事件:
　　2026年5月15日，风神股份发布关于公司对外投资设立子公司暨关联交易的公告，拟于埃及亚历山大建设风神轮胎埃及扩能增效项目，项目总投资26.81亿元，建设内容为年产150万条卡客车胎、3万条工程子午胎、3万条农业子午胎的产能，建设期预计20个月，本次对外投资的资金来源为自有资金或自筹资金。
　　投资要点:
　　埃及工厂为公司首个海外工厂，全球化布局进入全新里程碑阶段
　　2026年5月15日，公司发布公告称，拟于埃及亚历山大建设风神轮胎埃及扩能增效项目，项目总投资26.81亿元，建设内容为年产150万条卡客车胎、3万条工程子午胎、3万条农业子午胎的产能，建设期预计20个月。
　　本次风神轮胎埃及扩能增效项目，通过在埃及建立生产基地实现本地化生产，有利于公司利用工业胎优势优化全球产能布局，强化海外高端市场开拓，深化与PrometeonTyreGroupS.r.l.（简称PTN，公司目前持有PTN10%股权，受托管理PTN90%的股权）的业务协同，推动公司实现国际化发展战略。PTN具有百年技术积淀，在T1层级卡客车胎、高端农业子午胎领域拥有成熟的研发体系、工业化流程及主机厂配套经验，有效补强了公司的技术短板。
　　2025年全年，公司海外业务全年实现收入34.48亿元，同比+8.89%，2025年公司海外收入占总收入的比例为47.32%。根据《风神轮胎三年发展纲要（2024-2026）》，公司将不断发展完善工业胎产品线，依托重点项目，推动新质生产力落地，大力拓展海外市场，成为全球工业胎领域耀眼的明星。据公司公告，本次埃及项目建设期预计为20个月，我们认为，若该项目2026年下半年开始建设，则2028年年内有望实现业绩贡献，从而进一步提升公司海外业务收入规模、提升公司的盈利能力、全球综合竞争力和品牌影响力。
　　2026Q1业绩稳健，新质生产力落地见效
　　2026年4月30日，公司发布2026年一季报：2026Q1公司实现营业收入17.89亿元，同比+9.84%，环比-4.33%；实现归母净利润0.51亿元，同比+80.36%，环比+325.83%；ROE为1.24%，同比+0.39pct，环比+0.90pct。销售毛利率14.87%，同比+1.40pct，环比+2.35pct；销售净利率2.84%，同比+1.11pct，环比+2.20pct。
　　据公司2025年年报，公司深化自动化升级，提升生产效能与智能化水平。通过OTR硫化罐置换硫化机，提升设备自动化水平，实现单体硫化能耗显著降低。关键设备更新方面，投用新型高效三鼓成型机，太原基地同型号设备同步推进。物流智能化建设取得突破，AGV物流输送线进入生产线，成型胎胚自动化立体仓库加快建设。通过更新密炼机、更换高效成型机、升级改造硫化机，全方位提升关键工序自动化与智能化水平。推进绿色低碳改造，构建可持续发展新格局。煤改气锅炉成功运行，能源变革与绿色升级迈出关键一步，项目投运后综合能耗与二氧化碳排放同步下降，环保与经济效益显著。电硫化改造项目进展顺利，后续设备分批调试改造，全部投产后将进一步降低碳排放。节能技改方面，硫化机集成阀组和动力系统液压机构改造有效缩短动作时间、降低蒸汽单耗，提升质量可靠性。积极推进储能装置应用及光伏发电项目建设，进一步优化能源结构。
　　2万条巨胎项目2026年年内投产，成功配套多家全球顶级矿业巨头
　　2020年，公司开启巨胎三年登顶计划，目前公司已具备49-63英寸全系列产品规格巨胎技术，目前拥有子午工程胎30万套/年，其中巨胎1万套/年。伴随高性能巨型工程子午胎扩能增效项目逐步投产，公司将新增巨胎产能1.95万套/年，持续加大高毛利巨胎产品占比，项目已于2025年5月正式开工建设，整体建设周期预计24个月，涵盖前期准备、工程设计、建筑施工、设备安装调试及试生产等环节，预计2026年下半年初步建成，产能将稳步释放。
　　公司巨胎产品深耕海内外市场，客户开拓工作成效斐然。在国内市场，矿山终端市场开发有明显进展，一系列集团客户中标。国内巨胎配套取得快速提升。矿山服务站运营，有效支撑产品表现。在多家矿山建立服务站并投入运营，为主机厂和终端用户提供快速服务。海外市场方面，公司和多家巨胎矿山客户达成合作。其中，在独联体市场，公司巨胎平均行驶里程达到国产轮胎领先水平，在澳大利亚市场，公司巨胎产品平均使用寿命获得客户初步认可。
　　实质性推进风神与PTN协同，年内着力品牌整合及销售渠道互通
　　PTN由倍耐力分拆而成，为全球高端工业胎企业，公司目前直接持有PTN10%的股权，并托管PTN90%股份。PTN在全球主要地区均有较强的分销渠道，在南美、中东、北非、欧洲等地区深度分销，与公司在全球分销渠道恰好形成良好的互补与协同。
