙头企业的有效产出占比将进一步提高。
　　N型电池产能扩张，HJT中试顺利。公司上半年完成了38GWPERC产能改造，TNC电池月产占比超过80%。此外，公司眉山16GWTNC新建电池产能上半年如期投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW，先进N型产能规模行业领先。此外，公司HJT1GW中试线各项指标均达到公司阶段性目标，截至8月底，公司HJT组件批次平均功率已达744.3W（210-66版型），单块组件最高功率已达748.1W（210-66版型），中试线周平均A级率可达99%。
　　盈利预测及投资评级：公司是光伏领域龙头企业，硅料、电池产能均居全球第一，行业地位稳固。预计公司2024-2026年归母净利润分别为-39.20/27.90/52.89亿元，当前股价对应2025-2026年PE分别为48.0/25.3倍。我们选取大全能源、晶澳科技、爱旭股份作为可比公司，公司作为龙头估值略高于平均水平。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动风险；产业链价格波动风险；行业产能出清进度不及预期；下游需求不及预期；新技术进展不及预期。

　　公告：2024年前三季度，公司实现总营收682.72亿元、同比-38.73%，归母净利润-39.73亿元、同比-124.37%，扣非后净利润-40.38亿元、同比-125.81%，毛利率7.76%，净利率-6.99%。
　　Q3营收244.75亿元、同比-34.47%，归母净利润-8.44亿元、同比-127.84%，扣非后净利润-8.59亿元、同比-128.44%，毛利率8.90%、环比提升3.47个百分点，净利率-4.62%，亏损大幅收窄。
　　全产业链承压，多政策/建议引导行业生态优化
　　2024年上半年，光伏产业链价格持续下降，企业盈利空间快速收窄，多环节价格击破成本线，扩产速度明显放缓，引起政府及行业协会多方重视。CPIA数据显示，硅料、硅片、电池、组件环节项目终止/延期规模分别达30万吨/15GW/60GW/20GW，相关项目超过20个。受到产能过剩及产业链价格低迷的影响，行业开工率属于较低水平，主链环节约在60%左右。
　　7月9日，工信部发布《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，文件提出引导光伏企业减少单纯扩大产能的光伏制造项目，加强技术创新、提高产品质量、降低生产成本。
　　多晶硅电耗方面提出指引，现有多晶硅项目还原电耗小于46千瓦时/千克，综合电
　　耗小于60千瓦时/千克；新建和改扩建项目还原电耗小于44千瓦时/千克，综合电耗小于57千瓦时/千克。在供需错配、产能出清的情况下，市占率领先及技术先进的头部企业具有较强市场竞争力及经营能力，有望首先受益。
　　丰水期生产成本下降，硅料龙头地位稳固
　　据SMM数据，截至10月29日国内单晶复投料/单晶致密料/单晶菜花料/N型硅料周均价分别为3.85/3.65/3.25/4.20万元/吨，YTD跌幅-35.3%/-36.0%/-38.1%/-25.0%。硅料价格已经达到底部，九月起价格小幅反弹后保持稳定。
　　2024上半年，公司的高纯晶硅销量22.89万吨、同比+28.82%。公司的高纯晶硅产量连续多年位居全球第一，上半年国内市占率超过25%。第三季度公司乐山、保山高纯晶硅基地处于丰水期电价，为全年电价最优时段，降低公司生产成本，提升盈利能力。公司目前单位综合电耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内，开工率维持在较高水平。公司云南20万吨多晶硅项目于今年5月顺利投产，内蒙三期20万吨高纯晶硅项目预计将按照前期规划在9月底试运行，公司硅料在产产能将达到85万吨。公司新建产能在生产要素、规模、工艺等方面具备优势，预计工业硅项目达茂旗一期和苍溪一期将相继于年底前建成投产，进一步降低公司原材料成本及提升供应链稳定性及产品溯源能力。
　　电池龙头技术不断提升，一体化布局完善，拓展海外市场
　　公司电池龙头地位稳固，据infolink数据，电池出货量自2017年以来已连续7年全球第一，为行业首家电池出货量累计超过200GW的企业。N型产品成为市场主流，公司TOPCon电池产能快速释放，整体电池环节开工率保持较高水平。2024上半年，公司实现超过35GW电池销量（含自用），完成了38GWPERC产能改造，TNC（TOPCon）电池月产占比超过80%，并于2023年充分完成PERC产能计提减值。
　　目前公司已形成95GW电池产能，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产。公司不断提升技术研发，截至8月底，公司HJT1GW中试线组件批次平均功率已达744.3W（210-66版型），单块组件最高功率已达748.1W（210-66版型），周平均A级率可达99%，并计划在2024年底前输出特色的HJT+铜互连解决方案。公司在叠栅技术、XBC、钙钛矿/晶硅叠层等新技术路线中均取得技术研发成果，钙钛矿-晶硅叠层电池效率最高达到33.08%。
