Yonyou Network (Yonyou) reported 9M24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP of RMB5,738mn/-1,455mn/-1,484mn (+0.53/-41.24/-30.71% yoy), with 3Q24 revenue at RMB1.933bn (-17.34% yoy) and attributable NP at RMB-661mn (-256.99% yoy). Revenue growth has slowed due to delays in contract signings, and a smaller-than-we-expected decrease in expense ratios. We remain optimistic about subscription revenue growth driven by recovering downstream demand, the ramp-up of AI and other value-added services, and enhanced delivery efficiency leading to reduced expense ratios, which we believe could effectively enhance the company’s profitability. Maintain BUY.

　　用友网络2024年Q1-Q3营收57.38亿元（yoy+0.53%），归母净利-14.55亿元（yoy-41.24%），扣非净利-14.84亿元（yoy-30.71%）。Q3营收19.33亿元（yoy-17.34%），归母净利-6.61亿元（yoy-256.99%）。受签约节奏滞后影响，公司收入增速有所放缓，此外费用率下降幅度不及此前预期导致业绩有所下滑。看好下游需求恢复后公司订阅收入增长，AI等增值业务落地、交付效率提升带动费用率下降，推动公司盈利能力回升，维持“买入”。
　　签约节奏滞后影响大中型企业收入，小微企业市场收入快速增长
　　24Q1-Q3小微企业收入6.75亿元，同增23.8%，其中云订阅收入4.82亿元，同增38.5%；政府与其他公共组织收入5.61亿元，同增14.0%；其他收入31.9亿元，同减6.4%；大型+中型企业收入45.0亿元，同减3.6%。24Q3单季度小微企业收入2.19亿元，同增31.3%，增速维持较高水平；政府与其他公共组织收入2.77亿元，同增14.9%，增速较24Q2上升17.3pct；大型+中型企业收入31.9亿元，同减6.4%，主因签约节奏滞后影响，未来随着订单逐步落地，大中型企业收入有望恢复增长。
　　客户基础不断夯实，订阅收入有望持续快速增长
　　24Q1-Q3云服务收入42.87亿元，同增8.6%，订阅收入同增27.8%，核心产品BIP收入18.6亿元，同增18.0%。24Q3单季云服务收入14.42亿元，同减10.0%。截至24Q3末，公司订阅相关合同负债20.0亿元，较去年三季度末增长31.7%。公司云服务累计付费客户数为83.34万家，新增云服务付费客户数11.84万家。公司云业务核心产品推广顺利，客户基础持续扩大，订阅相关合同负债同比高增，为订阅收入持续快速增长打下良好基础。
　　研发投入力度加大，AI落地打开新成长空间
　　24Q1-Q3销售/管理/研发费用率为30.80%/15.76%/27.24%，同比+0.51pct/+1.78pct/+1.05pct。公司加大研发投入力度，发布基于智能体（Agent）、人机交互（HCI）、RAG等框架的智能助理等通用型产品及100多个场景化的企业智能服务，AI逐步落地有望为公司打开新的成长空间。
　　盈利预测及估值
　　考虑下游需求恢复不及预期，下调毛利率预测，上调费用率预测，预计公司24-26年EPS为-0.12/0.04/0.12元（前值0.05/0.14/0.18元）。分部估值，25E传统业务净利/云收入3.2亿元/106亿元，可比公司平均25E29.5xPE/4.3xPS（Wind），给予25E29.5xPE/4.3xPS，对应市值94/457亿元，总市值551亿元，目标价16.12元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧。

