Triumph reported 3Q24 revenue/attributable net profit (NP) of RMB1,360/70mn (+2.3/322.7% yoy, +42.3/152.0% qoq). For 9M24, Triumph achieved revenue/attributable NP of RMB3.57/0.11bn (-5.5/+16.4% yoy). The 3Q24 profit is in line with our expectations (RMB70mn), with both revenue and profitability continuing to improve. We are upbeat on the growth potential of the company's UTG and high-purity quartz products, which have gradually begun large scale shipments, and thus maintain a BUY rating.

　　公司公布三季度业绩：Q3收入13.6亿元，同/环比+2.3%/+42.3%；归母净利0.7亿元，同/环比+322.7%/+152.0%。前三季度公司实现收入35.7亿元，同比-5.5%；归母净利1.1亿元，同比+16.4%，公司Q3业绩符合我们预期（0.7亿元），收入及盈利能力延续改善趋势，我们看好公司UTG、高纯石英砂等产品的成长性，新产品已逐步进入规模化导入期，维持“买入”评级。
　　Q3收入同比恢复增长，毛利率同环比显著改善
　　Q3公司收入同比+2.3%，单季度同比增速自23Q4以来首次转正，我们认为主要系下游需求恢复及公司UTG等新产品销售逐步起量。24年前三季度公司毛利率18.7%，同比+6.0pct，Q3为23.4%，同/环比+11.8/+5.7pct，主要系部分产品价格恢复以及产品结构改善，我们预计随着公司新产品规模逐步扩大，生产技术逐步成熟，盈利能力有望进一步改善。
　　研发费用率明显上升，经营性净现金流同比下滑
　　24年前三季度公司期间费用率16.8%，同比+5.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/5.5%/6.7%/2.3%，同比+0.4/+1.1/+3.0/+1.3pct，研发费用率显著上升预计主要系UTG等新产品研发投入增加。24年前三季度公司经营性净现金流-1.3亿元，同比-2.8亿元，Q3为-1.6亿元，同比-1.1亿元，主要系购买商品接受劳务所支付的现金增加。
　　折叠屏手机出货量延续增长，期待UTG产能释放
　　据IDC，24Q1-Q3国内折叠屏手机出货量同比+83.0%/+104.6%/+13.6%，折叠屏手机延续较快的发展趋势。公司联合玻璃新材料研究总院自主成功研发UTG，覆盖“高强玻璃—极薄薄化—高精度后加工”的全国产化超薄柔性玻璃产业链，目前UTG二期产线已投产部分产能，产品性能领先，未来有望持续受益于折叠屏手机等产品的快速发展。
　　盈利预测与估值
　　我们维持预计24-26年公司归母净利为1.5/2.2/3.1亿元（CAGR+42%），可比公司Wind一致预期均值对应25年1.1xPEG，考虑公司高纯石英砂、UTG等产品具有较高稀缺性，且已导入部分核心客户供应链，给予公司25年1.7xPEG，目标价16.42元（前值13.38元），维持“买入”。
　　风险提示：折叠屏需求不及预期，UTG产线建设不及预期，产品迭代风险。

　　公司发布2024年三季报：24Q1-Q3实现营收35.74亿元，同比-5.46%，归母净利1.12亿元，同比+16.41%，扣非归母净利36万元，同比-94.74%。其中，24Q3实现营收13.57亿元，同比+2.26%，归母净利0.70亿元，同比+322.66%，扣非归母净利0.30亿元，去年同期亏损。
　　经营数据改善，关注UTG二期项目进展：
　　单三季度公司营收同比+2%，归母净利0.7亿元、同比+323%，24Q3毛利率23.43%，同比+11.77pct、环比+5.74pct。
