主要观点：
　　事件：
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入55.85亿元，yoy-2.7%，归母净利润-13.98亿元，扣非归母净利润-14.80亿元；核心产品BIP前三季度实现收入21.5亿元，yoy+15.8%，其中Q3同比增长31.9%。公司合同签约金额前三季度同比增长7.8%，其中AI相关合同签约金额前三季度超7.3亿元，合同签约金额快速增长驱动收入持续增长。
　　单Q3：公司实现营业收入20.03亿元，yoy+3.7%，Q3单季度实现大幅度减亏，归母净利润-4.54亿元（同比减亏2.08亿元），扣非归母净利润-4.69亿元（同比减亏2.22亿元）。
　　经营性现金流改善，业务收入结构持续优化，推动订阅业务模式转型
　　1）现金流改善：公司前三季度现金收入57.2亿元，同比增速回正，yoy+4.7%，Q3单季同比增长19.2%，经营性现金流净额同比大幅改善11.1亿元，Q3单季同比改善5.2亿元；
　　2）收入结构优化：前三季度云服务业务收入42.98亿元，收入占比77.0%，上升2.3pct，其中Q3实现收入15.35亿元，yoy+6.5%；
　　3）订阅模式转型：订阅业务模式转型效果显著，截至Q3，订阅相关合同负债25.4亿元，相比去年三季度末增长26.6%，云服务业务ARR为27.8亿元，相比去年三季度末增长16.3%，订阅相关收入同比增长14.0%；截至Q3，公司服务累计付费客户数达101.1万家，新增云服务付费客户数13.8万家。
　　发布“用友BIP5”，“AI×数据×流程”推动AI企业应用端落地
　　8月公司发布核心产品新版本“用友BIP5”，依托创新构建的数智新架构，通过用友BIP的企业AI、企业数据云、流程服务、数智底座，助力企业重塑业务和管理流程、激活数据价值、一站式落地AI应用，实现“AI×数据×流程”原生一体和场景闭环。正式发布BIP5.0DataAgent智能体产品，实现智能问数、自动归因、模拟预测，并支持多Agent协同与主动决策，AI推动企业软件从传统“工具系统”进化为业务“智能伙伴”。截至Q3，“用友BIP企业AI”智能产品签约客户超百家，新增签约开滦集团、贵州茅台、中免股份、金隅集团、毛戈平、宁波华翔、爱慕股份、道氏技术、金诃藏药等重要客户。
　　25Q3大、中、小型企业端客户业务增速回暖
　　前三季度大型、中型和小微企业客户业务实现收入50.67亿元，yoy+0.2%，Q3单季度实现收入18.01亿元，yoy+11.8%。
　　1）大型企业：前三季度实现收入36.17亿元，yoy+2.4%，Q3单季度同比增长13.5%，截至Q3，公司新增一级央企签约4家，累计签约48家，累计服务中国500强客户387家，占比接近80%，成功签约中国核电工程、中国机械科学研究总院、中国有色矿业集团等央国企及头部公司；
　　2）中型企业：前三季度实现收入7.27亿元，yoy-14.3%，Q3单季度收入增速转正，yoy+6.8%，持续推进订阅优先战略，订阅收入同比增长36.3%，YonSuite产品线加速AI落地，U9cloud产品线持续升级AI能力，发布U9cloud智能平台丰富AI应用场景；
　　3）小微企业：控股子公司畅捷通前三季度实现收入7.23亿元，yoy+7.1%，其中云订阅收入5.26亿元，yoy+9.0%，实现归母净利润4255万元，较去年同期扭亏为盈，云服务业务前三季度新增付费企业用户数超过13万，较去年同期增长21%。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年分别实现收入97.2/105.1/114.9亿元，同比增长6.1%/8.2%/9.4%；归母净利润-9.1/1.8/6.14亿元，同比增长55.9%/120.1%/237.1%，当前市值对应PS5.53x/5.11x/4.67x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）大客户拓展不及预期；2）行业竞争加剧；3）宏观经济风险。

