事件：
　　公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入49.13亿元，同比下降5.23%；归母净利润5.18亿元，同比下降16.81%；扣非归母净利润4.24亿元，同比下降16.84%，EPS为0.205元。
　　2024Q3业绩恢复同比增长，各项费用管控良好
　　公司2024Q1-3收入端下降主要与去年同期消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增带来的高基数所致，同时，2024年前三季度公司加大研发投入进一步导致利润下降。2024Q3公司实现收入14.65亿元，同比增长3.16%，归母净利润1.36亿元，同比增长27.22%；扣非归母净利润0.88亿元，同比下降7.31%，2024年第三季度公司收入和利润端开始恢复同比增长。2024Q1-3公司销售费用率30.69%，同比下降5.12pct；管理费用率8.01%，同比增长0.36pct；财务费用率-0.25%，同比下降0.10pct，整体来看，公司各项费用率控制良好。
　　全品类中药收入短期承压，特色化学药和特色健康消费品稳健增长
　　2024年Q1-3公司全品类中药实现收入24.85亿元，同比下降11.44%；特色化学药实现收入18.52亿元，同比增长0.58%；特色健康消费品实现收入4.78亿元，同比增长9.94%。2024前三季度中药收入下降，主要与去年同期“康恩贝”牌肠炎宁系列，“金笛”牌复方鱼腥草合剂等消化道用药及呼吸系统用药相关产品市场需求激增导致基数较高有关，进入四季度后，有望逐步开始恢复正增长。
　　研发持续加速，长期增长动力充足
　　2024Q1-3公司研发费用2.08亿元，同比增长0.44亿元，公司积极推进创新药研发、特色仿制药（一致性评价）、大品牌大品种产品二次开发三方面工作，已经形成“规划一批、研发一批、上市一批”的良好研发格局，为公司长期发展增添动力。
　　投资建议与盈利预测
　　预计2024-2026年，公司实现营业收入分别为72.44亿元、79.94亿元和87.31亿元，实现归母净利润分别为7.30亿元、8.41亿元和9.58亿元，对应EPS分别为0.28元/股、0.33元/股和0.37元/股，对应PE分别为17倍、15倍和13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　公司产品降价风险，研发不及预期风险，外延式发展不及预期风险。

　　事件：
　　公司发布2024半年度报告，2024H1实现营业收入34.48亿元，同比下降8.40%；归母净利润3.82亿元，同比下降25.95%；扣非归母净利润3.36亿元，同比下降19.02%，EPS为0.15元。
　　业绩短期承压，各项费用管控良好
　　公司业绩短期承压，收入端下降主要与去年同期消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增带来的高基数所致，同时，2024年上半年公司加大研发投入进一步导致利润下降。2024H1公司销售费用率31.66%，同比下降5.45pct；管理费用率7.17%，同比增长0.12pct；财务费用率-0.43%，同比下降0.21pct，整体来看，公司各项费用率控制良好。
　　全品类中药收入短期承压，特色化学药和特色健康消费品稳健增长
　　2024上半年公司全品类中药实现收入17.16亿元，同比下降17.67%，毛利率53.01%，同比下降11.48pct；特色化学药实现收入13.50亿元，同比增长2.48%，毛利率57.40%，同比下降2.61pct；特色健康消费品实现收入3.16亿元，同比增长9.90%，毛利率57.95%，同比增长5.75pct。上半年中药收入下降，主要与去年同期“康恩贝”牌肠炎宁系列，“金笛”牌复方鱼腥草合剂等消化道用药及呼吸系统用药相关产品市场需求激增导致基数较高有关，公司的中药材和中药饮片实现收入5.58亿元，同比增长41.03%，取得亮眼成绩。特色化学药中，化学药制剂收入9.81亿元，同比下降2.30%，主要系“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片和布洛芬颗粒等产品去年同期基数较高影响，化学原料药实现收入3.66亿元，同比增长16.91%。
　　研发持续加速，长期增长动力充足
　　2024H1公司研发费用1.33亿元，同比增长43.36%，公司积极推进创新药研发、特色仿制药（一致性评价）、大品牌大品种产品二次开发三方面工作，已经形成“规划一批、研发一批、上市一批”的良好研发格局，为公司长期发展增添动力。
　　投资建议与盈利预测