　　根据公司8月底业绩说明会公开交流纪要，UTG二期项目目前厂房、园区及水、电、气、污水处理等各项公辅工程均已建设完成，满足1500万/片产线建设需要，已安装完成4条生产线，剩余产线建设已启动。
　　单季研发费用同比+118%：
　　24Q3公司期间费用率19.21%，同比+8.37pct，主因系研发费用率明显上升，其中单季销售/管理/研发/财务费用率分别为1.88%/5.22%/9.21%/2.90%，同比分别+0.05/+1.20/+5.72/+1.40pct。绝对额角度，研发费用1.25亿元、同比+118%，财务费用0.39亿元、同比+60%，24Q3期末公司短期借款19.38亿元、去年同期为13.76亿元，长期借款16.68亿元、去年同期为13.02亿元。
　　UTG一体化龙头，拥抱“折叠屏时代”：
　　根据Counterpoint数据，折叠屏进入快速渗透期，全球折叠屏手机出货量将从2022年的1310万台增长至2027年的1.015亿台，CAGR达50.6%，国内品牌推新速度加快、市场增速更高，期待折叠机新机型密集催化。UTG已成为折叠屏盖板主流应用方向，公司原片一体化优势明显，二期产能逐步释放。UTG产业链进入壁垒主要体现在原片技术开发，公司自主研发的30微米UTG，是国内唯一覆盖“高强玻璃—极薄薄化—高精度后加工”的全国产化超薄柔性玻璃产业链。
　　投资建议：考虑到公司前三季度业绩基数较低，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.75、2.34和2.79亿元，现价对应动态PE分别为72x、54x、45x。作为凯盛集团显示与应用材料平台，看好公司①国产UTG一体化龙头，二期产能释放拥抱折叠屏时代，②应用材料板块立足锆系产品，高附加值新材料放量在即，维持“推荐”评级。
　　风险提示：UTG进展不及预期；应用材料项目进展不及预期；消费电子需求下滑风险。

　　24Q2收入/归母净利同比-19.5%/-43.1%，维持“买入”
　　24H1公司实现收入/归母净利22.2/0.4亿元，同比-9.6%/-47.6%，24Q2收入/归母净利9.5/0.3亿元，同比-19.5%/-43.1%，显示材料和应用材料业务进入技术升级迭代期和产品规模化导入期导致短期公司经营业绩压力较大。我们预计24-26年公司归母净利为1.5/2.2/3.1亿元（CAGR+42%），可比公司Wind一致预期均值对应24年1.2xPEG，考虑公司高纯石英砂、UTG等产品具有较高稀缺性，且已导入部分核心客户供应链，给予公司24年2.0xPEG，目标价13.38元，维持“买入”。
　　显示及材料业务收入均承压，但Q2毛利率同环比均提升
　　24H1公司新型显示/应用材料实现收入15.5/6.7亿元，同比-32.9%/-23.2%（分部抵消前）；毛利率分别为14.4%/18.8%，同比+6.6/-2.2pct，显示业务毛利率提升或因剔除分部间收入。24H1公司主要子公司蚌埠中恒/凯盛应材/深圳国显收入4.7/2.6/13.0亿元，同比-12.4%/-21.6%/-24.3%；净利润为0.5/0.4/0.5亿元，净利率11.3%/15.4%/4.1%，同比+1.1/-15.6/+2.0pct，凯盛应材净利率下降较多主要系高纯石英砂价格大幅下跌。24H1公司整体毛利率15.8%，同比+2.4pct，24Q2为17.7%，同/环比+3.9/+3.4pct。
　　期间费用率同比明显增长，政府补助增加影响非经常性损益
　　24H1公司期间费用率15.3%，同比+4.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.4%/5.7%/5.2%/1.9%，同比+0.5/+1.0/+1.3/+1.2pct，收入下降导致各项费用率均有所提升。24H1公司非经常性损益0.7亿元，同比增长0.1亿元，主要是政府补助增加。24H1公司资产负债率/有息负债率57.5%/35.4%，同比+2.9/+4.4pct，主要系短期负债增加，但平均融资成本同比下降41bp。24H1公司经营性净现金流0.3亿元，同比-1.8亿元，Q2为0.6亿元，同比-1.3亿元，主要系购买商品接受劳务所支付的现金增加。
