事件：公司于10月27日发布2025年三季报业绩，2025年前三季度公司实现营收166亿元，同比-0.6%；归母净利11.9亿元，同比+63%。单季来看，25Q1/Q2/Q3公司实现营收50/56/61亿元，同比-3%/-4%/+6%；归母净利2.3/4.8/4.8亿元，同比+427%/+19%/+69%，Q3环比+0.6%。
　　1）量，公司上半年完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购。公司持有中孚铝业股权比例提升至100%，归属于上市公司股东的电解铝产能提升至75万吨/年。
　　2）价，据SMM数据统计，Q3电解铝均价为20,711元/吨，同比+6%，环比+3%。
　　3）成本，氧化铝价格为3,165元/吨，同比-19%，环比+4%，带动电解铝成本上涨208元/吨。
　　4）利润，据SMM数据统计，Q3电解铝行业利润4,125元/吨，同比+128%，环比+22%。
　　持续开展“绿色化、数字化、智能化”工作。公司持续开展“绿色化、数字化、智能化”相关工作，一是采用合作或自建方式推进分布式光伏项目建设，持续提升绿色能源消纳比例、优化能源消费结构。截至25年上半年，公司新增并网装机约21.5MW；累计并网规模约达77.55MW。二是公司铝精深加工产品再生铝添加比例达到61%，产品碳足迹含量进一步降低。三是电力板块燃煤清洁运输比例达到100%，电解铝业务氧化铝原料短途运输比例达80%，绿色物流水平显著提升。
　　铝精深加工板块绿色、低碳、循环发展优势。为积极应对铝加工产业链碳足迹管理和欧盟碳关税等政策或发展要求，公司正逐步建立铝精深加工产品的碳排放数据管理和核算体系，开展碳排放目标管理。公司主要产品易拉罐罐体料、涂层罐盖料已按评价周期获得SGS碳足迹认证。中孚高精铝材通过GRS全球回收认证、SCS美国翠鸟认证，获评为国家级“绿色工厂”“河南省能碳管理示范企业”等。
　　另外，公司已掌握批量化生产0.208毫米超薄罐盖料技术，且已开发0.235毫米超薄罐体料，科技创新优势显著。
　　投资建议：公司作为铝行业领军企业，绿电铝深度布局凸显强大的资源优势和成本优势，当前时点下产能兑现及降本增效为竞争关键，公司有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长。我们谨慎假设2025-2027年电解铝含税价格为2.0/2.05/2.1万元/吨，预计2025-2027年公司实现归母净利18/23/27亿元，对应PE14.5/11.1/9.4倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争风险、主要原材料价格波动的风险、出口风险及汇率风险、电价政策不确定性风险。

　　事件：公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营收105.7亿元，同比-3.8%，归母净利7.1亿元，同比+59.6%，扣非归母净利6.5亿元，同比+52.2%。单季度看，25Q2营收55.5亿元，同比-4.5%，环比+10.6%，归母净利4.8亿元，同比+19.4%，环比+107.2%，扣非归母净利4.6亿元，同比+13.8%，环比+152.9%。业绩符合前期业绩预告。
　　氧化铝价格走弱，Q2盈利水平明显提升。1）量：25年2月底完成对豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，公司电解铝权益产能提升至75万吨；2）价：25H1铝价20321元/吨，同比+2.7%，广西氧化铝价格3518元/吨，同比-0.3%，西南预焙阳极均价5329元/吨，同比+18.4%，其中25Q2铝价20201元/吨，环比-1.2%，广西氧化铝价格3072元/吨，环比-22.5%，西南预焙阳极均价5627元/吨，环比+11.9%；3）利：25H1公司毛利率11.7%，同比+1.4pct，净利率5.9%，同比+1.6pct；25Q2毛利率14.5%，环比+5.9pct，净利率7.9%，环比+4.2pct，预计主要由于成本端氧化铝价格下跌，电解铝盈利水平提升。