　　预计2024-2026年，公司实现营业收入分别为73.54亿元、82.18亿元和90.64亿元，实现归母净利润分别为7.51亿元、8.69亿元和9.92亿元，对应EPS分别为0.29元/股、0.34元/股和0.39元/股，对应PE分别为17倍、15倍和13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　公司产品降价风险，研发不及预期风险，外延式发展不及预期风险。

　　基于高基数业绩承压，费用率持续优化
　　公司发布2024H1报告：2024H1公司实现营业收入34.48亿元（-8.40%），归母净利润3.82亿元（-25.95%），扣非归母净利润3.36亿元（-19.02%），经营活动产生的现金流量净额3.05亿元（-30.48%）。经营业绩同比下降主要是2023H1消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增，2024H1相关品种市场需求趋于常态，销售收入同比有所减少；以及研发费用同比增加约4,000万元，带来经营性利润一定幅度的下降。
　　分季度来看，2024年Q1~Q2公司分别实现营业收入18.24（-14.38%）、16.24（-0.60%）亿元，分别实现归母净利润2.16（-23.98%）、1.66（-28.37%）亿元，分别实现扣非归母净利润2.01（-23.57%）、1.35（-11.11%）亿元。
　　从盈利能力来看，2024H1公司毛利率54.85%（-7.72pct），其中全品类中药板块毛利率53.01%（-11.48pct），特色化学药板块毛利率57.40%（-5.77pct），特色健康消费品板块毛利率57.95%（+5.75pct）。因中成药、化学药制剂销售收入同比下降以及占营收比重下降的影响，公司全品类中药和特色化学药的毛利率有所下降。2024H1公司净利率11.82%（-3.47pct）。
　　从费用率来看，2024H1公司销售费用率为31.66%（-5.45pct），管理费用率为7.17%（+0.12pct），研发费用率为3.87%（+1.4pct）。财务费用率为-0.43%（-0.21pct），提质增效成果显现，费用率持续优化。
　　特色化学药、特色健康消费品板块稳健增长
　　分板块来看，全品类中药板块2024H1实现营收17.16亿元（-17.67%），其中中成药实现收入11.31亿元（-32.10%），主要是“康恩贝”牌肠炎宁系列，“金笛”牌复方鱼腥草合剂等消化道用药及呼吸系统用药相关产品2023H1市场需求激增，2024H1市场需求趋于常态影响；中药材与中药饮片实现收入5.58亿元（+41.03%），主要是大学饮片公司努力加大医院市场拓展，扩大销售区域，新增客户和存量客户市场均有较大增量。
　　特色化学药板块2024H1实现营收13.50亿元（+2.48%），其中化学药制剂收入9.81亿元（-2.30%），主要是“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片和布洛芬颗粒等产品市场需求常态化的影响；化学原料药实现收入3.66亿元（+16.91%）。
　　特色健康消费品板块2024H1实现营收3.16亿元（+9.90%），实现稳健增长。
　　董事会换届完成，持续推进战略实施落地
　　公司于2024年8月16日完成董事会、监事会的换届选举工作，已组成公司新一届董事会、监事会。在新一届董事会的领导下，公司将坚持混改赋能，进一步激发内生增长动力，加大外延扩张步伐，力争全面实现年度各项经营目标，为加快打造“一平台两龙头”打牢基础。
　　盈利预测及投资建议
　　不考虑外延并购，我们预计公司2024-2026年营收分别为70.14、77.34、85.53亿元，归母净利润分别为7.01、7.84、8.81亿元，当前股价对应PE分别为15.3、13.7、12.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　产品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；药品研发失败风险。

　　纳入国资体系，混改方案落地，聚焦主业，轻装上阵：2020年7月公司正式纳入省国贸体系后，积极探索推进国有民营混合所有制改革。2021、2022年公司先后完成兰信小贷公司、珍视明、迪耳药业等少数股权的转让处置，“瘦身强体”效果明显，历年来不利因素基本消化完毕。2023年，公司实现营收67.33亿元（+12.21%，同比增长12.21%，下同），归母净利润5.92亿元（+65.19%），扣非归母净利润5.54亿元（+14.6%）。
