事件：公司发布2024年三季度报告。2024年Q1-3公司营收146.52亿元，同比-10.68%，归母净利14.74亿元，同比-9.74%；扣非归母净利13.65亿元，同比-13.23%。其中，2024Q3公司营收48.25亿元，同比-10.48%，环比-6.40%；季度归母净利5.71亿元，同比+1.34%，环比+37.51%；季度扣非归母净利5.45亿元，同比-0.23%，环比51.56%。
　　矿山端：受会矿改造及荣达停产，产量同比下降，但Q3环比提升幅度大。上半年会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产导致产量受影响，2024年Q1-3公司铅、锌金属产量分别为5.86万吨、17.17万吨，同比分别下滑12.3%和10.2%；2024Q3公司铅、锌金属产量分别为2.26万吨、5.87万吨，同比分别下滑10.3%和15.2%，环比分别增长41.3%和27.6%，金属产量Q3环比有大幅度的提升。
　　冶炼端：Q3冶炼端有所减量，冶炼压力减小。2024Q3，公司铅产品、锌产品产量分别为4.35万吨、11.26万吨，同比分别变化-12%、-8%；环比分别变化4%、-15%。其中，锌产品方面，锌锭产量环比减少26%，锌合金产量增长3%，产品结构同样有所优化。其他产品方面，Q3锗产品产量16.89吨，环比减少10%，同比增长38%。
　　环比来看，公司归母净利改善较大，增长1.56亿元主要原因是毛利增长3.08亿元，而减利项则主要是费用和税金。①毛利增长的原因主要是矿山精矿产品产量提升，而冶炼端有所减量所致，Q3铅锌价格环比基本持平，加工费亦无改善；②费用税金方面则主要是管理费用增加较多。
　　同比来看，公司归母净利增长0.08亿元，基本持平的主要原因是毛利增长与费用增加基本抵消。①毛利增长的原因主要是铅锌价格同比上涨对冲了产量下滑，且冶炼端的减量较大；②费用税金方面则主要是管理费用增加较多。
　　未来看点：①铅锌行业龙头，资源禀赋优异。铅锌资源量超过3200万吨，矿山铅锌精矿完全成本保持行业领先；②资产注入进行时，青海鸿鑫100%股权已注入公司、正式托管云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权，期待未来注入，资源禀赋和金属产量有望进一步提升。
　　投资建议：公司铅锌资源丰富，业绩有望保持增长，我们预计2024-2026年分别实现归母净利润18.58/22.71/23.54亿元，EPS分别为0.36/0.45/0.46元/股。以2024年10月24日收盘价计算，公司2024-2026的PE为16/13/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：资产注入不及预期，铅锌价格下跌风险，项目增产不及预期风险。

　　事件
　　10月24日公司披露24年三季报，前三季度实现营收146.52亿元，同比-11.19%；归母净利14.74亿元，同比-15.79%；扣非归母净利13.65亿元，同比-19.17%。3Q24实现归母净利5.71亿元，环比+37.51%，同比-2.97%。
　　点评
　　铅锌矿产量仍受停产影响，Q3矿端业绩环比修复。前三季度公司矿产铅锌金属产量23.03万吨（铅金属5.86万吨，锌金属17.17万吨），同比减少2.76万吨（铅金属0.82万吨，锌金属1.94万吨），主要受上半年会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题前三季度部分生产系统停产影响所致。3Q24铅锌金属产量分别为2.26/5.87万吨，环比增长41%/28%。3Q24长江有色锌均价2.53万元/吨，环比+1.05%，长江有色铅均价1.65万元/吨，环比+1.60%。3Q24铅锌矿量价环比回升，业绩修复。
　　锌冶炼利润承压及产量下跌拖累业绩表现。Q3锌精矿原料紧张，TC持续下行，冶炼端利润承压；Q3公司锌产品产量11.26万吨，环比-15%，其中锌锭产量6.26万吨，环比-26%。锌锭量利环比走弱对业绩略有拖累。
　　锗产品产量略有下滑，锗价大幅上行贡献增长。3Q24锗锭价格大幅上行，季度均价1.55万元/千克，环比+57.07%，同比+61.27%。3Q24公司锗产品含锗16.89吨，环比-10%，对环比表现略有拖累，整体上价格大幅上行驱动锗产品业绩表现。