　　加工费上涨，铝加工盈利大幅增加。25H1公司积极应对国内外市场变化，铝深加工产品产销稳定，实现销量29.3万吨，净利润同比+56.0%，盈利水平同比改善，预计主要由于加工费上涨。同时25H1公司铝加工产品再生铝添加比例达到61%，50万吨铝循环再生项目稳步推进，有望进一步降低碳含量。
　　其他收益：25H1为0.75亿元，同比+0.30亿元，主要由于增值税加计抵减增加，其中25Q2为0.30亿元，环比-0.15亿元。
　　分红：为持续回馈股东，25H1公司制定《未来三年（2025年-2027年）股东分红回报规划》，计划2025年-2027年度每年现金分红比例不低于60%。
　　未来看点：1）电解铝权益产能提升至75万吨，增强业绩弹性。25年2月底完成对控股股东豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，目前持有中孚铝业100%权益，公司电解铝权益产能由62.85万吨提升至75万吨，增加业绩弹性；2）氧化铝价格回落，电解铝利润修复明显。公司氧化铝依赖外购，2025年由于新增产能释放，供给过剩预期下氧化铝价格中枢大幅回落，原料成本下降明显，电解铝利润修复明显；3）电力成本下降，增厚电解铝利润。公司广元地区电解铝产能50万吨，为水电铝，巩义产能25万吨，为火电铝。2025年四川省电力交易方案取消打捆购入非水电量，四川水电铝电力成本有望降低，同时随着煤炭价格下降，巩义火电铝电力成本降低，提升电解铝盈利能力；4）实施股权激励，调动员工积极性。目前公司2025年员工持股计划已完成股票购买，公司与员工利益深度绑定，有助于保障业绩释放。
　　投资建议：电解铝权益产能提升，成本端氧化铝价格走弱，电解铝盈利修复，我们预计公司2025-2027年将实现归母净利18.3亿元、24.6亿元和27.3亿元，对应现价的PE分别为12、9和8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨，项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。

　　推出三年股东分红回报规划，高分红属性明显
　　2025H1，公司实现营收105.74亿元，同比-3.82%；归母净利润7.07亿元，同比+59.55%；扣非归母净利润6.46亿元，同比+52.19%；2025Q2，公司实现营收55.52亿元，同比-4.47%，环比+10.57%；归母净利润4.77亿元，同比+19.37%，环比+107.16%；扣非归母净利润4.63亿元，同比+13.76%，环比+152.88%；主要系氧化铝价格大幅下跌，叠加电力成本下行所致。我们调整业绩预测，预计2025~2027年公司实现归母净利润分别为19.71、24.48、27.31亿元（此前预计分别为19.81、24.64、27.51亿元），同比分别变动+180.0%、+24.2%、+11.5%，EPS分别为0.49、0.61、0.68元/股，对应2025年8月28日收盘价PE分别11.1、8.9、8.0倍，公司承诺未来三年分红比例不低于60%，维持“买入”评级。
　　电解铝权益产能提升，拟建新能源材料项目增厚利润
　　电解铝板块，2025H1公司完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，本次收购完成后，公司电解铝权益产能提升至75万吨/年。铝加工板块，2025H1产品加工费和净利润同比均实现增长，2025H1公司铝精深加工产品实现销量29.26万吨，净利润同比增加56.04%。煤炭板块，金岭精煤拟投资7,038.6万元建设年产120万吨环保洁净新能源材料项目，根据公司公告，预计项目建成后2.06年收回全部投资，总投资收益率107.47%，年净利润5,673.34万元。