　　扎实推进“大品牌大品种”工程，核心产品稳定放量，多品牌集群带来稳健增长动力。2023年公司有17个品种系列年销售收入过亿元，过亿品种数量较2022年增加2个。“康恩贝”肠炎宁系列2023年销售收入近13亿元，其中颗粒剂增速亮眼，公司持续加大医学线投入，随着肠炎宁颗粒在院端市场的开拓以及肠炎宁的二次开发，肠炎宁品类有望向着15亿元目标持续迈进。前列康品牌已成为前列腺用药品类的优势品种，“金笛”复方鱼腥草合剂销售收入2022年重回增长赛道。中药处方药板块，2023年，“至心砃”麝香通心滴丸加快等级医院的开发和潜力医院上量，“天保宁”银杏叶系列市场份额稳定，“金前列康”黄莪胶囊等梯队产品增长良好。此外，中药饮片及中药保健品增速亮眼。2023年，全品类中药的收入占总营收比为54.49%，未来有望进一步提升。
　　特色化学药、特色健康消费品齐头并进，研发增强发展新动能：处方药产品医学价值不断增强，在新版基药目录调整的预期下，“至心砃”麝香通心滴丸等处方药品种有望带来业绩弹性，此外，“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片收入稳步增长，“金艾康”汉防己甲素解除医保限制后具有销量弹性。健康消费品因疫后康复需求，收入稳定增长。新产品储备层面，创新中药黄蜀葵花口腔贴片通过谈判被纳入2023年国家医保目录，省内首个中药改良型新药“清喉咽含片”注册申请获受理，利培酮口服溶液药品注册批件获批，同时公司加大对老产品的二次开发，为中长期增长注入动力。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年的归母净利润为7.08/8.08/9.19亿元，对应当前市值的PE为16/14/12X。公司持续夯实核心产品的市场份额，拓展产品管线，未来有望内生增长与外延整合齐发力。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：医药行业政策风险；市场竞争加剧风险；成本上涨风险等。

　　国资入主开启混改新阶段，首次覆盖，给予“买入”评级
　　康恩贝成立于1969年，前身为兰溪县云山制药厂；经过不断发展，康恩贝于2004年在上交所挂牌上市；2020年7月，浙江省国贸集团下属子公司浙江省中医药健康产业集团收购了康恩贝20%的股权，公司成为省国贸集团实际控制的上市公司，实控人变更为浙江省国资委。国资入主后，公司优化资产结构，持续剥离低效无效资产，推行期权激励，经营业绩持续向好。
　　持续深化混改，优化资产结构聚焦核心主业
　　2021年7月，康恩贝混改实施方案作为浙江省国资系统第一个深化混合所有制改革的试点方案正式出台。2022年5月，康恩贝混改案例被国务院国资委纳入国企改革三年行动经验交流案例。浙江省国资委对康恩贝混改做出了高度评价。
　　公司坚定聚焦中药大健康核心业务，致力于优化资产结构，通过收购省国贸集团体系内中医药大学饮片公司66%股权和奥托康科技公司100%股权消除同业竞争，并于2020-2023年陆续剥离低效无效资产。为持续推动中药大健康平台建设，康恩贝将继续实施以中药大健康为核心的外延并购战略，以加速业务扩展和市场布局。
　　聚焦推进大品牌大品种工程，“一体两翼”驱动成长
　　公司坚守中药大健康核心业务的产业发展战略，和以全品类中药产品为主体，以特色化学药品、特色健康消费品为两翼的业务体系，持续强化消化代谢、呼吸、泌尿、心脑血管领域竞争力，“康恩贝”“金笛”“前列康”等品牌已经深入人心。2023年公司过亿品种已达到17个，较2022年新增2个。2024年，公司将继续扎实推进大品牌大品种工程，焕新做大老品牌，创新培育新品牌，建优大品牌大品种产品矩阵，除继续夯实康恩贝肠炎宁系列10亿级销售规模外，力争2个品牌系列产品实现销售5-10亿级、5-6个产品实现销售2-5亿级。
　　公司重视研发投入，创新成果逐步落地，积极推进大品牌大品种产品二次开发工作，储备研发项目蓄力未来成长。2023年，公司整体研发投入3.12亿元，同比增长18.80%，占全年工业营收的比例达5.29%。新立项57个研发项目，为产品梯队建设打好前端基础。
　　在中药创新药领域，公司申报受理中药2.1类改良型创新药清喉咽含片药品注册，获批中药1.2类新药洋常春藤叶提取物及口服液临床批件；在特色化学药领域，获得利培酮口服溶液药品注册批件，注射用阿奇霉素、注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠一致性评价批件。2024年4月28日，公司“葵适达”黄蜀葵花总黄酮口腔贴片上市，该产品已被纳入2023年国家医保目录，填补了中药领域双层口腔贴片剂型的空白，未来放量潜力大。
　　盈利预测及投资建议
　　我们预计公司2024-2026年营收分别为75.56、84.33、94.00亿元，归母净利润分别为8.07、9.02、10.63亿元，当前股价对应PE分别为14.7、13.1、11.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　产品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；药品研发失败风险。