　　业绩有望迎来修复，资产注入有望兑现贡献。目前铅锌矿端整改工作正在积极推进中，公司计划至2024末逐步完成整改，矿端产量有望继续回升，Q4业绩有望进一步修复。后续集团托管项目金鼎锌业和云铜锌业注入预期有望提升后续业绩表现。
　　盈利预测&投资评级
　　预计公司24-26年营收分别为254/259/264亿元，归母净利润分别为19.96/26.85/27.20亿元，EPS分别为0.392/0.527/0.534元，对应PE分别为14.49/10.77/10.63倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格大幅波动；资产注入进度不及预期；环保政策风险。

　　事件：公司发布2024年中报。2024年上半年公司主营收入98.27亿元，同比-11.05%；归母净利润9.03亿元，同比-22.28%；扣非净利润8.2亿元，同比-26.63%；其中2024年第二季度，公司单季度主营收入51.55亿元，同比-1.36%，环比+10.33%；单季度归母净利润4.15亿元，同比-15.08%，环比-14.82%；单季度扣非净利润3.6亿元，同比-20.32%，环比-21.79%。
　　矿山端：价增量减，荣达矿业停产、会泽矿业检修致产量下滑，矿山端利润增长或有限。公司24H1铅锌精矿金属产量14.90万吨，同比减少1.45万吨，其中，铅/锌产量同比减少13.46%/7.3%。产量下滑主要受会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产影响所致。价格方面，24H1国内铅价上行至20,000元/吨附近，创近6年新高，锌价先震荡下行后上涨，价格重心整体上移，国内锗锭及二氧化锗价格上涨，创历史新高。
　　加工费暴跌叠加冶炼产量上升，冶炼端亏损幅度或较大致利润承压。24H1铅锌精炼产品产量35.39万吨，同比+2.17%，其中锌合金产品产量9.34万吨，同比+64.73%；锗产品含锗产量34.29吨，同比+6.82%；银产品产量74.99吨，同比+13.90%；黄金产量155.28千克，同比+158.63%。根据SMM，24H1国内锌精矿加工费持续下滑至低位，精炼企业利润平均亏损581.161元/吨，Q2平均亏损-877.164元/吨。铅精矿加工费加速下滑至历史低位，铅冶炼利润平均为-221.143元/吨，Q2平均为-134.194元/吨。
　　费用有所提升。公司销售/管理/研发费用分别0.21/4.46/0.44亿元，同比变化+32.59%/+34.06%/+133.52%：主要系营销队伍壮大、修理费、无形资产摊销及土地租赁费同比增加、研发投入费用化金额同比增加所致。
　　下半年矿山产量有望恢复，合金产能继续扩充。会泽矿业整改进度达93%，有望实现选矿铅锌回收率提升、高效标杆矿山建设项目选矿厂改造提前建成，投入试生产；西藏鑫湖一期项目建设完成，正筹备投产前工作。会泽冶炼年产6万吨锌合金项目完成建设，开始投料试车，公司锌合金产能提升至22万吨/年。
　　未来看点：①铅锌行业龙头，资源禀赋优异。铅锌资源量超过3200万吨，矿山铅锌精矿完全成本稳定保持在行业前1/4分位；②资产注入进行时，青海鸿鑫100%股权已注入公司、正式托管云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权，期待未来注入，资源禀赋和金属产量有望进一步提升
　　投资建议：公司铅锌资源丰富，业绩有望保持增长，我们预计2024-2026年分别实现归母净利润18.65/25.80/27.28亿元，EPS分别为0.37/0.51/0.54元/股。以2024年8月29日收盘价计算，公司2024-2026的PE为14/10/10倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：铅锌价格下跌风险，项目增产不及预期风险。

　　事件：
　　公司发布2024半年报。2024H1实现营收98.3亿元，调整后同比-11.05%；
　　实现毛利17.4亿元，同比-2.0%；实现归母净利9.0亿元，同比-22.28%；实现扣非归母净利8.2亿元，同比-26.63%。归母净利同比下滑主要系：①会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产影响产量，矿山铅锌精矿金属产量同比下滑；②由于铅锌原料紧缺，铅精矿加工费加速下滑至历史低位，我们预计冶炼部分利润承压。
　　公司2024Q2单季度实现营收51.6亿元，同比-1.4%，环比+10.3%；实现归母净利4.2亿元，同比-15.1%，环比-14.8%。