　　UTG二期已具备部分产能，新产品逐步进入规模化导入期
　　据公司公告，截至24H1公司UTG二期项目已具备4条生产线的产能，剩余产线建设已启动，同时公司全力推动UTG一次成型技术研发，目前已完成了示范线厂房基础设施建设，正在开展核心热工设备的安装和调试工作。应用材料方面，纳米氧化锆实现在新能源电池和氢能行业的批量供货；高纯石英砂品质稳步提升，成功导入光伏和半导体龙头企业供应链体系，5000t半导体二氧化硅项目稳步推进，预计9月开始管道吹扫、设备调试等，争取10月带料调试，新产品逐步进入到规模化导入期。
　　风险提示：折叠屏需求不及预期，UTG产线建设不及预期，产品迭代风险。

　　公司公告：凯盛科技发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入35.7亿元（yoy-5.5%），归母净利润1.1亿元（yoy+16.4%），扣非归母净利润0.0亿元（yoy-94.7%）。单二季度公司实现营收13.6亿元（yoy+2.3%,qoq+42.3%），归母净利润0.7亿元（yoy+322.7%，qoq+152.0%），单季度扣非归母净利润0.3亿元（yoy+371.8%,qoq+3828.7%）。公司单三季度业绩符合预期。
　　毛利率与净利率均显著增厚，研发支出增加持续巩固核心竞争力。前三季度公司综合毛利率18.7%（yoy+6.0pct），净利率4.4%（yoy+1.3pct）；单三季度公司毛利率23.4%（yoy+11.8pct，qoq+5.7pct），净利率6.8%（yoy+5.4pct，qoq+2.6pct）。单三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/5.2%/9.2%/2.9%，分别同比+0.05/+1.2/+5.7/+1.4pct，环比-0.8/-1.0/+5.0/0.7pct，四项费用率合计同比+8.37pct，qoq+3.86pct。单三季度公司毛利率提高显著，我们推测是高毛利新产品收入结构占比逐步提升；单季度公司费用率上升较多，主要是研发费用率同比增长较多，我们推测是公司重点项目研发持续推进造成。
　　UTG二期产线建设预计年内投入使用，全力推进UTG一次成型技术研发。新型显示方面：年产1350万片笔电车载触控显示模组生产线，目前已完成2条车载与4条笔电线安装，预计剩余2条笔电产线也将于2024年12月完成调试投入使用。公司重点的UTG二期项目目前已具备4条生产线的产能。上半年，公司全力推动UTG一次成型技术研发进程，加速UFG、3A镀膜技术、微晶玻璃加工等应用技术迭代开发。应用材料方面：公司年产5000吨二氧化硅生产线项目预计10月将进入带料调试。6000t/a电子封装用球形粉体材料项目已有2条产线安装基本结束，剩余2条预计2024年12月完成调试。
　　市场开拓顺利，UTG加速转化落地。上半年公司进一步推进核心产品的市场开拓。新型显示方面：UTG产品独供“红旗国雅”轿车全球首款14.2英寸车载滑移卷曲显示屏。应用材料方面：上半年公司氧化锆系列产品拓展应用场景，加快进入高级色釉料与先进陶瓷领域，泡沫陶瓷过滤器用氧化锆供应量翻番，纳米氧化锆实现在新能源电池和氢能行业的批量供货；高纯石英砂品质稳步提升，成功导入光伏和半导体领先企业的供应链体系；空心玻璃微珠改良型号获得终端厂家产品订单；抛光粉针对客户需求，提高液晶显示基板玻璃抛光率，销量大幅增长。
　　投资分析意见：考虑前两季度高纯石英砂价格回落以及消费电子需求短期承压，我们下调原有盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别实现1.2/2.1/3.3亿元（前次预测2024-2025年2.3/3.5亿元，新增2026年预测），分别同比+14.5%/73.2%/56.0%。考虑公司UTG+部分新材料业务处于产能投放期、即将进入利润快速释放期，核心产品逐渐进入核心客户供应链。而在进入利润释放期之前，公司业绩处于底部，PE估值无法充分反映公司价值。