　　事件：8月24日，公司发布2024年半年度报告，上半年实现营业收入38.05亿元，同比增长12.9%；归属于母公司所有者的净亏损为7.94亿元，同比减亏0.51亿元，同比增长6.06%；扣非后净亏损额为7.94亿元，同比减亏1.46亿元。
　　24H1收入稳定增长，同期亏损逐步收窄。1）报告期内，公司实现营业收38.05亿元，同比增长12.9%；云服务业务实现收入28.45亿元，同比增长21.3%，占营业收入的74.8%，较去年同期增加5.2个pct。我们认为，公司收入的增长，主要得益于大型企业客户业务收入实现较高增长，行业化后组织优势与BIP产品优势逐渐显现。2）报告期内，公司实现归属于母公司所有者的净亏损为7.94亿元，同比减少亏损0.51亿元。亏损主要源于业务季节性特征导致的收入与成本不均、研发投入增加导致的无形资产摊销金额增加1.5亿元，以及其他非流动金融资产公允价值变动损益下降0.5亿元。2024年上半年，公司按照“把握市场机遇，发挥用友优势，全面效益化经营”的年度经营方针，稳步、扎实推进各项工作，实现收入稳健增长，改善经营管理，降低人员规模，控制成本费用支出，亏损逐步收窄。
　　企业客户业务稳步快增，AI助力数智化转型。1）公司持续创新、打磨用友BIP，深入推进AI技术开发和应用。报告期内，公司面向大型、中型和小微企业的企业客户业务实现收入34.43亿元，同比增长11.8%，云服务业务收入实现26.28亿元，同比增长20.9%。2）其中，大型、中型和小微企业客户的收入均实现两位数增长，大型企业收入23.88亿元（+11.2%），其中，云服务业务实现收入17.65亿元（+16.8%），YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。中型企业收入6.00亿元（+8.3%），其中云服务业务实现收入4.29亿元（+39.1%），YonSuite收入同比增长116.1%，续费率提升至92.4%，订阅收入实现超60%增长。小型企业收入4.56亿元（+20.4%），其中云订阅收入3.09亿元（+35.3%）。公司政府与其它公共组织实现收入2.84亿元（+13.1%），其中云服务业务实现收入2.17亿元（+25.8%），实现稳健增长。3）整体来看，公司数智化产品与服务持续获得市场认可，云业务增长势头稳健，续费率稳定提升，展现出良好发展前景。
　　成本费用进一步优化，24年利润拐点已现。1）公司于2021-2022年加大人员投入，虽2023年人员规模相较2022年保持基本稳定，但年平均数增加1896人。报告期内，公司进一步优化业务组织和人才结构，控制人员规模，截至报告期末，公司员工数量为22,658人。2）报告期内，公司组织模式变革进一步稳定，控制成本费用支出，归属于上市公司股东的净亏损额为7.94亿元，同比减亏0.51亿元，第二季度单季同比减亏1.07亿元；毛利率为52.5%，同比提升3.6个pct，第二季度单季为54.0%，环比提升3.2个pct，公司效益化经营初见成效。
　　维持“买入”评级。2023年公司大型企业市场组织架构调整后，阶段性影响收入及利润转化进度，同时外部环境仍有短期承压；中长期来看，我们看好公司调整完善后带来的积极变化以及数智化转型大趋势。综合考虑，我们下调公司2024年的盈利预测，并上调公司2026年盈利预测，预计2024-2026年实现营业收入110.02、126.30、146.32亿元；归母净利润0.52、4.30、7.91亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：云服务推进不及预期、行业竞争加剧、宏观经济风险。

　　事件：公司发布2024年中报，收入38.05亿元，同比增加12.9%；归母净利润-7.94亿元。
　　云收入快速增长，中型客户表现优异。2024年上半年，公司企业客户收入34.43亿元，同比增长11.8%：其中大型企业收入23.88亿元，同比增长11.2%，云收入17.65亿元，同比增长16.8%；中型企业收入6.00亿元，同比增长8.3%，云收入4.29亿元，同比增长39.1%；小微企业收入4.56亿元，同比增长20.4%，云订阅收入3.09亿元，同比增长35.3%。政府与其他公共组织客户收入2.84亿元，同比增长13.1%，云收入2.17亿元，同比增长25.8%。
