In 2025,Zhongjin Gold reported revenue of RMB79.08bn(+20.62%YoY),attributable NP of RMB4.93bn(+45.71%YoY),and recurring attributable NP of RMB5.77bn(+63.41%YoY).In 1Q26,revenue reached RMB22.59bn(+52.01%YoY),attributable NP was RMB2.38bn(+129.23%YoY),and recurring attributable NP stood at RMB2.39bn(+88.43%YoY).The strong 1Q26 performance was driven by a62.19%YoY surge in the average SHFE gold price to RMB1,091.33/g and higher gold/copper production/sales volume,fully unleashing the earnings leverage of the mining business.2025 attributable NP was lower than recurring NP mainly due to non-recurring losses of~RMB838mn from hedging and other derivative instruments.Looking ahead,with gold prices remaining elevated and the company's deepening resource integration,we expect earnings to sustain strong growth.Maintain BUY.
Revenue jumped on rising gold prices in 2025
In 2025,revenue growth was driven by a43.15%YoY increase in the average SHFE gold price,which boosted gold product revenue(RMB50.10bn,+36.25%YoY)and steady growth in copper product revenue(RMB33.95bn,+9.27%YoY).The company's overall gross margin in 2025 was 16.71%(+1.46ppYoY),with the mining business gross margin at 53.90%(+7.53pp YoY)and the smelting business gross margin at 3.84%.The higher proportion of high-margin mining business contributed to the improvement in overall profitability.The expense ratio was 3.89%(-0.94pp YoY),with sales expenses at RMB86mn(+3.43%YoY),administrative expenses at RMB2.04bn(+1.13%YoY),R&D expenses at RMB651mn(-10.93%YoY),and financial expenses at RMB300mn(-11.56%YoY),reflecting effective cost control.In terms of cash flow,net operating cash flow in 2025 was RMB8.38bn(+6.15%YoY),mainly due to increased sales collections alongside revenue growth.
Maintain BUY