　　公司组件业务发展快速，近两年公司组件出货增速显著优于行业平均水平，实现对国内重点大客户的全面覆盖，年内实现组件销售18.67GW，同比增长108.36%。公司发力拓展海外市场，具有较强融资能力，新增开发南非、中东等重要市场，近期获得ACWAPower的GW级订单。公司一体化布局深远，目前公司已形成超过65万吨高纯晶硅产能、95GW太阳能电池产能以及75GW组件产能，根据公司产能规划，预计2024~2026年公司高纯晶硅产能将达80~100万吨，太阳能电池产能达130~150GW，组件产能达80~100GW，多板块协同发展，加强公司产业链优势，提升公司抗风险能力。
　　投资建议与盈利预测：公司为硅料龙头企业，成本优势较强，N型电池产能快速释放，已无老旧产能包袱，并持续推动新技术发展，夯实公司长期竞争优势，持续完善一体化布局，大力拓展海外组件市场。预计公司2024~2026年归母净利润-49.26/23.64/44.60亿元，对应2024~2026年PE-17/36/19倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：全球经济不景气，光伏装机需求下行；行业内竞争格局恶化；欧美贸易壁垒致行业发展受阻；原材料价格波动影响成本及利润；公司产能投放不及预期；收购资产经营低于预期。

　　公告：2024上半年，公司实现总营收437.97亿元、同比-40.87%，归母净利润-31.29亿元、同比-123.58%，扣非后净利润-31.78亿元、同比-125.19%，毛利率7.12%，净利率-8.31%；其中Q2营收242.27亿元、同比-40.66%，归母净利润-23.43亿元、同比-150.18%，扣非后净利润-23.88亿元、同比-158.02%，毛利率5.43%，净利率-12.36%。受到光伏产业链价格大幅下降影响，公司业绩承压、预计仍将维持较长时间。
　　硅料产量第一、综合电耗与成本控制再创新低，N型出货大幅提升
　　2024上半年，公司的高纯晶硅销量22.89万吨、同比+28.82%。公司的高纯晶硅产量连续多年位居全球第一，上半年国内市占率超过25%。公司N型硅料出货大幅提升并持续推进降本工作，目前单位综合电耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内，各项生产消耗指标持续优化，成本保持行业领先。基于公司硅料产能规模及全面生产优势，在行业下行周期，目前多晶硅生产环节保持满产状态。目前公司拥有超过65万吨高纯晶硅产能，其中云南20万吨多晶硅项目于今年5月顺利投产，另有包头20万吨高纯晶硅项目预计将于年底前建成投产、鄂尔多斯40万吨高纯晶硅项目正开展前期准备工作，预计2024~2026年公司高纯晶硅产能将达80~100万吨。2023年公司布局上游工业硅产能，预计达茂旗一期和苍溪一期工业硅项目将相继于年底前建成投产，有助公司增强原材料降本能力及提升保供溯源优势。
　　电池龙头地位稳固，N型产能规模行业领先，持续推动新技术
　　公司电池龙头地位稳固，据infolink数据，电池出货量自2017年以来已连续7年全球第一，为行业首家电池出货量累计超过200GW的企业。2024上半年，公司实现超过35GW电池销量（含自用），完成了38GWPERC产能改造，TNC（TOPCon）电池月产占比超过80%。在技术快速迭代的行业形势下，公司加快产能结构调整，快速完成产能改造，并于2023年充分完成PERC产能计提减值，聚焦N型技术发展，推进公司TOPCon产能快速释放。成本方面，得益于生产工艺改善、网版图形优化、国产浆料导入等措施，公司TNC产品非硅成本在国际银价大幅上涨的背景下较年初下降近20%，进一步提升公司核心竞争力。
　　目前公司已形成95GW电池产能，眉山16GWTNC新建电池产能于2024上半年投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW。新技术方面，公司持续加强技术研发，TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线均已陆续投入使用，公司1GWHJT中试线平均功率已突破735W（210-66版型），整线A级率超过97%，碎片率低于0.5%，并计划在2024年底前输出特色的HJT+铜互连解决方案。公司在XBC、钙钛矿/晶硅叠层等新技术路线中均取得技术研发成果，钙钛矿-晶硅叠层电池效率最高达到33.08%。公司作为电池行业龙头，先进产能布局领先，已无老旧产能包袱，并持续推动新技术发展，夯实公司长期竞争优势。
　　持续深化一体化布局，拟收购润阳股份提升海外影响力
　　公司大力发展组件业务，实现对国内重点大客户的全面覆盖，2023年公司出货量进入全球前五、市场份额稳步提升，2024上半年组件销售18.67GW、同比+108.36%。海外市场方面，公司具有较强融资能力，新增开发南非、阿联酋等重要市场。
　　公司坚定一体化布局路线，目前公司已形成超过65万吨高纯晶硅产能、95GW太阳能电池产能以及75GW组件产能，根据公司产能规划，预计2024~2026年公司高纯晶硅产能将达80~100万吨，太阳能电池产能达130~150GW，组件产能达80~100GW，多板块协同发展，加强公司产业链优势，提升公司抗风险能力。