　　产品与AI融合打磨。公司面向成长型企业的产品YonSuite加速AI应用，基于YonGPT大模型在协同、费控等领域推出多个智能服务，在财资、采购管理领域推出多个新产品与场景。公司型YonGPT的应用场景进一步拓展和深化。智能产品“智友”实现知识问答、应用唤起、ChatBI报表、审批流程预测等多个智能场景。
　　云财务指标不断好转。截止2024年上半年，公司订阅相关合同负债为19.5亿元，较去年上半年末增长33.8%，占总合同负债比例达68.6%；公司云服务业务ARR为23.3亿元，较去年上半年末增长13.1%。YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。YonSuite收入同比增长116.1%，续费率持续提升至92.4%。
　　投资建议：公司加大投入持续坚定云转型。预计2024-2026年公司的EPS分别为0.06\0.13\0.24元，维持“买入”评级。
　　风险提示：云转型不及预期；行业竞争加剧。

　　聚焦云转型战略，持续加大投入，维持“买入”评级
　　我们维持公司2024-2026年归母净利润预测至1.00、4.10、7.92亿元，EPS为0.03、0.12、0.23元/股，当前股价对应PE为287.6、69.9、36.2倍。考虑公司产品端持续突破，抢占企业数智化、信创国产化、全球化市场，维持“买入”评级。
　　效益化经营成效初显，收入质量持续提升
　　（1）2024年上半年公司实现营业收入38.05亿元，同比增长12.93%；实现归母净利润-7.94亿元，亏损同比小幅收窄。其中，Q2单季度实现营业收入20.56亿元，同比增长8.51%；实现归母净利润-3.41亿元，亏损收窄23.96%。
　　（2）上半年公司销售毛利率为52.5%，同比提升3.6个百分点；期间费用率明显降低，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为30.04%、14.86%、27.95%，同比下降2.02、0.25、2.1个百分点。
　　（3）上半年公司云服务业务实现收入28.45亿元，同比增长21.3%，收入占比持续提升。报告期末，公司订阅相关合同负债为19.5亿元，较2023年末增长33.8%，占总合同负债比例达68.6%；公司云服务业务ARR为23.3亿元，同比增长13.1%。
　　持续巩固大型企业市场领军地位，大力推进中型客户订阅模式
　　一方面，公司持续巩固大型企业客户市场的领先地位，签约了中信集团、中国华电等企业，其中，一级央企新增签约3家，累计签约40家。上半年YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。另一方面，公司中型企业客户业务更大力度地推进订阅业务模式，订阅收入实现了超60%的高速增长。YonSuite收入同比增长116.1%，续费率持续提升至92.4%。
　　风险提示：下游客户IT支出紧张；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险。

　　投资要点
　　事件：2024年前三季度，公司实现营收57.38亿元，同比增长0.53%；归母净利润亏损14.55亿元，去年同期亏损10.30亿元；扣非归母净利润亏损14.84亿元，去年同期亏损11.36亿元。
　　坚持云服务和订阅优先策略，业务稳健增长。2024年Q3单季，公司实现营收19.33亿元，同比下滑17.34%；归母净利润亏损6.61亿元，去年同期亏损1.85亿元；扣非净利润亏损6.91亿元，去年同期亏损1.96亿元。2024年前三季度公司云服务业务收入42.87亿元，同比增长8.6%，其中订阅收入同比增长
　　27.8%；核心产品BIP收入18.6亿元，同比增长18.0%。截至2024年三季度末，公司云服务累计付费客户数为83.34万家，新增云服务付费客户数11.84万家。