Considering the stronger-than-we-expected gold price increase but higher costs for products like molybdenum and sulfuric acid,we raise our production volume and unit price estimates for mined gold and copper while lowering gross margin assumptions for the copper segment.We project attributable NP for 2026/2027/2028 of RMB10.08/12.82/15.07bn,raising our 2026/2027 forecast by 38.35/35.75%,and translating to EPS of RMB2.08/2.65/3.11.Referencing its peers'2026 iFind-consensus PE of 13.29x,and considering Shaling gold mine's annual output of about 10 tonnes at full ramp-up with sizable and highly visible increment,we maintain the original premium ratio and assign a15.28x 2026E PE,raising our target price to RMB31.78(previous:RMB25.05,on 16.7x 2026E PE).Reiterate BUY.
Risks:International gold price volatility,waning copper prices,mining accidents,forex loss arising from unfavorable RMB exchange rate fluctuations.

　　公司发布26年Q1财报，实现归母净利润23.81亿元
　　2026Q1，公司实现营业收入225.9亿元，同比增长52%，归母净利润23.8亿元，同比增长129%，单季度业绩再创历史新高。2025年公司实现营业收入790.7亿元，同比增长21%；实现归母净利润49.3亿元，同比增长46%。
　　产量：黄金产量稳定，停产影响矿山铜产量
　　2025年公司矿产金/矿山铜产量分别为18.4吨/6.6万吨，同比分别+0.3%/-19.3%,矿产金产量基本稳定，矿山铜产量下滑主要因发生安全事故，内蒙古矿业有限公司临时停产。2026Q1公司矿产金/矿山铜产量分别为4.6吨/2.0万吨，同比分别+2.3%/+4.0%。
　　公司2026年目标产量为：矿产金18.72吨、矿山铜7.65万吨、矿山银67.92吨、硫酸160.61万吨、铁精矿26.81万吨。
　　纱岭建设顺利，静待投产释放业绩
　　截至2025年末，纱岭金矿建设顺利，公司累计投入39.4亿元，其中2025年度投入金额为12.9亿元，项目总投入为44.9亿元，项目建设进度良好。
　　具体来看，井下一区、二区总掘进量20748.5m，年内累计完成123748.78m，完成年度计划12万m的103.12%。截至25年末，主井井筒装备安装工程已完成整体工程的93％；主厂房完成形象进度97%；采区综合楼完成形象进度95%；尾矿库工程完成总形象进度80%；副井井口房工程完成整体形象进度98%；储矿堆工程完成形象进度的35%；隔膜泵站完成形象进度的75%；副井副提升机房完成形象进度的30%。
　　纱岭金矿是公司重要新增产能，预计在2026年有望建设完成，届时公司矿产金产量有望显著提升。
　　拟收购黄金集团优质资产，提升远期产量
　　公司拟收购公司控股股东黄金集团持有的内蒙古金陶股份有限公司49.33625%股权、黄金集团全资子公司中国黄金集团河北有限公司持有的河北大白阳金矿有限公司80%股权、黄金集团控股子公司中国黄金集团科技有限公司持有的辽宁天利金业有限责任公司70%股权和辽宁金凤黄金矿业有限责任公司70%股权。最终股权收购方案将经进一步审计、评估后协商确定。
　　盈利预测我们预计2026-2028年，随着黄金价格中枢稳健上移，公司纱岭项目顺利释放增量，预计归母净利润为95/112/133亿元，YOY为93%/18%/20%，对应PE为14.16/12.05/10.08。综上，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　金铜价格超预期下跌。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。业绩：2025年公司实现营收790.75亿元，同比增长20.62%，归母净利49.34亿元，同比增长45.71%，扣非归母净利57.72亿元，同比增长63.41%。单季度看，25Q4实现营收250.99亿元，同比增长28.64%，环比增长32.74%，归母净利12.55亿元，同比增长68.91%，环比增长27.51%，扣非归母净利15.58亿元，同比增长70.54%，环比增长24.01%。26Q1实现营收225.88亿元，同比增长52.01%，环比下降10%，归母净利23.81亿元，同比增长129.23%，环比增长89.72%，扣非归母净利23.89亿元，同比增长88.43%，环比增长53.32%。