　　用友网络发布三季报：Q3实现营收20.03亿元（yoy+3.65%，qoq-9.06%），归母净利-4.54亿元（亏损同比收窄31.42%）。2025年Q1-Q3实现营收55.84亿元（yoy-2.68%），归母净利-13.98亿元（亏损同比收窄3.93%），扣非净利-14.80亿元（亏损同比收窄0.28%）。公司Q3营收维持Q2正增长态势，主要得益于客户AI需求持续放量。我们认为，公司有望发挥客户粘性优势加速AI产品落地，看好全年业绩释放，维持“买入”评级。
　　25Q3营收维持正增长，大中型企业业务回暖
　　25Q3公司营收20.03亿元，同比+3.65%，营收维持Q2（yoy+7.15%）正增长态势，其中公司核心产品BIP25Q3单季营收同比+31.9%。公司Q3营收维持正增长主要得益于企业端业务回暖，25Q3公司面向大型企业/中型企业的业务营收分别同比+13.5%/+6.8%，企业端业务放量主要得益于AI产品的下游需求加速释放。AI产品逐步成为公司业务增长的重要驱动，BIP5（面向大型企业）与U9cloud（面向中型企业）加速完成AI升级，我们认为，受益于下游客户的AI升级需求，公司企业端业务有望维持稳健增长。
　　业务结构优化转型，云业务ARR增长显著
　　25Q1-Q3公司云服务业务营收42.98亿元，占营收比例达77.0%，提升2.3pct；25Q3单季收入15.35亿元，同比+6.5%；截至25Q3，公司云服务累计付费客户数达101.1万家，新增13.8万家。公司订阅转型顺利推进，截至25Q3订阅相关合同负债25.4亿元，同比+26.6%；云服务业务ARR为27.8亿元，同比+16.3%。据IDC、赛迪顾问报告显示，25年前三季度公司在中国企业应用SaaS、ERP云、财务云、人力云、供应链SaaS、超大型&大型企业应用SaaS市场占有率第一。我们认为，订阅转型顺利推进，有望成为公司后续业务加速的有力抓手，看好公司业务结构进一步优化。
　　整体经营回稳向好，看好AI业务远期空间
　　公司25Q3归母净利亏损为-4.54亿元，同比减亏31.42%，扣非归母净利亏损为-4.69亿元，同比减亏32.08%；前三季度归母净利/扣非归母净利分别减亏3.93%、0.28%。公司亏损收窄主要受销售/管理费率下降影响，前三季度公司销售/管理/研发费率分别为27.40%、14.59%、29.96%，分别同比-3.40、-1.17、+2.72pct。公司研发费率扩大，主要由于强化AI业务布局，公司前三季度AI相关合同金额超7.3亿元，“用友BIP企业AI”智能产品新增签约开滦集团、贵州茅台、中免股份、金隅集团、毛戈平、宁波华翔、爱慕股份等重要客户。我们认为，AI业务有望成为公司后续核心增长驱动。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年收入预测为99.58、110.18、123.15亿元，维持归母净利润预测为1.59/5.93/10.70亿元，对应EPS为0.05/0.17/0.31元。参考可比公司26E5.9xPS（Wind），考虑公司产品优势与AI商业化潜力，给予公司26E7.0xPS，对应目标价22.57元（前值24.77元，对应25E8.5xPS），维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；AI商业化不及预期。

　　业绩简评
　　2025年10月30日，公司披露2025年三季报。
