2025年，公司实现营业收入556.75亿元（yoy+17.20%），归母净利润6.41亿元（yoy+10.54%），扣非归母净利润6.07亿元（yoy+14.00%），不及我们预期（6.96亿元）。公司收入增长主要受益于贵金属再生资源等材料销量增长，但毛利率同比下滑反映原料成本上升压力致使盈利能力不及预期。展望后市，随着贵金属产业链延伸及产品结构优化，业绩有望保持稳健增长。维持"增持"评级。
　　25年营收增长17.20%，再生资源放量但毛利率承压
　　我们认为公司营收增长主因贵金属再生资源材料销量同比增长50.03%，以及贵金属特种功能材料（yoy+25.43%）和前驱体材料（yoy+3.78%）销量增长。2025年整体毛利率为2.63%（yoy-0.29pct），其中贵金属再生资源材料毛利率2.50%（yoy-0.65pct），贵金属前驱体材料毛利率2.89%（yoy-1.13pct），主因贵金属原料成本上升及再生资源业务毛利率下行。期间费用率1.55%（yoy-0.32pct），各项费用控制良好。现金流方面，2025年经营活动现金流净额-19.23亿元，同比-337.33%，主要系存货增加及采购支出增加所致。
　　贵金属龙头地位稳固，产业链延伸持续推进
　　公司持续推进贵金属新材料产业发展，致力于巩固贵金属行业龙头地位。业务层面，公司聚焦贵金属特种功能材料、前驱体材料及再生资源材料，产品结构持续优化，高端贵金属新材料产品占比有望提升。产业链层面，公司已形成从贵金属资源回收到新材料制造的完整产业链，再生资源材料销量高增带动营收扩张。随着新能源及环保领域需求释放，叠加公司产能扩张及产业链协同效应增强，业绩有望保持稳健增长。
　　贵金属行业需求稳步增长，新能源与环保领域驱动长期发展
　　2025年中国贵金属全市场规模8500亿元，同比增长8%，主因投资需求增加，工业应用扩展以及政策支持。贵金属行业受益于新能源、环保及高端制造领域需求增长，铂族金属及贵金属新料市场需求持续扩张。随着全球绿色转型加速及氢能产业发展，贵金属催化剂及新材料需求有望持续增长。
　　维持“增持”评级
　　考虑到公司再生资源材料板块放量，但前驱体板块盈利能力承压，我们调高公司贵金属再生资源材料销量预期及毛利率，调低前驱体板块毛利率，测算2026-2028年公司归母净利润分别为7.23/8.13/9.00亿元，26/27年调低12.48%/14.86%，对应EPS为0.88/0.99/1.09元。我们采用分部估值方法，预测公司2026年贵金属产品贸易与贵金属材料毛利占比分别为50%、50%，对应2026年EPS为0.44/0.44元。可比公司2026年iFind一致预期PE均值分别为15.23、38.11X，给予公司2026年15.23、38.11XPE，目标价23.47元（前值25.69元，基于2026年16.3、29.5XPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：大宗商品价格波动、政策执行不如预期、下游需求不及预期。

　　贵研铂业发布三季报：Q3实现营收156.25亿元（yoy+24.76%，qoq-4.88%），归母净利1.76亿元（yoy+37.60%，qoq+45.04%）。2025年Q1-Q3实现营收451.79亿元（yoy+22.21%），归母净利5.01亿元（yoy+12.43%），扣非净利4.28亿元（yoy+8.40%）。考虑公司积极扩展新兴领域应用，未来增产较多，我们维持“增持”评级。
　　25Q3毛利率同环比均上行，推升公司业绩回升
　　公司三季度毛利率为2.44%，同比+0.18pct，环比+0.53pct，公司三季度毛利率实现同环比实现增长。费用方面，公司三季度合计期间费用为2.36亿元，费用率为1.51%，同比-0.25pct，环比+0.09pct，其中销售费用率为0.17%，环比+0.04pct；研发费用率为0.63%，环比+0.12pct。此外公司三季度资产减值损失较二季度大幅缩减至-0.36万元，对公司业绩环比增长形成一定贡献。
　　现有产能布局稳步推进，募投项目有望打造国家级贵金属科研平台
　　根据公司公告，现有产能建设正按计划推进，易门二期基地预计于2025年完工；上海稀贵金属创新平台及佘山贵金属新材料产业基地项目正式开工，预计2026年12月竣工，进一步完善公司在贵金属材料和资源回收板块的产能布局。此外，公司拟通过募集资金实施七大项目，资金将重点投向两大方向：在科技创新平台方面，计划投入4亿元用于贵金属功能材料全国重点实验室平台建设；在产业转型领域，将布局贵金属二次资源富集再生现代产业基地、二次资源绿色循环利用项目、合金功能新材料精深加工及智能升级产业化项目和铂抗癌药物原料药产业化项目，分别投入1.7亿元、1.3亿元、8000万元和4000万元。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为6.96/8.26/9.55亿元，对应EPS为0.92/1.09/1.26元。我们预计公司2026年贵金属贸易与回收、贵金属材料毛利占比分别为45%、55%，测算EPS分别为0.49/0.60元；可比公司2026年Wind一致预期PE均值分别为16.3、29.5X，给予公司2026年16.3、29.5XPE，目标价25.69元（前值23.1元，基于2025年PE18.7、32.9X），维持“增持”评级。
　　风险提示：公司在建扩产不及预期，下游需求不及预期。