　　业绩简评
　　2024年8月23日，公司发布2024年半年报。1H24年公司实现收入34.48亿元，同比-8.4%；归母净利润3.82亿元，同比-25.95%；扣非归母净利润3.36亿元，同比-19.02%。
　　单季度看，2Q24公司实现收入16.24亿元，同比-0.6%；归母净利润1.66亿元，同比-28.37%；扣非归母净利润1.35亿元，同比-11.11%。
　　经营分析
　　同期高基数影响逐渐消化，环比表现良好。上年同期消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增带来高基数，公司收入端同比有所下降，但环比去年下半年增长16.18%。其中，中药大健康核心业务实现收入22.41亿元，同比下降12.78%，但环比增长13.63%。高基数影响消化后，看好公司下半年实现恢复性增长。
　　继续推进大品牌大品种工程，新培育产品快速放量。1H24公司大品牌大品种系列产品实现收入20.0亿元，占公司营收比重58%。虽然部分品种受高基数影响，收入同比有所下降，但新培育的梯队产品仍有良好销售表现，如“康恩贝”蛋白粉系列、“金康灵力”氢溴酸加兰他敏片收入同比增速较快。康恩贝”健康食品通过新品类拓展、新渠道布局等方式，销售收入超3亿元，增速同比超10%。中药材与中药饮片实现收入5.58亿元，同比增长41.03%，主要系大学饮片公司努力加大医院市场拓展，扩大销售区域，新增客户和存量客户市场均有较大增量。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司持续聚焦主业，产品和业务结构不断优化,我们看好公司长期发展前景。基于发展现状，我们将24-26年公司收入预测由原来的75.99/85.60/94.22下调至70.58/78.77/87.42亿元，预计公司24-26年归母净利润分别为7.03/7.99/8.90亿元,分别同比增长19%/14%/11%，EPS分别为0.27/0.31/0.35元，现价对应PE分别为15/13/12倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、产品销售不及预期风险等。

　　国企混改已现成效，困境反转迈入稳定增长期。康恩贝专注于医药健康领域，主要从事药品及大健康产品的研发、制造和销售，曾通过并购尝试拓展相关业务领域，使得公司业绩2019年起出现较大波动，自实施混改以来，公司聚焦中药大健康发展战略，持续推进资源整合协同工作：一方面，公司推动非主业非优势、低效无效资产的处置，另一方面，公司进行业务整合，促进中药大健康产业的升级转型和创新。2023年，公司业绩已基本恢复到了历史最高水平，实现营业收入67.33亿元（+12.20%），扣非归母净利润5.54亿元（+14.60%）。我们认为当下公司减利风险因素已基本出清，业务结构持续优化，主业盈利已进入稳定阶段。
　　焕新做大老品牌，创新培育新品牌。公司坚守中药大健康核心业务的产业发展战略，和以全品类中药产品为主体，以特色化学药品、特色健康消费品为两翼的“一体两翼”产品业务定位。公司在经营发展中注重品牌建设，目前已培育形成多个知名品牌及其系列产品，形成了品牌森林策略。2023年公司销售过亿元品种系列共17个，较上年增加2个，合计实现销售收入46.19亿元（+12.93%），占公司总营收比重为68.6%。公司将建优产品矩阵，除继续夯实康恩贝肠炎宁系列10亿级销售规模外，力争2个品牌系列产品实现销售5-10亿级、5-6个产品实现销售2-5亿级。同时，通过加大品牌延伸，将品牌及产品从疾病治疗向保健预防发展。
　　内生外延共发力，整合资源提效能。内生方面，公司将进一步推进无效资产的处置和对控股子公司全资化等工作，整合资源，提质增效，同时围绕创新主线，加大研发投入，聚焦重点项目创新性研究和中药大品种的二次开发及循证医学研究，加强研发创新平台建设。外延方面，根据战略规划，公司将在中药大健康企业中积极寻求并购机会，同时聚焦优势治疗领域及细分赛道，引进具有临床价值和市场需求的潜力大品种。
　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为7.47亿元、8.37亿元、9.56亿元，对应EPS分别为0.29元、0.33元、0.37元。公司通过“瘦身强体”行动优化资产、提质增效，在大品牌大品种工程拉动下稳定增长。参考可比公司，我们给予公司2024年25XPE，对应目标价7.27元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示：行业政策变化的风险，研发创新的风险，原材料的价格波动风险，市场竞争加剧的风险。