　　营收增长趋势明确，利润与现金流双向改善。营收端：前三季度累计营收55.84亿元，第三季度单季实现营业收入20.03亿元，同比增长3.65%，延续二季度正增长态势。利润端：第三季度单季归母净利润同比减亏2.08亿元；前三季度净亏损13.98亿元，亏损幅度逐季减少。现金流改善明显：前三季度经营现金流净额同比大幅改善11.1亿元。
　　核心产品BIP：规模化落地加速，国产化优势凸显。核心产品BIP前三季度实现收入21.5亿元，同比增长15.8%，其中第三季度单季同比增速高达31.9%，AI加持下BIP产品竞争力持续提升。订阅业务：高增长态势稳固，未来业绩储备充足。订阅业务保持高速增长，前三季度订阅相关收入同比增14.0%，订阅类业绩储备充裕：截至三季度末，订阅相关合同负债25.4亿元，较去年同期增长26.6%；云服务业务ARR为27.8亿元，较去年同期增长16.3%。
　　AI业务变现速度加快，单季签约超上半年总和。AI商业化落地提速，前三季度AI相关合同签约金额超7.3亿元，其中第三季度单季签约4.1亿元，超上半年（3.2亿元）总和，“AI至上”战略成果逐步兑现。
　　此外，截至三季度末，公司员工总数较2025年初减少2173人，人员结构优化完成后规模趋于稳定。成本费用管控有效，前三季度销售费用、管理费用同比分别下降，研发持续投入，兼顾成本效率与技术竞争力。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收105.44/122.42/142.37亿元，同比增长15.20%/16.10%/16.30%；预计归母净利润为-8.97/0.50/5.08亿元，对应4.87/4.20/3.61倍PS，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游客户预算不及预期，研发进度不及预期。

　　事件：8月25日，公司发布《2025年半年度报告》，实现营业收入35.81亿元，同比下降5.9%；归属于上市公司股东的净亏损额为9.45亿元，归属于上市公司股东的扣非后净亏损额为10.11亿元。
　　25Q2收入转为正增长，亏损大幅收窄。1）报告期内，公司实现营业收入35.81亿元，同比下降5.9%。公司营业收入同比下降主要受第一季度收入下滑较大的影响。随着公司业务组织模式优化到位、公司核心产品用友BIP产品竞争力持续显现、公司AI业务加速突破，公司第二季度收入已从之前的下滑转为正增长，实现22.03亿元，同比增长7.1%。2）报告期内，公司进一步改善经营管理，控制人员规模与成本费用支出。公司归属于上市公司股东的净亏损额为9.45亿元，归属于上市公司股东的扣非后净亏损额为10.11亿元。公司第二季度单季亏损大幅收窄，归属于上市公司股东的净亏损额为2.09亿元，同比减亏1.32亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净亏损额为2.17亿元，同比减亏1.26亿元。公司经营活动产生的现金流量净额累计同比改善5.9亿元，其中，第二季度单季同比改善3.2亿元，实现0.9亿元净流入。
　　BIP3核心业务持续增长，大力推进订购业务转型。1）公司核心产品BIP3半年度实现收入13.3亿元，同比增长7.7%，占整体收入的比例同比提升4.7个百分点。公司合同签约金额半年度同比增长8.0%，第二季度单季同比增长超18%，BIP产品实现AI相关合同签约金额超3.2亿元，部分单个合同签约金额突破千万。合同签约的快速增长为公司收入持续增长奠定良好基础。2）报告期内，公司云服务业务实现收入27.63亿元，占营业收入达77.2%，上升2.4个百分点，第二季度云服务业务实现收入17.16亿元，同比增长8.2%。公司更大力度推进订阅业务模式转型，订阅相关合同负债为24.1亿元，较去年上半年末增长23.6%；云服务业务ARR为26.5亿元，较去年上半年末增长13.7%；订阅相关收入同比增长16.9%，业务收入结构质量持续提升。截至报告期末，公司云服务累计付费客户数为95.48万家，新增云服务付费客户数8.23万家。