　　点评：产销稳定，金铜价格上行驱动公司业绩。量：金板块：公司矿产金/冶炼金25全年产量18.40/38.39吨，同比+0.27%/+1.16%；25Q4产量4.65/10.52吨，同比-12.35%/+3.71%，环比+0.65%/+23.04%；26Q1产量4.6/8.5吨，同比+2.34%/0.13%，环比-0.65%/-19.29%。铜板块：公司矿产铜/电解铜25全年产量6.62/41.70万吨，同比-19.25%/+5.07%；25Q4产量1.62/11.27万吨，同比-18.53%/+4.85%，环比+36.55%/+12.22%；26Q1产量1.96/10.64万吨，同比+3.99%/+9.01%，环比+20.62%/-5.56%。生产目标：公司计划2026年计划实现矿产金/冶炼金产量18.72/37.12吨，矿山铜/电解铜7.65/39.79万吨，矿产银/电解银67.92/309.45吨，硫酸160.61万吨。价：金板块：2025年COMEX金均价3441美元/盎司，同比增长44.2%，25Q4均价4153美元/盎司，同比增长56.1%，环比增长20.1%，26Q1黄金均价4867美元/盎司，同比+69.5%，环比+17.2%；铜板块：2025年铜均价8.11万元/吨，同比上升8.2%，25Q4均价8.92万元/吨，同比增长18.1%，环比增长11.8%，26Q1均价10.1万元/吨，同比增长30.0%，环比增长12.9%。利：公司25年矿产/冶炼毛利率53.90%/3.84%，同比+7.53pct/-0.05pct，25年整体毛利率16.71%，同比+1.46pct，净利率7.76%，同比+1.35pct。26Q1整体毛利率20.47%，同比+0.83pct，环比+5.34pct，净利率12.69%，同比+3.81pct，环比+6.98pct。
　　核心看点：为支持公司主业并解决同业竞争问题，2025年控股股东黄金集团计划将内蒙金陶等资产注入上市公司，根据2024年数据换算注入后将增厚公司矿产金权益产量约1.09吨。另外莱州汇金纱岭金矿目前建设工程正有序实施中，项目有望于2026年实现投产，未来有望大幅提升公司矿产金产量。
　　投资建议：公司作为黄金行业龙头，业绩兑现稳定，我们预计2026-2028年归母净利为88.36、112.96和124.40亿元，对应5月6日收盘价的PE为15、12和11倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动，扩产项目进度不及预期。

　　2025年，公司实现营业收入790.75亿元（yoy+20.62%），归母净利润49.34亿元（yoy+45.71%），扣非归母净利润57.72亿元（yoy+63.41%）。2026年一季度，公司实现营业收入225.88亿元（yoy+52.01%），归母净利润23.81亿元（yoy+129.23%），扣非归母净利润23.89亿元（yoy+88.43%）。Q1业绩增长主要系上期所黄金均价同比大涨62.19%至1091.33元/克叠加金铜产销量增长，矿山业务盈利弹性充分释放；2025年归母净利润低于扣非净利润主要系套保等衍生工具产生非经常性损失约8.38亿元。展望后市，随着金价维持高位运行及公司资源整合深化，业绩有望保持高增长。维持“买入”评级。
　　25年金价驱动营收高增，矿山毛利率大幅提升
　　2025年营收增长主要因上期所黄金均价同比上行43.15%驱动金产品收入高增（501.02亿元，yoy+36.25%）及铜产品收入稳增（339.46亿元，yoy+9.27%）。公司2025年整体毛利率为16.71%（yoy+1.46pct），其中矿山业务毛利率53.90%（yoy+7.53pct），冶炼业务毛利率3.84%，矿山业务高毛利占比提升带动整体盈利能力改善。期间费用率3.89%（yoy-0.94pct），其中销售费用0.86亿元（yoy+3.43%），管理费用20.39亿元（yoy+1.13%），研发费用6.51亿元（yoy-10.93%），财务费用3.00亿元（yoy-11.56%），费用管控良好。现金流方面，2025年经营活动现金流净额83.75亿元，同比+6.15%，主要系销售回款随收入增长而增加。
　　26Q1金价续涨业绩高增，费用率下行释放利润弹性
　　2026年一季度，公司实现收入与利润均高增，主因上期所黄金均价同比大涨62.19%至1091.33元/克叠加金铜产品销量增长。26Q1期间费用率3.19%（yoy-1.62pct），其中销售费用0.15亿元（yoy-24.06%），管理费用5.32亿元（yoy+5.85%），研发费用1.17亿元（yoy-2.25%），财务费用0.57亿元（yoy-21.27%）。展望后市，若金价持续高位运行，且公司降本增效进度良好，业绩弹性有望进一步释放。
