收入略低于预期，扣非利润基本符合预期，费用控制良好。2025Q3营业收入10.63亿元，yoy-21%，归母净利润1.95亿元，yoy-53%，扣非归母净利润0.99亿元，yoy-25%；2025Q1-3营业收入34.90亿元，yoy-17%，归母净利润4.55亿元，yoy+2%，扣非归母净利润2.91亿元，yoy+9%。此前前瞻考虑24年基数较低但IT执行仍弱，预期单三季度收入基本持平，利润增速在-25~-30%之间。
　　数据服务业务正增长，其余业务下滑，行业仍处磨底期。数据服务业务收入增速6%；财富科技/运营与机构/创新业务收入略下滑，增速分别为-10%/-6%/-8%；资管科技/风险与平台科技/企金、保险核心与金融基础设施收入下滑较多，增速分别为-28%/-37%/-25%。
　　毛利率好于去年同期，继续谨慎控费。公司单Q3毛利率67.74%，2024Q3毛利率为65.10%；单Q3销售/管理/研发费用增速分别为-21%/-34%/-8%。
　　广义预收趋势向好，可能边际订单改善。定义广义预收为预收款+合同负债。2025Q3广义预收单季度环比增加1.61亿元，单季度同比增速6%，2022Q2以来首次增速为正。
　　维持“买入”评级。虽然行业仍处底部，下游景气度尚未恢复，但公司控费谨慎，预计盈利能力将保持平稳。另外，B端软件公司收入确认多集中在四季度，全年收入、利润表现仍有望实现年初预期。维持此前盈利预测，预计2025-2027年营业总收入分别为69.57、75.07、82.40亿元，归母净利润分别为11.43、13.11、14.68亿元。考虑到公司在证券、资管IT领域的领军地位，在未来证券行业的信创与AI应用领域可能仍将维持较高份额，维持“买入”评级。对应2025年52xPE。
　　风险提示：信创推进不及预期风险、下游行业压缩IT支出风险、人力成本上升风险。

　　事件：恒生电子于2025年10月30日晚发布三季报，2025年前三季度公司实现营收34.9亿元，同比下滑16.66%；实现归母净利润4.55亿元，同比增长2.16%；实现扣非净利润2.91亿元，同比增长8.90%。
　　Q3业绩短期承压。2025Q3公司实现营收10.63亿元，同比下滑21.33%；实现归母净利润1.95亿元，同比下滑53.17%；实现扣非净利润0.99亿元，同比下滑25.05%。公司三季度业绩短暂承压，分业务板块来看：1）前三季度财富科技业务营收7.26亿元，同比下降9.6%；2）资管科技业务营收7.25亿元，同比下降28.2%；3）运营与机构业务营收7.38亿元，同比下滑6.1%。受到下游客户预算收紧以及实施交付周期拉长的影响，公司业绩短期面临一定的压力。
　　毛利率保持稳定，持续做好费用控制。2025年前三季度公司整体毛利率达到69.0%，同比去年基本持平，公司继续保持较高的盈利能力。从费用端看，2025年前三季度公司销售、管理、研发费用分别为3.76、4.58、15.18亿元，同比变动分别为-24.99%、-25.69%、-9.90%，在收入相对承压的背景下，公司持续做好费用层面的控制力度。
　　信创产业持续发展，公司不断探索业务边界。在信创领域，公司持续推进核心产品UF3.0、O系列完成替换和升级，7月21日，恒生UF3.0新一代核心业务系统在招商证券全面上线，顺利完成千万客户的全量切换，覆盖零售、机构、自营等全业务场景，此次上线标志着中国证券行业基于云原生架构、承载千万级客户规模的新一代核心业务系统整体案例落地。根据10月21日公众号，近期恒生理财销售5.0系统在华林证券、第一创业证券、红塔红土基金接连成功实现全栈信创上线，助力其在提升核心系统自主可控能力的同时，显著提升业务效能。
　　投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为12.0、13.4、16.1亿元，当前市值对应25/26/27年的PE估值分别为50/44/37倍，考虑资本市场成交额回升，且AI越来越受到金融机构的重视，我们认为公司作为证券IT龙头，业绩有望持续回暖，当前公司估值仍有提升空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：AI落地进度不及预期；核心技术水平升级不及预期；政策推进不及预期。

　　恒生电子2025年前三季度营收34.90亿元（yoy-16.66%），归母净利4.55亿元（yoy+2.16%），扣非净利2.91亿元（yoy+8.90%）。其中Q3单季营收10.63亿元（yoy-21.33%），归母净利1.95亿元（yoy-53.17%），扣非净利0.99亿元（yoy-25.05%），归母净利下降幅度远大于收入，主因25Q3公允价值变动收益减少所致。公司短期业绩仍受金融IT行业景气度及项目实施周期拉长等因素影响。中长期看，金融信创进入核心系统替换阶段，叠加香港虚拟资产业务、AI创新业务的拓展，有望为公司带来新的增长动力，维持买入评级。
