事件：公司23年实现营业收入1505.6亿元，同比+18.04%；实现归母净利润747.34亿元，同比+19.16%。其中23Q4实现营业收入452.44亿元，同比+19.8%；归母净利润218.58亿元，同比+19.33%。公司业绩表现优异。
　　茅台酒吨价稳步增长，1935等大单品持续放量。23年茅台酒实现营业收入1265.89亿，同比增长17.39%，系列酒实现营业收入206.3亿，同比增长29.43%。其中，23年茅台酒销量4.21万吨，同比增长11.1%，吨价同比增长5.66%，主要是非标产品进一步放量以及直营比例提升带来的。系列酒销量3.12万吨，同比增长2.9%，吨价同比增长25.74%，主要来自于1935等大单品的快速增长带动，其中茅台1935营收超百亿，茅台王子酒营收超40亿元，汉酱、贵州大曲、赖茅营收分别超10亿元。
　　i茅台销售快速增长，推动直营比例继续提升。23年茅台直营实现收入672.33亿，直营占比45.52%，同比提升5.37个百分点。直营占比的快速提升，主要来自于i茅台平台的快速增长，商超、团购等其他直销渠道也稳步提升。23年i茅台实现收入223.74亿元，同比增长88.29%，主要是来自于非标品、1935和100毫升飞天茅台投放的增加。
　　净利率持续提升，费用率较为平稳。23年公司整体毛利率91.96%，同比提升0.09pct，其中，茅台酒毛利率同比下降0.07个百分点，系列酒毛利率同比提升2.54个百分点。茅台酒毛利率略有下降，主要是成本中直接材料占比提升带来的影响。23年销售费用率实现3.09%，同比提升0.5pct，主要是广告及市场拓展费用增加；管理费用率实现6.57%，同比下降0.6pct，主要是职工薪酬费用支出慢于收入增长。
　　公司盈利预测和评级：展望24年，公司指引收入增长15%左右，给与市场较强的增长信心。去年11月公司对飞天/五星进行调价，预计提价对销售收入贡献5-6%，加上非标产品投放继续增长，直营渠道的进一步放量，以及系列酒持续高增长，公司保持稳定增长可期。我们预期2024年公司实现销售收入同比增长15.1%，归母净利润增长17.73%，对应EPS70.04元，当前股价对应估值23.73倍。考虑到茅台历史估值水平以及业绩增长的确定性，我们给予目标估值30倍，目标价2101元，给与“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观消费恢复不及预期，市场竞争过于激烈，公司产品结构提升不及预期等。

　　事件：贵州茅台发布23年年报，年度内公司实现营业总收入1505.60亿元，同比增长18.04%；归属于上市公司股东的净利润747.34亿元，同比增长19.16%。
　　23年全年业绩目标高质量超额完成，茅台酒及系列酒两翼齐飞：23年公司圆满完成年初设定的15%的营业总收入增长目标，23年第四季度茅台营业总收入452.44亿元，Q4单季同比增长19.8%，环比提升6.66pct。其中茅台酒23Q4营业收入为393.2亿元，单季同比增长17.6%，系列酒23Q4营业收入50.36亿元，单季同比增长48.19%。茅台酒四季度营业收入增加我们预计主要与11月飞天提价有一定关系，系列酒增速的提升我们推测可能主要与公司四季度1935放量有关。
　　盈利能力优秀，直销渠道继续拓展：根据23年年报，公司2023年毛利率为91.96%，同比提升0.09pct；销售净利率52.49%，同比于去年略微下降0.19pct，公司整体盈利能力优秀。23年直销渠道营业收入672.3亿元，同比增长36.16%，代理收入799.86亿元，同比增长7.52%。我们推测直销收入的高质量增长可能与i茅台营收增加有关。
　　24年目标设定合理科学，预计全年目标达成概率较大：公司2024年主要目标为实现营业总收入较上年度增长15%左右，与2023年年初设立目标一致。受益于23年11月飞天提价以及产品、渠道、品牌、终端四端齐抓的继续推进，我们预计24年全年业绩目标的实现概率较大。
　　批价基本稳定，中长期布局机遇凸显：4.10日飞天整箱/散瓶价格分别为2790/2505元，渠道利润依旧丰厚，股份公司实现2024年增长目标的工具箱依旧充足，我们认为当前位置或已迎来中长期布局机遇。
　　投资建议：根据公司公告调整盈利预测，预计24-26年营业总收入实现1757.19/2050.99/2394.12亿元；24-26年归母净利润预计实现871.39/1015.30/1170.35亿元；24-26年EPS预计实现69.37/80.82/93.17元，当前股价对应PE分别为24.7/21.2/18.4倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期，行业政策风险，食品安全问题等。