　　资源深耕与成本管控并举，金价高位夯实盈利基础
　　公司作为中国黄金行业龙头企业，持续推进资源整合与降本增效，2025年矿山金产量18.40吨、冶炼金产量38.39吨。业务层面，公司聚焦矿山主业，深化内部资源协同，矿山业务毛利率53.90%，彰显资源禀赋优势；冶炼业务通过工艺优化稳定盈利。产业链方面，公司依托中国黄金集团资源平台，持续获取优质矿产资源，与国内外大型冶炼企业及金融机构保持长期合作。随着全球央行购金需求持续及地缘避险需求支撑金价高位运行，公司矿山业务盈利弹性有望持续释放。
　　维持“买入”评级
　　考虑到金价上升超预期，但钼、硫酸等产品成本升高，我们上调矿产金、矿山铜产量与单价，下调铜板块毛利率，测算公司2026-2028年归母净利润分别为100.81/128.23/150.73亿元，26-27年上调38.35%/35.75%，对应EPS分别为2.08/2.65/3.11元。可比公司2026年iFind一致预期PE为13.29X，考虑到公司在建矿山沙岭金矿完全达产后年产量约为10吨，增量较大且可预见性较强，我们维持原有溢价率并给予公司26年15.28XPE，上调目标价为31.78元（前值25.05元，基于26年PE16.7X）。维持“买入”评级。
　　风险提示：国际金价大幅波动风险；铜价下行风险；矿山安全生产风险；人民币汇率波动影响汇兑损益。

　　事项：
　　公司发布2025年报和2026年一季报，公司2025年实现营业收入790.75亿元，同比增长20.62%；归母净利润49.34亿元，同比增长45.71%；扣非归母净利润57.72亿元，同比增长63.41%。2026年一季度，公司实现营业收入225.88亿元，同比增长52.01%，环比下降10%；归母净利润23.81亿元，同比增长129.23%，环比增长89.72%；扣非归母净利润23.89亿元，同比增长88.43%，环比增长53.32%。
　　评论：
　　金铜价格高位共振，驱动2025年业绩大幅高增。2025年，国内黄金、铜市场均价分别同比+43%、+8%，其中四季度黄金、铜均价分别同比+55%、+18%，环比+20%、+12%。受益金铜价格上行和公司降本增效，公司全年实现归母净利润49.34亿元，同比增长45.71%；其中四季度实现营业收入250.99亿元，同比+28.6%，环比+32.7%，归母净利润12.55亿元，同比+68.9%，环比+27.5%。分主体看，湖北三鑫金铜净利润12.7亿元（+24%）、内蒙古矿业19.2亿元（-16%）、河南中原黄金冶炼厂5.2亿元（-7%）。
　　2025年期间费用率优化，资产减值与营业外支出回落。2025年，公司在地质、采矿、选矿、冶炼、动力能源及财务管控等关键环节持续优化，全年累计实现降本增效3.11亿元，其中销售费用、管理费用、财务费用和研发费用总额为30.8亿元，同比-2.9%，期间费用率3.9%，同比-0.9pct，主要来自财务费用下降（-0.39亿元）及研发费用优化（-0.80亿元）。此外，公司资产减值损失-1.65亿元，同比+4.28亿元，主要系商誉减值损失减少（+2亿元）。营业外支出2.33亿元，同比-0.51亿元，主要系停产损失下降（-0.52亿元）。
　　25年矿产金产量稳中有升，矿产铜产量短期承压。2025年，公司全年生产矿产金18.40吨，比2024年增加0.05吨；冶炼金38.39吨，比2024年增加0.44吨；矿山铜6.62万吨，比2024年减少1.58万吨；电解铜41.70万吨，比2024年增加2.01万吨。其中矿产金产量主要来自辽宁排山楼黄金矿业（1829千克）、湖北三鑫金铜（1646千克）、江西金山矿业（1303千克）、金源黄金矿业（1250千克）等；矿产铜主要来自内蒙古矿业（4.7万吨）、湖北三鑫金铜（1.65万吨），另有矿产钼5500吨，来自内蒙古矿业。2026年，公司计划生产矿产金18.72吨，冶炼金37.12吨；矿山铜7.65万吨，电解铜39.79万吨；矿山银67.92吨，电解银309.45吨；硫酸160.61万吨，铁精矿26.81万吨，新增金金属量39.3吨、铜金属量6万吨。
　　公司集团资产注入+内生增长双轮驱动。2025年，公司资源支撑保障能力稳步增强，全年新增金金属量41.38吨、铜金属量16.27万吨、钼金属量3.44万吨。控股股东优质资产注入在即，2025年，中国黄金集团计划将内蒙金陶、河北大白阳、辽宁天利和辽宁金凤四家企业注入公司，随着相关事项顺利推进，公司黄金主业规模将进一步扩大，资源保障能力显著提升。此外，公司莱州汇金纱岭金矿建设工程、内蒙古矿业尾矿库加高扩容工程正有序实施中，为未来产量增长提供支撑。