　　行业需求仍有待恢复，公司持续加强费用管控
　　公司前三季度及Q3单季营收均同比下滑，主要原因有三：1）金融行业IT需求仍有待恢复；2）金融信创系统稳定性测试周期拉长导致项目确认延后；3）公司战略性收缩部分非核心业务。鉴于行业需求仍有待恢复，公司持续推进降本增效，前三季度/Q3期间费用同比下降15.97%/16.83%，其中前三季度销售/管理/研发费用分别同比下降24.99%/25.69%/9.90%，Q3单季分别同比下降21.38%/34.01%/7.98%。但受收入下降影响，前三季度/Q3期间费用率同比变动+0.56/-0.04pct。前三季度/Q3毛利率同比分别变动-0.31/+2.65pct。
　　收入结构：各业务营收多数下滑，资管与风控业务下滑幅度较大
　　公司25Q1-Q3财富科技服务/资管科技服务/运营与机构科技服务/风险与平台科技服务/数据服务业务/创新业务/企金、保险核心与金融基础设施科技服务/其他收入为7.26/7.25/7.38/1.95/2.63/3.43/3.54/1.45亿元，同比-9.63%/-28.23%/-6.11%/-36.90%/+6.12%/-8.21%/-24.58%/-22.46%。核心业务短期承压，但新产品正在创造新机遇。金融信创正从周边系统向核心业务系统渗透。恒生UF3.0已在东方证券和招商证券全量上线；O45产品已累计签约100多家客户，核心系统替换有望在行业回暖后加速。
　　香港虚拟资产业务启航，AI应用落地打开新空间
　　1）香港虚拟资产业务快速发展，为IT系统建设带来增量需求。根据恒生官微，公司控股子公司恒云科技作为香港券商核心交易系统的主要服务商，已助力国泰君安国际等头部中资券商完成核心交易结算系统升级，并采用License+年费的订阅模式，有望受益于香港虚拟资产市场的持续发展。2）公司全面拥抱AI，公司自研金融大模型，并推出了光子智能助手、WarrenQ投研助手等一系列AI应用，覆盖投研、投顾、合规、运营等核心业务场景，并在多家客户落地。AI深度应用不仅能提升客户价值，也有望为公司打开全新市场空间。
　　盈利预测与估值
　　鉴于公司营收情况及行业需求恢复节奏不及我们预期，我们下调公司25-27年归母净利至11.06/12.62/14.57亿（前值为13.08/14.95/17.64亿，下调幅度为15.43%/15.59%/17.40%）。可比公司25年PE均值71倍（Wind），给予公司25年目标PE71倍，对应目标价41.46元（前值53.23元，对应25PE77倍），目标价下降主要由于行业平均估值水平及公司盈利水平下降所致，我们看好公司中长期发展前景及虚拟资产业务带来的增量机会，维持买入评级。
　　风险提示：金融机构IT需求恢复不及预期，行业竞争加剧，虚拟资产等创新业务落地不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报，2025Q1-3，公司实现营业总收入同比-16.7%至34.9亿元，归母净利润同比+2.2%至4.55亿元。
　　投资要点
　　核心业务收入减少致营收下滑，投资收益小幅增长拉升利润。2025年前三季度，公司营业收入下滑，主要系资管科技服务、风险与平台科技服务、企金、保险核心与金融基础设施科技服务几项核心业务收入同比减少；归母净利润小幅增长主要系投资收益同比+2.16%至4.6亿元。
　　分业务看，2025年前三季度，公司①财富科技服务业务收入同比-10%至7.26亿元；②资管科技服务业务收入同比-28%至7.25亿元；③运营与机构科技服务业务收入同比-6%至7.38亿元；④风险与平台科技服务/数据服务/创新/企金、保险核心与金融基础设施科技服务/其他业务分别实现收入1.95/2.63/3.43/3.54/1.45亿元，同比-37%/+6%/-8%/-25%/-22%。
　　整体成本下行。①营业成本同比-16%至10.82亿元；②销售费用同比-25%至3.76亿元，销售费用率同比-1.2pct至11%；③管理费用同比-26%至4.58亿元，管理费用率同比-1.6pct至13%；④研发费用同比-10%至15.18亿元，研发费用率同比+3.3pct至44%。