　　员工持股+现金分红计划双管齐下，彰显发展信心
　　截至2025年8月12日，公司2025年员工持股计划已完成股票购买，累计买入公司股票3.29亿股，占公司总股本的8.21%。同时，公司制定了《未来三年（2025年-2027年）股东分红回报规划》，计划2025年-2027年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的60%（年内多次分红的，进行累计计算）。如果期初未分配利润为负数（存在未弥补亏损），当年以现金方式分配的利润不少于期末可分配利润的60%。
　　风险提示：铝价、氧化铝价格大幅波动风险、四川电价政策风险等。

　　事件：公司于8月27日发布2025年上半年业绩，25H1公司实现营收106亿元，同比-4%；归母净利7亿元，同比+60%。单季来看，25Q1/Q2公司实现营收50/56亿元，同比-3%/-4%，Q2环比+11%；归母净利2.3/4.8亿元，同比+427%/+19%，Q2环比+107%。
　　电解铝&铝加工利润同比均实现增长。截至2025H1，公司完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，公司持有中孚铝业股权比例提升至100%，电解铝权益产能增长至75万吨/年。公司持续开展降本增盈各项工作，叠加成本下降及销售价格上涨市场影响，利润同比实现增长。铝加工产品销量29.26万吨，净利润同比增加56.04%。25H1公司销售毛利率11.7%，同比增长1.4pct；销售净利率5.9%，同比增长1.6pct。
　　优化煤炭产品结构，提高产品附加值。公司二级控股子公司郑州金岭精煤提质能源有限公司规划建设年产120万吨环保洁净新能源材料项目，本项目估算总资金为7,038.6万元，其中土建工程费用2,801万元，设备及工器具购置费用2,970万元，安装工程费用907.6万元，工程建设其他费用360万元。项目建设周期为1年，建成后2.06年收回全部投资，税后财务内部收益89.87%，税前117.49%。项目资本金财务内部收益率89.87%，总投资收益率107.47%，年净利润5,673.34万元。
　　公司大力发展铝板块绿色、低碳、循环优势。公司铝精深加工产品再生铝添加比例达到61%，产品碳足迹含量进一步降低。另外，公司正投资建设年产50万吨铝循环再生项目，其中首期年产15万吨UBC合金铝液项目部分产能已投入运行。公司通过其与下游铝精深加工业务的协同发展，实现再生铝的保级利用，叠加再生铝单位能耗仅约为“火电铝”的5%，形成铝材料“低碳、循环发展”优势。
　　实施员工持股计划并推出现金分红规划，提升投资者回报。公司实施2025年员工持股计划，截至8月12日，公司2025年员工持股计划已完成股票购买，累计买入公司股票近3.3亿股，占公司总股本的8.21%。同时计划2025年-2027年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的60%（年内多次分红的，进行累计计算）。如果期初未分配利润为负数（存在未弥补亏损），当年以现金方式分配的利润不少于期末可分配利润的60%。
　　投资建议：公司作为铝行业领军企业，绿电铝深度布局凸显强大的资源优势和成本优势，当前时点下产能兑现及降本增效为竞争关键，公司有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长。我们谨慎假设2025-2027年电解铝含税价格为2.0/2.05/2.1万元/吨，预计2025-2027年公司实现归母净利20/26/30亿元，对应PE11.0/8.6/7.4倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争风险、主要原材料价格波动的风险、出口风险及汇率风险、电价政策不确定性风险。