　　控制人员规模，成本费控取得一定成效。2024年前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为30.80%/15.76%/27.24%，同比变动+0.52/+1.78/+1.05pcts。前三季度公司继续控制人员规模、优化人员结构，员工数量减少至21371人，成本和费用控制取得一定成效。
　　推进技术创新和出海业务，生态规模持续壮大。公司发布用友BIP3R6，实现简强架构，通过创新技术实现资源消耗降低50%、运维成本节省30%；发布企业服务大模型YonGPT2.0，引领企业AI应用创新发展，并在中国中化、徐工集团、云南白药等企业实现率先应用；坚定推进全球化2.0战略，新设日本子公司，并扩大在美洲、欧洲、中东的市场覆盖，新签一批中企出海客户及境外本地企业；YonBIP开发者生态规模持续壮大，注册开发者达115.8万，基于YonBuilder低代码平台开发的BIP原生产品迭代升级38款。
　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润为-5.25/2.16/4.70亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：云服务增长不及预期；新技术研发进程不及预期；同业市场竞争加剧；行业增速放缓。

　　投资要点
　　事件：2024H1，公司实现营业收入38.05亿元，同比增长12.93%；归母净利润亏损7.94亿元，去年同期亏损8.45亿元；扣非归母净利润亏损7.94亿元，去年同期亏损9.40亿元。2024Q2单季，公司实现收入20.56亿元，同比增长8.51%；归母净利润亏损3.41亿元，去年同期亏损4.48亿元；扣非净利润亏损3.42亿元，去年同期亏损4.44亿元。
　　收入稳健增长，云战略落地加速。2024H1公司大型/中型/小微/政府与其它公共组织客户分别实现收入23.88/6.00/4.56/2.84亿元，同比增长11.2%/8.3%/20.4%/13.1%。2024H1公司云服务业务实现收入28.45亿元，同比增长21.3%；云服务业务ARR为23.3亿元，较去年上半年末增长13.1%；YonBIP续费率达到101.1%，YonSuite续费率提升至92.4%，中型企业客户订阅收入增速超60%，云战略落地加速。
　　降本增效改善利润，综合毛利率提升。公司持续控制人员规模，优化人员结构。2024H1公司销售、管理、研发费用率分别为30.04%/14.86%/27.95%，同比变动-2.02pcts/-0.25pcts/-2.10pcts，降本增效持续改善利润。2024H1公司综合毛利率52.55%，同比变动+3.70pcts；2024Q2单季毛利率53.99%，同比变动+1.81pcts，环比2024Q1变动+3.14pcts。
　　打磨用友BIP，发力大模型和出海业务。公司发布BIP3-R5，从底座平台到领域应用继续升级迭代发展；企业服务大模型YonGPT应用场景进一步拓展和深化，实现更强数智化发展；公司持续加大海外市场拓展力度，新设印尼、越南、日本、德国等子公司，并于东南亚地区加强菲律宾、缅甸等业务延展，满足新兴本地市场业务需求。2024H1公司海外子公司的合同签约金额同比增长34%，实现高速增长，有望打开公司新成长曲线。
　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润为0.98/3.00/5.93亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：云服务市场竞争加剧；新技术研发迭代不及预期；出海业务进展不及预期。

　　事件:
　　2024年8月24日，公司发布2024年半年报。2024H1，公司营收38.05亿元，同比+12.93%；归母净利润-7.94亿元，同比减亏；扣非归母净利润-7.94亿元，同比减亏；
　　2024Q2，公司营收20.56亿元，同比+8.51%；归母净利润-3.41亿元，同比减亏；扣非归母净利润-3.42亿元，同比减亏。
　　投资要点:
　　云收入持续提升，订阅转型稳步推进
　　2024H1，公司面向大、中和小微企业收入34.43亿元，同比+11.8%，其中，云服务业务收入26.28亿元，同比+20.9%；分客户类型看：