　　AI价值逐步显现，ERP龙头卡位空间广阔。1）报告期内，公司成功签约鞍山钢铁、佰工钢铁、港华集团、中油燃气、东部机场、中展集团、天山材料等知名企业的AI项目，涉及财务、人力、供应链、采购、营销、协同等领域的智能化升级应用；与双良集团、中国中化、巴斯夫（中国）、柳工机械、上海吉祥航空、清华大学等多家客户合作的AI项目成功上线，让AI在企业落地。2）用友作为全球领先的企业软件与智能服务提供商，于2025年3月在业界率先发布了“企业AI战略”，并基于其全新一代产品-用友BIP，推出了“用友BIP企业AI”，全新定义了企业AI的内涵与价值，从而真正释放AI的倍增效应。通过用友BIP企业AI，让企业AI变得触手可及，助力企业提高生产力，释放发展潜能。
　　维持“买入”评级。短期受外部大环境影响，公司业绩有所承压；而公司为国内ERP龙头厂商，在AI应用、信创、云等领域均具备核心卡位，同时，公司大力推行提质增效经营，进一步夯实订阅占比、核心产品占比、合同负债、云客户等质量指标，有望逐步迎来拐点。结合近期财务数据，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入约为99.68、109.81、121.73亿元；归母净利润-2.77、1.94、7.15亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：企业IT开支不及预期、行业竞争加剧、AI推进不及预期、经营管理波动。

　　事件：公司发布2025年半年报，收入35.81亿元，同比减少5.9%；归母净利润-9.45亿元。
　　二季度收入恢复增长。2025年第二季度，公司收入22.03亿元，同比增长7.1%。公司大型企业用户收入23.18亿元，同比下降2.9%，累计服务中国500强客户382家，占比达76.4%；中型企业用户4.62亿元，同比下降23.0%，订阅业务收入同比增长44.8%；畅捷通收入4.86亿元，同比增长6.7%；政府与其他公共组织客户收入2.45亿元，同比下降13.7%。
　　继续缩减人员开支，云指标表现向好。报告期末，公司员工数量为19105人，较2025年初减少2178人。公司云服务累计付费客户数为95.48万家，新增云服务付费客户数8.23万家。订阅相关合同负债为24.1亿元，较去年上半年末增长23.6%；云服务业务ARR为26.5亿元，较去年上半年末增长13.7%；订阅相关收入同比增长16.9%。
　　AI产品化收入取得进展。公司核心产品BIP3半年度实现收入13.3亿元，同比增长7.7%，占整体收入的比例同比提升4.7个百分点。BIP产品实现AI相关合同签约金额超3.2亿元。公司发布全新一代用友BIP智能体构建平台，无缝接入4,000多个企业级应用API，助力企业10分钟随需构建一个企业级智能体；数据平台全面提升智能应用水平，ChatBI、DataAgent等智能化能力平台研发完成。
　　投资建议：公司现阶段持续围绕AI进行探索。预计2025-2027年公司的EPS分别为-0.12\0.05\0.13元，维持“买入”评级。
　　风险提示：云转型不及预期；AI进展不及预期；行业竞争加剧。

　　事件:
　　2025年10月31日，公司发布2025年三季报：
　　2025年前三季度，营业收入55.84亿元，同比减少2.68%；归母净利润-13.98亿元，同比小幅减亏；扣非归母净利润-14.80亿元，同比小幅减亏。
　　2025年第三季度，营业收入20.03亿元，同比增长3.65%；归母净利润-4.53亿元，同比减亏2.08亿元；扣非归母净利润-4.69亿元，同比减亏2.22亿元。
　　投资要点:
　　公司业绩逐季回暖，经营效率持续提升