　　成本优化+电解铝权益产能提升，公司盈利弹性可期
　　2021年公司顺利完成重整，经营情况大幅改善，2022~2025年公司陆续收购林丰铝电、中孚铝业少数股东权益，至今已实现电解铝产能100%控股，2025年权益产能提高12万吨左右，此外，2025年四川省电力结算方案调整，电价有望实现同比下降，叠加原材料氧化铝价格的大幅走弱，公司电解铝利润走扩；铝加工方面，公司布局69万吨铝加工产能，约80%为罐料业务，2025年2月罐料行业目标加工费上调1000~1500元/吨，铝加工板块有望改善。多重催化助力公司业绩增长。我们预计公司2025-2027年实现归母公司净利润19.81、24.64、27.51亿元，对应EPS分别为0.49、0.61、0.69元/股。当前股价对应PE分别为9.6、7.7、6.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　电解铝权益产能提升，四川电价结算方式调整有望降低用电成本
　　公司不断收购电解铝少数股东权益，权益产能提升至75万吨/年。公司于2022、2023、2025年陆续收购林丰铝电和中孚铝业剩余股权，逐步实现对电解铝子公司的100%控股，同比2024年来看，公司电解铝年权益产能将提升约12万吨至75万吨。此外，2024年12月31日，国家能源局四川监管办公室等三部门联合印发《四川电力中长期交易规则（2024年修订版）》，规则调整为用电侧电力用户不再打捆配置非水电量，未来火电添加比例可能有所下降，公司预计2025年全年平均结算电价0.45~0.48元/度，同比下滑。
　　推出2025年员工持股计划&三年分红计划，彰显发展信心
　　2025年2月，公司推出员工持股计划，拟筹集资金总额为不超过12.5亿元；2025年4月，公司发布《未来三年股东回报具体规划》，计划2025年-2027年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的60%，截至2025年3月31日，母公司未分配利润为-5.89亿元，亏损不断收窄，公司股息率可观。
　　风险提示：煤炭价格大幅波动、铝价大幅波动、氧化铝价格大幅上涨、四川电价结算方案调整、四川枯水期限产、罐体罐料加工费下调等。

　　三季报业绩：25年前三季度实现营收166.33亿元，yoy-0.6%；归母净利润11.87亿元，yoy+63.2%；扣非净利润11.14亿元，yoy+61.8%。其中，Q3实现营收60.59亿元，yoy+5.6%，环比+9.1%；归母净利润4.8亿元，yoy+69%，环比+0.5%；扣非归母净利润4.68亿元，yoy+77.3%，环比+1%。
　　Q3铝价环增，期间费用拖累盈利能力
　　据钢联，25年前三季度电解铝均价20456元/吨，同比+3.7%；氧化铝均价3372元/吨，同比-7.6%。其中Q3电解铝均价20710元/吨，同/环比+5.9%/+2.5%；氧化铝均价3181元/吨，同/环比-19.3%/+3.5%，电解铝价格稳步上升，氧化铝价格环比小幅反弹；此外，Q3煤价也环比小幅反弹。营收端，Q3单季度实现营收60.59亿元，环比+9.1%，我们推测主要由于铝价上涨。盈利端，Q3公司毛利率16.7%，同/环比+4.1/+2.2pct；期间费用3.9亿元，环比上升0.88亿元，主要系财务和研发费用上升；最终录得净利率7.3%，同环比+1.6/-0.6pct。
　　经营质量持续优化，铝加工发力新能源铝箔新赛道
　　本次三季报公司同时披露了两个资本开支项目，一是铝加工板块，公司全资二级子公司孚锦新材料拟投资建设年产2.5万吨新能源铝箔项目，项目投资金额3.6亿元，资金来源为资本金及银行贷款；二是电力板块，全资二级子公司孚锦新能源拟投资建设源网荷储一体化风电项目，项目投资金额4.1亿元，资金来源为资本金及银行贷款。前次中报后，公司为优化公司煤炭产品结构、提高产品附加值，控股四级子公司金岭精煤拟投资0.7亿元建设年产120万吨环保洁净新能源材料项目（选煤厂）。资本开支的背后，公司经营质量持续优化。