　　矿山铅锌金属产量同比下滑，其余主要产品同比均增长。公司坐拥铅锌矿山7座，矿产铅锌金属产能42万吨/年；拥有冶炼厂4个，铅锌精炼产能63万吨/年，锗产品含锗产能60吨/年。产量方面，2024H1公司生产矿山铅锌金属量14.90万吨，同比-8.9%；产铅锌精炼产品35.39万吨，同比+2.1%；锌合金产量9.34万吨，同比+64.7%，公司推进锌合金产业布局，会泽冶炼6万吨/年锌合金二期项目投料试车，公司锌合金产能提升至22万吨/年；产锗产品含锗34.29吨，同比+6.8%。价格方面，2024H1铅锭（中国:市场价:铅锭:1#）均价为16897元/吨，同比+11.4%；
　　锌锭（中国:市场价:锌锭:0#）均价为22220元/吨，同比+0.6%；锗锭（上海华通:平均价:锗锭50Ω/cm）均价为9753元/千克，同比+8.7%。冶炼端，铅锌精矿加工费大幅下跌。
　　同业竞争问题解决进展推进。2018年12月，云南省政府国资委完成向中铝集团子公司中国铜业无偿划转云南冶金51%股权，无偿划转完成后，中国铜业通过云南冶金间接持有公司股份，成为公司的间接控股股东；公司与中铝集团、中国铜业控制的云铜锌业、青海鸿鑫以及通过解决诉讼纠纷获得控制权的金鼎锌业存在同业竞争。①青海鸿鑫100%股权已注入公司。公司以现金109236.19万元收购云铜集团和云铜锌业分别持有的青海鸿鑫65%、35%股权，2024年1月12日，青海鸿鑫完成工商变更，成为公司全资子公司，纳入公司合并报表范围。②承诺部分延期五年，公司正式托管云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权。鉴于金鼎锌业、云铜锌业尚不满足注入上市公司的条件，公司将原承诺中云铜锌业、金鼎锌业股权注入上市公司的承诺履行期限延期5年至2029年1月8日，并同意公司分别与中国铜业、云南冶金和云铜集团签署《股权托管协议》，受托管理其分别持有的金鼎锌业78.4%股权、1.2%股权和20.4%股权，合计金鼎锌业100%股权；
　　与云铜集团签署《股权托管协议》，受托管理其持有的云铜锌业81.12%股权，托管期限均为5年，托管费用均为100万元/年。
　　盈利预测。结合铅锌锗价格变化以及产销量假设，我们预计公司2024-2026年营收分别为227/234/236亿元，归母净利分别为17.3/22.6/23.3亿元，同比增速分别为20.8%、30.4%、3.2%，对应EPS为0.34/0.44/0.46元，截至2024年8月30日收盘价对应PE分别为14.83x/11.37x/11.01x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　公司产量不及预期；下游需求不及预期；铅锌价格大幅下降

　　事件
　　8月29日公司披露24年中报，1H24实现营收98.27亿元，同比-11.05%；归母净利9.03亿元，同比-22.28%；扣非归母净利8.20亿元，同比-26.63%。2Q24实现归母净利4.15亿元，环比-14.82%，同比-21.91%。
　　点评
　　铅锌矿产量同比下滑对业绩略有拖累。1H24公司实现矿山铅锌精矿金属产量14.90万吨（锌金属11.3万吨，铅金属3.6万吨），较去年同期减少1.45万吨（锌金属0.89万吨，铅金属0.56万吨），主要是受会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产影响所致。1H24锌锭市场均价为2.22万元/吨，同比+0.26%，铅锭市场均价为1.71万元/吨，同比+11.82%。在锌价格同比持平，铅价略涨的背景下，公司铅锌金属产量同比下滑对业绩有所拖累。受停工整改影响，荣达矿业2024年上半年亏损7288.90万元。整改工作正在积极推进中，计划至2024末逐步完成整改，分批次积极与主管部门对接，力争取得安全生产许可证，尽快恢复生产。
　　锗价大涨，板块利润同比大增。国内锗锭价格从5月底的9950元/千克上涨至8月底的17350元/千克，2Q24公司实现锗产品产量18.82吨，环比+22%，1H24驰宏锗业实现净利润1872万元，同比大幅增长。
　　托管资产项目建设有序推进。金鼎锌业公益诉讼已取得实质性进展，正在积极推进临时用地的规范使用；云铜锌业冶炼厂异地搬迁项目已于昆明市安宁工业园区异地新建15万吨/年锌冶炼厂，目前项目进展超预期进度，预计2025年中投产。金鼎锌业和云铜锌业均为集团承诺注入资产，当前已经托管至公司，在满足盈利、权属清晰等注入条件时将及时启动金鼎锌业、云铜锌业的注入。当前上述托管资产相关项目建设正有序推进，预计托管及未来注入上市公司将充分发挥业务协同效应，提升公司及托管标的盈利能力。