　　2024上半年，光伏产业链价格持续下降，企业盈利空间快速收窄，多环节价格击破成本线，据CPIA等专业机构统计，1~6月我国多晶硅/硅片/电池/组件产量分别同比增长约60.6%/58.9%/37.8%/32.2%，但各环节价格跌幅分别达-40%/-48%/-36%/-15%。行业格局变化迅速，部分企业出现库存高企，资金紧张等情况，导至减产停工，而头部企业综合实力较强，有力巩固市场份额。
　　8月13日晚，公司发布公告拟以总计不超过50亿元人民币的金额，合计取得润阳股份不低于51%的股份。截至2024上半年，公司在手货币现金与交易性金融资产合计超过340亿元、短期借款25亿元左右、一年内到期非流动负债42亿元，如后续方案落地，公司计划以自有或自筹资金向润阳股份现金增资。公司为多年全球光伏龙头，润阳2023年电池出货排名全球第5，垂直一体化布局较为完善，并拥有越南、泰国、美国海外产能。若本次交易能顺利落地，将有利于公司完善海外产能及渠道，加快公司全球化进程。
　　投资建议与盈利预测：公司为硅料电池双龙头，持续深化一体化产能布局，通过并购拓展海外渠道、提升公司整体竞争力。预计公司2024~2026年归母净利润-49.26/23.64/44.60亿元，对应2024~2026年PE-17/36/19倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：全球经济不景气，光伏装机需求下行；行业内竞争格局恶化；欧美贸易壁垒致行业发展受阻；原材料价格波动影响成本及利润；公司产能投放不及预期；收购资产经营低于预期。

　　事项：
　　公司发布2024年半年报，实现营收437.97亿元，同比减少40.87%，归母净利润为亏损31.29亿元，同比减少123.58%，扣非后净利润为亏损31.78亿元，同比减少125.19%。2024Q2，公司实现营收242.27亿元，同比减少40.66%，归母净利润为亏损23.43亿元，同比减少150.18%。
　　平安观点：
　　光伏板块盈利水平大幅下滑导致亏损。上半年公司农牧板块整体平稳，收入规模下降约6%，毛利率提升0.97个百分点至9.16%，整体的毛利贡献同比小幅增长。但光伏板块受行业供需宽松影响，产品价格大幅下降，推动收入规模和毛利率的同比大幅下滑，与此同时费用率上升且存货减值损失明显增长，导致公司上半年呈现亏损；我们估计上半年公司多晶硅和电池组件业务均处于亏损状态。
　　逆势扩张，大力推进多晶硅和工业硅产能建设。上半年公司多晶硅销量22.89万吨，同比增长28.82%。云南20万吨多晶硅项目在5月顺利投产，目前已全面达产达标，包头20万吨高纯晶硅项目稳步推进，预计将于年底前建成投产，届时公司多晶硅产能将超过85万吨，规模优势更为突出。2023年公司分别在内蒙古达茂旗和四川广元启动建设了工业硅配套项目，预计达茂旗一期和苍溪一期工业硅项目将相继于2024年底前建成投产，进一步强化公司多晶硅业务成本优势。
　　年底TOPCon电池产能超100GW，组件销量翻倍增长。上半年公司完成超过35GW的电池销量（含自用），同比基本持平。截至目前约38GWPERC产能已全部改造完毕，眉山16GWTNC新建电池产能于上半年投产，双流25GWTNC产能预计将于年底前全部投产，到2024年底公司TNC电池产能规模将超过100GW。上半年公司组件销量18.67GW，同比增长108.36%，新增开发南非、阿联酋等重要海外市场，并相继获得南非AMEAPower、西班牙Baywa、罗马尼亚GLODENISOLAR等海外知名客户组件订单。
　　积极推进TOPCon和异质结电池技术创新。TOPCon方面，TNC组件通过叠加自主创新的0BB+EPT钝化技术，最高研发功率达743.2W（210-66版型），刷新世界纪录。异质结方面，1GWTHC中试线平均功率突破735W，整线A级率超过97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力已接近理论产能的100%，公司计划在2024年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案，进一步巩固通威HJT的行业标杆地位。
　　投资建议。考虑当前光伏行业供需形势，调整公司盈利预测（暂不考虑拟收购的润阳股份并表），预计2024-2026年归母净利润分别为-48.64、12.11、37.82亿元（原预测值6.49、33.63、52.52亿元），对应的动态PE分别为-16.9、67.7、21.7倍。短期来看光伏组件产业链供需宽松，各主要环节盈利水平明显承压甚至大幅亏损，公司在硅料、电池片、组件等环节技术和成本优势突出，结合卓越的精细化管理能力，有望穿越行业低谷并扩大竞争优势，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示。1）国内外光伏需求受政策、宏观环境等诸多因素影响，存在不及预期的风险。（2）电池片环节技术迭代速度较快，如果新技术发展速度超预期，可能影响存量电池片产能的盈利水平。（3）组件业务竞争加剧和盈利水平不及预期风险。