持续投资新材料制造板块，聚焦高毛利业务。公司贵金属业务主要涉及制造、回收与贸易三大方面。2022-24年公司贵金属回收与贸易业务营收占比约为60%-70%，规模做大的同时盈利能力却不强，毛利占比仅为40%左右。贵金属新材料制造业务因具备较高的技术门槛，从而维持了较好的利润水平，2024年该板块以30%的营业收入贡献了56%毛利。随着管理层更新，公司持续投资建设新材料制造项目，此前已陆续公告建设贵金属绿色新材料产业园、上海稀贵金属创新平台、上海佘山贵金属新材料产业基地，6月公告建设的工业催化剂项目，是公司新材料制造板块毛利率最高的细分领域之一，有助于公司进一步聚焦高毛利的贵金属制造业务。
　　研发构筑工催行业壁垒，创新驱动提升经营质量。贵金属工业催化剂业务因其在石油化工、医药合成、精细化工等领域具备较广的产业应用，但同时也要求企业具备较强的研发实力与生产能力而形成了行业门槛。公司6月公告投资建设800t/a石油化工贵金属催化剂生产线、100t/a煤化工贵金属催化剂生产线、20t/a精细化工贵金属催化剂生产线与50t/a非贵金属催化剂生产线，有望显著扩大公司贵金属工业催化剂产能规模，进一步支撑公司贵金属新材料制造业务向高性能化、多功能化及绿色化转型发展，显著提升公司整体经营质量。
　　全球化工产业转移背景下，公司化工催化剂业务有望实现增长。根据化工新材料网统计，2023年至2025年7月，巴斯夫、陶氏、壳牌等企业持续关闭退出位于欧洲的化工装置。我们认为在欧洲高成本的电价及环保政策下，老旧、不具备可持续性的欧洲化工装置或将持续退出，全球化工产业的重心有望加速向亚太地区转移。2024年公司工业催化剂产量为295吨，工艺技术和生产规模在国内领先。随着公告的产业项目投资建设完成，公司工业催化剂产能将显著提升，中长期来看有望更好地承接全球化工产业转移下国内需求的增长，实现高毛利产品的销售增长。
　　我们根据当前铂金价格及公司产能，调整2025-26年并新增2027年EPS预测分别为0.88、1、1.08元（原预测2025-26年EPS为1.06、1.23元），根据可比公司2025年PE估值水平，给予公司21X估值，对应目标价18.48元，维持买入评级。
　　风险提示
　　新增产能投放节奏不及预期；经济下行影响主要产品需求；金属价格大幅波动

　　贵研铂业发布三季报：Q3实现营收156.25亿元（yoy+24.76%，qoq-4.88%），归母净利1.76亿元（yoy+37.60%，qoq+45.04%）。2025年Q1-Q3实现营收451.79亿元（yoy+22.21%），归母净利5.01亿元（yoy+12.43%），扣非净利4.28亿元（yoy+8.40%）。考虑公司积极扩展新兴领域应用，未来增产较多，我们维持“增持”评级。
　　25Q3毛利率同环比均上行，推升公司业绩回升
　　公司三季度毛利率为2.44%，同比+0.18pct，环比+0.53pct，公司三季度毛利率实现同环比实现增长。费用方面，公司三季度合计期间费用为2.36亿元，费用率为1.51%，同比-0.25pct，环比+0.09pct，其中销售费用率为0.17%，环比+0.04pct；研发费用率为0.63%，环比+0.12pct。此外公司三季度资产减值损失较二季度大幅缩减至-0.36万元，对公司业绩环比增长形成一定贡献。
　　现有产能布局稳步推进，募投项目有望打造国家级贵金属科研平台
　　根据公司公告，现有产能建设正按计划推进，易门二期基地预计于2025年完工；上海稀贵金属创新平台及佘山贵金属新材料产业基地项目正式开工，预计2026年12月竣工，进一步完善公司在贵金属材料和资源回收板块的产能布局。此外，公司拟通过募集资金实施七大项目，资金将重点投向两大方向：在科技创新平台方面，计划投入4亿元用于贵金属功能材料全国重点实验室平台建设；在产业转型领域，将布局贵金属二次资源富集再生现代产业基地、二次资源绿色循环利用项目、合金功能新材料精深加工及智能升级产业化项目和铂抗癌药物原料药产业化项目，分别投入1.7亿元、1.3亿元、8000万元和4000万元。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为6.96/8.26/9.55亿元，对应EPS为0.92/1.09/1.26元。我们预计公司2026年贵金属贸易与回收、贵金属材料毛利占比分别为45%、55%，测算EPS分别为0.49/0.60元；可比公司2026年Wind一致预期PE均值分别为16.3、29.5X，给予公司2026年16.3、29.5XPE，目标价25.69元（前值23.1元，基于2025年PE18.7、32.9X），维持“增持”评级。
　　风险提示：公司在建扩产不及预期，下游需求不及预期。

　　贵研铂业发布半年报，2025年H1实现营收295.54亿元（yoy+20.91%），归母净利3.25亿元（yoy+2.30%），扣非净利2.91亿元（yoy+0.47%）。其中Q2实现营收164.27亿元（yoy+17.34%，qoq+25.14%），归母净利1.21亿元（yoy-1.27%，qoq-40.45%）。公司各板块产能扩张加速，新材料产业园积极布局，我们维持“增持”评级。
　　公司二季度毛利率环比下滑，费用率基本维持稳定
　　公司25H1毛利率为2.19%，同比-0.78pct，其中25Q2毛利率为1.91%，环比-0.63pct。费用方面，公司上半年合计期间费用为4.06亿元，同比+16.31%，费用率为1.37%，同比-0.05pct，其中公司财务费用4821.34万元，同比+23.92%，财务费用率为0.16%，同比持平；管理费用1.71亿元，同比+8.59%，管理费用率为0.58%，同比-0.07pct。此外公司二季度资产减值损失-2228.66万元，主要原因是受销售订单和贵金属价格波动的影响，计提的存货跌价准备减少。
　　公司各板块产能扩张加速
　　根据公司公告，在贵金属材料及催化板块，公司拟投资800吨/年石油化工贵金属催化剂、100吨/年煤化工贵金属催化剂、20吨/年精细化工贵金属催化剂及50吨/年非贵金属催化剂生产线，该项目预计2027年投产，或进一步巩固其在高毛利工业催化剂领域的竞争优势。同时，公司200万升/年汽车尾气高效催化转化技术产业化建设项目（二期）已建成投产，有望持续受益于尾气催化市场增量需求。在资源回收板块，易门二期基地预计2025年完工，届时将年处理失效催化剂合计6250吨，而东营二次资源绿色循环利用基地已形成年处理4500吨贵金属二次资源物料、产出铂族金属10吨和白银50吨的产能。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为6.96/8.26/9.55亿元，对应EPS为0.92/1.09/1.26元。我们预计公司2025年贵金属贸易与回收、贵金属材料毛利占比分别为45%、55%，测算EPS分别为0.51/0.41元；可比公司2025年Wind一致预期PE均值分别为16.6、15.6X，考虑公司下游业务景气度回升，新公告扩产项目或提升公司未来业绩增长曲线，给予公司2025年18.7、32.9XPE，目标价23.10元（前值15.89元，基于2025年PE16.9、17.6X），维持“增持”评级。
　　风险提示：公司在建扩产不及预期，下游需求不及预期。