　　大力度员工持股计划彰显发展信心，高分红规划加码股东回报
　　今年年初，公司发布较大力度的员工持股，筹集资金总额上限12.5亿元，同时覆盖总人数上限高达6500人，截至2025年8月12日，公司2025年员工持股计划已完成股票购买，累计买入公司股票近3.3亿股，占公司总股本的8.21%，成交均价3.21元/股，成交金额10.56亿元。同时今年4月份发布高分红规划，规划未来三年（25-27）分红不少于当年/期末可分配利润的60%。大力度员工持股计划+高分红规划，公司有望迎价值重估。
　　投资建议：供需趋紧的格局下铝价中枢有望稳步上行，同时公司存在高分红预期。考虑公司经营情况和期间费用，我们调整盈利预测，预计25-27年公司归净利润分别为17.6/26.8/29.6亿元（前值分别为20.5/25.4/28.7亿元），对应当前股价PE为16/11/10x，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不足风险；宏观经济波动风险；生产运营效率波动风险。

　　中报业绩：25H1实现营收105.74亿元，同比-3.8%；归母净利润7.07亿元，同比+59.5%；扣非净利润6.46亿元，同比+52.2%。其中Q2实现营收55.52亿元，同比-4.5%，环比+10.6%；实现归母净利润4.77亿元，同比+19.4%，环比+107.2%。我们推测主要受益于氧化铝跌价和电力成本下行，Q2盈利环比大幅改善。
　　氧化铝+电力成本双降，Q2盈利弹性显现
　　据钢联，25H1电解铝均价20330元/吨，同比+2.6%；氧化铝均价3468元/吨，同比-1.0%。其中Q2电解铝均价20205元/吨，同/环比-1.6%/-1.2%；氧化铝均价3074元/吨，同/环比-16.1%/-20.4%，氧化铝价格大幅下跌。此外，Q2煤价环比下跌。Q2公司实现归母净利润4.77亿元，环比+107.2%，我们推测主要受益于氧化铝跌价和电力成本下行。从子公司盈利来看，25H1中孚铝业/中孚电力分别实现净利润2.25亿元/1.68亿元，同比+18.5%/+117.0%；广元地区（广元高精铝材+林丰铝电）共实现净利润2.25亿元，同比-29.9%；豫联煤业亏损0.96亿元，去年同期亏损0.57亿元；铝材经营主体河南高精铝材实现净利润1.46亿元。
　　电解铝权益产能增加，拟新建新能源材料项目优化煤炭业务
　　电解铝板块，中孚铝业剩余24%股权已完成收购，公司持有中孚铝业100%股权，电解铝权益产能从约63万吨提升至75万吨。铝加工板块，25H1公司铝精深加工产品实现销量29.26万吨，净利润同比增加56.04%。煤炭板块，为优化公司煤炭产品结构、提高产品附加值，公司控股四级子公司金岭精煤拟投资0.7亿元建设年产120万吨环保洁净新能源材料项目（选煤厂）。
　　大力度员工持股计划彰显发展信心，高分红规划加码股东回报
　　今年年初，公司发布较大力度的员工持股，筹集资金总额上限12.5亿元，同时覆盖总人数上限高达6500人，截至2025年8月12日，公司2025年员工持股计划已完成股票购买，累计买入公司股票近3.3亿股，占公司总股本的8.21%，成交均价3.21元/股，成交金额10.56亿元。同时今年4月份发布高分红规划，规划未来三年（25-27）分红不少于当年/期末可分配利润的60%。大力度员工持股计划+高分红规划，公司有望迎价值重估。
　　投资建议：近期随着宏观情绪向好叠加旺季预期，我们预计铝价仍有上行空间，此外公司具有高分红预期。我们调整铝价和氧化铝价假设，预计25-27年公司归母净利润分别为20.5/25.4/28.7亿元（前值分别为18.3/26.1/29.3亿元），对应当前股价PE为10.0/8.1/7.2x，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不足风险；宏观经济波动风险；生产运营效率波动风险。