我们看好公司在2025-2026年加速释放业绩，选取PS估值法，对应2024-2026年PS分别为2.7/2.1/1.6倍，我们选择联瑞新材（主营业务为球形硅微粉，与公司硅系列材料重合）、国瓷材料（具有高附加值纳米复合氧化锆业务，与公司锆系列材料重合）、菲利华（主营业务为石英砂，与公司人造二氧化硅业务重合）、长信科技（UTG业务与ITO导电玻璃业务与公司具备可比性），共四家可比公司。经测算可比公司wind一致预期2024-2026年PS估值分别为6.6、5.2、4.3倍，公司PS估值低于可比公司，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：折叠屏需求不及预期，UTG产线建设不及预期，产品迭代风险。公司于9月4日和9月14日分别公告《关于凯盛科技股份有限公司股票交易异常波动的询问函的回复》，注意相关风险。

　　事件：凯盛科技发布2024年中报，24H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润22.2/0.4/-0.3亿元，同比-9.6%/-47.6%/由盈转亏。24H1经营性净现金流0.3亿元，同比-1.8亿元。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润9.5/0.3/0.01亿元，同比-19.5%/-43.1%/-97.9%，经营性净现金流0.6亿元，同比-1.3亿元。
　　毛利率提升，费用率上行拖累盈利能力：24H1综合毛利率15.8%，同比+2.4pcts，估计系显示材料毛利率提升贡献。期间费用率为15.3%，同比+4.0pcts；销售/管理/财务/研发费用率为2.4%/5.7%/1.9%/5.2%，同比+0.5/+1.0/+1.2/+1.3pcts，主因收入下降导致费用摊薄减弱。最终销售净利率为2.9%，同比-1.3pcts。此外，24H1经营性净现金流0.3亿元，同比-1.8亿元，主要系购买商品接受劳务所支付的现金增加。
　　单Q2综合毛利率为17.7%，同比+3.9pcts；期间费用率为15.4%，同比+5.7pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.7%/6.2%/4.2%/2.2%，同比+1.0/+2.1/+0.1/+2.6pcts。叠加Q2收到政府补助使其他收益同比+0.2亿元，最终销售净利率为4.3%，同比-0.7pcts。此外，Q2经营性净现金流0.6亿元，同比-1.3亿元。
　　需求疲软下显示&应用材料收入均下滑：24H1新型显示/应用材料实现收入15.5/6.7亿元，同比-32.9%/-23.2%；毛利率为14.4%/18.8%，同比+6.6/-2.2pct。1）显示材料方面，深圳国显（持股75.6%）实现收入/净利润为13.0/0.5亿元，同比-24.3%/+44.8%，净利率4.1%，同比+2.0pcts；龙海玻璃实现营收/净利润0.8/-0.1亿元。2）应用材料方面，子公司蚌埠中恒实现收入/净利润为4.7/0.5亿元，同比-12.4%/-3.1%，净利率11.3%，同比+1.1pcts；凯盛应材（持股62.6%）实现收入/净利润为2.6/0.4亿元，同比-21.6%/-61.1%，净利率15.4%，同比-15.6pcts，或与高纯石英砂价格下行较多有关。
　　UTG有望放量，应用材料场景持续拓展：公司超薄柔性玻璃（UTG）二期项目已具备4条生产线的产能，在市场方面已导入下游面板企业、终端厂商等多家客户资源池，良率、产能稳步提升，目前公司UTG产品独供“红旗国雅”轿车全球首款14.2英寸车载滑移卷曲显示。应用材料场景持续拓展，如氧化锆系列产品加快进入高级色釉料与先进陶瓷领域，泡沫陶瓷过滤器用氧化锆供应量翻番，纳米氧化锆实现在新能源电池和氢能行业的批量供货等。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到下游需求疲软，我们下调24-26年归母净利润预测为1.70/2.32/2.86亿元（同比-19%/-21%/-18%），维持“增持”评级。
　　风险提示：UTG客户拓展不及预期，下游光伏等行业需求持续承压，产能投放不及预期。