　　26Q1金铜价格上行，驱动公司业绩大幅增长。2026年一季度，公司生产矿产金4.62吨，同比+2.34%，冶炼金8.49吨，同比+0.12%，矿产铜1.96万吨，同比+3.99%，电解铜10.64万吨，同比+9.01%，销售矿产金4.2吨，同比-0.6%，冶炼金8.3吨，同比-1.4%，矿产铜1.96万吨，同比-2.56%，电解铜10.44万吨，同比-27.67%；而一季度金、铜价格同比分别大涨62%、30%，环比分别+15%、+13%，受益于矿产金销售均价上涨、矿山金销量基本稳定以及公司持续降本增效，公司归母净利润23.81亿元，同比+129%，环比+90%。
　　投资建议：考虑金价大幅上涨，我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润97.9亿元、108.4亿元、122.4亿元（26-27年前值为53.9亿元、56.5亿元），分别同比增长98.4%、10.7%、12.9%，参考可比公司估值情况，我们给予公司16倍PE，对应目标价32.3元，维持“强推”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动；公司生产不及预期；矿山成本大幅波动。

　　事件：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入790.75亿元，同比增长20.62%；归母净利润49.34亿元，同比增长45.71%；扣非后归母净利57.72亿元，同比增长63.41%。2026年一季度公司实现营业收入225.88亿元，同比增长52.01%；归母净利润23.81亿元，同比增长129.23%；扣非后归母净利23.89亿元，同比增长88.43%。
　　点评：
　　金、铜产品价格上涨，带动公司业绩提升
　　产量方面，2025年，公司生产矿产金18.40吨，同比增长0.27%；冶炼金38.39吨，同比增长1.16%；矿山铜6.62万吨，同比下降19.25%；电解铜41.70万吨，增长5.07%。2026年一季度，公司生产矿产金4.62吨，同比增长2.34%；冶炼金8.49吨，同比增长0.12%；矿山铜1.96万吨，同比增长3.99%；电解铜10.64万吨，同比增长9.01%。价格方面，根据iFinD数据，2025年，COMEX黄金期货收盘价（连续）均价同比增长44.24%，COMEX铜期货收盘价（连续）均价同比增长14.26%；2026年一季度，COMEX黄金期货收盘价（连续）均价同比增长69.69%，COMEX铜期货收盘价（连续）均价同比增长26.55%。公司业绩提升得益于黄金和铜均价同比上涨，以及公司加强成本管控和持续推进降本增效。
　　扩充储量+整合资源，重点项目进展顺利
　　根据公司公告，储量方面，2025年公司累计投入探矿资金3.01亿元，完成坑探工程7.05万米、钻探工程34.27万米，新增金金属量41.38吨、铜金属量16.27万吨、钼金属量3.44万吨。推进区域整合与资源并购方面，2025年公司完成矿业权延续、整合、新立共26宗，涉及矿权面积116.38平方千米，其中变更延续矿业权12宗，整合采矿权7宗，探转采2宗，竞拍取得探矿权5宗。公司在建重点项目进展顺利，莱州汇金纱岭金矿建设工程、内蒙古矿业尾矿库加高扩容工程正有序实施中。
　　盈利预测与评级
　　公司背靠中国黄金集团，增储增产潜力较大。中性情景下，考虑到黄金和铜价格上涨幅度，我们上调2026/2027年归母净利预测分别至100.03/108.93亿元，新增2028年归母净利预测为130.57亿元；2026-2028年EPS分别为2.06/2.25/2.69元/股。对应2026年PE为12.58X，低于可比公司PE均值，维持公司的“增持”评级。
　　风险提示
　　产品价格波动风险：公司的主要产品是黄金和铜等金属，黄金和铜的价格水平直接决定公司的业绩情况。影响公司产品价格的因素是多方面的，包括美元走势、全球经济情况、通货膨胀因素、地缘政治、美联储货币政策以及市场供需水平等等，以上各因素都存在诸多的不确定性，导致公司在经营过程中可能会面临产品价格波动带来的风险。
　　政策性及安全环保风险：近年来国家对资源安全、环境保护较为重视，若国家出台相关政策影响矿山企业正常生产，或者国家资源和环境等相关政策发生改革，公司的生产活动及生产成本或受到影响，从而对公司业绩造成影响。
　　资源变化风险：资源是公司发展的““生命线”，资源储备是公司的核心竞争力，由于资源分布不平衡，品位变化等不确定原因，公司保有资源储量存在变化风险。行业资源整合并购竞争激烈，勘探开发加快向复杂和困难地区延伸，都将直接影响公司成本水平。