　　事项：
　　8月27日，公司发布2025年半年报，公司上半年实现营业收入为105.74亿元，同比下降3.82%；归母净利润为7.07亿元，同比增长59.55%；扣非归母净利润为6.46亿元，同比增长52.19%；其中第二季度，公司实现营业总收入55.52亿元，同比下降4.47%，环比增长10.57%；归母净利润4.77亿元，同比增长19.37%，环比增长107.16%；扣非净利润4.63亿元，同比增长13.76%，环比增长152.88%。
　　同日，公司发布《关于公司控股四级子公司新建项目投资的公告》。
　　评论：
　　氧化铝价格下跌&铝价上行，公司业绩持续修复。2025年上半年，国内电解铝、河南氧化铝平均价格同比+2.7%、-2.1%，其中二季度，国内电解铝平均价格20196元/吨，同比-1.7%，环比-1.2%，氧化铝平均3071元/吨，同比-16%，环比-19%。受铝价上行和氧化铝价格下跌，公司实现归母净利润为7.07亿元，同比增长59.55%，其中第二季度，实现归母净利润4.77亿元，同比增长19.37%，环比增长107.16%。其中营业收入下降主要受广元地区电解铝销量减少所致，铝精深加工产品实现销量29.26万吨，净利润同比增加56.04%。分子公司看，公司旗下河南中孚铝业净利润2.25亿元（+18%）、河南中孚电力1.68亿元（+117%）、河南中孚高精铝材1.47亿元（扭亏，+3亿元）、广元中孚高精铝材1.02亿元（-26%）、广元林丰铝电1.2亿元（-33%）、豫联煤业-0.96亿元（-0.39亿元）。
　　公司成本持续优化，其他收益增厚公司利润。尽管公司有色金属和电力板块营收下降，但受广元地区电价、中孚电力煤炭采购价格下降影响，公司有色金属板块和电力板块毛利仍有增长，其中公司有色金属板块毛利9.7亿元，同比+1.9%，电力板块毛利2.56亿元，同比+112%。此外，公司实现其他收益7,510.93万元，同比增加3019.57万元，主要为本期增值税加计抵减增加所致；投资收益4176.46万元，同比增加3,099.59万元，主要来自铝期货收益增加；公司公允价值变动损益1,489.22万元，同比增加1,790.29万元，主要来自铝期货公允价值变动增加；计提信用减值损失1,187.31万元，同比减少2282.86万元，主要为计提应收账款坏账损失减少所致；计提资产减值损失372.32万元，同比减少587.49万元，主要为计提存货跌价损失减少所致；另有营业外收入4,113.97万元，同比增加3,763.81万元，主要受碳排放交易收益增加所致。
　　公司电解铝权益产能提升，绿色铝优势显著。公司上半年完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，电解铝权益产能提升至75万吨/年。公司同时注重绿色电力发展，上半年新增并网装机约21.5MW，累计并网规模约达77.55MW，另有铝精深加工产品再生铝添加比例达到61%，产品碳足迹含量进一步降低。当前看公司正投资建设年产50万吨铝循环再生项目，首期年产15万吨UBC合金铝液项目部分产能已投入运行，通过再生铝与下游铝精深加工业务的协同发展，形成铝材料“低碳、循环发展”优势，当前看中国电解铝绿电比例进入考核时代，公司绿色铝优势显著。2025年上半年，公司实现营业外收入4113.97万元，同比增加3763.81万元，主要来自碳排放交易收益增加。
　　公司拟建设新能源项目，未来或增厚公司利润。公司控股四级子公司郑州金岭精煤拟投资7038.6万元建设120万吨环保洁净新能源材料项目，项目可通过建设选煤厂稳定矿井开采时引起的原煤质量变化，保证和提高商品煤质量，经过洗选产品煤可作为高炉喷吹煤，预计项目资本金财务内部收益率89.87%，总投资收益率107.47%，年净利润5673.34万元。