　　事件：
　　公司发布2023年度年报，年度内公司实现营收1505.60亿元、同比增长18.04%，归母净利润747.34亿元、同比增长19.16%。其中Q4实现营收452.44亿元、同比增长19.80%，归母净利润218.58亿元、同比增长19.33%，超公司此前发布的2023年度生产经营情况公告。
　　投资摘要：
　　茅台酒量价齐增、量增超过10%，1935过百亿带动系列酒高增。全年茅台酒实现营收1265.89亿元、同比17.39%，拆分量价看销量4.21万吨、同比+11.10%，吨价300.62万元/吨、同比+5.66%，吨价提高预计主要系茅台酒年底提价及非标产品放量带动。其中Q4茅台酒实现营收393.20亿元、同比+17.60%。23年系列酒营收206.30亿元、同比+29.43%，销量3.12万吨、吨价66.20万元，销量/吨价分别+2.94%/+25.73%，预计受茅台1935带动吨价提升明显。其中Q4系列酒营收同比增长48.19%带动整体四季度营收超预期。全年茅台1935营收超百亿、王子酒超40亿元，汉酱和贵州大曲及赖茅营收超10亿元，系列酒大单品聚焦、吨价驱动增长为主，结构升级明显。
　　直销比例进一步加大，i茅台同比高增，其他直销渠道营收增速也超公司整体。公司23年直销/分销渠道分别实现营收672.33/799.86亿元、分别同比+36.16%/+7.52%，i茅台带动下直销高增、直销占比提高到45.67%，同比提高5.77pct；i茅台实现销售223.74亿元、同比+88.29%，i茅台占直销比例33.28%、同比提高9.21pct。除i茅台外，其他直销渠道23年实现营收448.59亿元、占公司营收比例30.47%，营收同比+19.64%、增速超过公司整体增速。Q4直营收入210.26亿元、同比+20.17%，较前三季度增速44.93%有所放缓，预计主要为i茅台体量已较大增速放缓且其他直销渠道增长平稳。
　　年末合同负债环比较同期小幅少增。全年销售收现1637.00亿元+期末合同负债141.26亿元，合计同比22年增长13.87%，其中年末合同负债同比减少13.46亿元，Q4季度环比增加27.31亿元、较同期少增9.04亿元，预计主要受春节较去年延后回款节奏略有不同影响。
　　销售费用略有增加，盈利能力同比提高，基酒产能和储量进一步提升。全年销售费用率同比增加0.50pct至3.09%，预计主要为系列酒的渠道和广宣等投入及销售人员小幅增加。管理费用率6.46%、同比减少0.61pct，预计主要受营收基数扩大表观有所节约，公司销售毛利率同比提高0.09pct、净利润率提高0.24pct，盈利能力进一步提高。全年茅台酒基酒新增产能52.50吨、实际产量5.72万吨，系列酒新增产能6400吨、实际产量4.29万吨，年末半成品酒含基酒库存量27.98万吨、同比提高5.94%。公司制定24年目标增速15%，与23年目标增速一致，定调积极。
　　投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为1746.89、2011.90、2295.12亿元，归母净利润分别为874.61亿元、1012.50亿元和1157.80亿元，每股收益分别为69.62元、80.60元和92.17元，对应PE分别为23.87X、20.62X和18.03X，给予“买入”评级。
　　风险提示：消费场景复苏缓慢、渠道和新品开拓不及预期

　　事件：近期茅台批价出现波动，我们认为公司基本面依旧稳健，应理性看待批价波动。伴随股价回调，配置价值提升。
　　如何看待和解读茅台近期的批价波动：
　　（1）从年内的维度看，市场和产业的解读有：①三月投放进度有所加快；②如茅台品藏馆从23年末的45家增加至24年一季度末的56家，巽风375ml20万瓶（折合75吨，占23年茅台酒销量接近0.2%）等各种规格产品投放市场，进而挤出普通飞天的需求；③淡季商务需求依然偏弱等。
　　（2）从3-5年维度看，茅台批价的走势基本反映茅台供给节奏的变化，这是核心矛盾。复盘2020年以来飞天茅台（下同）批价走势，可以看到：其一，不管是散瓶还是整箱，茅台批价一般呈现出从清明到端午再到中秋依次抬升，然后到次年春节前后回落的规律。其二，2020/21/22/23年，端午相对清明节前后，散瓶批价的涨幅分别约为14%/13%/3%/1%；整箱批价的涨幅分别约为16%/6%/6%/0%。从端午到中秋，散瓶批价的涨幅分别约为4%/4%/3%/-2%，说明消费属性的需求弹性逐年降低。其三，在2023年，茅台整箱批价中枢2950元，年内最高/最低价波动区间仅有2%，说明金融属性的需求弹性走平。2020-2023年，茅台酒销量从3.4万吨增至4.2万吨，三年CAGR为7%，20/21/22/23年销量同比-1%/6%/5%/11%。从供给波动较大的年份来看，茅台批价走势与茅台酒的供给增速存在较大的关系。
　　（3）展望：我们认为茅台酒批价是反映供需关系的同步指标，而不是前瞻性指标。虽然，需求恢复的节奏无法预判，但是茅台调整量价关系的手段足够丰富。公司依然可以通过优化渠道（23Q4直销占比47%）和产品结构的方式降低对于量增的要求（市场普遍预期24年茅台酒量增幅度相较23年放缓），从而有效缓和供给侧对于价格的压力。
　　关于对股价的判断：（1）茅台的批价基本反映了供需的强弱变化，近期批价的波动显示需求侧的恢复仍有待观察，但是需求恢复预期的提升、经济刺激政策的出台均会成为估值提升的催化；（2）考虑今年供给增速放缓，我们认为批价向下波动不会传导至报表，批价对股价的扰动会进一步提升茅台的配置价值。
　　盈利预测、估值与评级：维持2024-26年归母净利润预测为885.43/1014.56/1153.68亿元，折合EPS为70.49/80.76/91.84元，当前股价对应P/E为24/21/18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：高端白酒需求疲软，渠道改革不及预期，飞天茅台批价下行。