　　1）大型企业客户：实现收入23.88亿元，同比+11.2%，其中，云服务业务收入17.65亿元，同比+16.8%。YonBIP收入同比+42.1%，续费率为101.1%。2024年8月公司发布最新版BIP3R6，具备更强数智能力、更高运行性能、更低资源消耗以及更加安全可靠的特性。2024H1公司持续签约行业大客户，其中一级央企新增签约3家，累计签约40家。我们认为随着公司R6新品实现交付效率提升，叠加新签一众大客户，有望夯实全年收入增长基础。
　　2）中型企业客户：实现收入6.0亿元，同比+8.3%，其中，云服务业务实现收入4.29亿元，同比+39.1%。YonSuite收入同比+116.1%，续费率持续提升至92.4%。2024H1，公司中型企业客户业务更大力度地推进订阅业务模式，订阅收入实现了超60%的高速增长。
　　3）小型企业客户：畅捷通实现收入4.56亿元，同比+20.4%，其中，云订阅收入3.09亿元，同比+35.3%。截至2024年6月末，云服务业务累计付费企业用户数达到70.6万家，新增付费企业用户数7.3万家。
　　4）政府与其它公共组织客户：收入2.84亿元，同比+13.1%，其中，云服务业务实现收入2.17亿元，同比+25.8%。
　　成本费用控制力度加大，效益化经营初见成效
　　公司控制人员规模，优化人员结构，控制成本费用支出；2024H1毛利率为52.5%，同比+3.6pct，Q2毛利率为54%，环比+3.2pct；2024H1销售/管理/研发费用率分别为30.04%/14.86%/27.95%，同比-2.02/-0.25/-2.1pct。2024H1公司归母净利润同比减亏5117万元，Q2同比减亏1.07亿元；扣非归母净利润同比减亏1.46亿元，Q2同比减亏1.01亿元；公司效益化经营已初见成效，为实现全年效益化目标形成了更好基础。
　　海外业务加速拓展，海外子公司合同签约同比+34%
　　公司战略加快拓展海外市场，新设立印尼、越南、日本、墨西哥、德国和阿联酋子公司，在东南亚地区加强对菲律宾、柬埔寨和缅甸的业务延伸覆盖，为中企出海本地化服务和开拓海外市场提供了有效保障。
　　2024H1，公司海外子公司的合同签约金额同比+34%。
　　发布YonGPT2.0，应用场景进一步拓展深化
　　2024年8月公司发布YonGPT2.0，沉淀了财务、人力、供应链等垂直领域模型，并实现更强专业能力和完善的大模型训练体系。其中，智能产品“智友”实现知识问答、应用唤起、ChatBI报表、审批流程预测等多个智能场景；“智能大搜”能力增强，完成权限控制、标签管理、知识过滤与企业词库建设；“数智员工”实现对设计器和控制台功能的进一步优化。目前德勤、宇通客车、康师傅百饮等行业领先企业选择使用YonGPT，实现更强数智化发展。
　　盈利预测和投资评级：公司云收入持续提升，订阅转型加速推进，同时公司推出YonGPT2.0，大模型赋能场景和应用持续深化；预计公司2024-2026年营收110.63/126.94/146.91亿元，归母净利润0.52/3.82/6.16亿元；对应2024-2026年EPS分别为0.02/0.11/0.18元，PE分别为546/75/46；鉴于宏观经济影响，公司当前增长有所放缓，下调至“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游客户需求、客户续费不及预期、公司成本管控不及预期、产品迭代不及预期、市场竞争加剧等。

　　公司发布24年半年报。公司24H1实现营业收入38.1亿元，同比+13%，实现归母净利-7.9亿元，同比减亏0.5亿；扣非净利-7.9亿元，减亏1.5亿。业绩处于预告中值，符合预期。
　　云服务收入占比持续提升，订阅合同负债增长明显。据公司公告，公司24H1云服务业务实现收入28.5亿元，同比+21.3%，占营业收入的74.8%，较去年同期增加5.2个百分点；订阅相关合同负债19.5亿元，较去年同期+33.8%，占总合同负债比例已达到69%。此外，公司云业务ARR为23.3亿元，同比+13.1%，验证云业务推进顺利。
　　大型企业拓客加速，部分开启订阅转型。据公司公告，公司24H1大型企业客户实现收入23.8亿元（YoY+11%），其中云收入17.65亿元（YoY+17%）。面向大客推出公有云SaaS产品“BIP超级版”，开启大企订阅转型。报告期内新签约一级央企3家，累计签约40家，未来几年将提供稳定增长来源。