　　科技突破与系统升级：2025年9月9日，恒生电子新一代核心业务系统UF3.0正式上线，已在招商证券、东方证券、方正证券等券商成功部署。系统采用“敏稳双态”架构，结合分布式低时延架构和云原生微服务架构，提升了系统的高可用性和高性能，满足了证券行业数字化转型需求。①系统升级保障“零中断、零差错”。UF3.0的升级过程中，恒生电子建立了敏捷管理机制、自动化数据迁移工具和运维监控体系，确保系统升级平稳过渡，保障“零中断、零差错”，确保了核心业务系统的顺利切换。②推动财富管理数字化。恒生电子与多家券商合作，通过UF3.0系统推动财富管理和交易业务的数字化。该系统支持个性化资产配置、实时投资组合分析和跨市场交易，提升了券商的客户体验和核心竞争力。③强化自主创新能力。UF3.0采用“数据库无关”架构，联合本土软硬件伙伴，实现全栈自主创新，优化性能，提升核心系统的安全性和可控性，降低对外国商用数据库和硬件的依赖。
　　盈利预测与投资评级：资本市场整体回暖，但金融机构的科技投入仍未出现明显正增长拐点，我们维持此前业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为12/14/17亿元，对应PE为51/44/37倍。资本市场持续向好，金融机构基本面企稳，我们仍看好公司金融IT的业务模式，维持“买入”评级。
　　风险提示：AI等技术发展不及预期，金融机构IT投入不及预期，权益市场波动，市场竞争加剧。

　　事件：恒生电子发布2025年半年报。报告期内，公司实现归母净利润2.61亿元，同比大幅增长771.57%；ROE（加权）为2.98%，同比+2.61pct;基本每股收益0.14元，同比+600%。
　　金融科技投入分化，监管导向提质增效。2025年上半年，证券业总资产同比增长8.7%，基金管理规模同比增长10.65%，资本市场向好趋势不改。但在降费与分化压力下，机构IT预算整体趋紧，尾部机构科技投入收缩，头部金融机构加大在投研、合规与数智化方向的投入。同时，金融信创步入“深水区”，大模型技术加速落地，行业对供应商的持续服务和研发能力提出更高要求。2025上半年公司实现营业总收入24.26亿元，同比下降14.44%，主要受非核心业务战略性收缩，以及客户采购周期拉长的影响。利润端，因公允价值变动收益与联营企业投资收益显著改善，2025年H1公司实现归母净利润2.61亿元，同比+771.57%，扣非归母利润1.92亿元，同比+41.89%，彰显经营韧性。经营性现金流净额-9.01亿元，仍为负值，但较上年同期有所收窄。成本端，2025年上半年公司销售费用、管理费用分别为2.88、3.06亿元，较上年同期下降26.03%、20.71%，显示出公司在费用控制方面的努力。此外，研发费用10.36亿元，占营收比重42.71%，仍然保持高投入状态，重点围绕大模型与自研光子AI中间件平台，已在投研、合规、投行等场景落地，并结合国产算力优化，推动内部“数智恒生”战略，提升研发与交付效率。
　　新一代核心产品推进，数智化转型显成效。业务端，公司在财富科技服务、资管科技服务、运营与机构科技服务及风险与平台科技服务等业务板块持续发力，2025上半年分别实现营收5.32、4.88、5.12、1.44亿元，同比有所下降，但毛利率仍保持71.94%、75.70%、77.57%、56.79%的亮眼表现。此外，数据服务业务营收1.71亿元，同比+2.13pct。创新业务板块营收2.32亿元，同比虽有所下降，但上半年恒云核心产品助力香港客户完成核心交易结算系统升级，打造标杆案例，受益于香港资本市场活跃，创新较多，预计下半年恒云业务将有所回升。报告期内，公司UF3.0新一代核心系统在养老金、财富信托等领域加快布局，O45投资交易系统获多家证券、保险资管、信托客户中标，AIDB数据产品及WarrenQ投顾版等产品应用逐步深化。公司技术优势显著，产业布局全面，行业竞争力强。
　　股权激励聚合力，人才驱动强根基。公司不断完善人才培养体系和激励机制，持续落实长期股权激励计划，2025年拟授予股票股权数量1512.5万份，占总股本比例0.80%，行权价为37.98元/股。公司在关键岗位积极引入高端人才，确保组织灵活响应客户需求与市场变化，为技术创新和长期发展提供坚实保障。
　　投资建议：恒生电子作为国内金融科技龙头，行业地位稳固，高研发投入和AI驱动的数智化转型有望夯实长期成长空间。结合其在券商核心系统、TA系统、数据服务等领域的领先优势，我们预计公司将持续受益于资本市场数字化转型与金融信创深化。预计2025-2027年公司营收分别为66.57、72.42、79.94亿元，归母净利润分别为12.06、13.84、15.97亿元，对应EPS为0.64、0.73、0.84元，对应9月29日收盘价的PE估值分别为53.71、46.80、40.56倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：大模型等技术落地缓慢、海外业务拓展不及预期。