　　2025年前三季度公司营业收入达55.84亿元，同比减少2.68%；主要受一季度收入下滑影响。但单季度看，业绩正逐季回暖：Q3公司实现营收20.03亿元，同比增长3.65%，延续Q2正向增长态势。截至2025年三季度末，合同签约金额前三季度同比增长7.8%，其中AI相关超7.3亿元，验证了业务需求的逐步提升。
　　公司持续推进控费提效以提升经营效率，继Q2亏损收窄后，Q3公司亏损幅度进一步减小，归母净利润、扣非归母净利润分别达-4.53亿元和-4.69亿元，同比减亏2.08亿元和2.22亿元。随着业务经营回转向好，Q1-Q3销售商品、提供劳务现金流入达57.2亿元，同比增长4.7%，增速由负转正；其中Q3单季同比增速达19.2%；同时期内经营活动现金流净额同比大幅改善11.1亿元，其中Q3单季改善达5.2亿元。
　　云业务份额提升优化收入结构，企业市场优势稳固
　　前三季度公司收入结构持续优化，实现云服务收入42.98亿元，整体占比达77.0%，同比提升2.3pct；其中Q3单季收入达15.34亿元，同比增长6.5%。截至9月末，云服务ARR已达27.8亿元，付费客户数101.1万家，期内新增13.8万家。此外公司同步加速订阅化转型：2025Q3订阅相关合同负债25.4亿元，同比增长26.6%。
　　分市场看，企业市场方面：2025年前三季度实现收入50.67亿元，同比增长0.2%，Q3单季度实现收入18.00亿元，同比增长11.8%，其中：1）大型企业客户前三季度实现收入36.17亿元，同比增长2.4%，其中Q3单季度同比增长13.5%。截至2025年9月底，新增一级央企签约4家，累计签约48家；累计服务500强客户387家，占比接近80%；成功签约中国核电工程、中国机械科学研究总院等央国企和行业头部企业。2）中型企业客户业务前三季度实现收入7.27亿元，同比下降14.3%，其中Q3增速转正，同比实现增长6.8%。中型企业客户收入中订阅业务收入同比增长36.3%，同时产品侧YonSuiteAI线正加速落地，U9cloud智能平台正式发布。3）畅捷通前三季度实现收入7.23亿元，同比增长7.1%，其中云订阅收入5.26亿元，同比增长9.0%，并贡献归母净利润0.43亿元，同比扭亏为盈。畅捷通继续加码下沉市场，Q1-Q3新增付费企业用户数超13万，同比增长21%。
　　政府及海外市场方面：前三季度政府客户市场实现收入3.98亿元，同比下降29.0%，主要受政府预算收紧及签约/验收周期延长影响，新签约客户包括财政部信网中心、贵州财政厅、上海财政局等。海外市场方面，公司对欧、美、中东等地区拓展顺利，前三季度海外收入同比增超40%。
　　BIPAI产品智能化程度跃升，并在多家头部客户实现规模化落地
　　公司核心产品BIPAI迭代至BIP5，智能化程度实现跃升。底层YonGPT企业大模型矩拓展至垂类语言、多模态、向量、推荐、预测等6类，统一支撑上层智能。应用层BIP5.0DataAgent系列发布，覆盖“经营分析助理、采购分析助理、库存健康顾问”等多类智能体，支持自然语言问数、自动归因、模拟预测及多Agent协同等生产级功能，企业AI自主性进一步提高。
　　商业化兑现方面，截至9月底，BIP累计签约已超百家，新增客户包括开滦集团、贵州茅台、中免股份、金隅集团、毛戈平、宁波华翔、爱慕股份、道氏技术、金诃藏药等头部企业。
　　盈利预测和投资评级：公司向云订阅转型已基本完成，且BIPAI已实现多家头部客户的规模化落地；我们预计公司2025-2027年营收100.07/110.47/123.14亿元，归母净利润-2.40/4.71/8.10亿元；对应2026-2027年EPS分别为0.14/0.24元；维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游客户需求、客户续费不及预期、公司成本管控不及预期、产品迭代不及预期、产品安全性能不及预期、市场竞争加剧等。

　　事件:
　　2025年8月27日，公司发布2025年半年报：2025年上半年，公司实现营业收入35.81亿元，同比-5.9%；归母净利润-9.44亿元，上年同期-7.94亿元；扣非后归母净利润-10.11亿元，上年同期-7.94亿元。
　　2025Q2，公司实现营业收入22.03亿元，同比+7.15%；归母净利润-2.09亿元，上年同期-3.41亿元；扣非后归母净利润-2.17亿元，上年同期-3.42亿元。
　　投资要点:
　　二季度综合业绩拐点已现，公司经营状况进入修复通道
　　2025上半年，公司实现收入35.81亿元，归母净利润-9.44亿元，扣非归母净利润-10.11亿元，同比均下滑/亏损扩大——主因是一季度拖累。但二季度已出现明确拐点：
　　1）收入增速转正：Q2收入22.03亿元，同比转正+7.15%，带动上半年收入同比降幅较2025Q1收窄。
　　2）亏损大幅收窄：Q2归母净亏损2.09亿元，同比减亏1.32亿元；扣非归母净亏损2.17亿元，同比减亏1.26亿元，亏损显著收窄。
　　3）现金流回正：上半年经营现金流净额同比改善5.9亿元，其中Q2单季同比改善3.2亿元并实现净流入0.9亿元。
　　4）订单高增：上半年合同签约额同比+8%，Q2单季同比增速大于18%。
　　综合来看，我们认为AI对公司核心产品的赋能已体现在收入侧，叠加上半年精简人员、严控费用（截至2025H1期末员工人数较年初减少2178人，2025H1销售费用率同比下降1.95pct）；公司经营状况已进入修复通道。
　　云订阅成主流，驱动百万级别付费客户
　　2025年上半年，公司大企业客户收入23.18亿元，同比-2.9%（二季度收入增速转正，同比+16.2%），核心产品YonBIP续费率达95.4%；中企业客户收入4.62亿元，同比-23%；畅捷通收入4.86亿元，同比+6.7%；政府与其它公共组织客户收入2.45亿元，同比-13.7%；海外业期末公司云服务累计付费客户数为95.48万家，新增云服务付费客户数8.23万家。
　　大型企业客户：核心产品BIP3实现收入13.3亿元，占总收入比重同比+4.7pct；截至2025年上半年，一级央企新增签约2家，累计签约46家，服务500强客户占比达76.4%，新签客户包括招商局集团（二期）、中国五矿、中煤总局等行业龙头。
　　中型企业客户：由软件业务向云订阅制切换顺利，上半年软件业务收入同比下降59.7%，云订阅收入同比增长44.8%。YonSuite产品线AI功能迭代加速，续费率达94.0%。
　　畅捷通：云订阅模式已成主体；上半年云订阅收入3.45亿元，同比+11.5%，占畅捷通整体收入70.9%，并贡献归母净利润3351万元。畅捷通加码下沉市场，半年内新增云付费企业用户8.6万家，累计云付费企业用户达86.1万家。
　　BIPAI完成从底座模型到企业场景的应用贯通，并在多家头部客户实现规模化落地
　　公司BIPAI已完成从底座模型到企业场景的贯通。BIPAI底座接入DeepSeek、通义千问、豆包等主流模型，并发布BIP智能体开放平台，让4000+企业通过API实现智能体自主拼装，丰富企业AI应用生态；同时上线财务、人力、供应链等数十个核心企业场景AI应用方案，于鞍山钢铁、佰工钢铁、港华集团、中油燃气、东部机场、中展集团、天山材料等标杆客户处落地，下半年或可进入规模化复制阶段。
　　盈利预测和投资评级：公司向云订阅转型已基本完成，且BIPAI已实现多家头部客户的规模化落地；我们预计公司2025-2027年营收100.07/110.47/123.14亿元，归母净利润-2.77/3.92/7.18亿元；对应2026-2027年EPS分别为0.11/0.21元；维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游客户需求、客户续费不及预期、公司成本管控不及预期、产品迭代不及预期、市场竞争加剧等。