　　中型客户加速AI应用，云收入实现高增。据公司公告，公司24H1中型企业客户实现收入6.0亿元（YoY+8%），其中云收入4.3亿元（YoY+39%）。其中YonSuite收入同比增长116%，续费率提升至92.4%，预计后续随着AI应用进一步推广，客单价及付费率有望进一步提升。
　　成本端改善明显、费用端控制有望后续见效。据公司公告，24H1整体毛利率52.5%，较去年同期的48.9%明显改善，主要系成本端人效持续提升+产品订阅化转型+交付体系成熟三重因素拉动。费用端短期受到人员优化、营销活动节奏提前、无形资产摊销增加拖累，利润率改善后续仍有空间，预计未来2年内持续回升。
　　YonBIP产品体系架构搭建完成、AI推动高质发展。据公司公告，BIP3将实现产品生态逐步完善，横向覆盖10大领域、30个细分行业；纵向实现产品合围，从初创成长到巨型企业一套代码、一套产品、无缝切换；YonGPT2.0发布3个垂类大模型，覆盖100+应用场景，我们预计24年相关收入有望破亿元。
　　维持“增持”评级。维持盈利预测，预计公司24-26年实现收入113.9、132.8、156.4亿元，预计24-26年实现归母净利2.9、5.1、8.1亿元。公司云业务及AI推进顺利，长期国产化空间广阔，行业格局及产业地位清晰，架构调整等负面影响边际改善，成本控制初步见效，基于对公司未来长期成长性的判断，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧导致毛利率承压；大客户拓展进度不及预期。

　　事件：公司发布2023年度报告和2024年第一季度报告：2023年，公司实现营业收入97.96亿元，同比增长5.77%；归母净利润亏损9.67亿元，上年同期盈利2.19亿元；扣非净利润亏损11.04亿元，上年同期盈利1.46亿元。2024年第一季度，公司实现营业收入17.49亿元，同比增长18.61%；归母净利润亏损4.53亿元，上年同期亏损3.97亿元；扣非净利润亏损4.51亿元，上年同期亏损4.96亿元。
　　组织模式升级完成，云服务收入占比提升。2023年，公司大型、中型和小微型企业客户业务收入分别为65.19亿元、13.86亿元、8.06亿元，同比增长4.3%、21.4%、17.7%；千万级以上项目签约金额同比高增71.1%。公司已完成组织模式升级，行业化经营优势和效果逐步显现，逐渐步入良好增长轨道。2024年第一季度，公司大型客户收入10.91亿元，同比增长20.0%；云服务业务实现收入12.59亿元，同比增长32.5%，占营收比例72.0%，比例提升7.6pcts。截至2024年第一季度末，公司云服务累计付费客户数75.3万家，新增云服务付费客户数3.8万家。
　　加大销售和研发投入，一季度毛利率提升。2023年，公司公司综合毛利率为50.73%，同比变动-5.64pcts，销售、管理、研发费用率分别为28.0%、11.3%、21.5%，同比变动+3.86pcts、-0.76pcts、+2.56pcts，主要系公司加大战略投入，行业化组织模式升级，使得人员工资薪酬、差旅市场费用、外包成本等同比增加较多。2023年，公司经营活动净现金流为-0.91亿元，上年同期为2.86亿元，主要系职工支付现金增长。2024年第一季度，公司扣非净利润亏损同比收窄，主要系人员规模、营业成本和销售费用得到有效控制；综合毛利率50.85%，同比提升6.27pcts，效益化经营初见成效。
　　持续打磨BIP和AI产品，加速海外市场拓展。公司核心产品YonBIP加速实现批量交付，已上线超过200个项目。发布BIP3-R5，从底座平台到领域应用继续升级迭代发展，不断提升竞争力。深入推进AI技术开发和应用，企业服务大模型YonGPT能实现业务运营、人机交互、知识生成及应用生成四方面的智能化。启动全球化2.0战略，加速海外市场业务拓展，新设印尼和越南分公司，为中企出海本地化服务提供有效保障。
　　盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润为1.10/3.16/6.01亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品研发不及预期；客户拓展不及预期；云服务市场竞争加剧。