　　据风神股份2025年年报，PTN整合工作将按照橡胶公司“十五五”规划开始展开，2026年的重点是品牌与销售渠道协同，研发联合攻关匹配于市场的本地化，采购的一体化协同，供应链的局部协同探索。在8个协同市场的基础上，将6种协同业务模式推广至其他市场。我们认为，伴随公司与PTN协同程度进一步强化，公司及PTN盈利能力有望进一步增厚。
　　盈利预测和投资评级
　　我们预计公司2026-2028年营业收入分别为77.44、84.62、97.10亿元，归母净利润分别为3.58、5.71、8.53亿元，对应PE分别16.07、10.09、6.75倍。看好公司成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期；全球贸易摩擦风险。

　　核心提要
　　本篇报告解决了以下核心问题：1、深度梳理非公路轮胎行业发展脉络与竞争格局，从应用场景、技术要求、盈利逻辑等多维度，系统对比非公路轮胎与乘用车胎、卡客车胎的核心差异；2、风神股份作为国内唯一一家央企控股的轮胎上市公司，深入剖析其在巨胎业务技术壁垒高、客户粘性强、产能门槛高的特性，未来有望凭借规模化产能布局充分受益。
　　公司是国内唯一一家央企控股的轮胎上市公司，与倍耐力工业（PTN）技术与渠道优势交互。公司始建于1965年，是“世界500强”中国中化控股的上市公司。公司专业致力于工业用轮胎产品的研发和制造，具备全系列卡客车和非公路轮胎的设计和生产能力。截至2024年底，公司拥有两大基地、三座工厂，合计拥有卡客车产能600万套/年，子午工程胎及工程巨胎产能30万套/年，斜交工程胎产能50万套/年。PTN由倍耐力分拆而成，为全球高端工业胎企业，公司目前直接持有PTN10%的股权，并托管PTN90%股份。PTN在全球主要地区均有较强的分销渠道，在南美、中东、北非、欧洲等地区深度分销，与公司在全球分销渠道恰好形成良好的互补与协同。2025年，风神轮胎迎来成立60周年，作为是国内唯一一家央企控股轮胎上市公司，将积极发挥央企平台优势，依靠市场牵引和科技创新，持续践行卓越运营体系，提升公司盈利能力，实现以产品为核心的有竞争力的增长。
　　立足非公路轮胎战略转型，看好巨胎放量业绩持续提升。OTR业务是全球轮胎企业盈利边际改善的关键因素，工程巨胎是未来OTR业务制高点。随着新增产能逐步释放，我们预计49寸以下普通OTR轮胎竞争相对激烈，49寸以上巨胎由于技术门槛相对较高而附加值更高。国产工程巨胎性价比优势突出，随着国产矿企海外矿山开发加速，拥有巨胎核心技术的国产轮胎企业将受益。2020年，公司开启巨胎三年登顶计划，目前公司已具备49-63英寸全系列产品规格巨胎技术，目前拥有子午工程胎30万套/年，其中巨胎1万套/年，伴随高性能巨型工程子午胎扩能增效项目逐步投产，公司将新增巨胎产能1.95万套/年，持续加大高毛利巨胎产品占比。
　　零售商销售模式加快推进渠道下沉，海外毛利率行业领先。轮胎经销商模式存在渠道过长、下沉不足、链条不强的问题，公司推进境外销售渠道下沉，组建当地销售团队，在当地设立仓库，由原来的批发销售逐步转换为直接对零售商和矿山服务商进行销售，提升市场把控能力。2024年，公司海外实现营收31.67亿元，毛利率达28.48%，为行业领先水平。
　　持续推进降本增效，专利许可费用大幅下降。2016-2017年，重大资产重组费用增加较多，对公司业绩形成拖累。2018年以来，公司持续推进降本增效。2019年，公司债务规模缩减3.90亿元，财务费用大幅减少。研发费用方面，2024年起，公司与倍耐力终止《专利和专有技术许可及技术协助协议之第一修正案》，并与PTN签署《专利和专有技术分许可协议》，倍耐力向PTN授予专有技术和专利项下的特定许可，再由PTN向公司分许可倍耐力的专利和专有技术。合同变更后，公司向PTN支付的许可使用费较原合同大幅下降，有助于公司成本管控。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年营业收入分别为74.31、80.45、87.50亿元，归母净利润分别为2.86、4.18、6.17亿元，对应PE分别为20.0、13.7、9.2倍。看好公司成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：非公路轮胎需求不及预期风险、原材料价格波动风险、国际贸易壁垒提升风险、市场竞争加剧风险、项目建设不及预期风险、汇率风险、数据统计测算与实际情况存在一定偏差风险。