　　公司现金分红在即，高分红属性明显。员工持股计划并推出现金分红规划。截至2025年8月12日，公司完成2025年员工持股计划，累计持股比例达8.21%。若公司生产经营情况良好、现金流充裕，具备《公司章程》约定的现金分红的条件，拟优先采用现金分红的利润分配方式，2025-2027年利润分配不低于当年实现可分配利润的60%，伴随新公司法的实行以及公司盈利能力提升，公司今年将重获分红能力，且高分红属性明显。
　　投资建议：我们预计公司25-27年实现归母净利润为19.4亿元、23.9亿元、26.9亿元，分别同比增长175.5%、23.2%、12.5%。2025年可比公司平均估值为10倍，考虑公司历史估值和高分红属性，我们给予公司2025年13倍市盈率，目标价6.3元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：内外铝价及价差大幅波动；铝加工行业竞争；原料成本大幅提升；股东质押风险。

　　公司为国内电解铝老兵，资产重组重获新生。公司为电解铝行业老兵，煤电铝加工多元发展。2018年-2020年受公司电解铝产能转移及豫联煤业政策性停产等影响，公司资产质量大幅下降，2021年公司通过债务重组化解财务困境，迎来反转新生，盈利能力和资产质量大幅改善。截至2024年，公司实现归母净利润7.04亿元，具备年产69万吨铝精深加工、配套75万吨电解铝（其中绿色水电铝50万吨、火电铝25万吨）、15万吨炭素、90万千瓦电力、225万吨原煤的产能规模，整体实力位居中国铝行业第一方阵。
　　电解铝权益产能提升叠加成本步入下行通道，业绩弹性强。公司旗下电解铝主要在中孚铝业本部（25万吨/年）、广元林丰铝电（25万吨/年）和广元高精铝材（25万吨/年）。2022年以来，公司陆续收购林丰铝电、中孚铝业剩余股权，2025年实现对电解铝100%控股，权益产能相比24年提升19.3%。公司配套煤炭、自备火电和炭素，考虑当前煤炭价格低位运行+四川于2024年底取消非水电量强制打捆政策，公司电力成本有望下降。根据中孚实业5月22日在全景网互动平台公布，25年全年平均结算电价有望大幅降至0.45-0.48元/度。
　　分红在即+员工持股彰显公司发展信心，高分红属性显著。2025年2月，公司发布2025年员工持股计划草案，拟筹集资金总额为不超过12.5亿元，员工持股占比不超过公司股本10%；截至8月13日，公司员工持股计划完成，员工持股占公司总股本达8.21%。2025年4月，公司发布2025-2027年股东分红回报规划，若公司生产经营情况良好、现金流充裕，具备《公司章程》约定的现金分红的条件，拟优先采用现金分红的利润分配方式，年利润分配不低于当年实现可分配利润的60%。截至25年一季度公司可分配利润为-5.86亿元，资本公积金120亿元，2025年伴随新公司法的实行以及公司盈利能力提升，公司今年将重获分红能力，且高分红属性明显。
　　电解铝绿电消费比例步入考核时代，未来公司绿电铝优势显著。2025年7月1日，国家发改委、国家能源局指出2025年各省（自治区、直辖市）对电解铝行业绿色电力消费比例完成情况进行考核，中国电解铝绿电比例进入考核时代，25年电解铝绿色电力消费比例目标至少达25.2%，同比24年上涨20%，同时将电解铝纳入全国碳排放权交易市场，“碳排放权”的市场化配置或倒逼铝全链条低碳转型，未来非绿电铝企业成本或有抬升压力。而中孚实业通过水电铝产能转移+配套光伏项目建设，绿电铝产能不断提升，同时规划远期50万吨再生铝，持续降低产品碳耗，铝产品绿色低碳优势显著。