　　盈利预测&投资评级
　　预计公司24-26年营收分别为248/257/259亿元，归母净利润分别为17.27/25.14/24.63亿元，EPS分别为0.34/0.49/0.48元，对应PE分别为15.06/10.35/10.56倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格大幅波动；资产注入进度不及预期；环保政策风险。

Chihong Zn&Ge's revenue/attributable net profit (NP) were RMB9,827/903mn (-11.05/-22.28% yoy) for 1H24 and RMB5,155/415mn (-1.57/-21.91% yoy, +10.33/ -14.82% qoq) for 2Q24. We maintain our 2024/2025/2026 EPS forecasts at RMB0.44/0.48/0.52 and value the stock at 12.7x 2024E PE, at par with its peers’ average on Wind consensus. Our target price is RMB5.58 (previous: RMB6.32). Maintain OVERWEIGHT.

　　24H1归母净利9.03亿元，维持“增持”评级
　　驰宏锌锗发布半年报，2024H1实现营收98.27亿元（yoy-11.05%），归母净利9.03亿元（yoy-22.28%）。其中Q2实现营收51.55亿元（yoy-1.57%，qoq+10.33%），归母净利4.15亿元（yoy-21.91%，qoq-14.82%）。我们维持公司2024-2026年EPS分别为0.44、0.48、0.52元的盈利预测。可比公司2024PE均值12.7x，给予公司12.7xPE估值（2024E），对应目标价5.58元（前值6.32元），维持“增持”评级。
　　24H1矿产铅锌产量受扰动影响同比下滑，盈利能力受费用压制
　　24H1公司生产矿山铅锌金属产量14.90万吨，YOY-1.45万吨，主因会泽矿业选矿厂提质增效项目建设致其选矿系统停产、荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产。并生产铅精炼产品8.50万吨、锌精炼产品26.89万吨、锗产品含锗34.29吨、银产品74.99吨、金产品155.28千克，分别同比+2.8%、+1.9%、+6.8%、+13.9%、+158.6%。据Wind，24H1铅、锌、锗价分别同比提升1.4%、0.3%、7.1%。受益于主产金属的价格上涨，公司毛利率同比提升1.58pct至17.74%，但销售、管理、研发、财务费用均同比提升，导致公司归母净利率同比下滑0.59pct至9.14%。
　　国内铅锌锗龙头，资源储备雄厚
　　据公司24年半年报，公司主要从事锌、铅、锗系列产品的采选、冶炼、深加工、销售与贸易业务，是国内资源自给率较高、冶炼规模最大和产业链最完整的大型铅锌企业之一和最大的原生锗生产企业。公司总计保有经备案铅金属量871万吨、锌金属量2444万吨、钼金属量256万吨，及丰富的锗资源；并具有铅锌精矿金属产能42万吨/年、铅锌精炼产能63万吨/年、锗产品含锗产能60吨/年、金银镉铋锑等稀贵金属1000余吨/年的综合生产能力。
　　制定2024年度“提质增效重回报”专项行动方案
　　公司发布《2024年度“提质增效重回报”专项行动方案》，具体内容包括1）加快开展19个勘查项目立项和设计论证，2024年力争实现具有开发利用价值的铅锌金属量增储不低于35万吨。2）推动控股股东优质铅锌资源注入。2024年1月完成青海鸿鑫矿业有限公司100%股权收购，并正式托管云南金鼎锌业有限公司和云南云铜锌业股份有限公司，加速铅锌资产整合进度。3）2024年预计将实现重点核心冶炼企业锌合金产业线投运，预计年底公司将具备22万吨/年锌合金产能。4）始终坚持高比例现金分红回馈广大股东。自2004年上市以来，公司合计派发现金股利66.86亿元，现金分红率70.60%。
　　风险提示：公司自产矿产量不及预期，下游需求不及预期。