　　投资建议：我们预计公司25-27年实现归母净利润为19.4亿元、23.9亿元、26.9亿元，分别同比增长175.5%、23.2%、12.6%。选取铝行业南山铝业、天山铝业、中国铝业、云铝股份、神火股份为可比公司，2025年可比公司PE估值均值为9，我们参考公司历史估值和行业可比公司平均估值情况，给予公司2025年13倍市盈率，目标价6.3元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：内外铝价及价差大幅波动；铝加工行业竞争；原料成本大幅提升；股东质押风险。

　　中孚实业：重整→破局→跃升，经营拐点向上。公司成立于1993年，控股股东为豫联集团，经多年发展，目前形成以铝及铝精深加工为主体，配套煤炭开采、火力发电、炭素的上下游产业协同经营模式，现有年产69万吨铝精深加工、75万吨电解铝（电铝50万吨+火电铝25万吨）、15万吨炭素、90万千瓦电力、225万吨原煤的产能规模。由于早期采用高成本的进口设备，加之河南电解铝产能受采暖季停产影响，公司曾在19年陷入ST危机，并于20年由债权人向法院提出破产重整申请。21年底重整计划执行完毕，22年扭亏成功摘帽，进入全新发展阶段。近年来通过一系列收购，公司电解铝权益产能已提升至75万吨/年，在铝板块实现了“绿色水电铝+再生铝”双重低碳化布局，电解铝业务实现稳定运行，铝精深加工业务加大产品研发、市场开发及产能提升，经营状况显著改善。
　　2025年盈利弹性有望显现，同时股东回报加码，有望迎价值重估。1）量增：中孚铝业剩余24%股权已完成收购，公司持有中孚铝业100%股权，电解铝权益产能从约63万吨提升至75万吨。2）降本：氧化铝方面，公司无氧化铝产能，今年最大程度受益于氧化铝跌价。电力方面，存在较强的成本改善预期，24年电力捆绑及结算方式调整导致广元用电成本提高，24年底四川已调整政策、取消非水用电量强制配置，公司预计，广元地区25年平均结算电价可较24年大幅下降，或位于0.45-0.48元/度的区间内，远低于24年0.54元/度平均水平；河南地区火电铝电力成本则直接受益煤价下行；同时公司电解槽升级改造预计可显著降低电耗。3）铝加工提价：国内罐体罐料在行业反内卷，整体提价幅度超1000元，Q2起公司铝罐料内销盈利有望进一步增厚。4）员工持股+分红承诺：25年初发布较大力度的员工持股，筹集资金总额上限12.5亿元，同时覆盖总人数上限高达6500人；4月份发布高分红规划，规划未来三年（25-27）分红不少于当年/期末可分配利润的60%。
　　电解铝行业：供需趋紧，高利润有望延续。1）供给端：国内电解铝供应天花板约4500万吨，当前建成产能4550万吨已达峰，产能利用率位于历史相对高位，后续产能及产量增量有限。海外存量产能自21年以来因能源危机有所减产，至今尚未恢复。而海外新投产能主要集中在印尼等国家，其产能或受限于较差的基础设施条件及电厂建设。综上，中期维度内国内及海外电解铝供应增量有限。2）需求端：电解铝主要应用于建筑地产/交运/电力/消费品/机械领域，24年占比分别为23.7%/24.8%/18.5%/10.0%/8.0%。传统领域中，地产对铝需求形成一定拖累，但电力、家电等需求韧性较强。新能源领域，电解铝需求主要由光伏及新能源车拉动。光伏装机的稳定增长叠加新能源车产销的高景气度为铝需求提供较多增量。供需趋紧格局下，预计铝价中枢有望稳步抬升，电解铝行业高利润有望延续。
　　盈利预测及投资建议：电解铝供需向好带来铝价中枢抬升和高利润延续，叠加自身强α，25年公司盈利具备较高弹性。我们预计25-27年公司归母净利润分别为18.3/26.1/29.3亿元，同比+159.7%/+42.7%/+12.4%，对应当前股价PE为9.9/6.9/6.1倍。参考可比公司，考虑公司兼具基本面改善和高分红预期等利好因素，给予公司26年业绩8倍估值，目标价5.2元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险；电解铝新投产能超预期风险；行业竞争加剧风险；出口及汇率风险；测算具有主观性；二级市场股价波动风险；生产运营效率波动风险。